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华尔街周四上演了“牛市三连击”。道琼斯指数、标普500指数和纳斯达克指数均创下历史新高。然而，每当出现这种里程碑时，总会让那些更为谨慎的市场参与者感到紧张。他们担心：什么时候才算是市场的顶点？
BCA Research的首席全球策略师彼得·贝雷津表示：“问下次股市崩盘由什么触发，就像是在问哪一片雪花会引发雪崩。”
在一份最新的研究报告中，贝雷津回顾了以往股市的大幅下跌，指出这些情况往往并非由单一因素触发，而是多种事件叠加引发的抛售。这也使得判断市场何时开始大幅下跌变得更加困难。
比如1987年，黑色星期一的崩盘是在美国贸易赤字不断扩大、美元贬值的背景下发生的，这些因素加剧了人们对美联储可能被迫加息的担忧。当年10年期美债收益率从年初的7.1%飙升至10%。同时，美国众议院还提出立法限制并购交易的税收优惠。
贝雷津指出，这些因素共同作用于一个估值已然偏高的市场。
1998年的市场下跌，也不只是对对冲基金长期资本管理公司爆雷的反应，亚洲当时最大的私人投资银行——百富勤投资控股倒闭，也加剧了恐慌。市场还担心中国将被迫货币贬值，随后俄罗斯又出现主权债务违约。
再比如2000年互联网泡沫破裂，往往被过于简化为估值过高所致。实际上，投资者也受到美联储恢复加息和大量新增股票发行的冲击。BCA的数据显示，净股票发行量从1999年的90亿美元激增至2000年第一季度的590亿美元。
更近的例子也显示，市场有时会对不利因素暂时充耳不闻。尽管早在2021年秋季，通胀激增就已表明美联储将大幅加息，但标普500指数仍从2022年年初至10月下跌了27%。
贝雷津指出，以往的市场深度下跌中，有一个积极因素是：真正的熊市往往出现在经济疲软的阶段，“而当经济保持韧性，比如1987年、1998年、2020年和2022年那样，股市往往会迅速反弹。”
但展望未来，贝雷津认为当前牛市的两大支撑——强劲的经济表现和人工智能的狂热——都可能减弱。
他表示，美国劳动力市场正在恶化，这表明经济存在脆弱性，“表面上看失业率只是略微上升，但这被一个事实所掩盖，很多人已经放弃找工作。如果把那些虽然未被统计为劳动力，但目前仍想找工作的人计算在内，失业率自1月以来实际上已上升了0.76个百分点。”
他还表示，美国房地产市场看起来“越来越不稳”，而美国以外的经济增长则主要靠抢在关税前的需求支撑。
此外，虽然人工智能是一个长期增长故事，但它也无法避免周期性下行的影响。BCA指出，Meta和Alphabet等公司对广告收入高度依赖，一旦消费者支出放缓，广告收入也将大幅减少。
BCA表示：“过往的经验表明，一旦自由现金流开始下降，投资者往往就会变得紧张。”
这种情况在2021年末已经发生过，当时亚马逊、谷歌、Meta、微软和甲骨文这几家大型云服务商的自由现金流曾短暂下滑。
BCA预计，大型云计算公司的资本支出将在2026年下半年才见顶，但目前这些与人工智能相关的企业市值已占到标普500指数总市值的三分之一，“可能在那之前就会经历股价大跌”。
而随着股市财富缩水，消费者支出也将进一步下滑。
贝雷津总结道：“虽然我们无法准确判断全球股市何时见顶，但目前已有足够多的脆弱因素，值得投资者保持随时撤出的准备。”（市场观察）
