李蓓再论地产：依然认为行业面临十年一遇的机会，我的入场时间可能早了一两年lg...

在近期与《天玉朋友圈》交流中，半夏投资创始人、宏观对冲基金掌舵人李蓓再度阐述了她对房地产行业的判断。她明确表示，自己依然坚持认为“地产行业面临十年一遇的机会”这一核心观点，并未改变。

回顾2023年对地产股做出“十年一遇”判断后进行的阶段性止损，李蓓解释，这主要是入场时间“可能早了一两年”。她认为，对于这种长周期级别的机会，时间上出现一两年的偏差是正常现象。

供需双侧剖析：为何是“十年一遇”？

李蓓从供需两个维度论证了她的判断。

在需求端，她援引市场共识指出，中国房地产长期稳定的销售面积中枢应在10-12亿平米。她以黄奇帆的测算为例：全国约500亿平米的存量住房，按50年折旧计算，每年自然更替需求就达10亿平米。而当前年销售仅六七亿平米的规模，显著低于此水平，存在向均值回归的内在需求。此外，早年建设的房屋品质参差不齐，随着品质更优的新楼盘推出，改善性需求将持续存在。

然而，李蓓认为更关键的变化在于供给侧。她指出，与2021年调整前相比，行业格局已发生翻天覆地的变化——约90%的企业退出市场，导致竞争大幅缓和。这种格局改善带来了直接利好：

土地溢价下降：即便一线城市优质地块，溢价率也极低，地方政府甚至倾向于与产品力强的企业合作，以提升区域价值。

成本显著降低：企业融资成本从过去接近10%的高息美元债、非标融资，降至目前优质央企约2%左右的水平；同时，原材料、人力等成本亦有下降。

行业初现曙光：新房单价已创新高，企业利润率改善

李蓓透露，根据其内部构建的指数，全国新房销售单价自去年年中以来持续上涨，并已创出新高。她分析，这背后存在结构性因素：市场中好地段、好品质房屋的占比提升，推动了整体均价上行。

更为重要的是企业盈利能力的转变。她跟踪的部分企业，新推楼盘的净利率已达到10%左右，而2021/22年之前所获项目的净利率则在零附近甚至为负。今年，新获取地块的预期净利率甚至进一步提升至11%-12%。这表明，从增量业务看，部分企业已走出困境，进入景气状态。

当然，她也提到企业仍面临挑战，即需要1-2年时间消化约三分之一在2022年前获取的、成本较高的存量土地负担。

市场进入分化阶段，机会已然开启

李蓓坦言，她在2022年上半年过早入场时，市场仍处于贝塔向下的阶段。但如今，市场已进入分化阶段：并非所有房产都在下跌，部分优质新房出现抢购，而二手房价格仍承压。

她认为，自2024年下半年市场出现分化起，“十年一遇的机会就已经开始了”。当前仍处于底部震荡分化期，未来若二手房价格环比企稳，市场将进入右侧阶段。她观察到，一些具备强大产品力的优秀头部企业股价已有显著上涨，部分甚至实现翻倍。

未来格局重塑：产品力为王

李蓓特别强调，行业头部企业的定义正在发生变化。未来能够屹立潮头的，不再是单纯追求规模和高周转的企业，而是那些具备卓越产品力、能够为土地创造溢价的开发商。传统意义上的巨头格局或将改变。

重申“十年机遇”：空间与时间兼备

她再次强调这是一个“十年一遇”的机会，理由在于：

时间维度：本轮房地产调整已持续4年多，参照国际经验，后续有望迎来长达10年的上升周期。

空间维度：存活下来的优质企业，其新推盘净利率已达10%以上，而当前报表结算的净利率仅约1%（因结算的是前期销售）。随着高利润率项目在未来2-3年陆续结算，企业盈利能力有望实现数倍提升。加之当前估值水平不高，具备可观的上涨空间。

投资策略：当下精选个股，静待贝塔时机

在具体的投资策略上，李蓓指出，当前阶段仍是布局阿尔法（个股）的时候，应回避行业ETF（因其可能包含仍面临挑战的传统巨头）。她建议，投资者可等待一个明确的信号来切换至贝塔策略：即观察到二手房价格出现环比企稳。至于这个时间点，她表示可能是半年或更久之后，难以精准预测。