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中国突然行动！沪深北交易所进一步降低证券交易经手费

所、各协会贯彻落实好党中央、国务院关于减税降费的工作部署，着力提升对投资者和资本市场经营主体服务水平，持续增强资本市场服务实体经济高质量发展的能力，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。（来源：上海证券交易所）（来源：深圳证券交易所）（来源：北京证券交易所）另外，关于近期被热议的印花税，中国证监会(CSRC)有关负责人18日就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问时表示，从历史情况看，调整证券交易印花税对于降低交易成本、活跃市场交易、体现普惠效应发挥过积极作用。中国证监会提出的其他措施包括促进股票基金的发展，研究延长交易时间的计划，以及提高上市公司的吸引力。在一系列措施出台之前，中国最高领导层在7月底誓言要重振股市，股市在中国经济复苏乏力的情况下一直步履蹒跚。但一些投资者认为，周五的措施是渐进式的。这些措施“将在短期内提振投资者极度悲观的市场，”Nanjing RiskHunt Investment Management Co.研究总监Pang Xichun表示。“但它们不会改变市场基本面。牛市需要能够促进信贷扩张的真正政策。”

超启 1评论2023-08-18

上交所下调股票交易经手费30%

年来，上交所贯彻落实党中央、国务院有关减税降费部署要求，多次出台降费措施，不断加大降费力度，扩大受惠范围，提振市场信心。下一步，上交所将围绕资本市场改革重点领域，推动完善各类中长期资金配套制度机制，不断优化资本市场生态，提升资本市场吸引力，切实发挥好资本市场功能。

金融界2023-08-18

一场佛山“崩溃”揭示中国房市风暴！经济学人：掩盖举动越来越明显 “家庭储蓄”成经济逆转关键

施有其必要，政府可选择透过消费券、大幅减税、鼓励工资成长达成目标，或可建立一个包含更高额养老金、失业救济金的公共服务社会安全网促成。

秉哥说市2023-08-18

工信部：将推动出台《关于促进网络安全保险规范健康发展的意见》

健康发展的意见》，鼓励地方提供保险购置减税、保险购买补贴等政策，支持中小企业购买网络安全，构建网络安全风险管理体系，营造网络安全保险健康发展的政策环境。

金融界2023-08-18

时间不多了！中国即将出台“火箭筒式”刺激措施？！市场暴涨60%一幕料将重演

Pettis所解释的那样，这可以通过减税、提高养老金和补贴租金等措施来实现，并得到财政支出的支持。另一种方法是鼓励更多的消费者借贷。在经历了过去10年家庭债务的快速增长后，中国已表示不愿允许这种情况发生。但与中央政府的债务一样，中国的家庭债务相对于全球其他国家也不高。（图源：彭博社）消费者借贷的增长依赖于对新贷款的需求，但中国有银行向企业部门发放贷款的历史，因此，同样的结果也可能出现在家庭领域。人们对中国经济和股市的看法很糟糕，但我们看到了一些反向触底的迹象，比如中国政府要求一些基金不要净抛售股票。我们在2020年初看到了类似的情况，再加上当时采取的其他措施，这推动市场在接下来的一年里上涨了60%。尽管前景黯淡，但中国的清算日可能还没有到来。在这种情况下，随着刺激力度加大的最佳时机遇到估值低廉的不受欢迎的市场，股市将迎来爆发式上涨。

夏洛特2023-08-18

路透：为什么中国不急于解决陷入困境的经济？

国需要采取措施提振消费和商业信心，例如减税或政府资助的消费券，但他补充说，与之前的经济放缓不同，目前没有快速解决办法。中国对对其反应进行了反击。外交部发言人汪文斌周三对媒体表示：“少数西方政客和媒体夸大、炒作中国经济复苏中存在的暂时问题。他们最终会被现实打脸。” 周二疲软的经济活动数据引发了人们对中国经济正走向更严重、更长期的放缓的担忧。政府还暂停发布青年失业率数据，该数据已创下历史新高，分析人士称，这在一定程度上是监管部门对科技、教育、房地产和金融领域大雇主打压的表现。国务院周四表示，将“优化”民营企业环境，加大吸引外资力度，但没有透露具体细节。官员们表示，私营部门占国内生产总值的60%，占城镇就业的80%。

Peng2023-08-17

雷曼兄弟破产前一幕重演！“全球资产定价之锚”触及2008年水平股债、楼市恐将迎来巨震？

火、利率极低的状态，即便是用赤字融资的减税或支出计划进行试验，也没能改变这种状况。现在，各国央行正在努力抑制通胀，短期利率处于几十年来的最高水平，尤其是美国经济几乎没有放缓。今年以来，美国股指大幅上涨。 “我们处在一个不同的世界，”Lord Abbett固定收益投资组合经理Leah Traub表示。她说，主要的区别在于，通胀仍然轻松地高于美联储2%的目标，这将使央行不愿降息，即使经济确实开始放缓。事实上，通货膨胀在最近几个月已经显示出一些降温的迹象。通货膨胀在2021年飙升，促使美联储在2022年开始了一系列历史性的加息。这使得近期收益率的跃升尤为引人注目。投资者不再押注美联储将不得不提高利率以抑制通胀，然后在经济衰退到来时开始降息，而是押注美联储可能已经完成加息，但也远离降息。这帮助推高了较长期债券相对于较短期债券的收益率，逆转了过去一年半的主导趋势。周三下午公布的美联储最近一次政策会议纪要进一步表明，官员们对加息越来越谨慎。更高的收益率对金融市场和经济产生了广泛的影响。虽然如果投资者同时提高对企业利润的预期，不一定会损及股市，但如果投资者持有美国国债至到期，它们可以为投资者提供更具吸引力的无风险回报，从而降低风险资产的吸引力。对许多人来说，最重要的后果将是对抵押贷款利率的影响，抵押贷款利率与10年期国债收益率密切相关。债券收益率长时间走高会让最近的购房者感到失望，他们一直希望利率下降，这样他们就可以和其他等待买房的人一起为抵押贷款进行再融资。标准30年期固定抵押贷款的平均利率已从一年前的约5%攀升至6.96%。展望未来，许多投资者表示，堪萨斯城联邦储备银行本月晚些时候在怀俄明州杰克逊霍尔举行的年度研讨会可能标志着债券市场的一个重要时刻，特别是在央行表示会议的主题将是“全球经济的结构性转变”之后。这导致投资者猜测，官员和经济学家可能不仅会讨论短期利率需要达到的水平，还会讨论长期利率可能达到的水平。一些投资者说，这种理论上的做法可能会进一步推高10年期国债的收益率。不过，其他人仍然不认同一种日益流行的观点，即经济已经发生了根本性的变化，这将阻止利率回落到疫情前的水平，当时10年期美国国债的平均收益率约为2%。摩根大通资产管理公司(J.P. Morgan Asset Management)首席全球策略师David Kelly表示:“我确实认为我们看到经济的韧性有所增强，但这并没有真正改变我认为经济面临的中期风险。” 他补充说，失业率处于不可持续的低水平，使经济处于衰退的高风险之中。值得注意的是，在过去一年里，10年期国债收益率曾多次攀升至4%以上，但在相对较短的时间内又回落至3.5%以下。债券收益率以及整个市场将继续受到通胀数据的严重影响。塔特尔资本管理公司(Tuttle Capital Management)首席执行官Matthew Tuttle表示:“如果我们在最近的某个月看到通胀数据非常高，那将改变一切。”

财经风云2023-08-17

中国经济“处于崩溃边缘，随时会爆雷”！中国央行官员呼吁“直升机撒钱”

撰文称，中国面临的真正困难在于，以往的减税举措并没有在激发贷款以刺激经济活动方面产生太大作用；毕竟正如我们之前讨论过的，无法通过增加供应来解决需求不足的问题(但是，可以通过这种方式创造资产泡沫)。此外，正如我们周日观察到的那样，中国7月份的新增贷款降至2009年以来的最低水平…… （图源：彭博社）甚至在本月降息之前，中国央行不断上调的基准利率都处于多年来的低点。（图源：彭博社） Zerohedge认为，需求不足的部分原因是关键的房地产行业正在陷入困境，尽管这种情况也突显出人们对中国正陷入资产负债表衰退的担忧，在这种情况下，企业为了偿还现有债务而避免借入新的资金。 Zerohedge表示，正如野村综合研究所首席经济学家辜朝明(Richard Ku)最近所讨论的那样，随着中国滑向日本式的资产负债表衰退，并由此引发通缩，中国面临的问题甚至比普通的房地产和/或债务危机更严重。荷兰合作银行(Rabobank)的Michael Every援引新华社旗下的《经济观察报》的话说，该报发表了一篇名为《财政局长这半年》的时事通讯，并得出结论称，据报道，地方政府财政和国民经济“处于崩溃边缘，随时会爆雷”。突发重磅！惠誉警告：如出现这一幕将重新评估中国的A+信用评级金融博客Zerohedge称，多米诺骨牌似乎正在倒下: - 碧桂园刚刚违约; - 中植企业集团高收益投资产品未兑付; - 最近的银行贷款数据非常糟糕; - 工业产值同比增长3.7%(预期4.3%)， - 零售额同比增长2.5% (预期增长5.3%); - 固定资产投资同比增长3.4%(去年同期为3.7%); - 房地产销售同比下降8.5%(去年同期为下降8.1%); - 失业率5.3%(前值为5.2%)。英国《金融时报》总结道，中国“已经陷入了一种政治心理恐慌”，因为中国年轻人又开始讲苏联笑话，或者说“让它腐烂吧”，而据报道，一位北京高收入工人正在尽可能多地存钱，为房地产崩盘或针对台湾的行动做准备。（来源：推特）那么，从经济或市场的角度来看，有什么办法可以真正为中国止血吗?正如野村证券的麦克埃利戈特(Charlie McElligott)所写的那样，中国经济缓慢崩溃的最大原因是，与世界其他国家不同，中国当局从未向在新疫情危机中被榨干的个人和企业提供财政援助。因此，唯一能真正“震慑”市场的是直接向家庭和企业“直升机撒钱”，以刺激中国的消费。有人会说这不可能，毕竟中国的债务/GDP接近300%…只有日本的经济状况更糟。（图源：CEIC、摩根士丹利）也可能不是:正如彭博社今天所写的那样(见《中国人民银行顾问称中国迫切需要提振消费》)中国人民银行货币政策委员会委员，即中国最高央行官员之一蔡昉警告说，政策制定者的首要任务是刺激家庭消费。蔡昉在中国顶级经济智库之一中国金融40人论坛的社交媒体账户上发表的一篇文章中补充说，疫情后持续的失业正在抑制家庭支出，如果没有新的政策，消费者信心预计会减弱。 “现在最紧迫的目标是刺激居民消费，因此，需要动用所有合理、合法、合规也符合经济规律的渠道，把钱发到居民的腰包里，”66岁的蔡昉说，他是中国最著名的专注于人口和劳动经济学的经济学家之一。这位国家智库中国社会科学院前副院长于2021年初加入了中国人民银行的政策咨询机构，并帮助政府制定了经济和社会发展的五年计划。今年7月，蔡昉呼吁有关官员改革户籍制度，以释放中国大量农民工的消费潜力。然而，更重要的是，蔡昉呼吁不可避免的“直升机撒钱”来刺激家庭消费，帮助经济复苏。蔡昉是呼吁向消费者提供直接刺激以提振支出的经济学家之一，不过北京方面迄今不愿采取这种做法。今年早些时候，蔡昉说直接向中国家庭支付4万亿元人民币(5510亿美元)的直接刺激是刺激消费支出复苏的一个选择，消费支出在疫情期间因工资增长疲软而放缓。 Zerohedge表示，虽然中国可以假装自己可以在未来几个月内避免即将发生的事情，但现在中国加入其他“发达”国家的行列只是时间问题，美银首席投资策略师哈特尼特(Michael Hartnett)最近称之为“财政过剩时代”。（图源：美银、彭博社）毕竟，前中国人民银行行长易纲最近“退休”可能是有原因的，他曾呼吁“谨慎经济”，反对大规模刺激。蔡昉：刺激对象要从投资转向消费 8月14日，中国金融四十人论坛（CF40）学术委员会主席、中国社科院国家高端智库首席专家蔡昉撰文表示，把中国经济遭遇的短期困难和面临的新常态结合起来，着眼于从刺激消费入手扩大内需，加快经济复苏，提出以下几点政策建议：总体来说，现在最紧迫的目标是刺激居民消费，因此，需要动用所有合理、合法、合规也符合经济规律的渠道，把钱发到居民的腰包里。这也就意味着，在经济发展和人口发展新常态下，宏观经济政策应该有新对象、新手段和新目标。其核心是刺激的对象要从投资转向消费，这样可以更加直接对应现实经济中的堵点和短板。同时，对居民的消费进行刺激，可以产生更大的乘数效应。而乘数效应的大小，决定刺激政策的效果。此外，这有利于实现短期和长期目标的统一、措施的兼容，可以减少后遗症，尽可能不在“三期叠加”中造成新的“前期政策的消化期”。以农民工落户为核心的户籍制度改革通常被认为是一项长期的改革任务，其实，如果及时出台的话，完全可以产生真金白银和立竿见影的刺激效果。我们来看户籍制度改革如何促进消费。2022年，外出农民工家庭的人均收入达到4.2万元，接近城镇中间收入组平均4.4万元的水平。由于没有城镇户口，未能均等享受城镇基本公共服务，农民工的消费显著低于城镇居民平均30391元的水平，据估算他们消费被抑制的程度为23%左右。因此，1.72亿外出农民工如果成为城镇户籍居民，平均消费人均可增长6686元，由此产生的居民消费增量可超过一万亿元。关于疫情期间形成的超额储蓄说法不一，如果按照GDP的3%计算，大概是3.6万亿。所以，只有万亿元量级的新增消费，才能抵消过度储蓄。此外，一系列与老龄化相关的基本社会保险和其他基本公共服务，都可以借此机会显著提高保障水平。随着人口负增长时代的开始，2022年—2035年期间，老年人口抚养比即老年人口与劳动年龄人口的比例，将以前所未有的速度提高。“现收现付”社会保障体系的可持续性，以及养老、医疗、照护的人财物保障，都高度依赖于相对有利的人口抚养比，随着今后十几年抚养比加快提高，保障的难度明显加大，必须有相应举措才能维系。这要求提高基本养老保险和医疗保险的普惠水平，个人积累的部分只能是必要的补充，而不是解决问题的出路。我们面临着一个机会窗口，可以把长期的制度建设目标与短期经济刺激效果结合起来，用改革红利推进经济复苏和社会福利体系建设。

财经风云 3评论2023-08-16

路透：中国经济放缓并非首次，但这次能“恶化”到什么程度？

措施。选择包括政府资助的消费券、大幅减税、鼓励更快的工资增长、建立一个包含更高养老金、失业救济金和更好、更广泛的公共服务的社会安全网。最近的一次领导层会议上并未提出此类举措，但经济学家们期待12月举行的一次重要的党内会议能够进行更深刻的结构性改革。

Peng 1评论2023-08-15

财信研究评1-7月宏观数据：经济放缓压力增加，政策宜加快发力

财政方面，预计专项债券发行将明显提速，减税降费政策将进一步延续优化，为提振需求不排除增量政策出台的可能性；同时结构上政策将更加注重增强效能和化解风险，继续聚焦“三保”和高质量发展领域发力。正文一、工业增加值：内外需走弱与高温天气，拖累生产放缓 2023年1-7月份规模以上工业增加值同比增长3.8%，与1-6月份持平。7月当月规上工业增加值同比增长3.7%，比上月回落0.7个百分点，剔除基数效应后的两年平均增速也较上月回落0.4百分点降至3.7%（见图1）；从环比增速看，7月工业增加值环比增速为0.01%，大幅回落且低于历史均值水平较多（见图2），反映出工业生产短期走弱压力明显增加。 7月工业生产边际走弱，原因有四：一是7月出口、投资、消费三大需求全面走弱，对工业生产形成重要拖累；二是受天气转热的影响，7月份进入传统工业生产淡季，对工业增加值形成一定制约；三是受PPI延续负增长、需求恢复偏慢、成本居高不下导致企业盈利困难，加上未来经济前景仍存在较多不确定性，企业增加生产的意愿仍偏弱；四是分经济类型看，外资企业和私营企业生产恢复滞后，对全部工业生产的拖累显著。如7月份外商及港澳台商投资企业和私营企业工业增加值两年平均增长0.0%和2.0%，低于同期全部工业3.7和1.7个百分点，较上月均回落1.1个百分点（见图3）。但随着工业企业库存持续去化，7月份规上工业产销率升高到97.8%，为近期各月最高（见图4），加上宏观政策持续加力显效，一定程度上有利于增强未来企业生产积极性，只是恢复高度仍不宜高估。从三大门类看，制造业是拖累工业生产的主因。7月份采矿业、制造业、电力热力燃气及水的生产和供应业增加值两年平均增速分别为4.6%、3.3%和6.8%，分别较6月份降低0.4、降低0.8和提高2.7个百分点，其中规上制造业营收占全部规上工业营收的比重达85%以上，且本月降幅最大，毫无疑问是拖累工业生产放缓的主因（见图5）。此外，本月采矿业生产放缓或与地产、基建等终端投资需求回落相关，电力热力燃气及水的生产和供应业生产维持偏高位置，则与国内发电量持续保持较快增长相关。从制造业内部看，内外需偏弱导致中下游生产明显放缓，上游原材料生产部分加快。一是受益于近期原油等大宗商品上涨、终端需求拉动增强等影响，7月原材料制造业增加值同比增长8.8%，比上月加快2个百分点，其中黑色金属冶炼压延业和石油煤炭加工业增加值均增长15%左右，且前者增速较上月提高约8个百分点（见图6），是主要贡献力量。二是受出口明显放缓，国内基建、制造业和房地产投资需求均走弱的拖累，本月中游装备制造业生产放缓较多（见图6-7），其中电气机械及器材、铁路船舶等运输设备制造业增加值增速较上月回落4.8和3.7个百分点，拖累明显。三是受居民消费预期偏弱、商品消费恢复偏慢等的影响，已公布数值的下游消费品制造业增加值当月增速和两年平均增速，多数低位还继续有所放缓（见图6-7）。从产业结构看，高技术制造业生产放缓更多，但不改产业升级大趋势。7月份规模以上高技术制造业增加值两年平均增速为3.3%，较上月回落2.2个百分点，增速已与同期制造业持平，本月降幅较同期制造业多1.2个百分点（见图8）。高技术制造业生产边际放缓较多，或主要与相关产品出口放缓压力增加相关，但2020-2022年高技术制造业增加值三年平均增长10.8%，增速为同期全部制造业的两倍，此外7月份太阳能电池、新能源汽车等低碳新型产品产量同比分别增长65.1%、24.9%，智能消费设备制造业增加值同比增长15.3%，我国产业升级大趋势仍未改变。二、国内生产总值：预计2023年增长5.1%左右，呈“前低中高后稳”型走势受益于政策加力和市场预期修复，二季度国内供需两端多个指标呈现边际改善态势，如4、5、6月份工业增加值环比增速分别为-0.23%、0.63%和0.68%，逐月回升；6月份工业增加值、固定资产投资、社零两年平均同比增速分别较4月份提高2.9、1.4和0.5个百分点。但受政策发力偏慢、国内外需求不足、预期转差和高温天气的影响，7月份国内经济恢复势头明显放缓，供需两端主要指标重新回落，结构上经济内生动力还不强、需求不足等矛盾进一步凸显。具体来看，呈现以下四大特点：一是供需两端主要指标环比明显走弱。如7月工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售总额环比增速分别为0.01%、-0.02%、-0.06%，较上月分别降低0.67、保持持平和降低0.3个百分点，低于2011-2019年同期均值0.55、0.94和1.0个百分点。二是生产端服务业好于工业，但两者均出现一定放缓压力。如7月服务业生产指数和规上工业增加值分别同比增长5.7%、3.7%，前者快于后者2个百分点；但从边际变化看，两者分别较上月回落1.1和0.7个百分点。服务业景气度下滑较快，或与房地产业和部分生产性服务业景气度下降，以及市场预期转差相关。三是需求端服务消费拉动偏强，投资支撑趋降，出口拖累加大。如1-7月份，社会消费品零售总额、服务零售额分别同比增长7.3%和20.3%，均维持高位，尤其是后者的支撑作用显著；同期固定资产投资、出口增速分别为3.4%和-5%，低位继续较1-6月回落0.4和1.8个百分点。四是房地产投资和民间投资降幅扩大，经济内生动力不强、需求不足矛盾突出。如1-7月份房地产投资和民间投资增速分别为-8.5%和-0.5%，分别较1-6月份回落0.6和0.3个百分点，低于同期全部投资11.9和3.9个百分点。但国内房地产相关产业增加值占GDP的比重接近30%、民营经济占GDP的比重约60%，两者持续低迷、继续下行，将严重拖累实体需求的恢复进程，同时还会导致市场预期进一步转差、部分企业风险加快暴露，进而形成负反馈循环，亟待政策加力破解。展望未来，下半年经济将呈平稳恢复态势，呈现出“消费引领内需平稳修复、投资受地产拖累稳中趋降、出口缓降延续负增长”的动力格局，恢复力度大概率仍低于疫情前同期水平。预计全年GDP约增长5.1%左右，各季度GDP分别增长4.5%、6.3%、4.4%、5.0%，呈“前低中高后稳”型走势（见图9）。一是国内消费潜能释放仍面临“就业-收入-消费”循环恢复偏慢的制约，但服务消费修复空间大，且政策加码有望助力薄弱环节恢复，消费增速或总体维持平稳，预计全年社零约增长8-10%。二是地产拖累，基建制造有支撑，投资增速稳中趋降。房地产投资受制于弱预期、弱需求、民营房企融资难等供需两端制约，或延续负增长，预计全年增长-10%左右；基建投资受益于资金和项目均有政策加力提效支撑，短期增速有望维持高增，预计全年约增长8%；制造业投资将继续受政策和金融支持，但盈利走弱、企业去库存和高基数制约仍在，预计全年中枢回落至5%左右。三是受欧美经济放缓但有韧性、高基数效应减弱、出口份额有支撑等影响，下半年出口增速降幅或不大，预计全年中枢在-2%左右。三、消费：汽车等商品消费拖累社零放缓，服务消费维持较高景气（一）汽车、地产相关消费拖累社零放缓，服务、中低收入群体消费改善 7月份社会消费品零售总额（简称社零，下同）同比增长2.5%，增速较上月回落0.6个百分点；两年平均增长2.6%，较上月回落0.5个百分点（见图10）；环比增长-0.06%，年内首次由正转负，且低于上月值和历史均值较多，表明居民消费尤其是商品相关消费修复有所乏力。具体来看，本月消费呈现以下四大特征：一是汽车、房地产类、升级类消费拖累限额以上商品零售明显回落，是社零放缓的主因。7月份限额以上商品零售两年平均增长3.5%，较上月回落1.7个百分点，回落幅度是全部社零的3倍以上，是拖累社零放缓的主因。具体分商品种类看（见图11）：1）受前期降价促销政策存在一定透支效应和居民消费行为偏谨慎等的影响，限额以上汽车消费两年平均增长3.9%，较6月份回落2.2个百分点，对社零形成重要拖累；2）受房地产销售持续走低、前期绿色智能家电促销政策告一段落等的影响，7月房地产相关的家电、家具、建筑建材等消费两年平均增速均较上月明显回落；3）受“618”促销活动对本月消费存在一定透支效应和居民消费预期偏弱等的影响，7月升级类消费增速亦放缓较多，如化妆品、金银珠宝、通讯器材、纺织服装等商品零售额两年平均增速均较上月回落较多；4）中西药品类和粮油、食品类等基本生活品消费两年平均增速总体保持稳健。二是受益于居民外出旅游、观影等需求旺盛，餐饮收入增长持续加快。如受益于居民外出、餐饮、娱乐、旅游等接触性、集聚性、流动性消费持续改善，加上居民收入和就业形势总体好转，7月餐饮收入两年平均增长6.8%，较6月份提高1.2个百分点，高于同期全部社零4.2个百分点（见图10），是支撑消费恢复的重要力量。三是受益于服务业恢复支撑中低收入群体就业改善，限额以下商品零售增速小幅提高。7月份限额以下商品零售两年平均增速，虽仍低于同期限额以上商品零售增速和全部社零增速较多，但较上月小幅回升（见图10），表明中低收入群体消费恢复已出现边际改善迹象。这与国内基建投资维持较快增长、服务业持续恢复，推动外来农业户籍人口调查失业率自2月的6%降至7月份的4.8%，二季度农村外出务工劳动力月均收入增速较一季度明显回升密切相关（见图12）。但民企投资信心恢复偏慢，将拖累“就业-收入-消费”循环的修复力度，制约中低收入群体收入恢复高度，加之国内贫富分化水平仍趋于拉大（见图13），结构性失业矛盾犹存，中低收入群体消费恢复或仍是一个偏慢的过程。四是服务消费维持较快增长，日益成为消费的重要动力源。如在暑期旅游出行带动下，7月份服务零售额同比增长20.3%，明显快于商品零售额增速，从全国居民人均消费支出的数据来看，服务消费占比已经超过40%。根据统计局的说明，服务零售额主要是指企业以交易形式直接提供给个人和其他单位非生产、非经营用的服务价值的总和，包括交通、住宿、餐饮、教育、卫生、体育、娱乐等领域服务活动的零售额，从2023年8月份开始将按月发布其累计增速，是社零指标的重要补充。（二）预计消费仍处于修复通道，全年社零约增长8-10% 一是接触型服务消费修复空间巨大，将持续对社零恢复形成一定支撑。如量的方面，疫情期间服务消费遭受严重冲击，未来持续“填坑”空间巨大；价格方面，疫后服务消费积压需求不断释放，叠加三年疫情冲击导致相关企业增加供给偏谨慎，预计未来服务价格持续回升可期，价格因素对服务消费的支撑或趋于增强，如7月份服务价格环比上涨0.8%，为2011年以来同期新高，其对服务消费的助力已有所显现；此外，服务消费恢复将带动服务业劳动力市场改善，也有利于提高居民消费意愿与能力。二是促消费刺激政策加码可期，有望助力汽车、地产、限额以下等消费薄弱环节恢复。随着海外经济放缓拖累出口回落压力加大，国内房地产二次探底，基建和制造业投资高位趋缓，投资拉动力趋弱，促进消费是当前恢复和扩大需求的关键所在。预计未来促消费政策，一方面通过聚焦改善中低收入群体就业和加大对其转移支付等方式，增强中低收入群体消费能力与意愿，推动恢复滞后的限额以下消费加快复苏；另一方面聚焦汽车、地产、电子、纺服类等偏离潜在消费水平较多的品类，出台相关促消费刺激政策助力其恢复。三是私企经营困难拖累“就业-收入-消费”循环恢复，或继续制约消费潜能释放。近年来私营部门已逐渐成为影响我国居民就业和收入来源的关键，但2017-2022年私营企业接连遭受金融去杠杆、中美贸易冲突、新冠肺炎疫情、原材料成本上涨、需求不足、市场预期不稳等多重冲击，导致私企经营持续恶化、竞争力下降、亏损上升，2023年1-6月份规上私营企业工业利润同比仍下降13.5%。预计未来私企盈利恢复仍需要一个过程，或导致其投资意愿与能力减弱，用工需求减少，拖累就业基本盘恢复，对未来消费潜能（意愿与能力）释放持续形成一定制约。四、投资：三大类投资增速均放缓，增长动能走弱 1-7月份固定资产投资和民间固定资产投资分别同比增长3.4%和-0.5%，分别较1-6月份放缓0.4和0.3个百分点（见图14），民间投资连续三个月陷入负增长，且降幅不断扩大；从环比增速看，7月份季调后的固定资产投资环比下降0.02%，连续两个月在零附近，低于2017-2019年历史均值0.46个百分点（见图15），反映出受市场需求和企业信心不足拖累，投资端动能走弱迹象明显，对经济恢复的支撑力度不足。从内部结构看，呈现出“基建制造业支撑减弱、地产负向拖累加深”的结构性特征，三大类投资增速均面临一定的下行压力（见图16）。从民间和固定资产投资增速差看，1-7月份民间投资累计增速低于固定资产投资增速3.9个百分点，较上月收窄0.1个百分点（见图14），但持续处于历史高位区间。民间投资与整体投资增速差距持续位于高位，前者恢复大幅滞后于后者，主要原因在于受企业预期恶化、市场需求不足、企业盈利低迷、海外风险挑战增多等因素影响，民营企业投资的意愿和能力均不足，民营今年估计“不敢投”“不愿投”的现象有所加剧，亟待政策加力提振信心、改善预期。（一）需求不足致制造业上中下游投资普遍放缓，年内增速将在韧性区间内回落 1-7月份制造业投资同比增长5.7%，增速较1-5月份回落0.3个百分点（见图16）。根据累计增速倒推，7月份制造业投资同比增长4.3%，较上月放缓1.7个百分，对整体投资的支撑作用有所减弱，主要原因有三：一是国内房地产市场二次探底，对制造业投资的带动作用明显弱化；二是出口需求持续走弱，中游装备制造业企业扩产意愿随之明显回落；三是国内需求恢复偏慢不利于制造业投资意愿的稳定和恢复。从行业看，上中下游投资增速普遍放缓。一是受房地产市场持续低迷影响，上游原材料投资扩产意愿减弱，如有色金属冶炼和压延加工业投资增速由正转负；二是受出口需求下行影响，部分中游装备制造业行业投资增速放缓较多，但计算机通用设备、电气机械制造业等投资韧性仍强，对制造业投资增速形成较强支撑；三是受国内外需求不足影响，纺织业、医药制造业等下游行业投资增速也有所回落（见图17）。高技术制造业持续领跑整体，对投资的支撑作用较强。1-7月高技术制造业投资累计增长11.5%，较1-6月放缓0.3个百分点，高于整体制造业投资增速5.8个百分点（见图18），新动能投资增速持续领跑整体，我国制造业投资结构进一步优化。展望年内，预计制造业投资或在韧性区间内缓慢回落。一是受益于政策和金融支持，未来高技术和设备更新改造投资高增仍具有一定的持续性；二是高基数和外需回落压力仍大，预示着下半年制造业投资增速面临一定的下行压力；三是盈利走弱和去库存预示2023年制造业投资增速或边际回落，如2022年以来工业企业利润增速快速下行，预示2023年制造业企业扩产能力和意愿均将出现回落，不利于制造业投资增速的回升（见图19）。（二）天气扰动和政策发力偏慢致基建投资高位回落，短期有望延续高增受专项债券发行放缓、高温多雨天气扰动施工影响，1-7月份基础设施建设投资和基础设施建设投资（不含电力）分别同比增长9.4%和6.8%，较1-6月份分别放缓0.7和0.4个百分点（见图16）。分行业看，1-7月份电力热力燃气及水的生产供应业、水利环境和公共设施管理业增速分别回落1.6和1.4个百分点，是广义基建投资增速边际放缓的主因，其中电力热力燃气及水的生产供应业累计同比增长25.4%，国内能源结构转型升级对基建投资的支撑作用较强；交通运输仓储和邮政业累计同比增速较上月提高0.7个百分点，其中铁路运输业投资增速环比提高4.4个百分点，为主要贡献力量，说明传统铁路基础设施建设仍是政策发力主要方向。展望下半年，为防止现实、预期、价格等因素形成负反馈循环，专项债券大概率于三季度加快发行，短期基建投资大概率延续高增，但下半年专项债券可用规模大幅下降，加上去年基数走高以及化解隐性债务风险的制约不容忽视，预计下半年基建投资增速整体回落，全年约增长8%左右。一是预计三季度专项债券发行将明显提速，短期基建投资资金来源仍有保障，但下半年专项债券可用规模大幅下降，全年基建投资增速趋于回落。其一，截止8月15日，2023年新增专项债券累计发行约2.75万亿元，占全年额度的72.4%，低于2019-2020和2022年同期进度较多（见图20），预计为防止现实、预期、价格等因素形成负反馈循环，剩余的约1万亿元新增专项债券将于三季度加快发行，对基建投资资金来源形成一定的支撑。其二，准财政工具存在加码可能，或对基建投资基金来源形成一定支撑。相比于特别国债、提高赤字率等财政工具，准财政工具加码相对来说灵活机动，能更直接对应到基建项目，或成为未来稳增长一揽子措施中发力投资端的工具之一，但出台或需等现有财政工具使用完毕，短期其拉动作用或有限。其三，预计下半年专项债券可用资金同比下降约4200亿元。在专项债券从发行到投入使用存在2个月时滞、2023年不盘活结存限额的基础假设下，预计今年下半年专项债券可用资金规模约2.18万亿元（全年新增额度减去前4个月发行规模），较去年5-10月份发行规模下降约4200亿元，对基建投资资金来源形成一定的拖累。二是前期在建项目和稳增长推动的开工提速，或为下半年基建项目端提供保障。一方面，疫情三年各地积极推进重大项目开工，加上今年上半年基建项目开工也有所提速，累积的在建项目将为下半年基建投资提供一定的项目保障。另一方面，随着稳增长压力显现，预计未来重大项目开工将再次迎来提速，如二季度发改委共审批核准固定资产投资4208亿元，超过2018-2022年同期规模较多（见图21）。三是高基数和化解地方政府债务风险均对基建投资增速形成一定的压制。其一，2022年下半年基建投资增速平均增长13.4%，高于上半年均值4.4个百分点（见图22），高基数或对基建投资读数形成明显压制。其二，随着土地收入和存量土地价值跟随房地产市场快速大幅下行，地方政府部门债务压力愈发凸显，不仅原有的依赖城投融资推进基础设施建设的模式难以为继，在“遏制增量、化解存量”政策定调下，城投平台净融资规模大概率延续低迷（见图23），对基建投资增量资金的贡献较小，不排除全年呈现负向拖累的可能性。（三）房地产市场继续二次探底一季度房地产市场受前期积压需求快速释放、房地产刺激政策合力显效等因素影响，价格、销售、投资等指标增速出现企稳回升；但进入二季度后至今，尽管去年同期基数很低，销售、投资等关键指标增速依然明显下降（见图24），房地产市场进入二次探底阶段。为稳定房地产市场，房地产政策宜从供给和需求两端同时发力，政策力度要足够大、政策出台速度宜足够快，以稳定市场预期，落实好7月份政治局会议提出要“适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱”。在房地产市场供求关系发生重大变化的新形势下，总体供需已趋于平衡，房地产不可能作为刺激经济的短期手段，但稳定房地产市场非常必要，毕竟房地产及其上下游关联产业对GDP的贡献率在25-30%之间，房地产市场的失速，会对传统动能带来超预期影响；同时稳定房地产市场也是守住系统性风险底线的要义之一，房地产市场稳定关乎经济稳定和金融稳定。 1、房地产市场继续处于二次探底阶段，去库存压力继续加大从需求看，商品房销售面积和开发投资增速降幅继续扩大。一是销售面积降幅扩大。1-7月商品房销售面积增速同比降低6.5%，降幅较1-6月扩大1.2个百分点，连续3个月降幅扩大，剔除去年同期基数影响后的两年平均增速为-15.2%，降幅扩大；从当月增速看，7月同比下降23.8%，两年平均增长-26.4%，处于深度调整中（见图24）。二是投资增速继续探底下降。今年1-7月全国房地产开发投资同比下降8.5%，两年平均增长-7.5%，降幅较上月分别扩大0.6和0.8个百分点；当月下降17.8%，两年平均增长-15.1%（见图24-25）。从供给看，去库存压力继续加大。受保交楼政策和配套措施落地显效影响，房屋竣工面积增速相对稳健，7月份两年平均增速为-7.9%，降幅较上月大幅收窄9.5个百分点，但房屋新开工面积、房屋施工面积等供给指标疲弱，降幅均超过20%（见图25）。2021年以来，衡量库存变化的产销比（待售面积与近三个月平均销售面积之比）指标由降转升，今年1-7月仍处于升势中。如7月份为6.2倍，较上月提高0.3倍，比2020年底提高3.3倍（见图26）。从商品房待售面积看，7月较上月增加405万平方米，处于2020年以来高位；1-7月待售面积同比增长17.9%，较上月提高0.9个百分点，处于2015年10月以来的高点，房地产市场去库存压力大，尤其是在销售情况不好的情况下更为明显。从价格看，商品房价格大概率处于下降阶段。6月70个大中城市新建商品住宅价格指数环比下降0.1%，增速连续3个月下降；同比降幅较上月收窄0.1个百分点至-0.4%，这主要归功于去年同期基数大幅下降0.5个百分点（见图27）。由于统计局没有公布7月份房价数据，但从7月份销售金额增速下降幅度大于销售面积增速降幅看，房价大概率处于下降过程。 2、领先指标下行，年内投资增速下行压力加大一是房企资金来源增速持续放缓。2023年1-7月房地产资金来源同比下降11.2%，降幅较上月扩大1.4个百分点；当月增长-21.0%，降幅较上月小幅收窄0.9个百分点（见图28）；剔除去年同期低基数影响后，资金来源累计和当月增速均较上月下降0.7个百分点。从资金来源细项数据看，其他资金（由个人按揭贷款、定金及预收款两部分组成）在资金来源中的比重达到56.9%，7月当月增速为-21.9%，较上月下降4.3个百分点，两年平均当月增速也较上月下降2.6个百分点（见图29）。此外，7月当月国内贷款和自筹资金两年平均增速降幅均超过20%，表明资金来源增速仍在放缓。二是土地市场不活跃，民营房企拿地意愿较弱。受房价下降和房地产销售放缓影响，土地市场疲弱，没有明显恢复，土地成交面积增速仍为负增长，且降幅整体扩大。如1-7月100个大中城市、一线、二线、三线城市成交土地面积两年平均增速分别为-14.1%、-17.0%、-21.6%、-10.3%（见图30）。由于房地产市场中民营房企占比约80%，土地市场的疲弱，也表明民企拿地意愿不足，拿地主力军估计是各地地方国资和央企，也可能是7月土地溢价率高位主因。土地市场的真正自发好转，尚需销售市场的持续向好。三是房地产销售放缓，预示投资增速下行压力加大。房地产销售面积对房地产投资有较好的预示作用，按照历史经验，前者一般领先后者4-10个月左右（见图31）。年初以来，新建商品房销售面积增速降幅整体收窄，但4月以来再次放缓，预示房地产投资增速下行压力仍大，全年将负增长。总体看，目前房地产市场深度调整，处于二次探底阶段，投资增速下行压力加大，全年增速为负是确定性事件，在政策刺激力度低于预期的情况下，降幅存在超过去年的可能。建议从供需两端出台刺激性政策，稳定房地产市场。但是，在家庭资产负债表受损、预期扭转需要时间等因素的综合影响下，此轮房地产市场的恢复时间大概率要长于以往、回升斜率也低于往年，房地产市场恢复需要一个较长时间。

金融界2023-08-15

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