华润三九并购天士力后首考“折戟”：增收不增利，商誉高悬引担忧lg...

华润三九，这家在OTC（非处方药）市场占据重要地位的中药龙头企业，近日因发布完成收购天士力28%股权后的首份半年报而引发市场广泛关注。然而，这份财报却并未给投资者带来惊喜，反而暴露出华润三九在并购后首考中陷入的“增收不增利”困局。

2025年上半年，华润三九实现营收148.1亿元，同比增长4.99%，这一数据看似稳健，但归属于上市公司股东的净利润却仅为18.15亿元，同比大幅下滑24.31%；若扣除非经常性损益，净利润跌幅更是高达26.46%。这一数据打破了华润三九连续四年中报利润正增长的局面，也为其并购后的整合之路蒙上了一层阴影。

作为华润三九的传统支柱业务，CHC（健康消费品）业务的表现尤为引人关注。长期以来，感冒灵、三九胃泰、皮炎平等明星产品为华润三九贡献了稳定的收入，其“999”品牌更是深入人心。然而，在2025年上半年，CHC业务却遭遇了滑铁卢。财报显示，该业务收入为79.94亿元，同比下降17.89%，营收占比也从去年同期的69.02%大幅降至53.98%，毛利率同比下滑3.06%至60.5%。

CHC业务的下滑，与OTC市场竞争的加剧密不可分。医药行业分析师朱明军指出，近年来，随着越来越多的药企涉足OTC领域，市场上的产品种类日益丰富，消费者的选择也越来越多。在这种情况下，即便是华润三九这样的行业龙头企业，也面临着不小的挑战。一些新兴品牌通过创新的营销手段和产品策略，迅速抢占市场份额，给传统品牌带来了较大的竞争压力。

此外，市场环境的变化以及零售渠道的阶段性调整也加剧了CHC业务的压力。华润三九在财报中提到，受药店客流下降等因素影响，行业正经历长期发展过程中的阶段性调整。相关数据显示，2025年前5个月，中国实体药店的累计规模为2474亿元，较去年同期下滑2.3%。由于CHC业务高度依赖药店网络，终端市场的萎缩直接导致业务发展受阻，传统线下零售渠道承压明显。

然而，CHC业务的下滑并非华润三九“增收不增利”的唯一原因。并购天士力后的整合及相关投入，也成为影响利润的重要因素。2025年3月，华润三九完成对天士力28%股权的收购，使得天士力成为其控股子公司。这一并购交易不仅扩大了华润三九的业务版图，还丰富了其产品线。然而，短期并购的阵痛却也让华润三九的利润端承受了明显压力。

从财务数据看，华润三九上半年投资活动产生的现金净流出高达55.27亿元，主要因并购子公司导致。与此同时，研发投入也大幅增长68.99%至6.62亿元，销售费用同比增长18.94%至39.39亿元，商业推广费用更是直接翻倍。这些投入虽然有助于华润三九的长远发展，但在短期内却对其利润造成了较大冲击。

更为市场所担忧的是，并购天士力所带来的高额商誉。以昆药集团为例，被华润三九收购后，其经营状况近乎原地踏步。2025年一季度，昆药集团营收16.08亿元，同比下降16.53%；归母净利润9048万元，降幅达31.06%。而华润三九因收购昆药集团，商誉账面价值截至2025年上半年已达11.29亿元。

此次收购天士力，更是让华润三九的商誉新增19.21亿元。2025年上半年，华润三九商誉期末余额高达70.45亿元，商誉减值准备为4.95亿元。若未来天士力业绩未达预期或市场环境恶化，商誉减值风险将进一步冲击华润三九的利润。

面对“增收不增利”的困局，华润三九的未来之路充满挑战。朱明军认为，对于华润三九而言，当前面临的困局只是暂时的还是会对未来业绩产生持续的影响，目前尚不明朗。虽然华润三九已完成对天士力的收购，但整合效果还需要时间来验证。如何实现双方在业务、管理、文化等方面的深度融合，充分发挥协同效应，是华润三九未来发展的关键。

与此同时，加快新产品的研发和上市进程，培育新的业绩增长点，以弥补CHC业务下滑带来的损失，也至关重要。华润三九在财报中提到，公司将持续加大研发投入，推动创新药物和健康消费品的研发上市。然而，新产品的研发和上市需要时间和资金的投入，且市场反应存在不确定性。因此，华润三九需要在保持稳健经营的同时，积极寻求新的增长点。

此外，华润三九还需要关注市场环境的变化和零售渠道的调整。随着消费者健康意识的提高和线上购物的普及，传统线下零售渠道面临越来越大的压力。华润三九需要积极拥抱数字化转型，拓展线上销售渠道，提升消费者购物体验。同时，加强与零售终端的合作，共同应对市场挑战。

华润三九并购天士力后的首份半年报暴露出其在整合过程中面临的诸多挑战。从CHC业务的下滑到高额商誉的隐患，再到新产品的研发和上市进程，华润三九需要在多个方面发力以应对当前困局。未来，华润三九能否成功突破“增收不增利”的怪圈，实现业务的稳健增长和利润的持续提升，将取决于其在整合、研发、市场拓展等方面的表现。