腾讯2025Q2业绩电话会议分析师问答lg...

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托马斯·张

祝贺您取得了如此强劲的业绩。我的问题是关于广告业务的。我们看到腾讯和其他海外同行正在利用人工智能推动广告收入增长。管理层能否评价一下未来几个季度乃至几年营销服务的潜力？就广告增长动力而言，我们应该如何看待视频账号的流量、点击率和广告负载？

James Mitchell

谢谢，Thomas。关于广告和潜力，我们仍然相信，我们拥有一条漫长且不断延伸的跑道，能够继续以合理健康的速度增长我们的广告收入。这条跑道的长度反映了决定我们营销服务收入的一系列关键变量的上升空间，包括点击率（AI 提供更精准的定位，从而带来更多点击量）；流量（我们看到视频账户流量和搜索流量随着时间的推移而增长）；以及每次点击收入（因为用于创建广告的生成式 AI 带来了更多的广告需求）；以及电子商务闭环交易带来了更多的广告需求。

最后，关于广告负载，正如你所知，就短视频而言，我们的广告负载目前处于低到中等个位数，而我们的同行则处于低到中等十几位。因此，我们相信我们的广告收入还有很长的增长空间。至于驱动因素的优先级，第二季度广告收入同比增长20%，这主要源于单次展示收入的提高。而这主要得益于人工智能部署带来的点击率提高，以及更多闭环活动（例如小商店和小游戏）带来的单次点击收入提高。

其次，一个次要的驱动因素是更多展示次数，主要来自视频账户流量和搜索流量的增长，而广告负载并不是真正的驱动因素。所以，这些就是第二季度的驱动因素。

姚志雄

第一个问题是，除了推出元宝等原生AI应用外，你们今年还在大量移动互联网应用中集成了越来越多的AI功能。您观察到消费者在使用这些嵌入AI的移动互联网应用时的行为有何变化？这些消费者行为的变化是否会影响移动互联网生态系统？例如，如果人们过度使用AI搜索，他们就会绕过网站或公众号，直接消费AI摘要中的内容，这可能会对移动互联网生态系统产生潜在影响。

我的后续问题是，随着你们持续免费向消费者提供越来越多的AI功能，这些AI功能的交付成本远高于移动互联网服务，这可能会损害腾讯的成本结构。管理层是否会考虑在未来1到2年内开始将这些面向消费者的AI功能直接货币化？如果会，哪些AI功能最容易实现货币化？

刘炽平

首先，就人工智能功能而言，我认为大致来说有很多功能。其中一个显然是我们的元宝，它是一款人工智能原生应用。然后我想说的是，它与搜索有关，支持人工智能的搜索。它既可以应用在我们的浏览器上，也可以应用在微信搜索上。此外，即使在游戏中，我们也拥有一系列不同的功能。

人工智能播放器或在我们的生产力工具中，例如腾讯会议中的会议摘要和腾讯文档中的协助，可以帮助人们写作。

我想说，我们在观察用户行为方面仍处于早期阶段。显然，我认为当用户使用这些技术时，如果他们能够更高效地创建内容并获取他们想要的内容，他们往往会更满意。我认为这是对用户体验的提升。至于这是否真的会损害搜索，我认为你提到的一种负面影响是，当有人工智能辅助搜索时，它是否会只显示内容而不是引导用户访问页面。我们目前还没有看到这方面的巨大影响。我认为总的来说，人们往往更乐于直接获得答案。如果他们想进一步探索某个主题，他们会点击不同的链接和文章。

所以我认为总体来说，影响其实没那么大。同时，如果你看看微信内部的生态系统，看看内容生态系统，你会发现很多页面浏览量实际上都来自与搜索无关的来源，对吧？当人们订阅某个作者的内容时，大部分的浏览量实际上是基于积分的。所以就对特定作者的影响而言，我认为目前影响很小。

关于你提到的成本问题，我认为我们实际上是以一种相对精细的方式管理成本的，对吗？我认为在很多情况下，如果我们可以使用较小的模型，那么成本会比使用旗舰模型低得多。所以在很多用例中，如果我们可以使用较小的模型，成本是可控的。同时，如果我们继续通过软件升级来提高推理效率。至于我们最终是否会盈利——我认为最终应该会有一些盈利。

我认为在中国，实际上很难采用用户付费模式，而这种模式目前在美国的AI工具中非常盛行。我认为随着时间的推移，我们会尝试探索一些通过广告盈利的方式。但与此同时，我想指出的是，AI已经以不同的方式促进了我们现有业务的增长和盈利，对吧？所以我们也可以通过其他业务的增长，为用户使用AI提供部分“补贴”。

朱罗宾

我想问几个关于游戏的问题。我认为我们正见证着《三角洲特种部队》的辉煌开局。我想知道管理层能否分享一下对中国3A游戏（包括PC游戏，甚至主机游戏）增长的看法？这是否是贵公司新市场的开端？还是会取代现有市场的部分？

第二个问题是关于人工智能的资本配置。我们反对投入更多资金来打造元宝、我以及我们正在做的其他一些项目等新的主导性头部漏斗，而不是像现在这样采取循序渐进的方式。

James Mitchell

谢谢你，Robin。确认一下，第一个问题是关于3A游戏的，而不是关于《三角洲特种部队》的。对吗？

朱罗宾

是的，我想，关于市场机会，三角洲部队的快速发展就说明了这一点。

James Mitchell

我的意思是，我们会将3A游戏定义为付费购买的游戏，例如《黑神话：悟空》，而我们会将《三角洲特种部队》定义为更偏向于实时游戏或游戏即服务的游戏。因此，我们对两者都持乐观态度，但我们认为，目前以及未来中国市场的大部分市场都是像《三角洲特种部队》这样的实时服务游戏。《三角洲特种部队》让我们感到欣慰，不仅仅是因为它进入了某个游戏的前三名或前五名，更重要的是，它已经达到了一定的规模，并且在上线后的9个月左右，无论是用户数量还是收入，都在稳步增长，这正是我们希望从常青游戏战略中看到的。

我们认为，这种持续的增长证明了我们大规模制作高质量游戏内容的能力。《三角洲特种部队》涵盖三种模式，双平台，以及明天登陆主机平台的三个平台，此外还将登陆中国和国际市场。我们之所以能够做到这一点，得益于我们优秀的开发人员、强大的工具和包括人工智能在内的制作流程。我们对《三角洲特种部队》非常满意。

就AAA级游戏或付费游戏而言，这类游戏在中国的受众群体正在不断增长。我们认为，只要发行优秀的AAA级游戏，就有可能获得稳定的盈利。成为优秀的游戏门槛非常高。鉴于玩家已经习惯了免费游戏，我们认为AAA级游戏或付费游戏在中国市场仍将只占少数。但AAA级游戏在中国的兴起，为那些原本不具经济效益的、或者无需持续提供10年或更长时间的在线内容和持续服务就能实现经济可行性的、充满激情的项目提供了一个绝佳的机会。

至于这些3A游戏的增长是否会蚕食线上服务游戏，我们非常确信不会，它们之间是互补的。我认为，以腾讯音乐为例，其核心音乐流媒体服务有1亿多订阅用户，其中一部分用户会定期购买数字专辑。而这些用户在数字专辑上的支出是互补的，不会蚕食原有的订阅模式，也不会蚕食主流的订阅盈利模式。

所以我们认为同样的情况也会发生：购买3A游戏的用户绝大多数都是已经在玩线上服务游戏的用户，他们会继续玩线上服务游戏并花钱购买。但偶尔，如果有像《黑神话：悟空》这样的优秀产品推出，他们也会购买这些3A游戏。所以，这就是游戏本身的问题。

刘炽平

嗯，就目前的人工智能支出而言，我不得不说我们已经投入了不少资金，而且我们还在增加支出，并且会持续增加。所以这已经是必然趋势了。但与此同时，我们也必须精打细算地花钱，而不是简单地说，‘哦，我们要全力以赴，花大笔钱购买大量芯片，雇佣大量员工，做大量营销，对吧？’我认为我们必须按照正确的节奏来支出。

尤其是你提到的那两款产品，比如IMA，目前它是一款创新产品，但目前还没有太多的案例。所以它现在正处于寻找最佳产品方案和用例的过程中。所以在开始之前，我认为我们不应该在该产品的营销费用上投入太多。

现在元宝已经是一款更加成熟的产品，产品用例非常清晰。所以我们在推广产品上投入了不少资金，尤其是在第一季度，对吧？在这些投入的推动下，我们的用户群实际上已经大幅增长。我认为第二季度的重点是改进产品，以便我们能够真正留住现有的庞大用户群，并为他们提供卓越的用户体验。一旦我们能够做到这一点，我们很可能会再次加大推广力度。

但推广不会仅仅依靠花钱来获取市场用户，因为请记住，我们实际上有很多现有的平台可以利用。我认为将 Ramp Up 与我们现有的平台整合实际上是我们非常重要的优势和杠杆。除了开始加大对这款产品的推广力度外，未来几个月我们还将开展更多这方面的工作。

肯尼斯·方

我有一个问题，关于新广告法对游戏公司销售和营销的影响。根据7月生效的新广告法规，超过收入15%的销售和营销支出将需要额外缴纳25%的税。您认为这会对我们的广告收入产生什么影响，尤其是对于严重依赖流量获取的小游戏来说，销售和营销支出很容易超过15%的收入门槛？

James Mitchell

Kenneth，所以我们预计不会产生重大影响。随着时间的推移，我们的广告业务已经变得相当广泛。如果你看一下第二季度，你会发现外卖公司和一些电商公司加大外卖业务的投入，减少了广告支出，增加了补贴，这带来了负面影响。但尽管如此，我们的广告收入同比增长了20%。所以在我们看来，个别类别的业绩总会有波动。但我们在广告领域部署人工智能的做法是一个更重要的变量。

艾丽西亚·叶

我有两个问题。首先，关于管理层对企业服务收入增长的评论，预计本季度业务服务收入将加速增长，这得益于企业对 GPU 租赁和 API 令牌使用需求的不断增长。现在我们已经开始看到内部 AI 应用在内部应用中取得成果，腾讯是否会开始分配更多 GPU 资源来支持外部企业客户日益增长的需求？如果是这样，我们是否真的能看到未来几个季度企业服务收入线继续加速增长？

第二个问题是关于广告的后续发展。显然，基础模型的升级以及人工智能功能的扩展也带来了广告业务的增长。我记得管理层提到上个季度，我们的营销服务线实现了20%的同比增长，这已经达到了增长区间的上限。如果人工智能技术继续推动转化率和eCPM的提升，尤其是在我们广告负载相对同行较低的情况下，这20%是否会成为新的基数，并成为未来几个季度增长区间的下限？

James Mitchell

艾丽西亚，让我来分别谈谈这两个方面。随着我们业务服务收入的增长，我们确实看到了与 GPI（原文如此）[GPU] 和 API 令牌租赁相关的收入有所增加。但我们也看到了基础广泛的增长。我们认为，在过去的 2 到 3 年里，我们通过缩减甚至退出低利润和低附加值的业务，有效地调整了我们的云业务。现在，我们已经将云业务置于更可持续的基础上，并提高了云业务供应链的成本竞争力，我们可以——我们正在重新专注于以比之前更快的速度增长收入，而不再过多地依赖 GPU 供应形势的变化。

所以，如果我们确实有足够的GPU，可以在云端出租更多，我们就会这么做。但我们的云战略并不依赖于GPU。我们的CPU、存储、数据库、CDN等等都在增长。所以，这些都是在云端。

关于您关于广告的问题，我想说，我们对目前的增长率感到满意。目前我们的理念没有改变，我们专注于真正延长增长路径。当然，如果部署人工智能的成本（包括GPU折旧）突然上升，变得非常沉重，我们可以加快广告变现速度，但我们认为目前没有必要这样做。谢谢。

黄文迪

我们将回答高盛的 Ronald Keung 提出的下一个问题。

姜荣基

也许第一个问题是关于游戏的。随着这些常青游戏的不断壮大，我们也看到了非常强劲的储备。那么，是否可以说我们现在正朝着一个整体平台迈进，稳定性更高，单一游戏波动性更低？那么，从现在开始，我们应该如何看待整体游戏业务的正常增长率呢？无论是从市场份额、玩家数量还是ARPU潜力来看？

然后第二个问题是关于人工智能模型的。我想听听混元模型系列的下一步重点是什么，特别是——我们看到中国模型与全球领先模型之间的差距正在缩小。因此，

改进方面，我们看到现在对多模式的重视程度有所提高，我们之前提到过3D和座席功能。我想听听我们对座席潜力的看法，尤其是当你进入微信的时候。

James Mitchell

Ronald，谢谢你的提问。关于游戏，我认为你大致的观察是正确的，随着我们的游戏组合不断扩展，并在本质上变得更像平台，我们预计整体游戏收入增长的波动性会降低。当然，每款游戏仍然是一项创造性的工作，个别游戏可能会有旺季和淡季。但我们可以看到，只要游戏是同类中最好的，并且我们培育和支持它们，那么它们就能忍受淡季，开发团队会做出一些调整，然后用户和收入会在旺季反弹。

有时像《金铲斗》这样的游戏，淡季可能只有两个月。但其他时候，如果你看看Supercell的游戏，你会发现《荒野乱斗》沉寂了4年，直到18个月前才迎来复苏。《皇室战争》实际上沉寂了7年，现在表现非常强劲。所以在所有这些情况下，我们都认为这些游戏都是市场上同类游戏中最好的，我们也为它们提供了最好的支持。

因此，即使出于某种原因，创意出现失误，收入在某个季度、一年或七年内出现下滑，我们仍有潜力重振这些游戏，使其恢复增长。当然，正如您所看到的，我们会定期发布新游戏，其中一些游戏本身可能会随着时间的推移而成为常青树，从而扩大我们的产品组合并增强平台的实力。

刘志平

就模型而言，我认为实际上还有很多工作要做，对吧？总的来说，包括大型语言模型本身，我们希望不断改进 LLM 本身。这实际上涉及多个不同维度的改进，包括提高数据质量和全面性。这包括提高预训练的效率和效果，改进预训练模型，包括改进训练后和强化学习过程，从而充分发挥预训练模型的能力，以及改进我们的基础设施，以便我们能够更高效地进行训练和推理，对吧？

当我们能够更高效地进行推理时，我们就能更好地利用 GPU，从而降低向用户和客户提供服务的成本。改进后的 LLM 实际上是我们所有 AI 服务的基础，尤其能够提升我们的搜索和生产力相关服务。当然，我们也希望提升模型的多模态能力，以便我们能够为元宝用户提供更多定制功能，对吧？在元宝内部，人们不仅仅将其用于搜索和生产力相关的活动，他们还将其用于各种不同的多模态活动。

他们可能想说话，他们可能想把文字变成图片，把图片变成文字，元宝里面有很多多模式转换，我们实际上需要有非常强大的能力。

然后我认为第三大类实际上是编码和代理，对吧？如果我们能够不断改进，那么基本上就能为我们自己和企业客户提供更好的编码环境。同时，这也将使我们的代理能够更好地执行指令。我认为这对微信的未来发展尤为重要，因为我们正在为微信构建一个代理，它可以以个性化的方式为微信用户提供个性化的助手。所以我们实际上正在从各个方面提升我们的能力。

黄文迪

我们将回答汇丰银行的 Charlene Liu 提出的下一个问题。

刘夏琳

我想问一下政府的反过度化举措。实际上，这些举措应该会减少竞争，但也可能加速某些行业的整合。您目前观察到的情况是什么？您预计这些变化会在短期和长期内对您的主要业务产生什么影响？另外，我们看到第二季度商业支付额增长转为正值。我们能否预期这种增长能够持续甚至加速？

刘炽平

所以关于这个问题，我认为你的两个问题有点关联，对吧？我们看到的最大影响是，我们的商业支付实际上呈现了更好的趋势，而这种更好的趋势实际上是由于支票金额的下降幅度较小。我们一直说，商业支付是交易数量乘以每笔交易金额的函数，交易数量一直在健康增长，但支票金额却一直在下降。我们看到的改善实际上是支票金额下降幅度较小。我认为，推动这一趋势的部分原因实际上是政府的“反过度化”举措。

廖元

我的问题是关于你们的游戏业务。我们看到FPS游戏一直是腾讯的强项。最近，我们在《三角洲特种部队》、《和平守护者》和《VALORANT》等多款游戏中都取得了巨大的成功。我们想问问管理层，您认为这些成功背后的关键因素是什么？

此外，展望未来，我们预计一些FPS游戏即将发布，例如《VALORANT》手游，以及一些FPS游戏，例如《彩虹六号：围攻》和《穿越火线：彩虹》。那么管理层如何看待这些游戏之间的差异化？它们之间会相互竞争吗？

最后，除了 FPS 之外，未来您还会在哪些游戏类别上投入更多？

James Mitchell

谢谢你的提问。是的，你说得对。《VALORANT》、《三角洲部队》和《和平精英》同时占据主导地位，这未必符合常理。事实上，《使命召唤：移动版》、《穿越火线》和《竞技场突围》也表现不俗，尽管它们都属于第一人称或第三人称射击游戏。我们认为关键因素在于，这类游戏在西方世界占据主导地位，但在中国市场却一直表现不佳。

但现在，中国每年新增1000万名大学生，他们的大学生活用品中包括笔记本电脑，其中一部分人发现自己喜欢玩第一人称射击游戏。从中国这类游戏专用键盘和鼠标的销量飙升的统计数据可以看出这一点。因此，从这个意义上讲，随着技术降低延迟、打击作弊的能力增强以及游戏画质的提升，某种结构性的人口结构转变正在对这些游戏产生有利影响。

就游戏差异化而言，在西方世界，《使命召唤》、《帕洛阿尔托：重制版》和《堡垒之夜》都是射击游戏，但每一款都非常成功，没有互相蚕食。这就是我们目前看到的，我们预计在中国还会继续看到这种情况，因为在这种超级游戏类型中，确实存在着很大的差异化。显然，游戏模式存在差异，例如大逃杀、救援射击、战术射击和街机射击。英雄类游戏和职业类游戏在角色方面存在差异。如果一款游戏的淘汰时间很短，那么走位是关键，那么淘汰时间也存在差异。如果一款游戏的淘汰时间很短，那么玩法就比较简单。画面方面，写实类和动画类游戏也存在差异，等等。

所以我们认为这是一个非常庞大且快速增长的游戏类型。我们在中国拥有最丰富的经验和最强的技能，是这个类型的当之无愧的市场领导者。我们期待将《彩虹六号》、《VALORANT》手游以及其他同类型的游戏推向市场，补充现有的游戏，就像《VALORANT》PC版和《三角洲特种部队》补充《和平精英》等其他游戏一样。

就其他游戏类别而言，我们正在广泛投资游戏。我想说，从历史上看，我们在以内容为中心的游戏中的投入有些不足。但如今，我们有《火影忍者》和《呼啸山庄》，这两款游戏都是我们工作室内部开发的。我们还有《日光浴》。这两款游戏在中国各自类别中都名列前茅或第二。《呼啸山庄》和《日光浴》在国际上的表现也非常出色。因此，这是一个重要的增长领域，其目标用户群与第一人称射击游戏的传统用户群截然不同。

我认为中国游戏行业发展的一个不太直观的方面——或者说另一个不太直观的方面是，和大多数行业一样，你一开始会从收益最高的用户开始，然后随着时间的推移，受众群体会扩展到每用户收入较低的用户群体。但实际上，中国的游戏市场并非如此。如果你看看像《VALORANT》这样的一些新兴战术FPS游戏，你会发现它们的每日活跃用户收入实际上比我们现有的大型游戏要高得多。同样，如果你看看那些大型的新内容游戏，无论是《呼啸山庄》还是《爱与深空》，它们的每日活跃用户收入都比现有的大型游戏高出好几倍。因此，当我们开发这些新兴受众时，我们也从其中一些受众那里获得了更高的每时收入。

黄文迪

我们将回答英国国家党的威廉·帕克提出的下一个问题。

威廉·亨利·帕克

祝贺您本季度业绩强劲。在上次财报更新中，您分享了一些预期的资本支出水平，并在人工智能机遇的背景下，芯片支出无疑是一项明确的战略重点。自五月以来，我们收到了大量关于芯片限制的新闻。您能否结合新规，帮助我们思考一下您的芯片采购方案，以及这些方案将如何影响您的资本支出和集团利润率？

接下来我想问一下，在 Epic 最近做出决定之后，增值服务 (VAS) 部门的毛利率表现令人印象深刻。我们是否应该认为，你们国际业务中 App Store 佣金率的变化会对第二季度产生积极推动作用？或者说，这会是未来盈利的来源？另外，你们与中国 App Store 合作伙伴的合作进展如何，也值得关注。

刘炽平

是的，我来回答第一个问题。关于芯片采购，尤其是美国芯片，答案是，我们目前还没有关于进口情况的明确答案。我认为两国政府之间正在进行大量讨论，我们正在等待最终结果。但从我们自身的角度来看，我们确实拥有足够的芯片用于训练和持续升级现有模型。我们在推理芯片方面也有很多选择。我们也在进行大量的软件改进和升级，以提高推理效率，从而能够在相同数量的芯片上分配更多工作负载。

关于资本支出目标，我们还没有修改全年资本支出目标。至于对集团利润率的影响，我认为与人工智能相关的折旧成本肯定会继续上升。但与此同时，我们也看到我们继续从人工智能中获益。问题是，这两者可能并不完全匹配，但我认为它们都会朝着同一个大方向发展。

James Mitchell

关于你的第二个问题，威尔，关于应用商店费用的一些法院裁决的影响，实际上并没有对我们第二季度的增值服务毛利率产生什么影响。我们一直在美国加大对链接支付的使用力度，因为美国的法院判决生效相对较早。但在其他一些司法管辖区，这些法院判决直到第三季度才生效，包括澳大利亚司法管辖区，我想应该是在一夜之间。此外，我们的游戏收入和收入成本采用应计制会计，这意味着这些收入需要一些时间才能反映到损益表中。

在中国，我们的安卓应用商店收入分成一直在朝着我们认为更加合理的方向发展，有利于开发者，从而有利于软件和硬件的整体使用。这对我们中国区业务来说是一股温和的顺风。但我认为，如果具体到第二季度，游戏组合从授权游戏转向自主研发游戏，尤其是《三角洲特种部队》，对增值服务毛利率的提升贡献更大。

江艾莉

我有一个关于整体AI战略的问题。管理层分享了很多关于我们探索AI集成不同维度的见解。就我们用来跟踪AI开发进度的KPI而言，从模型层到应用层，也就是Agentic AI层，我们如何真正应对现有的挑战，尤其是在供应端？我想这是问题的第一部分。

那么，作为关于人工智能投资方面问题的后续，考虑到小型人工智能（例如 Agentic AI）企业的数量正在激增，我们如何真正评估目前市场上潜在的并购机会？我想这是第二个问题。

刘炽平

关于第一个问题，我想说我们确实非常密切地跟踪我们的人工智能开发进度。我认为我们在跟踪进度时会使用许多指标。首先，我们专注于跟踪人工智能如何真正帮助我们现有的业务，例如广告、游戏和金融科技。我认为这是其中一个领域。当我们看到人工智能真正应用于推动效率提升和这些业务的增长时，那是件好事。其次，我们专注于跟踪我们的大型语言模型HunYuan的性能和质量。我认为我们必须使用许多指标来跟踪模型的能力和质量。

第三，我们确实会追踪我们的AI应用的实际增长情况。有多少用户在使用我们的AI应用。这包括元宝的用户、浏览器的用户以及AI搜索的用户。最后，我想说，我们确实会追踪整个生态系统中其他AI相关创新产品的设计进展。例如，微信的AI代理，以及我们生产力工具中的代理。我认为这些指标将用于追踪AI开发的进展。

至于你谈到供应方面的挑战，我想我已经基本回答了这个问题：我们确实有足够的芯片来进行基础模型的训练和持续升级。与此同时，我们实际上正在使用各种不同的方式，利用不同的芯片进行推理。与此同时，我们也在改进我们整个基础设施和软件能力，以便从我们现有的AI芯片中榨取更高的推理性能。

(这份记录可能不是100％的准确率，并且可能包含拼写错误和其他不准确的。提供此记录，没有任何形式的明示或暗示的保证。表达的记录任何意见并不反映老虎的意见)