诺和诺德2025Q2业绩电话会议分析师问答lg...

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迈克尔·托马斯·内德尔科维奇

我有两个问题。第一个是关于Wegovy与CVS的处方集。这笔交易似乎已经对美国的处方量产生了影响。礼来公司表示，受处方集更新影响的总人数可能约为20万人。这和您的想法一致吗？您预计其中有多少人会真正转向Wegovy？这是我的第一个问题。

我的第二个问题是关于复方制剂的。我们理解，复方制剂生产商用来支持其所谓个性化GLP-1给药营销的法规定义不明确，可能需要法院做出更广泛的裁决才能在全国范围内彻底禁止这种做法。甚至可以想象最高法院也需要介入。所以我的问题是，诺和诺德是否已经提起任何可能达到此目的的诉讼。

雅各布·马丁·维伯格·罗德

谢谢迈克提出的这两个问题。戴夫，我先把这两个问题交给你，我们先从关于CVS处方集的问题开始。

大卫·S·摩尔

是的。谢谢迈克的提问。我们对目前CVS药方转换的进展感到满意。目前，转换工作正在按计划进行。我们不会透露具体的受益人数以及实际转换率。但可以告诉大家的是，我们看到的情况与我们的预期和计划基本一致。

关于复方制剂，也感谢您的提问。正如您在电话会议开始时所听到的，这是我们公司的首要任务。这是为了保护患者安全，也是为了确保法律得到遵守。正如我们提到的，自5月22日起，除极少数情况外，在美国复方制剂是非法的。目前进口到美国的原料药是合法的，而且并非来自获批的工厂。

我不会直接评论任何诉讼，但我要告诉你们，没有任何绝对不可能的事情。你们本周早些时候已经看到，我们就正在采取的法律行动提供了更多见解。当然，我们对此的观点非常广泛。我们已经更新或加强了最近与FDA的对话。我们将继续进行这种对话，我们仍然认为应该对那些利用合法API进行虚假广告、误导患者的实体施加压力。

彼得·维尔杜尔特

迈克，在您升任首席执行官之前，我们能不能更详细地讨论一下中国市场？我有点好奇，为什么第二季度会出现如此大规模的去库存？考虑到明年仿制药索马鲁肽的上市，您对中国市场的增长前景有多大信心？

其次，我想回到上周电话会议上您提出的一个问题，关于您打算做出的未来战略调整。我的意思是，我们是否应该假设研发重点会发生重大变化？能否请您补充一下，在商业战略方面，您究竟可以采取哪些不同的措施，而这些措施是公司今年迄今为止尚未尝试过的？

马齐亚尔·迈克·杜斯特达

是的。非常感谢，Pete。我先从中国市场说起。首先我想说的是，增长放缓并非由中国市场导致。我们并没有失去中国市场的份额。事实上，恰恰相反，我们的市场份额还在增长。正如你所知，我们基本上处于相对弱势，竞争尚未出现。所以，这并不是增长放缓的原因。正如你提到的，我认为增长放缓的原因有很多。

有一点需要注意，与去年相比，我们当时基本上是在预期Wegovy的推出，积累了一些库存。当然，我们现在需要根据本季度的情况做出调整。所以这是一个及时的事件，这就是这些句子背后的定义。

一半的问题是，我们需要加速 GLP-1 市场的增长，我想说，这不仅在糖尿病领域，而且肯定也在肥胖症领域。

我们从糖尿病领域的领导地位以及在中国的长期经验中了解到，你从中心地带开始，接触到你的客户，然后你需要开始进入更广泛的中国市场，覆盖二线、三线和四线城市。然后，我们需要在线下和线上都做到这一点。当然，这正是我们正在做的，我们正在增加对GLP-1销售团队的投资和人员配置，这当然在一定程度上让我对未来充满信心。

我对中国的未来充满信心。原因在于，我们服务的对象中，有大量未满足的医疗需求，以及糖尿病和肥胖症患者。2亿肥胖症患者和1亿糖尿病患者正是我信心的源泉。此外，我们拥有最优秀的人才和最优秀的团队，能够最大限度地发挥这些优势。

雅各布·马丁·维伯格·罗德

谢谢迈克报道中国问题，后面还有一个关于战略基石的后续问题。

马齐亚尔·迈克·杜斯特达

是的。所以我不能给你比上周更多的东西了，因为情况基本没有变化，而且我不是首席执行官。还有一天就要卸任了。

但我可以重复一下我上周说过的话，皮特。我们会更加专注。我们会更加关注糖尿病和肥胖症，因为这是我们的核心，而且一直都是。我相信，当你更加专注于某件事时，你就能提高速度，提高敏捷性，并且在我们前进的过程中，你会收获更多。

我认为，我之所以被安排到这个位置，是因为我执行力强，而且胜过竞争对手。至少在IO部门，我做到了这一点。现在，我计划在公司其他部门也做得更多。所以，执行、执行、还是执行，我们上次也说过。然后，当我想到未来以及我们拥有的巨大机遇时，我们需要有能力筹措资金，并且不落后于竞争对手。

为了实现这一目标，我们需要重新分配资金，重新审视我们的成本基础，真正把资金用在增长点上。以上就是我上周提到的三点，它们在今天仍然非常有效。

萨钦·贾恩

请问我有两个问题。一个问戴夫，一个问卡斯滕。首先，关于Wegovy近期的TRx动态，您在演示文稿中提到了NovoCare的贡献。为了跟进之前的提问，请问您知道NovoCare之外的增长有多少是来自CVS，占比多少？我只是想了解CVS还需要多少增长，以及CVS快速注药结束后的增长率是多少？这是第一个问题。

第二个问题，我想，是上周问Karsten的一个问题的重复。我想……所以，如果你想提供一些高水平的信息，这是基于26次推动和呼吁。我知道你上周没有，但如果市场共识大幅修正，显然是股价大幅波动，我想知道你是否想评估一下，你认为我们大家的预期是否正确。市场共识已经下降到销售额和息税前利润增长率约为9%到10%。

雅各布·马丁·维伯格·罗德

谢谢Sachin提出的这两个问题。第一个问题我交给你，Dave。我想你首先讲了一部分，然后是关于CVS和NovoCare的，请问一下？

大卫·S·摩尔

是的。谢谢，Sachin。CVS 和转化率还处于初期阶段。我们在 7 月份有几个数据点。所以其中大部分显然出现在 NBRx 的第一个案例中。正如我提到的，我们看到的情况基本一致，但仍然有一些数据点需要更新，对吧，还需要一些时间。我们看到的增长部分归功于 CVS，但也部分归功于我们其他的商业努力。

正如我在上一季度提到的，我们推出了一项新的活动，主要以Wegovy的减肥功效为主要宣传内容。所以，两者兼而有之。至于NovoCare药房，我们将继续拓展该渠道。这是我们的重点。当然，NovoCare药房的早期发展受到了持续配药的影响。

但我们认为，继续拓展这一渠道确实存在机会。我们对整体现金业务的进展感到鼓舞。我们认为，我们肯定有机会与更多机构（包括远程医疗）以及其他实体合作，以拓展现金渠道。

正如我所提到的，我们将在今年下半年推出另一款产品，即 Ozempic 和 NovoCare Pharmacy。

雅各布·马丁·维伯格·罗德

谢谢你，戴夫。关于第二个问题—关于展望未来以及推动和拉动，我交给你，卡斯滕。

卡斯滕·蒙克·克努森

谢谢你的提问，Sachin。我想回到我们公司追求的起点。我们追求基于创新的增长，正如Ludo在准备好的发言中提到的，我们看到了尚未满足的需求，我们正在研究糖尿病和肥胖症这两个重要的市场，我们目前的产品组合在这两个市场的渗透率仍然非常低。

正如您在我们今天的报告中看到的，国际业务增长了19%。这是一个庞大的市场组合。而且，以Wegovy为例，我们甚至还没有完成在所有市场的推广。而且，在全球范围内，GLP-1在糖尿病领域的渗透率也很低。

因此，我们相信，我们现有的产品组合拥有巨大的销量机会，而这正是我们今年将基于现有产品继续努力的方向。与往年一样，在美国推出正畸和减肥等新产品与在美国及其他地区建立新渠道、现金渠道之间存在着拉锯战。

当然，在少数几个特定市场中，IO 也面临一些阻力。我们粗略地估算了一下，就像我们过去对某些可自由支配项目所做的那样，我们对特定 IO 市场的 LOE 进行了评估，对明年集团增长的影响约为集团销售额的低个位数。这就是我们明年的预期，但重点显然是推动我们产品组合的增长，并继续在美国推出Wegovy和口服sema。

迈克尔·诺沃德

Nordea 的 Michael Novod。您能否谈谈您在产能方面以及明年加速 IO 方面的进展？当然，产能一直不足，但您目前的定位如何？

同样，在同一个问题中，显然，您认为在大规模推出用于治疗肥胖症的25毫克口服塞米松（sema）方面，您认为自己处于多大的位置？最后，我想问一下Rybelsus。我们看到您提到了降低优先级的问题。这是否意味着Rybelsus未来的销量会更加平淡？

雅各布·马丁·维伯格·罗德

谢谢，迈克尔。关于容量的第一个问题，我将交给你，卡斯滕。

卡斯滕·蒙克·克努森

是的。迈克尔，谢谢你的提问。我认为，关于运力，最好的前瞻性指标就是我们目前的运营率。如果你看看今年迄今为止Wegovy和IO的运力，你会发现与去年相比，增长了4倍。所以，无论是市场渗透率还是新开通的航班数量，我们都在快速扩张。

至于新业务的发布数量，如果只看过去六个月左右的数据，我们年初在大约20个市场推出新业务，现在已经进入了大约35个市场，并且还在继续增长。因此，国际业务的发布速度很快，预计这种情况还会持续下去。

对于肥胖症口服药物的产能，您应该期待我们明年在美国以不受供应限制的方式推出该产品。

雅各布·马丁·维伯格·罗德

谢谢，Karsten。非常清楚。关于Rybelsus的第二个问题，主要在美国，我将交给你，Dave。

大卫·S·摩尔

我认为你说得对，迈克尔。我们的首要任务当然是继续扩大Ozempic的市场，在2型糖尿病市场，Wegovy是我们的首要任务。在肥胖市场，正如卡斯滕提到的，MASH即将上市，而针对肥胖的口服sema也即将上市。所以我认为，Rybelsus的平缓趋势实际上只是表明了我们的优先事项。这体现在我们对Ozempic和Wegovy的商业投资和执行上。

埃文·戴维·西格曼

我想谈谈你们的一项研发成果。我们注意到你们停止了Zalfermin和MASH的研发。能否谈谈你们做出这一决定的依据以及在试验中观察到的情况？你们对FGF21靶点还感兴趣吗？

雅各布·马丁·维伯格·罗德

埃文，谢谢你。关于Zalfermin和FGF21的问题，马丁，我交给你了。

马丁·霍尔斯特·兰格

是的，完全正确。谢谢你的提问。我想你之前也听我说过，我们不会推进那些没有进行有效分化的资产。我们进行了一项试验，比较了Zalfermin或FGF21与索马鲁肽单药治疗以及与索马鲁肽联合治疗的效果。

从疗效角度来看，无论是单药治疗还是联合治疗，我们均未观察到显著改善，超越我们目前已知的索马鲁肽疗效。在F2、F3，甚至F4阶段，情况均是如此。这很大程度上体现了索马鲁肽的强大功效。我们在MASH研究方面有一些非常有力的数据，目前正在接受FDA的审查。正如您所知，由于数据集的缘故，FDA已授予其优先审查权。我们预计本季度将公布结果。索马鲁肽在这个领域难以匹敌。这并不意味着我们已经完成了FGF21生物学研究的阶段，但具体到头对头比较中，它与索马鲁肽并无显著差异。

理查德·沃瑟

一个关于定价的问题。我们讨论了很多关于下半年销量的问题，但关于价格，我稍微谈了一下。我知道我们上周讨论过，但下半年以及2026年的价格大约在Wegovy和Ozempic之间。其次，关于——我想知道您对SURPASS-CVOT的看法，以及您认为这将如何影响Ozempic在糖尿病市场的竞争态势？

雅各布·马丁·维伯格·罗德

非常感谢理查德提出的这两个问题。首先，关于定价问题，我先交给你，卡斯滕。

卡斯滕·蒙克·克努森

是的。谢谢你的提问，Richard。正如我们一直强调的，在季度定价方面一定要谨慎，不要过度操心。批发商的库存、毛利与净利的比率等等都会波动。所以，我想说的是，就Wegovy的定价而言，价格下滑的方向更倾向于下半年，这与我们正在构建现金渠道有关，因此，这其中也涉及到渠道组合因素。

此外，我们还在投资减少现有保险渠道的准入摩擦。这样患者就能在美国市场上更便捷地报销Wegovy的费用。因此，价格侵蚀的趋势在下半年会更加明显。当然，我们会以非常严谨、周到的方式进行。

雅各布·马丁·维伯格·罗德

当然。谢谢，卡斯滕。关于竞争对手审判的第二个问题，马丁，我先交给你，之后鲁多，你再补充。

马丁·霍尔斯特·兰格

是的，完全正确。感谢您的提问。当然，我们只看到了标题数据，所以很难详细说明。不过，从标题来看，很明显，根据初步分析，tirzepatide并不公平——抱歉，不劣于dulaglutide，这意味着它基本上没有显示出优于dulaglutide的益处。在REWIND研究中，dulaglutide与安慰剂相比，心血管风险降低了12%。尽管dulaglutide的减肥效果和血糖控制效果更好。

我要提醒大家的是，相比之下，通过 SUSTAIN 6 试验，索马鲁肽的心血管风险降低了 26%，这在肠促胰岛素领域迄今为止是无与伦比的。这似乎证实了索马鲁肽在肠促胰岛素类药物中，心血管获益的幅度稳居前列。而且，这种获益似乎不仅仅源于减肥。因此，就心血管获益以及其他合并症获益而言，索马鲁肽目前似乎表现突出。

卢多维克，您有什么评论吗？

吕多维克·赫尔夫戈特

绝对正确。我认为你说得对。我认为我们拥有索马鲁肽，它拥有无与伦比的心血管特性。当然，正如我们之前讨论过的，随着这个市场的扩张，我们将不得不瞄准新的人群、新的患者群体和新的医生。对于那些除了体重之外，合并症也对他们的治疗过程至关重要的患者，我们必须确保索马鲁肽的心血管质量和心血管特性得到重视，这一点对于内分泌科医生、全科医生和心脏病专家来说都是如此。对于那些可能想自行了解并决定选择哪种产品的患者来说，也同样重要。

我们必须确保这个概况为人所知，并因其功效而闻名。我认为这真的非常有趣。这也验证了马丁一直以来所说的，并非所有 GLP-1 都是一样的。

马丁·帕克霍伊

是的，SEB 的 Martin Parkhoi。还有两个问题，Karsten。首先，我想问您一个关于资本支出的问题。现在 Novo 的增长速度略有放缓，这更符合价值判断。然后，我想听听您对现金流发展的长期看法。当然，这指的是资本支出，目前资本支出很高。我们什么时候应该真正预期更高的维护水平？从长远来看，我们实际上应该关注什么样的水平？

第二个问题，关于戴夫，也关于Wegovy的推出，我可能已经稍微提到了一点。但是根据你的表格，美国将在第四季度做出决定，那么如何才能立即在现金渠道推出这项服务呢？你认为这对改变现金渠道的接受趋势有多重要？

雅各布·马丁·维伯格·罗德

马丁，谢谢你的提问。那么第一个关于资本支出的部分，我们先来谈谈，卡斯滕。

卡斯滕·蒙克·克努森

是的。马丁，谢谢你的提问。我们追求的资本支出水平直接取决于我们在未满足需求方面所看到的机会，我之前也提到过，包括糖尿病和肥胖症，以及我们正在投资的其他资产。所以，就资本支出风险而言，我确实认为我们正在投资公司的核心业务，并且着眼于长期发展，包括已上市的资产和在研产品线。

然后，关于资本支出曲线的形状以及如何达到维护水平以及其规模。我想说的是，我们实际上开始看到一些大型资本支出项目在原料药 (API) 领域宣布，它们已经非常非常接近上市并获得监管部门批准。当然，这与这些项目支出的下降息息相关。但与此相比，我们的一些完成/竣工项目略有延迟。

所以我想说我们已经相当接近峰值了。然后，当我们总结资产情况时，你会看到它逐渐下降。我不能保证从明年开始，但至少我们快要接近峰值了。至于资本支出的维持水平，至少从我们历史上看到的情况来看，维持水平一直保持在销售额的5%左右——资本支出占销售额的比重。现在，我们的比率已经达到了两位数的低位。

当然，如果增长前景和产品线最终成熟，资本支出有望更高。但我想说，凭借我们目前的肽灌装/成品平台，在未来几十年内，我们将能够满足数百万患者的需求。因此，我们在该领域拥有稳固的市场地位。

雅各布·马丁·维伯格·罗德

非常感谢，Karsten。这是第一个问题，关于资本支出部分。第二个问题，关于美国口腔Wegovy的情况，请你回答，Dave。

大卫·S·摩尔

是的。谢谢你的提问，马丁。正如你所说，我们预计该产品将在2025年底获得批准。我们对这项潜在的批准和上市感到兴奋。马丁，你可以想象，目前所有典型的上市准备工作都已全面展开，势头强劲。我不会评论具体的上市时间，但我们希望产品能尽可能接近上市批准，并让整个组织为此做好准备。

关于定价策略，我没有具体的评论。不过，既然您提到了，现金渠道的选择是存在的，这与我们之前推出产品的想法不同。从我们的角度来看，推出NovoCare药房是一个非常长远的考虑。我们认为肥胖产品肯定适合现金渠道。所以这是我们拥有的一个选择，我们当然期待确保无论患者身在何处，都能满足他们的获取需求，无论是通过保险还是我们能提供的其他方式。

埃马纽埃尔·道格拉斯·帕帕达基斯

如果可以的话，我或许会回到今年下半年的业绩指引上来，更不用说明年了。既然我们已经掌握了第二季度的全部业绩，您能否解释一下，哪些假设会导致我们今年的业绩处于区间的底部？您对Ozempic和Wegovy下半年的前景做了哪些假设，导致您认为我们下半年的集团收入可能为零增长，并出现高个位数的下滑？

然后，也许我想问Martin一个关于研发的问题。感谢CagriSema单腔细胞疗法的最新进展。您提到了明年的临床开发，但目前尚不清楚，简单的桥接研究是否足以将其推向市场？或者您真的会进行完整的III期临床试验吗？而且，成功的开发是否能让您充分利用现有已安装的Ozempic和Wegovy单腔细胞疗法设备产能？您真的需要为该设备额外投资新建设施吗？

雅各布·马丁·维伯格·罗德

谢谢你，Emmanuel，这两个问题。第一个问题，关于指导，显然应该由你来回答，Karsten。

卡斯滕·蒙克·克努森

是的，谢谢你，Emmanuel。让我说清楚一点。我们的指引并非针对低端市场。因此，就基本情况而言，我们显然更接近中间值，这基于我们在剧本数量、IO 市场和上市率方面观察到的趋势。现在，产品和地域分布已经超过了上周的水平。这就是我们的基本情况。当然，Novo 的每一位员工都在努力至少实现这个目标，甚至希望能够实现更多。

我们之所以设定指引区间和下限，主要是为了应对当前趋势之外的不可预见事件。例如，这些事件可能是美国业务的总额调整到净额调整，因为我们有超过1000亿丹麦克朗的返利准备金，如果你查看我们本季度的报告的话。因此，仅仅是该数字的预测不确定性（无论是正数还是负数），就可能使该区间的数字上下波动。

然后，正如我们所见，肥胖市场有些波动。因此，我们可能会看到趋势强劲的情景，也可能会看到趋势疲软的情景，这基本上就是我们构建指导范围的方式。

雅各布·马丁·维伯格·罗德

感谢 Karsten 就第一个关于指导的问题所做的回答。第二个关于 CagriSema 联合配方的问题，Martin，您来回答吧。

马丁·霍尔斯特·兰格

是的，非常感谢您的提问。您说得完全正确。我们已经建立了药理学等效模型，这显然非常令人欣慰。我们预计不需要进行完整的III期临床试验，但我们必须建立所谓的临床等效模型，以显示出与双腔装置相同的疗效和安全性潜力。因此，从生产的角度来看，这正在进行中。我想，我可以说，这不需要新的生产来灌装/完成。

雅各布·马丁·维伯格·罗德

谢谢你，马丁。谢谢你，卡斯滕。也谢谢你，伊曼纽尔。

最后一个问题，我们的问答环节就此结束。感谢您的参与，如有其他问题，请联系投资者关系部门。

在正式结束通话之前，我想将时间交给拉尔斯 (Lars)，请您做最后的发言。

拉尔斯·弗鲁尔加德·约根森

是的，谢谢你，Jacob。我再强调一下，我们不会轻视下调的指导价格。我们会非常认真地对待这个问题。我们坚信，我们有能力推动商业化落地，让更多患者获得治疗，而不是仅仅依靠我们现有的产品。但我们也承认，我们需要用实际数据来证明这一点，我们期待在未来一段时间内做到这一点。

我们对今年剩余时间以及明年的待开发项目清单也感到兴奋不已。最后，我想再次祝贺Mike获得这项任命。我相信，凭借Mike和我们组建的团队，我们拥有实现预期目标所需的执行力。

最后，感谢投资界各位多年来的多次互动。我由衷感谢你们多年来提出的富有挑战性的问题和支持。今天我将离开公司，祝大家一切顺利。

(这份记录可能不是100％的准确率，并且可能包含拼写错误和其他不准确的。提供此记录，没有任何形式的明示或暗示的保证。表达的记录任何意见并不反映老虎的意见)