和美药业（0054.HK）四大公募基石同场锁单，资本在押注什么？lg...

中国自身免疫疾病药物市场，长期是跨国药企的主场。

过去，全球重磅自免药物进入中国的节奏偏慢，定价偏高，可及性有限，中国约8000万自免患者的长期用药需求，长期处于被压抑的状态。

近两年这堵墙开始松动，国产生物制剂陆续上市，口服小分子靶向药紧随其后，医生处方习惯里先用进口、再谈国产的惯性正在被改写。

手握一款已获批上市、用于治疗中重度斑块状银屑病的口服新药Mufemilast（莫米司特）的和美药业，正是这批本土玩家中的其中之一。10月30日，公司启动港股招股，最高发售价为18.9港元，一手入场费约1909港元，招股日为10月30日至11月4日，预计11月9日正式登陆港交所。

值得一提的是其中成色十足的基石名单，广发基金、汇添富基金、富国基金、易方达基金四家头部公募及其香港实体合计认购2900万美元，按发售价上限计算约占发售股份的21.81%，对应金额约2.28亿港元，并锁定6个月禁售期。

基石阵容的含金量，在于清一色头部公募。广发、汇添富、富国、易方达均位列国内公募管理规模前列，这在近期IPO中并不多见。更重要的是，这些长线资金是在公司首款创新药商业化仅三个月、散户认购谨慎的时点做出的选择，相当于以6个月锁仓的确定性承诺为发行定价投下信任票。

回到公司本身。和美药业之所以能跻身这批本土玩家，且获得重量级基石阵容的背书，不只因为踩上了时点，更因为其拥有多个“最快”、“唯一”等领先标签，差异化与稀缺性已经写进产品定位。

把“安全性”做成门槛的一款口服新药，已商业化兑现

先看手里这款已商业化用于治疗中重度斑块状银屑病的口服药Mufemilast。

作为一款PDE4B表达阻断叠加PDE4抑制双作用机制的口服小分子，其属于潜在全球同类首创的双机制药物。III期临床数据显示，第16周PASI-75应答率53.6%、PASI-90达到32.5%，疗效曲线在第32周仍维持稳定。临床前的头对头研究还显示，同等给药剂量下Mufemilast的暴露水平约为阿普米司特的8倍，而在同等暴露水平下两者疗效相当，也就意味着相同剂量区间内，这款本土分子有机会用更低的服用剂量换取同等甚至更优的应答。

光有疗效还不足以解释市场为什么给它关注。转向赛道层面，PDE4靶点在中国正处在爆发前夜。

弗若斯特沙利文数据显示，中国PDE4抑制剂药物市场规模从2021年的2600万元增至2025年的3.13亿元，四年间扩大了十倍有余，复合年增长率高达86.3%，并预计将在2028年增至13.82亿元，2032年达到56.80亿元，口服小分子正加速替代注射生物制剂。

（资料来源：招股书）

真正构成护城河的，是两个安全性设计。

其一，药物及其代谢物并未穿透血脑屏障，III期试验对全部受试者进行了为期56周的抑郁量表评估，未观察到诱发抑郁或自杀倾向的证据，直接回应了PDE4老牌产品阿普米司特标签上长期悬挂的安全警示。其二，III期试验纳入105例潜伏结核感染（LTBI）阳性患者，52周治疗后无一例进展为活动性结核，是目前唯一获得临床数据支持、可安全用于潜伏结核阳性银屑病患者的同类药物。

当下，Mufemilast的商业化脚步已经落地。

和美药业将Mufemilast标示零售价定为每盒1666元（含税，每盒56片），按此计算月度治疗成本约7140元、年度治疗成本约8.69万元。今年7月，公司开始向9家独立经销商供货，首批2200盒产品分销至陕西、江西、北京、山东、四川、河南、宁夏与广东，目前处于自费阶段，公司亦在评估进入国家医保目录的合适时机。

UC数据抢镜，多适应症拓展打开出海期权

一款已经开始卖货的口服药，价值不止于第一个适应症。Mufemilast走的是一条沿着同一条分子骨架不断向外铺展的路，销售、医生教育、患者管理和产能均可复用，边际成本远低于从头开发新药。

管线梯队里，溃疡性结肠炎（UC）尤为值得单独一提。

II期数据显示，60mg BID组第12周临床缓解率相较安慰剂有统计学显著改善；维持至第24周，60mg组临床缓解率52%、内镜改善率64%。早期安慰剂转60mg BID的患者，临床缓解率从13%大幅升至75%，内镜改善率从16%升至75%；45mg转60mg组临床缓解率也从39%升至62%，起效和维持信号清晰。

更关键的是进度，在PDE4抑制剂这一机制中，Mufemilast是针对UC全球推进最快的品种，关键性III期临床已于2026年8月启动。从市场规模来看，中国中重度UC药物市场规模预计将由2025年的16亿元增至2032年24亿元，届时PDE4抑制剂分部将占据约15.2%的份额。

这个适应症的分量，跨国药企已经用真金白银标过价。早在2023年，默沙东就以高达约108亿美元收购Prometheus Biosciences，核心资产正是一款针对UC与克罗恩病的抗TL1A抗体；罗氏以71亿美元收购Telavant，同样买在UC适应症上。

炎症性肠病的BD价值在一级市场反复被验证，和美药业的Mufemilast作为口服小分子、机制差异化的玩家进入UC关键性III期，等于站到了这条价值曲线的前排。

呼吸科同样有可参照的定价。

去年，默沙东以100亿美元收购Verona Pharma，标的正是恩司芬群（ensifentrine），一款全球同类首创的COPD维持治疗药物。目前Mufemilast针对COPD的II期临床已于2026年上半年在中国启动，同一个治疗领域的创新资产，跨国药企愿意给出的上百亿美元收购价格，就是这条适应症未来BD价值的坐标系。

BD（白塞病）则是另一条差异化路径。

2025年全球患者约105.5万人，预计到2032年增至134.8万人，而中国目前尚无获批的小分子靶向疗法，临床端存在明确的空白。目前Mufemilast已经获得针对治疗BD的FDA孤儿药资格，计划以这一适应症切入美国市场。罕见病通道的价值在于临床样本量要求相对宽松、审评资源倾斜，对公司而言，这不仅是BD适应症本身的商业化切口，更是在一个竞争密度远低于银屑病等主流自免赛道的罕见病领域，以差异化证据策略建立早期美国市场立足点的机会。

创新药重估时间窗口下，潜在百亿市值逻辑

回到投资视角，政策端的确定性与资本端的重估窗口同时出现，18A的估值锚正在发生一次安静的切换。

先看政策端。这两年，支持创新药的政策信号密集落地，《支持创新药高质量发展的若干措施》《商业健康保险创新药品目录》等文件陆续发布，监管端，优先审评、突破性疗法、孤儿药通道也在持续向真正具备差异化的创新药倾斜。支付与审评两端的确定性都在增强，这对一家已有产品获批、同时还有多个适应症在推进的公司来说，意味着更可预期的放量节奏。

资本端最直观的变化则发生在出海领域。2025年中国创新药对外授权全年交易总金额达到1356.55亿美元，首付款合计70亿美元，交易数量157笔，三个数字均创历史新高，中国首次超过美国成为全球创新药BD交易第一大国。这一趋势在2026年仍在延续，全年潜在BD交易总额有望突破1500亿美元。海外资本用真金白银为中国创新药的临床价值投票，这种趋势反过来也抬升了港股对每一条具备出海潜力管线的风险偏好。

可以清晰看出，资本市场不再为纯远期故事支付溢价，已有商业化产品、同时具备出海预期的biotech，正在被重新定价。

参照系也已摆出，康方生物市值超700亿港元，科伦博泰市值超千亿港元，两者均由跨国药企BD合作驱动估值重估，头部biotech已进入数百亿至千亿港元量级。和美药业当前发行市值约70亿至85亿港元，若UC数据如期读出、BD落地兑现，参照海外IBD与COPD资产的百亿美元定价，数百亿港元市值的想象空间已有依据可循。

肿瘤管线是第二张牌。

主打产品Hemay022是EGFR/HER2双靶点不可逆共价抑制剂，面向晚期HER2阳性、激素受体阳性乳腺癌。在Ib期临床中更高剂量组ORR 31.8%、临床获益率61.4%、中位无进展生存期9个月，国家药监局据此直接跳过II期批准其进入III期注册临床。口服、毒性更可控、可与内分泌疗法联用，对应的是真实存在的用药缺口。

Hemay181是中国首个进入临床阶段、由β-GU在肿瘤微环境激活的糖基药物偶联物（SDC）分子，正在推进中美双报I期，Ib期评估覆盖晚期实体瘤。相比ADC，SDC分子量更小、免疫原性更低、肿瘤富集效率更高，临床前已在乳腺癌、胃肠癌、肺癌等多种实体瘤模型展现显著抑瘤作用，一旦跑通，意味着偶联药物赛道在ADC之外多出一条可验证的新分支。

短期有Mufemilast放量，中期有UC、COPD、BD等适应症延展，长期有SDC平台储备管线，三层价值各有兑现节奏，共同构成公司的成长安全垫。

结语

总体而言，在这个节点挂牌，等于把产品、管线、政策、资本四个维度的时间窗口对齐在同一个时点上，本身就让上市逻辑多了一层可验证的支撑。

相信随着公司顺利迈入港股市场，在资本加持下，其增长逻辑有望沿着单品放量、适应症延展和商业化效率提升逐步兑现。