AI的下一个战场：博通借TPU定制ASIC芯片，挑战英伟达GPU霸主地位lg...

投资要点

TradingKey - 博通（纳斯达克：AVGO）近期与OpenAI达成一项里程碑式合作，拿下价值100亿美元的定制AI加速器供应协议，在蓬勃发展的AI半导体市场中巩固了领先地位。加上长期以来与谷歌在TPU领域的合作，博通已具备在AI定制芯片市场抢占大幅增长份额的实力。2025财年第三季度，博通营收达159.5亿美元，其中AI相关销售额同比增长63%。目前公司资产负债表稳健，盈利能力强劲，自由现金流表现亮眼。

在谷歌TPU芯片出货量增加及 AI 产品需求上升的推动下，博通营收预计将实现快速增长。基于2026财年9美元的预期每股收益，以及40至45倍的远期市盈率，该股目标价预计在360美元至400美元之间。这一估值充分反映了博通强大的技术实力、丰富的产品组合，以及在首席执行官陈福阳领导下的稳定发展态势。

来源：TradingKey

公司简介与业务概况

博通公司是总部位于美国加利福尼亚州的全球半导体巨头，以涵盖半导体产品与基础设施软件的广泛业务组合而闻名。公司成立于1961年，通过战略性收购与技术创新不断发展，现已深入数据中心基础设施、网络通信、宽带技术、无线通信及存储等多个关键领域。

来源：博通

半导体解决方案部门是博通的核心业务板块，主要服务于超大规模数据中心、云基础设施、5G网络部署等高速增长市场。博通的竞争优势体现在三大方面：丰富的产品系列、与谷歌等超大规模客户的深厚合作关系，以及高度整合的供应链体系，包括与台积电等主流晶圆代工厂的紧密合作。

凭借产品与客户层面的深度整合，博通成功抓住了AI驱动的市场需求浪潮，尤其在加速计算与高速网络领域表现突出，现已成为AI半导体生态系统中不可或缺的供应商。

博通与谷歌的合作

与谷歌围绕TPU研发与生产的长期合作，是博通增长的重要支柱。谷歌TPU是专为AI工作负载优化的定制ASIC芯片，目前已发展至多代产品，采用先进的3纳米制程技术。

从财务角度看，这一合作对博通至关重要：2025年，来自谷歌TPU项目的AI营收预计将突破100亿美元，约占博通总营收的15%。营收激增的背后，是全球谷歌数据中心对AI加速的迫切需求，这些数据中心需处理海量神经网络与大型语言模型。相比现成的GPU解决方案，TPU不仅能高效支持AI推理与训练、提升谷歌的AI能力，还能在集成性与成本效益上带来优势。

不过，尽管作用关键，博通ASIC芯片在原始吞吐量与计算效率上，仍普遍落后于英伟达H200等顶尖AI GPU。

近期合作出现新动向：谷歌为分散TPU供应链风险、降低成本，已与中国台湾联发科合作开发新一代TPU，联发科主要负责I/O模块与外围功能的生产。这一策略下，联发科专注于高产量、低复杂度组件的制造，而博通凭借在高科技复杂ASIC核心设计与生产上的专业能力，仍是谷歌TPU生态系统的核心参与者。这种互补合作模式既兼顾了规模化生产需求，又保留了技术专业性，确保博通在TPU领域的关键地位。下图展示了谷歌 TPU 发展历程的关键里程碑。

 

来源：TD Cowen

然而，市场格局变化也带来了挑战，超大规模运营商为最大化自身投资回报，正不断施压ASIC 供应商降低利润率。这一趋势的核心驱动力是，ASIC需弥补与通用GPU在性能上的差距，从而导致价格面临巨大下行压力。尽管面临这些阻力，凭借先进技术、规模化优势与深厚的客户关系，博通在利润率谈判上的议价能力仍强于多数ASIC供应商。这一优势将帮助博通应对利润率压力，继续维持在AI定制芯片市场的领先地位。

来源：博通、迈威尔、联发科、世芯电子、创意电子财务报表

ASIC与GPU的对比

在AI加速领域，ASIC与GPU的界限正日益模糊。现代数据中心GPU已远超最初的通用图形处理定位，演变为高度专业化、类似ASIC的芯片，专为高要求AI工作负载设计。英伟达 Rubin CPX GPU 就是典型案例，这款产品专为处理大上下文AI 推理，如百万token级软件编码、生成式视频应用打造。通过针对AI任务优化的低精度浮点格式，Rubin的计算能力可达30 petaflops（千万亿次 / 秒），能高效处理复杂的AI推理与训练工作负载。

这一技术创新拓宽了竞争格局：英伟达已不仅是GPU供应商，更成为实力强劲的ASIC设计企业。Rubin架构表明，GPU可具备高度的应用针对性，进一步打破了ASIC与GPU之间的传统二元划分。对博通等企业而言，这种技术融合意味着竞争维度的扩展，不仅要与其他定制ASIC厂商竞争，还需面对英伟达这类集成ASIC式专用硬件，如针对深度学习核心运算，矩阵乘法优化的张量核心的尖端GPU平台。

来源：英伟达

通常情况下，这类GPU的投资回报率更高，原因包括性能更强、软件支持成熟、应用场景广泛。而博通等厂商的定制ASIC芯片，在大规模应用时也能实现约20%的回报率，具备盈利空间。但要让定制芯片具备实用价值，其性能至少需达到顶级GPU的一半；若性能差距过大，在大型项目中便难以具备使用合理性。

这种竞争态势对ASIC供应商构成了不小压力：既要快速创新、实现高性价比设计，又要应对超大规模客户在成本、性能与灵活性之间寻求最佳平衡时不断施加的利润率压力。

财务表现

2025财年第三季度财报显示，博通在AI半导体需求推动下实现强劲增长。公司总营收达159.5亿美元，同比增长22%。其中，包含ASIC与AI芯片的半导体解决方案部门营收增长26%，达92亿美元（占总营收的58%）；AI专项营收激增63%，至52亿美元，实现连续十个季度的稳定增长。基础设施软件部门营收贡献68亿美元，同比增长17%。

注：2024年基础设施软件营收的大幅增长，主要源于对VMware的收购。

来源：博通、TradingKey

2025财年第三季度，博通利润率出现小幅下滑，原因包括两方面：一是产品结构向低利润率的AI加速器（XPU）与无线产品倾斜，且出货量增加；二是非AI半导体部门表现持续疲软。尽管AI与软件部门营收增长强劲，但产品结构变化仍对利润造成了短期压力。博通预计，随着产品结构趋于稳定，第四季度利润率将部分回升。

来源：博通、TradingKey

按照美国通用会计准则计算，博通第三季度每股收益为0.85美元，较去年亏损状态实现显著回升。同期公司产生70亿美元自由现金流，占营收比重达44%，为通过股息与股票回购实现资本回报提供了有力支撑。

来源：博通、TradingKey

资产负债表方面，博通杠杆水平适中：总债务约为640亿美元，债务权益比接近0.9；利息覆盖倍数达7.5倍，显示公司盈利足以覆盖债务利息支出，财务安全性较高。

来源：博通、TradingKey

博通库存水平略有上升，截至2025财年第三季度，库存约为21.8亿美元，较第二季度环比增长8%，这一变化主要是为应对下一季度预期的营收增长而进行的备货。尽管库存增加，但库存周转天数小幅改善至52天，表明公司在需求增长背景下仍实现了对库存的有效管控。

来源：博通、TradingKey

展望未来，博通预计2025财年第四季度AI半导体营收将进一步增长至62亿美元，在云基础设施扩张的背景下，持续巩固AI业务作为核心增长引擎的地位。尽管非AI部门面临一定压力，但凭借多元化的产品组合与稳健的财务实力，博通仍具备维持增长势头的基础。

博通首席执行官陈福阳计划领导公司至2030年，其薪酬体系与公司AI营收增长直接挂钩。他获得的绩效股票单位（PSU）将在两个条件满足时生效：一是博通在2028至2030财年达到特定AI营收目标，二是他在该期间内持续任职。这种薪酬结构将陈福阳的个人回报与AI业务的激进增长目标绑定，也体现了董事会对AI相关销售是博通未来成功核心的判断。

来源：博通

战略展望与估值

博通在ASIC芯片市场的增长机遇中占据有利位置。根据Grand View Research预测，到 2030 年，全球ASIC芯片市场规模将达到约500亿美元，约占整体加速器市场的15%。

依托长期合同优势与先进技术，博通有望在这一增长中占据可观份额。其全面的知识产权储备、强大的制造能力与广泛的客户基础，构成了对抗联发科等竞争对手的坚实壁垒。

在谷歌TPU出货量持续增加及AI基础设施需求上升的推动下，预计未来几年博通营收将实现高个位数的复合年增长率（CAGR）。考虑到利润率将保持稳定、AI业务占比持续提升，以2026财年市场普遍预期的9美元每股收益为基础，结合40至45倍的远期市盈率，博通目标价区间为360至400美元。这一估值既反映了对博通持续增长、强劲自由现金流、技术领先地位的看好，也考虑了AI半导体解决方案领域的结构性扩张机遇。

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