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?邦达亚洲: 美元反弹油价回落美元/加元反弹收涨
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指出，未来全球经济遭受的冲击主要取决于俄乌冲突的发展轨迹，预计冲突将持续到2024年。全球经济放缓主要由受冲突影响最大的欧洲主导，随着消费者和商业信心的急剧下降，预计欧元区明年经济将萎缩2%。另外，他们还表示，明年全球经济最重要的驱动力将是中国。邦达亚洲: 美元反弹油价回落美元/加元反弹收涨
邦达亚洲2022-11-28
中信证券：新稳态渐行渐近，三主线逐渐清晰
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不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌冲突升级。　　
金融界2022-11-27
盛松成：世界经济衰退是因，通胀是果
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、中国还是不错的。但首先是疫情，其次是俄乌冲突。这些外部冲击使得这次通胀和历史上的通胀大部分是不同的。怎么办？这样的情况是很少碰到的，不是说没有。但美国采取了仍然是以传统的需求调控应对冲击。简单说，疫情初期美联储紧急降息到0-0.25％。将银行存款准备金率降到0％。而我国存款准备金率高的时候有17％、18％，接近20％都有，现在是8％左右。但在主要国家中我们还是相对比较高的。美国很低，这次它就到0％，而且开启不设上限的量化宽松，充当市场主体的最后贷款人。还有一点，美国出台了2.2万亿美元的救助方案，包括为个人和家庭提供1200美元现金补贴。后来又有补充，修改为800美元。钱一发以后，需求不会减少的。救助方案还为卫生系统和州及地方政府提供支持，向小微企业提供贷款。如果企业保持工资总额不变，上述贷款可以免除。这都是需求端调控，供给端的调控很少。以上政策并没有缓解供给约束，需求反而推动物价上涨。因为需求没有减少，反而从疫情到现在，不能说它的需求猛烈上涨，但没有减少，和以前一样，而供给减少了。上世纪六七十年代大通胀和这次不同，这次通胀主要是由于非经济因素引起的，供给约束下的全球经济衰退是因，通胀是果，什么意思？本轮通胀主要约束在供给端，因为新冠疫情以后，采取两个方案，一个方案是美国通过货币宽松和各项救助计划引起了需求扩张。但供应是有瓶颈的，因为疫情和俄乌冲突，供应没有办法起来。按照传统经济学的原理，需求扩张以后物价会上涨，物价上涨以后供给一般是增加的。很简单的道理，这瓶矿泉水本来卖5块，现在卖8块了，矿泉水厂家赶快生产，有钱赚了。这么一来，就使物价趋于平稳。但这次不同，需求扩张了，因为它发了很多钱。但供给没有增加，为什么没有增加？疫情、俄乌冲突，没办法增加。需求增加了，供给没有增加，价格然上涨。所以需求扩张，供给没有增加，最后的结果物价上涨，这就是现在美国遇到的问题。　　第三，中国是怎么做的？简单概括一下，我们主要从供给端应对疫情冲击，通过保市场主体来稳就业、保民生，我们更注重供给端调控。疫情开始，我们反复提出推动复工复产，对企业减税降费。根据国情，到现在为止，几乎没有一个地方发现金补贴的，当然个别城市尝试过发消费券。我们不同于美国，14亿人口，怎么发现金，有那么多钱吗？中央政府发还是地方政府发？上海、贵州、云南很多情况都不同，你怎么发，谁来发，发多少？那么多农民工，通过什么方法发？问题很多。我们没有主要从需求端调控，并不是说不关心民生，我们非常关心民生，我们用什么办法呢？就是用推动复工复产，对企业减税降费，同时没有搞大水漫灌，这为宏观调控留下了余地，明年可以继续实行相对边际宽松的货币政策、积极的财政政策。　　相对宽松，不是绝对宽松。为什么？我们没有搞大水漫灌。像美国不行的，它只能收缩，和我们不同。10月26号国务院常务会议指出重大项目建设、设备更新改造要注意与扩大消费结合，扩大以工代赈，以促就业、增收入、带消费。重大项目建设一般是指基建，基建比较少与我们的消费直接连在一起，这次直接连在一起，要注意扩大消费结合，而且需要促就业、增收入、带消费。基建建设也好、设备更新改造也好，当然要用人工，就业就上去了，收入就增加了。而且以工代赈，这四个字非常重要。美国是以赈代工，我们是以工代赈，完全符合我们国家的国情。　　疫情以来，央行明显加大了再贷款的运用力度，主要是各类结构性货币政策工具的使用。比如普惠小微贷款支持工具、科技创新再贷款，甚至央行最近研究设立保交楼货币政策工具，我们实际上都用到了结构性货币政策。可以这么说，十年前我们只有两个名词——货币政策和信贷政策。实际上我们现在已经比较少讲信贷政策了，讲结构性货币政策。什么叫做结构性货币政策？也就是货币政策里面不仅有总量，还有结构。我们现在理论研究的一个大的方向，应该研究结构性货币政策的传导机制，难度很大。但这是我们国家独特、独有的，其他国家也不能说完全没有，美国也有，但根本不能和我们比。比如说房地产，外媒或者说不少人都觉得中国的房地产很可能会撑不住，因为历史上房地产到了像我们现在这样的情况，很少有过软着陆，都是硬着陆。九十年代的日本、美国，甚至中国香港，都是拦腰一刀。我相信未来我们房地产一定是软着陆，如果是硬着陆，那不仅仅是经济问题，而是涉及到民生问题、社会问题了，所以一定会软着陆。我们用各种各样的办法，实际上现在各个方面都开始参与，一定会软着陆。当然中国的房地产软着陆可能不会这么快，不会说三五个月，可能要半年、一年，甚至更长时间。　　接着看一下物价，目前我国物价保持平稳，10月CPI同比2.1％，比9月份下降0.7个百分点，1-10月份CPI累计同比增长2％。物价对我们太重要了，我们不会像美国一样搞到9.1％，这是不行的。这也是为我们未来的货币政策边际宽松创造条件，我们的物价相对来说还是比较平稳的。物价今年的目标是3％，现在是2.0％，全年不可能超过3％，这也为我们的货币政策未来留下了空间。　　第四，货币政策以我为主，兼顾内外平衡，宽而有度。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，这是很重要的。目前人民币兑美元汇率在7.1左右，高的时候超过7.3，低的时候6.9。今年以来，人民币兑美元的汇率贬值幅度是12％，但比主要的经济体还是小。比如说欧元开始的时候，一个欧元换一个美元叫平价。欧元汇率在高点时，1欧元几乎可以换1.6个美元，而现在欧元又跌回了对美元平价的水平。总体我们的汇率相对还是比较平稳的。由于各种原因，包括美联储加息加的非常厉害，所以短期内人民币向下的压力还是有的，但长期看因为我们国家经济韧性足，央行也有较多货币政策工具可以使用，比如逆周期调节因子、在离岸市场发行央票、收紧流动性，可以保持汇率在合理均衡水平上基本稳定。这些方法我们以前使用过，2017年就用过逆周期调节因子。2020年把逆周期调节因子淡出使用，没有放弃，还是可以用。三季度货币政策执行报告提出，坚持以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节，有管理的浮动汇率制度，坚持市场在汇率形成中起决定性作用，坚持底线思维。就是说我们能不干预尽可能不去干预，我们还是用市场化的汇率。哪怕到了7.3我们都没干预，6.9我们也没干预，尽可能不去干预它。以前比较少提，坚持市场在汇率形成中起决定性作用。但还有后面一句话，就是坚持底线思维。什么叫做坚持底线思维？我们不会让汇率大幅波动，可以扩大波动幅度，但是不会大幅波动，所以叫做坚持底线思维。这里面都是有深刻含义的，目的是为了保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。这几句话始终是在的，比如说讲到汇率，会说保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，讲到房地产是房住不炒，稳地价、稳房价、稳预期。　　还有利率，今年8月份我发表过一篇文章，叫做《政策利率持续下调的可能性不大》。为什么？因为8月份的时候我们下调了政策利率，这时候就有观点说我们是不是也已经进入了像美国一样的政策利率下行周期。在美国的利率下行周期当然是指政策利率，市场利率是市场决定的。我们有什么不同？中国的利率体系是比较复杂的。我们的政策利率和美联储不同。美联储就是联邦基金利率，我们主要是两个——OMO和MLF。还有一个是LPR，我们的LPR是央行可以引导的，每个月公布一次。最后是贷款利率。也就是说我们在政策利率的基础上加点形成LPR，在LPR的基础上加点形成市场利率。LPR是最优贷款利率，比如商业银行向低风险企业贷款，基本上就是LPR，基本不加点。但是风险比较大的贷款，可能就要加点的，这是我们的基本利率体制。　　LPR改革是最近几年我们国家利率改革的一个很重要的方面。它引导商业银行降低贷款利率，是金融支持实体经济的一项重要举措。也就是说政策利率是商业银行的成本，而LPR下降等于是商业银行向实体经济让利。刚刚公布的最新的一年期LPR是3.65％，5年期是4.3％，与8、9、10月持平的。易纲10月28号向全国人大常委会汇报金融工作时指出，今后一段时期，我国有条件尽量长时间保持正常的货币政策，维持币值稳定，总量上保持流动性合理充裕，加大对实体经济的信贷支持力度。价格上，发挥贷款市场报价利率改革效能，降低企业综合融资和个人消费信贷成本。前几天刚刚公布的人民银行三季度货币政策执行报告指出，释放贷款市场报价利率的改革效率，推动降低企业融资和个人消费信贷成本。推动降低企业融资和个人消费信贷成本，这意味着LPR下降是有空间的，当然不是说一定下降。　　刚刚宣布的准备金率下调0.25个百分点，是比较小的，以前比较多的是0.5个百分点，甚至一个百分点都有。而且是不含已经执行5％的存在准备金率的金融机构，很多小的村镇银行本来存款准备金率就比较低，不包含在里面，共计释放长期资金五千亿元。降低金融机构资金成本每年大概是56亿元，这就是中央银行给金融机构的成本下降。这不是单单为金融机构，是为了实体经济。通过金融机构传导可促进降低实体经济融资成本下降，本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率大概是7.8％，在此之前大概是8％，高的时候17％、18％。现在我们从8％下降到7.8％，说明资金流动性增加。为什么现在首先是降准，而不是LPR下降？因为首先这涉及到流动性，同时非常重要的一点是财政政策与货币政策的配合。财政政策发债，地方政府专项债等等，谁来买？主要是金融机构购买。金融机构要有资金才能买，所以要降准。第二，房地产。现在已经开始金融机构都介入房地产调控了。以前我们希望把金融和房地产风险隔离开，但现在看来，没有金融的介入，房地产风险很难化解。首先要房地产企业努力自救，其次，压实地方政府保交楼、稳民生的责任，最近才开始用金融机构银行市场化、法治化的原则介入。我们房地产软着陆一定会，必须会，但要有时间，各方面共同努力。所以我们才会首先是降准，当然不等于我们的LPR下降没有空间了，我觉得还是有空间的。　　历史经验表明，通货膨胀往往出现在经济繁荣的顶点。最近一百年通货膨胀是什么时候出现的？经济繁荣了，物价上涨。但这次不同，目前全球主要经济体的通胀是经济衰退的结果，所以我说这一次是衰退是因，通胀是果，历史上不多的。说到我们国家，近期我国经济波动比较大，但是随着各项政策持续落实，我们是有望回稳向上，货币政策应灵活适度，支持经济恢复发展，保持物价基本平稳，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。　　本文根据盛松成在中国首席经济学家论坛年会暨十周年活动现场演讲整理而成
金融界2022-11-27
德国第三季度GDP强于初值消费者支出强劲带动经济增长
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劲带动经济环比增长0.4％。　　虽然俄乌冲突导致能源成本飙升，造成各种不确定性，但初值仍报0.3％，意外超出预期。周五公布的数据显示，由于家庭消费环比增长1％，成为拉动经济增长的主要力量。　　“物价虽继续大幅上涨，能源危机加剧，但消费者还是趁机出门旅游，”德国统计局表示。“德国经济依然强劲。” 　　未来数月将更具挑战性，能源价格飙升让企业和家庭苦不堪言，市场普遍预计欧洲最大经济体将经历经济衰退。然而，德国央行称，程度“极度不确定”，由于秋季天气异常温暖的和存储设施几乎存满，天然气短缺的风险已经下降。
金融界2022-11-26
储能放量元年，户储大储两翼齐飞
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空间　　欧洲需求主要源于三方面，一是俄乌冲突使得当地天然气供应不足价格高涨，能源危机与缺电问题使得户储产品成为当地能源供应的重要来源之一。二是在高电价下户储性价比凸显，投资回收期短。根据我们的测算，在0.9欧元/Wh投资成本和0.3欧元/kWh的居民用电价格下户用光储产品投资回收期仅为5年。三是欧洲当地的绿色环保理念使得低碳的户用光伏与户用储能被部分当地居民所偏好。从需求的持续性方面看，当前欧洲户储渗透率仍然处于低位。截至2021年，欧洲地区光伏配储渗透率最高的德国地区也刚刚超过20％。我们预计欧洲到2025年表后储能装机量将达64.3GWh，2021-2025年表后储能装机复合增速将达142.8％。　　3、大储是中美两国的装机主力，有望快速放量　　当前中国表前储能装机源于电源侧政策要求下的强制配储，截至2022年10月，国内储能项目累计招标量超12.1GW/26.1GWh，对终端装机形成强支撑，同时随着国内政策端与电力市场相关改革对电网侧储能商业模式的探索，国内储能有望在收益率端实现较大改善。我们预计到2025年中国表前储能新增装机将达262.3GWh，2021-2025年年化复合增速高达190.2％。　　美国表前储能源于电网建设的刚性需求、成熟的商业模式以及IRA政策的补贴，我们预计到2025年美国新增表前储能装机规模将达190.3GWh，2021-2025年年化复合增速高达125％。　　4、行业放量确定性高，锂电储能产业链显著受益　　建议关注锂电储能系统产业链：宁德时代、亿纬锂能、珠海冠宇、普利特、阳光电源、新风光、同飞股份、青鸟消防、派能科技、德业股份等等，受益标的德赛电池、鹏辉能源、上能电气、科华数据、英维克、国安达、盛弘股份、同力日升、科信技术、南网科技、智光电气、科陆电子、金盘科技、锦浪科技、固德威、科士达、远东股份。　　风险提示：海外贸易政策变化，原材料价格上涨风险，行业需求不及预期，行业竞争加剧风险。
金融界2022-11-24
格上每日收评—2022年11月23日
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上限，有关国家尚未作出决定。据了解，俄乌冲突爆发后，美西方国家对俄罗斯展开多轮制裁。七国集团9月就对俄罗斯石油设置价格上限达成协议。根据协议，七国集团将从今年12月5日起对俄原油实施限价，明年2月5日起对俄精炼石油产品限价。俄罗斯副总理诺瓦克此前表示，对石油限价的做法是干预市场机制，俄方不会向任何准备对其采取限价措施的国家供应石油，而将与愿意按照市场行情做事的买家合作。俄副总理：不会向实行石油限价的国家供油。据央视新闻，就在21日，分管能源工作的俄罗斯副总理诺瓦克说，俄罗斯不会向对俄石油实施限价的国家供应石油和石油产品，将为此重新调整出口方向或减少产量。诺瓦克警告，对能源实行价格上限以及“能源政治化”只会导致供应短缺，是对市场运行原则“前所未有的干预”，将不可避免地导致行业整体投资下降。据了解，七国集团财长9月达成协议，对俄罗斯石油设置价格上限。根据协议，七国集团将从12月5日起对俄原油实施限价，明年2月5日起对俄精炼石油产品限价。俄罗斯总统普京此前表示，七国集团限制从俄进口石油和对俄石油设置价格上限等提议，只能导致油价像天然气价格一样飙升。无视西方“限价令”，印度继续采购俄石油。据央视新闻11月19日消息，当地时间17日，据印度媒体报道，针对七国集团即将对俄罗斯石油实施的“限价令”，印度方面对此并不担忧，将继续采购俄石油。印度石油和天然气部长哈迪普·辛格·普里16日表示，印度对七国集团即将对俄石油实施的“限价令”没有感到压力，因为当市场出现问题时，市场机制就会予以相应的反应来调节市场。作为全球第三大石油进口国，印度近期从俄罗斯进口的原油量激增。据印度媒体13日报道，来自俄罗斯的原油现阶段约占印度全部进口原油的22%，而此前俄原油占比仅为1%。10月，俄罗斯成为印度最大石油供应国。印度外长苏杰生日前表示，印度将继续购买俄罗斯石油，两国还将扩大贸易关系。市场有风险，投资需谨慎。本内容表述仅供参考，不构成对任何人的投资建议。格上研究
格上财富2022-11-23
中信证券：年底至明年大宗商品配置建议为贵金属>能源>工业品>农产品
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上涨之间并无强相关性。就能源价格而言，俄乌冲突明显改变了全球天然气定价的主导逻辑，未来国际天然气定价要重点观察供给端的变化。21日“OPEC增产新闻乌龙”事件反映出目前市场对供给端扰动、石油政治博弈的高度敏感性，后续建议重点关注12月4日OPEC会议最新情况。　　▍需求端：需求端仍是主导中长期主要大宗价格的核心因素。　　11月大宗商品价格反弹部分体现了国内需求复苏而海外需求下行的周期错位。由中国需求主导的黑色金属在国内疫情防控、地产政策边际调整背景下受市场对房地产、工业生产及下游消费复苏的预期改善影响，价格出现反弹。不过，中期来看，欧美疫情救助刺激下的商品需求爆发已出现明显放缓，全球大宗商品市场受整体需求下行影响价格依然承压，未来铜等工业金属供需基本面或将显著体现出需求端下降幅度大于供给端的特点，因此当前工业金属价格走势仍以阶段性反弹为主。　　▍金融属性：美元指数回落是近期阶段性行情的直接原因。　　随着美国通胀见顶回落趋势较为确定，美联储释放放缓加息信号，11月以来美元及美债利率明显回落，以铜和铝为代表的工业大宗商品阶段性获利，我们认为工业金属具有的金融属性是主导11月价格大幅上涨的主要原因，后续市场仍会重回供需主导的商品属性定价逻辑。　　▍后续展望：年底至明年大宗商品配置建议为贵金属>能源>工业品>农产品。　　贵金属方面，近期黄金迎来配置窗口期，叠加A股稳步复苏趋势，预计黄金股或将跑赢大市；能源方面，原油及天然气价格高点或将出现在2023年一季度，中长期应持续关注能源供给扰动；工业金属方面，预计短期仍以阶段性波动为主，关注美元趋势性下行及我国地产开工恢复背景下可能对部分金属的带动作用；农产品方面，受极端天气渐趋结束、地缘冲突冲击减弱、油价下跌等因素影响，明年谷物整体震荡下行的压力增大，建议关注玉米价格走势。　　▍风险因素：　　美联储加息路径超预期、局部疫情反复超预期、国内政策及经济复苏进度不及预期、俄乌冲突等地缘政治紧张因素导致供给扰动加剧。
金融界2022-11-23
欧央行鹰派官员支持12月加息75基点缩表即将启动？
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通胀数据达到创纪录的10.6％，反映出俄乌冲突发生后能源和食品价格的飙升。　　经济学家预计，明年总体通胀将下降，但不包括能源和食品的核心通胀上月上涨5％，并可能继续上涨，远高于欧洲央行2％的目标。　　霍尔兹曼表示，在12月欧洲央行公布最新经济预期时，如果有必要，他仍然“愿意改变主意”。　　欧洲央行首席经济学家连恩则是较为温和的欧洲央行官员之一。他在周一表示，可能不再需要加息75个基点，因为此前的加息意味着欧元区的基准存款利率（目前为1.5％）接近于不再刺激经济增长的水平。　　“我们已经做的越多，未来需要做的就越少”。　　然而，斯洛文尼亚央行行长Boštjan Vasle表示，欧洲央行应该继续加息，“甚至不仅加息至中性水平，而是加息至更具限制性”。　　一些欧洲政客已经开始警告欧洲央行不要将加息至太高。上个月，意大利总理乔治亚·梅洛尼表示，收紧货币政策“被许多人认为是一个轻率的选择”，而法国总统马克龙警告称，他担心央行在应对通胀的过程中会“粉碎需求”。　　霍尔兹曼表示，利率可能不得不上升到“造成痛苦”的程度，但他补充说，“但愿不会发展到那个地步”。　　他表示，为了阻止企业和家庭预期高通胀将持续，“及早”加息是很重要的。　　包括奥地利在内，欧洲各地的公司都面临着工人不断加薪以弥补较高生活成本的要求，但霍尔兹曼表示，没有迹象表明出现1970年代式的薪资-物价螺旋式上升。　　欧洲央行计划在下个月的会议上讨论缩减5万亿欧元资产负债表的决定，霍尔兹曼表示，缩表可能会在完成加息之前开始。　　霍尔兹曼还表示，避免短期借贷成本高于长期借贷成本很重要。这被称为收益率曲线倒挂，会对欧洲银行业构成挑战，因为它们依赖于短期内以低廉的成本借入资金，然后以更高的利率发放长期贷款来获得利息收入。
金融界2022-11-23
利率研究：赎回潮起潮落
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要集中在固收+基金及理财产品。2月下旬俄乌冲突伊始，市场避险情绪较强，股市跌幅较大，3月上证指数从月初的3500左右迅速跌到15日的3064；而债市方面，宽信用预期叠加地产宽松政策冲击，利率也出现明显上行，“股债双杀”格局下固收+基金受到打击较大。偏债混合基金规模下滑最快，21年年底规模约8300亿，22年一季度末回落至约8000亿，至三季度仅6500亿左右。二级债基规模增长也基本停滞，22年一季度之后规模持续稳定在万亿左右。混合类理财产品存续规模从2月末的1.57万亿下滑至3月末的1.46万亿，而后也逐月回落至6月的1.34万亿。　　利率债市场受此轮赎回潮扰动较少，利率从1月降准后低位逐步震荡式回升，更多在于地产政策频出、社融高增等作用下宽信用预期的增强。3月中旬，随着后续金融委会议提振股市信心，股票下跌有所缓和，转债指数从快速下跌转为震荡，机构赎回不再在短时间内一次性释放，赎回潮边际缓和。不过由于今年债市偏震荡，股市表现不佳，转债市场热度下滑，今年以来固收+基金产品规模增长并不顺畅，二级债基以及转债基金以及偏债混合基金规模均以下滑为主。　　　　以上四轮赎回潮中，16年年底赎回潮主要源自风险事件带来的流动性危机，具有偶然性，而后随着风险事件缓解，市场迅速回归平稳，利率也在上行一周后回落。22年的固收+基金赎回潮影响相对较局限，对债市利率的冲击范围较小。而17年、20年的赎回潮参考意义相对较强，这两轮赎回潮均伴随着债市的牛熊切换，由于市场情绪变化较快，带来了大规模的同业理财萎缩或者货基抛售，债券配置端受到冲击较大。同时，由于债市不利因素仍在，利率调整的持续时间也较久。其中，17年赎回潮的根本原因在于紧货币严监管去杠杆政策，20年赎回潮根源则在于基本面的迅速修复。同时，伴随基本面改善，两轮利率调整中均出现了实体资产供给端的放量，比如17年的非标放量，20年地方债、信贷、直接融资等各方面全面放量。而负债端，赎回潮放缓了表外理财负债端扩张速度，尤其17年严监管下前期快速扩张的同业理财规模出现明显萎缩，对债市配置端影响较大，使得债市处于供大于求的状态，熊市得以延续。17年熊市延续至年底，20年持续至11月，时间均较长。最终债熊结束利率重回下行，在金融机构资产负债格局的转变中依然更多体现在资产端变化上，如基本面走弱下社融增速下滑，监管因素下地产、城投等领域资产供应显著减弱等等。　　综合来说，此前赎回潮后利率调整得以长时间延续的根源在于理财、基金等固收资管机构资负失衡关系迅速逆转，从“资产荒”逐渐转化为“负债荒”。其背后均有基本面快速修复或较具韧性作为支撑，在市场情绪走弱或者监管趋严使得负债端扩张速度减弱的同时，资产端非标、信贷、直接融资等供应放量也不可或缺。　　　　回归当下，此轮赎回潮同样源于市场情绪的迅速切换，在资金面边际收敛、地产政策发力、疫情防控政策边际放松等因素共振下，市场情绪切换带来债市利率的迅速调整，继而带来了货基、理财等遭受大规模抛售，形成负反馈。1年期AAA存单利率在11月14日当周上行20bp，1Y、10Y国债利率分别上行21、9bp。但从微观角度来看，对比此前几轮赎回潮，当下基本面修复以及资产供应端放量均未显现任何端倪，债券配置产品遭受大量赎回，但并无向股市、地产及信贷市场加速转移的迹象。因此，此轮赎回潮更多在于预期主导下的情绪释放，即使财政投放边际走弱等原因使得银行负债端压力边际增大，当下基本面未显著改善，信贷、地产未出现持续改善信号，股市吸引力仍然不足，债市资产荒向负债荒转化的驱动力不足，固收资管机构供需格局不能轻言反转。后续若资金面因季节性因素重回平稳，基本面此前过于乐观的预期无法兑现，债市利率具有较大修复空间，特别是近期调整幅度较大的同业存单、金融债等中短端品种。　　考虑到在一个赎回周期当中，理论上应当遵循这样一个规律：赎回潮发生过程中，固收资管产品被赎回，债券利率上行，市场由主动加杠杆转为主动降杠杆，回购成交量下降。但由于赎回速度快于资产抛售速度，产品短时间内仍需依赖杠杆弥补负债端缺失，因此回购成交量反而会被动提升，成交量最终低点的出现也将晚于利率顶点。考虑到近期同业存单净融资持续为负，反映其利率快速上升的背后并非供给因素占据主导，配置需求不足或是更重要的驱动力，目前尚未观察到存单利率企稳的同时，市场回购成交量显著下降。从这个角度看，目前虽然从逻辑上看债市调整已基本到位，但机构行为引发的利率波动尚未结束；虽然中期内我们依然认为债市利率趋向于下行，但短期内在赎回潮或尚有余温的背景下，债市仍将有波动，建议缓慢“抄底”，逐步配置或是更佳的策略选择。　　　　02 　　固定收益市场展望：　　美国数据密集发布　　本周关注事项及重要数据公布　　11月21日当周后续值得关注的数据有：美国将公布11月密歇根大学消费者预期指数、11月18日EIA库存周报、11月Markit制造业和服务业PMI、10月新房销售等数据；欧元区将公布11月制造业PMI，德国还将公布11月IFO景气指数、第三季度GDP。央行方面，美联储FOMC将公布货币政策会议纪要。　　　　利率债供给规模　　11月21日当周预计将有1920亿国债、185亿地方债和1160亿政金债发行，预计实际发行总规模在3265亿左右，利率债整体发行规模低于去年同期水平。　　（1）国债：本周国债发行规模有所回升，将发行3只国债，其中1只为记账式附息国债，期限为3年，发行金额为670亿元；2只为记账式贴现国债，期限分别为91天、182天。预计国债整体供应量将达到1920亿左右。　　（2）地方债：本周地方债计划发行额185亿元，发行规模继续回落，以再融资债为主。其中2只为新增专项债（规模20.0亿）、3只为再融资一般债（规模74.6亿）、2只为再融资专项债（规模90.8亿）。　　（3）政金债：本周计划发行规模160亿元，超计划发行规模预计在1000亿左右，预计实际发行规模将在1160亿左右。　　　　　　03 　　利率债回顾与展望：债市大幅调整　　央行缩量平价续做MLF 　　央行缩量平价续做MLF，加大逆回购操作力度。上周10000亿元MLF到期，央行平价续做8500亿元。对此，央行公告称，11月以来已通过抵押补充贷款（PSL）、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元，中长期流动性投放总量已高于本月MLF到期量。近期，央行更加强调各项直达实体经济的结构性货币政策工具的使用，宽信用政策力度较强。另外上周央行加大7天期逆回购投放力度呵护资金面，周二、周四达千亿规模，投放规模共计4010亿元。7天期逆回购到期规模共计330亿元，当周实现全口径2180亿元净投放。　　　　回购市场热度上升，量升价跌。从量上看，回购市场热度上升，银行间质押式回购单日成交量由4.9万亿升高至5.6万亿左右水平；隔夜占比于周内降至82.3％的低位后回升至当前88.0％左右水平。从价上看，上周资金利率多上行，但7天DR、R在周中升至2.02％、2.11％高位后转为下行，最终同前周相比分别下行10.1、2.5bp至1.72％、1.82％左右，资金面紧张态势边际改善。　　　　　　存单发行量继续回升，一年期国股存单利率大幅上行。从一级发行及到期量来看，本周存单发行规模继续回升，但净融资仍为负。11月14日当周发行规模为4664亿（较前周+1251亿），到期规模为5828亿（较前周+1474亿），净融资额为-1165亿（较前周-223亿）。发行银行方面，发行量以城商行、股份行及国有大行为主，净融资分别为-288、-751、83亿元。价格方面，各期限同业存单发行利率普遍上行，1个月、3个月、6个月同业存单发行利率分别变动23.4bp、33.5bp、28.4bp，最终一年期国股存单利率大幅上行至2.45-2.53％左右。　　　　多重利空下债市大幅调整　　上周债市大幅调整，短端利率上行幅度大于长端。11月11日国务院联防联控机制公布优化防疫政策二十条措施，之后周末央行、银保监会出台楼市金融十六条，债市悲观情绪严重，上周一（14日）债市大幅调整，单日长债利率上行10.0bp。债市调整使得固收类基金以及理财产品面临较为严重的净值回撤，引起理财赎回潮对债市构成负反馈。资金面的紧张同样是债市走熊的重要因素，7天DR、R在周中升至2.02％、2.11％，但央行在缩量续做MLF后加大了逆回购投放力度，资金利率明显回落。总体来看，上周长端国债利率上行9.0bp，短端国债利率上行21.0bp，呈现熊平格局。　　　　　　　　04 　　高频数据观测：　　土地成交面积下滑，猪肉价格上行　　生产端，开工率分化，不过多处于同期相对高位。高炉开工率从77.2％小幅下行至76.4％；PTA开工率从73.3％微幅下行至73.2％；半钢胎开工率从59.0％上行至67.6％；石油沥青生产率从42.2％上行至43.0％。　　需求端，乘用车厂家批发及零售销量同比降幅走阔。11月13日当周乘用车厂家批发、厂家零售同比增速分别降至-16％、-12％，汽车市场景气度下行。房地产周度数据波动较大，11月20日当周土地成交面积小幅下降，价格同比下降。11月20日当周，百大中城市土地供应量回落，成交面积下滑至1519万平左右；成交土地楼面均价下降，同比增速转负，主要由于一线、二线城市成交均价同比显著下跌所致；当周土地溢价率小幅上行仍处低位。11月13日当周30大中城市商品房成交面积同比为负，降幅明显走阔，为36％。出口指数持续下滑。SCFI综合指数、CCFI综合指数分别变动-9.5％、-4.6％。　　价格端，原油价格下行，上周上游布伦特、WTI期货原油价格分别变动-8.4、-8.9美元/桶至87.6、80.0美元/桶；铜铝价格下行，LME铜、LME铝分别变动-4.7％、-1.7％；煤炭价格分化，动力煤活跃合约期货结算价与上周持平，焦炭活跃合约期货结算价变动3.8％。中游方面，建材综合指数、水泥价格上行，玻璃价格下行；螺纹钢库存下行至同期低位，期货价格上行3.1％。下游消费端，猪肉价格上行，蔬菜、水果价格下行。　　　　　　　　　　　　　　风险提示：　　数据更新不全：部分指标10月数据未更新完毕，本文选取已有数据趋势代替整月趋势，但存在月末最新数据与前期趋势不符的可能；　　货币政策变化超预期：本文假设央行货币政策保持稳健，但超预期放松和收紧的可能性均存在，将影响报告测算结果；　　信用风险暴露超预期：本文假设信用债风险整体稳定，个别主体信用风险事件不会对整体信用环境产生影响，而一旦出现超预期违约主体（如城投平台等）将会对市场产生较大影响；　　海外突发事件：本文对于海外经济和货币政策的考量基于目前情况，而疫情超预期反复或超预期消退也会产生较大影响；　　经济基本面变化超预期：本文假设国内经济增速较为平稳，而经济增长超预期回落和超预期复苏的可能性均存在；　　数据统计可能存在遗误：由于地方债发行计划及银行存单额度等信息发布渠道较为散落，手工统计存在遗漏的可能性等。　　东方固收
金融界2022-11-22
ATFX：沙特辟谣将增产50万桶传闻，WTI近两日温和波动
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换装船舶后，以其他国家石油的名义进口，俄乌冲突以来，至少39批、总价值超过2亿英镑的俄罗斯石油运抵英国港口，却归类为从其他国家进口。由于石油禁运全部执行的可能性不大，且限价措施从一开始就不被市场看好，所以国际油价受到这两个因素的冲击非常有限。　　ATFX分析师团队综合观点：上述新闻热度虽高，但对于供需端尚未形成实质性影响。12月份第一周，OPEC+会议和欧盟禁运俄罗斯石油的消息将会兑现，届时WTI或迎来显著波动。　　ATFX风险提示及免责条款：市场有风险，投资需谨慎，以上内容仅代表分析师观点，且不构成任何操作建议。
金融界2022-11-22

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