瑞银汪涛：政府债券和低基数推动4月信贷增速反弹lg...

瑞银亚洲经济研究主管及首席中国经济学家汪涛近日发表中国经济评论，以下是主要观点：

政府债券发行推动新增社融同比走强

4 月新增社融1.16万亿元，大幅高于2024年4月的低基数，不过低于市场预期2000亿左右（市场预期1.37万亿，瑞银证券估算1.2万亿）。新增社融同比走强主要得益于政府债券发行9760亿元，远高于去年4月的净收缩940亿。

另一方面，社融口径下的人民币贷款新增 840亿元（同比少增2510亿元）。企业债券（新增2340亿元，同比多增630 亿元）和影子信贷（收缩2870 亿元，同比少减1390 亿元）均高于去年同期水平，基本符合我们的预期。

低基数推动信贷增长反弹至8.7%

4月，官方社融同比增速从此前的8.4%回升至8.7%，部分得益于去年同期基数较低。当时信贷需求疲软，政府债券发行节奏较慢，并且受到了监管和统计口径变化的影响。另一方面，4月新增信贷流量反弹，而其3个月移动平均保持大致稳定。信贷脉冲从此前的0.3%进一步反弹至2.3%（占GDP比重）。

年底信贷可能保持8.6%左右的稳健增长

尽管最近中美贸易紧张局势缓和，但鉴于美国关税上调仍带来持续压力，年内整体信贷需求可能比较疲软，不过部分获得信贷支持的行业或许例外。

此外，地方政府特殊再融资债发行节奏加快、发行节点提前（1月至4月共发行1.5万亿元，用于置换城投债）是支撑了社融增长的重要因素，这推升了政府债券的同比增速，但可能抑制了其他信贷渠道的增长。

这也意味着下半年地方政府特殊再融资债发行速度可能下降，或拖累年底几个月的社融同比增速。不过，我们预计在“两会”政策刺激计划基础上，下半年增广财政赤字率可能扩大不到1个百分点（占GDP比重），以应对关税冲击。

增量财政刺激政策的资金来源可能包括发行特别国债、新的再贷款工具和/或新的政策性银行金融工具，这些都有助于温和支撑下半年的信贷增长。

整体而言，我们预计2025年底官方社融可以保持同比8.6%左右的稳健增长。