“医美茅”跌落神坛：嗨体失速、童颜针内斗，爱美客14亿商誉压顶lg...

“医美茅”爱美客交出了一份令市场错愕的半年报。8月18日晚间披露的财报显示，2025年上半年公司实现营业收入12.99亿元，同比下降21.59%；归母净利润7.89亿元，同比下滑29.57%；扣非净利润跌幅更达33.7%。这是爱美客上市以来首次出现营收净利双降，且降幅较一季度进一步扩大。曾经凭借“嗨体”“濡白天使”两款爆品独占医美鳌头的“白马股”，如今正陷入核心产品失速、并购后遗症爆发、代理权争夺战的三重困境。

核心产品全线溃退：嗨体垄断地位被破，再生针剂赛道“血流成河”

爱美客的业绩滑坡早有预兆。2024年，公司营收增速从2020年的27.18%骤降至5.45%，净利润增速也从43.93%降至5.33%。2025年一季度，营收净利同比降幅突破10%，而半年报中，两大核心业务板块——溶液类与凝胶类注射产品均呈现断崖式下跌。

作为国内首款获批的颈纹修复Ⅲ类医疗器械，“嗨体”曾以“独家品种”身份横扫市场，2020年贡献营收4.47亿元，占公司总营收的63%。但这一垄断地位在2023年被华熙生物“润致格格”打破。随着竞品快速放量，嗨体上半年营收同比下滑23.79%至7.44亿元。更严峻的是，颈纹修复市场的天花板已隐约可见——据弗若斯特沙利文数据，2024年中国颈纹修复市场规模仅12.3亿元，而嗨体市占率已超60%，增长空间逼近极限。

凝胶类明星产品“濡白天使”的处境更为凶险。作为国内首款含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂，濡白天使2021年上市后迅速抢占再生针剂市场，但短短四年间，华东医药“少女针”、圣博玛“艾维岚”等竞品相继入局，普丽妍、塑妍萃等新玩家不断获批，杭盖生物、四环医药等企业更有十余款在研产品虎视眈眈。价格战硝烟弥漫：濡白天使终端价从上市初的1.28万元/支降至目前的8800元，而华东医药少女针凭借渠道优势以9800元/支的价格持续蚕食份额。上半年，濡白天使所在凝胶类板块营收同比下滑23.99%至4.93亿元。

“医美行业正经历从‘野蛮生长’到‘存量博弈’的残酷洗牌。”消费医疗分析师张从文指出，“爱美客需要回答两个关键问题：一是如何在红海市场中维持嗨体和濡白天使的溢价能力；二是能否通过新产品构建第二增长曲线。”

13亿豪赌韩国公司：溢价13倍收购埋下14亿商誉“雷”

面对核心产品增长乏力，爱美客选择“研发+并购”双轮驱动，但这条突围之路布满荆棘。

研发端，公司上半年投入1.57亿元，同比增长24.47%，占营收比例达12.05%。注射用A型肉毒毒素已进入注册审评阶段，司美格鲁肽注射液（体重管理）处于临床试验，5月上市的骨性填充产品“嗗科拉”被寄予厚望。然而，这些在研管线均面临激烈竞争：肉毒毒素市场已有保妥适、衡力、吉适、乐提葆四款产品，司美格鲁肽注射液国内已有华东医药、丽珠集团等多家企业布局，“嗗科拉”所在的骨性填充赛道亦有华熙生物、昊海生科等玩家。

并购端，爱美客以1.9亿美元（约合人民币13.86亿元）收购韩国REGEN公司85%股权，试图通过“童颜针”打开全球化局面。REGEN旗下核心产品艾塑菲（国内更名为“臻爱塑菲”）于2024年1月获批上市，成为国内首款进口“童颜针”，定价高达1.98万元/针。但这场“蛇吞象”式收购从一开始就充满争议：REGEN公司2024年前9个月营收仅7223万元，净利润2950万元，对应收购估值的市盈率高达55倍，市销率超19倍。

高溢价收购的代价是巨额商誉。截至2025年6月末，爱美客商誉从期初的2.78亿元飙升至15.94亿元，其中因收购REGEN新增13.16亿元。若REGEN未来业绩不及预期，商誉减值将直接吞噬利润——以2024年数据测算，若REGEN净利润下滑20%，爱美客将计提超2.6亿元商誉减值，相当于其上半年净利润的33%。

代理权“罗生门”：16亿仲裁背后，爱美客与江苏吴中的生死博弈

更棘手的是，爱美客尚未消化收购成果，便陷入与江苏吴中的代理权“白刃战”。

这场纠纷的根源可追溯至2022年。彼时，江苏吴中通过控股孙公司达透医疗取得艾塑菲在中国大陆的独家销售代理权，并支付了5350万美元（约合人民币3.8亿元）的保证金。然而，爱美客收购REGEN后，双方矛盾迅速激化：2025年7月，REGEN单方面解除达透医疗代理权，转而授权爱美客销售“臻爱塑菲”；8月11日，江苏吴中宣布就代理权纠纷向深圳国际仲裁院提起仲裁，索赔金额高达16亿元。

“代理权争夺的本质是市场份额的争夺。”医疗战略咨询公司LatitudeHealth创始人赵衡分析，“艾塑菲对江苏吴中意义重大——2024年该产品贡献了公司20%的营收，是其扭亏为盈的关键；对爱美客而言，若失去代理权，13亿收购将沦为‘为他人做嫁衣’。”

目前，双方均未退让。爱美客表示“纠纷处于法律程序，不影响核心业务”，并已启动“臻爱塑菲”销售；江苏吴中则强硬回应“将依法维权到底”。这场拉锯战已对市场信心造成冲击：8月19日，爱美客股价收跌1.39%，较2024年高点累计跌幅超60%，市值蒸发超800亿元。

全球化战略迷雾：爱美客能否穿越周期？

从“医美茅”到“困境反转股”，爱美客的坠落折射出行业深层变革。据弗若斯特沙利文数据，2024年中国医美市场规模达2678亿元，但增速已从2019年的22.2%放缓至8.9%。监管趋严（如2024年“医美贷”整顿）、消费者理性化（从“追求效果”转向“追求安全”）、集采预期升温（部分省份已试点医美耗材集采）三重压力下，行业进入“淘汰赛”阶段。

爱美客的应对之策是“技术+生态”双突破：技术端，通过肉毒毒素、司美格鲁肽等重磅产品构建“抗衰+体重管理”矩阵；生态端，借助REGEN海外渠道拓展全球市场。但现实远比理想残酷——肉毒毒素市场已被四大国际品牌垄断，司美格鲁肽专利悬崖将至，而REGEN代理权纠纷暴露的国际化能力短板，更让投资者对其全球化战略打上问号。

“爱美客的困境不是个例，而是中国医美行业从‘野蛮生长’到‘价值重构’的缩影。”张从文总结，“能否穿越周期，取决于其能否在研发效率、渠道管控、合规运营上实现质的飞跃。否则，今天的‘医美茅’，可能成为明天的‘反面教材’。”

在这场关乎存亡的战役中，爱美客的每一次选择都将影响中国医美行业的格局。而市场，正在等待一个答案。