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AMD：Deepseek 浇油，GPU“备胎” 梦断 ASIC

据看，2024 年第四季度全球 PC 出货量 6930 万台，同比增长 3.4%。与此同时，AMD 的客户端业务却能取得近 58.3% 的同比增长。相比来看，英特尔的客户端业务同比下滑 9.4%。在整体市场小幅增长的情况下，海豚君认为 AMD 本季度在 PC 市场中取得了更大的市场份额。 AMD 在桌面级和笔电市场的份额都在提升，其中虽然英特尔仍在笔电市场处于领先位置，但 AMD 本季度在桌面级市场的份额已经赶上英特尔，有望进一步实现反超。公司预计 2025 年 PC 市场将同比增长 5% 左右，而 AMD 有望凭借产品能力，提升份额的同时，获得超额的增长表现。 2.3 游戏业务 AMD 的游戏业务在 2024 年第四季度实现收入 5.63 亿美元，同比下滑 58.3%，好于市场预期（4.87 亿美元）。半定制销售因微软和索尼减少渠道库存而下降，预计 2025 年恢复正常。游戏显卡业务为推出下一代产品加速清库存，RDNA 4 架构产品将提升性能。公司本季度游戏业务的环比回升，主要是受索尼推出 PlayStation 5 Pro，AMD 为其提供半定制 SoC。而游戏显卡业务依旧处于清理库存阶段，并没有明显的改善。 2.4 嵌入式业务 AMD 的嵌入式业务在 2024 年第四季度实现收入 9.23 亿美元，同比下滑 12.7%，略低于市场预期（9.59 亿美元）。公司的嵌入式业务以此前收购的 Xilinx 为主，终端整体需求仍显低迷。但公司扩展了自适应计算产品组合，支撑住嵌入式业务的营收表现。 <本篇完> 海豚投研关于 AMD 的相关研究 AMD深度 2024 年 3 月 8 日《持续暴涨的英伟达和 AMD，有泡沫吗？》 2023 年 6 月 21 日《AMD 的 AI 梦：MI300 能狙击英伟达吗》 2023 年 5 月 19 日《AMD：千年 “老二”，能有逆袭吗？》 AMD 财报季 2024 年 10 月 30 日电话会《AMD：明年 MI350 才能去追赶英伟达的 Blackwell（24Q3 电话会纪要）》 2024 年 10 月 30 日财报点评《AMD：“胆小” 的指引，AI 落地等于 AI 下坡？》 2024 年 7 月 31 日电话会《AMD：MI350 将与 Blackwell 形成竞争（24Q2 电话会纪要）》 2024 年 7 月 31 日财报点评《AMD：大厂疯狂囤货，AI 指引再上移》 2024 年 5 月 1 日财报点评《AMD：“鸡肋” 般的指引，给 AI 浇了盆冷水》 2024 年 1 月 31 日财报点评《AMD：PC 已低头，AI 只剩三分热？》 2023 年 11 月 1 日财报点评《没有英伟达的爆发力，AMD 回血太 “蜗牛”》 2023 年 11 月 1 日电话会《AI PC，一项生产力的新浪潮 (AMD23Q3 电话会)》 2023 年 8 月 2 日财报点评《AMD：爬过谷底，PC 率先回暖》 2023 年 8 月 2 日电话会《数据中心持续增长，毛利率再回升（AMD2Q23 电话会）》本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露

海豚投研02-05 10:36

行业周期见顶？大摩高调唱空，英伟达股价受挫

下调至2万 - 2.5万件，最差的情况出货量可能低于2万。这一调整可能导致GB200供应链的市场影响达300亿至350亿美元。此次下调反映了摩根士丹利对英伟达GB200芯片需求前景的悲观预期。报告指出，随着大客户微软资本支出放缓，英伟达GB200芯片的出货量可能面临较大压力。摩根士丹利还预测，云计算市场增长周期或持续至2025年上半年，随后第四季度同比增速可能降至个位数。 2025年行业周期或将见顶大摩指出，云计算行业的资本支出具有周期性。历史数据表明，云计算行业通常经历2-3年的增长周期，随后是2-4个季度的下行周期。下行周期主要表现为美国大型云服务商的同比增长放缓。最新数据显示，得益于市场对GPU服务器的投资，云计算资本支出从2023年第二、三季度触底后已开始回升，2024年第三季度云计算资本支出同比增长62%，比第二季度的59%更高，显示出强劲的增长势头。大摩认为，如果历史规律重现，这一增长周期可能会持续到2025年上半年。随着市场逐渐接近周期峰值，预计2025年第四季度同比增速将放缓至个位数，或对高市盈率云计算股票造成拖累。 Taleb警告：英伟达大跌只是开始此外，《黑天鹅》一书的作者、黑天鹅基金Universa Investments的杰出科学顾问Nassim Taleb近日也发出警告，英伟达的股价暴跌可能只是更大灾难的开始。他指出，市场现在已经意识到英伟达并非绝对永远上涨，之前被忽视的风险逐渐暴露。随着AI开发成本的降低，企业可能会减少对高价芯片的依赖，或转向定制化解决方案，这将进一步冲击英伟达的营收预期。投资者对英伟达乃至西方科技股的信心动摇，可能引发更大规模的抛售。在被问及英伟达等股价未来走势时，他表示：“先行者”未必是“最终赢家”，下跌可能会再次出现，而且幅度可能“更大，甚至两三倍”。 Nassim Taleb还称，美国财富创造的脆弱性在此次大抛售中暴露无遗。英伟达等极少数股票在财富创造中占据了过大的比重，这种单一的财富创造模式使得市场在面对风险时显得尤为脆弱。此外，美国经济结构的脆弱性也在此次事件中得到了体现。股市的繁荣背后，是极少数科技企业的带动，这凸显出整体经济结构的失衡。因此，他警告投资者，不应盲目相信现有科技巨头的优势会持续。DeepSeek等新兴企业的出现，可能会迅速颠覆行业格局，使得英伟达等科技巨头面临前所未有的挑战。对于市场的未来走向，Taleb特别提到了美国债务问题的潜在风险。他认为，如果未来劳动力成本上升，再加上激进的关税政策，可能导致通胀的风险增大，进而对债券市场产生负面影响。这一观点同样给许多投资者敲响了警钟。

格隆汇02-05 10:06

英伟达遭重创！GB200出货量大幅下调，市值蒸发6.5万亿！

英伟达（NVIDIA）GB200芯片的出货量预期从此前的3万至3.5万件大幅下调至2万至2.5万件，并警告称，在最坏的情况下，出货量甚至可能低于2万件。这一调整可能导致GB200供应链的市场影响高达300亿至350亿美元，给相关供应链及半导体企业带来了巨大的压力。出货量下调背后的多重因素摩根士丹利在报告中详细解释了出货量下调的原因。首先，GB200芯片的主要客户之一微软（Microsoft）的资本支出增速减缓，对供应链产生了负面影响。微软作为全球科技巨头，其资本支出的变化无疑会对整个行业产生连锁反应。其次，云计算和AI基础设施生态系统的不成熟也是导致出货量下调的重要原因。特别是与GB200相关的网络和电力基础设施仍存在不足，供应链尚未跟上需求，限制了GB200的部署。此外，市场对大语言模型（LLM）效率方面的争议也是导致出货量下调的因素之一。例如，DeepSeek和微软之间在相关方面的分歧持续存在，这些情况预计到2025年还会持续，使得市场难以重新评估这些股票的价值。云计算行业资本支出周期或触顶摩根士丹利还指出，云计算行业的资本支出具有周期性。历史数据表明，云计算行业通常经历2至3年的增长周期，随后是2至4个季度的下行周期。下行周期主要表现为美国大型云服务商的同比增长放缓。最新数据显示，得益于市场对GPU服务器的投资，云计算资本支出从2023年第二、三季度触底后已开始回升，2024年第三季度云计算资本支出同比增长62%，比第二季度的59%更高，显示出强劲的增长势头。然而，摩根士丹利警告称，如果历史规律重现，这一增长周期可能会持续到2025年上半年。随着市场逐渐接近周期峰值，预计2025年第四季度，同比增速将放缓至个位数。这一预测无疑给投资者敲响了警钟，提醒他们对高市盈率云计算股票的预期增长可能过高。英伟达股价暴跌，市值蒸发6.5万亿元作为全球AI芯片龙头，英伟达正在遭遇市场的猛烈抛售。美东时间2月3日，英伟达股价收跌2.84%，报116.66美元。相较于今年1月的高点，英伟达股价累计跌幅已达23.8%，总市值累计蒸发8931亿美元（约合人民币6.5万亿元）。这一跌幅对于任何一家公司来说都是巨大的，更何况是英伟达这样的行业巨头。有分析指出，1月27日以来，英伟达的下跌或许与DeepSeek近期发布的新开源模型R1密切相关。DeepSeek的新模型以极低的成本实现了与OpenAI的模型相当的性能，减少了对高端GPU的依赖。低廉的训练成本预示着AI大模型对算力投入的需求将大幅下降，这可能是英伟达股价大跌的主要原因之一。华尔街机构观点不一，但长期看好AI行业对于DeepSeek对人工智能行业和英伟达等企业的影响，华尔街机构持有不同观点。高盛（Goldman Sachs）与花旗（Citi）等华尔街机构表示，尽管DeepSeek的低成本模型引发了市场的短期震荡，但从长期角度来看，AI技术的进步和算力需求的持续增长将继续推动英伟达等科技巨头市值扩张。高盛分析师Privorotsky认为，DeepSeek的大火“有许多复杂的原因，基本上是推理效率巨大提升。根据一些评估，它比其他模型的效率高出40到50倍。如果你能用更少的资源做更多的事，那么自然就会有人问，你是否需要这么多的容量。” 美国对冲基金桥水（Bridgewater）也认为，DeepSeek推出的最新人工智能（AI）模型可能会导致许多科技公司股价出现短期调整，但从长期来看，这对行业是一个积极信号。DeepSeek的进展总体上有利于人工智能技术的发展，并可能加速非科技领域公司更广泛地采用人工智能。美股财报季持续，科技巨头资本支出成焦点当前，美股财报季仍在持续，高盛分析师表示，目前的明确共识是谨慎看跌美国科技股，直到美股“科技七巨头”财报全部公布为止。而美股科技巨头财报的重点无疑是AI相关资本支出。其中，Meta首席执行官扎克伯格在披露财报后表示，公司今年的资本支出将大幅增加，增长主要受AI和庞大的新数据中心推动。Meta将在今年投资600亿至650亿美元用于AI相关的资本支出，这一数字远高于分析师的预测。此前据彭博社估计，投资者预计Meta的2025年资本支出将达到513亿美元。微软则计划在本财年投入800亿美元建设数据中心，以满足客户对AI产品的需求。该公司预计到2026财年，资本开支增长将会放缓。据财报显示，2024年第四季度，微软和Meta的资本支出合计达到374亿美元，几乎是2023年同期的两倍，主要投向AI芯片和数据中心。值得注意的是，微软和Meta都强调了推理的重要性，而英伟达的GPU芯片主要用于训练。更重要的是，Meta提到将自研ASIC MTIA用于训练，暗示可能会替换GPU。扎克伯格表示，未来不一定需要更多的预训练资源，但推理负载会大幅增长。谷歌（Google）和亚马逊（Amazon）分别将于美东时间2月4日和6日发布财报。这两家是云计算和AI的巨头，预计它们的财报将继续延续有关AI投资效率的话题。投资者将密切关注这些公司的资本支出计划和对AI技术的投资，以判断整个行业的未来走向。综上所述，英伟达面临的困境无疑给整个半导体和云计算行业带来了巨大的挑战。然而，从长远来看，AI技术的进步和算力需求的持续增长仍将是推动行业发展的主要动力。投资者需要密切关注市场动态和公司财报，以做出明智的投资决策。

金融界02-05 08:45

春节假期影响市场的重要消息盘点：中国四箭齐发反制美国关税大棒，春节档电影总票房创历史新高，DeepSeek或催化中美科技股价值重估，宇树科技机器人春晚出尽风头

金融界02-04 17:40

东吴证券：给予中际旭创买入评级

为随着硅光、1.6T产品渗透，以及公司出货量逐渐增长，公司毛利率仍有进一步上升空间，同时三项费用率可继续摊薄，后续公司净利率有望进一步提升。　　公司有望深度受益于2025年800G、1.6T需求高景气+硅光加速渗透　　我们认为2025年产业需求有以下趋势：1）云厂在推理需求凸显+算力卡供应扩张+自建网络迭代三重趋势下，2025年对800G光模块的需求将充分释放；2）英伟达继续保持软硬件系统在训练、训推一体上的优势，同时自身客户结构持续优化，将进一步引领1.6T等前沿产品的迭代与应用；3）硅光模块具备缓解光芯片等物料短缺、承接硅基共封装趋势、降低成本三层产业逻辑，有望加速渗透。　　公司作为与大客户联系紧密的全球头部厂商，能够对接到主流客户需求，同时扩产有序推进，在上游物料紧缺背景下，硅光芯片布局深厚的同时有望取得物料供应结构性优势，进而深度受益于800G、1.6T及硅光的产业需求趋势。　　盈利预测与投资评级：考虑到公司硅光、1.6T光模块等新产品即将放量，我们基本维持公司2024/2025/2026年归母净利润52.8/94.5/111.5亿元的预期，2025年1月27日收盘价对应PE分别为24.4/13.6/11.5倍，维持“买入”评级。　　风险提示：高速光模块需求不及预期；客户开拓与份额不及预期；产品研发落地不及预期；行业竞争加剧；原材料供应紧缺；产业技术迭代。证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中国银河赵良毕研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达82.65%，其预测2024年度归属净利润为盈利55.52亿，根据现价换算的预测PE为23.2。最新盈利预测明细如下：该股最近90天内共有17家机构给出评级，买入评级15家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为207.03。以上内容为证券之星据公开信息整理，由智能算法生成（网信算备310104345710301240019号），不构成投资建议。

证券之星02-04 09:31

英特尔：2027 年底实现代工服务的收支平衡（24Q4 电话会）

客户对它感到兴奋，我们开始看到该产品在出货量上的竞争力。但我们清楚地认识到，仍需持续改进。Diamond Rapids 等后续产品将进一步提升我们的竞争力。关于 Clearwater Forest，我们将其视为数据中心市场的一个细分领域，主要面向特定需求。该产品计划于 2026 年上半年推出，18A 工艺在性能和产量上表现良好，但由于其复杂的封装要求，推出时间定在 2026 年。我们预计 Clearwater Forest 将是一个优秀的产品，并继续缩小与竞争对手的差距。但这是一个持续的过程，而非一蹴而就。 Q 关于毛利率，第一季度环比下降的主要原因是什么？全年毛利率的走势如何？ A第一季度毛利率环比下降的主要原因是营收减少，预计减少约 20 亿美元。此外，第四季度有一些一次性因素，如营收超出预期以及 CHIPS 协议的签署，使得我们能够将部分补助作为成本抵消，从而提升了第四季度的毛利率。但这些因素在第一季度并不存在。 2025 年全年，英特尔产品（Intel Products）的毛利率将面临压力，特别是 Lunar Lake 产品成本较高，会拉低毛利率。而英特尔代工服务（Intel Foundry）的毛利率将随着 EUV 晶圆占比增加和先进封装的增长而改善。预计全年毛利率将从第一季度的低点逐步提升。 Q 第一季度所有三个产品部门的营收都预计环比下降，尽管 PC 库存消化和关税因素主要影响客户端业务。数据中心和网络边缘（NEX）业务为何也出现类似幅度的下滑？ A 我们对所有市场都持谨慎态度，宏观经济不确定性对所有业务都有影响。此外，季节性因素也在第一季度对大多数业务产生影响。因此，宏观经济不确定性和季节性因素共同导致了数据中心和网络边缘业务的营收下滑。 Q 竞争加剧是否会对全年毛利率产生持续影响？如何应对客户端和数据中心业务的定价压力？ A 竞争加剧是现实，特别是在客户端计算（CCG）领域，新进入者带来了更多竞争。尽管 Lunar Lake 产品表现良好，但由于成本较高，毛利率受到一定压力。但我们致力于在客户端市场停止市场份额的流失，并争取赢得每一个市场份额。数据中心业务也是如此，Granite Rapids 是一个积极的开端，我们需要在数据中心业务中止住市场份额的流失。我们需要积极进取，赢得市场份额，并向客户展示他们可以与我们共同取得成功。 Q 在新的联合领导下，英特尔代工服务（IFS）的战略是否有所调整？ A 我们不再提前投入过多资本，而是更加谨慎地部署资本，确保在向客户承诺时更加谨慎。我们希望在每个环节都能超出客户的期望，包括投资者、客户和供应商等。我们的主要目标仍然是打造世界级的代工服务，我们相信在领先的半导体制造领域需要另一个参与者，尤其是在美国，这也符合美国政府的利益。我们将继续致力于此，但在资本投入和客户合作方面会更加谨慎，以实现最佳的投资回报率（ROIC）。 Q 鉴于第一季度的疲软和不确定性，2025 年实现自由现金流正增长的路径如何？ A 我们没有对 2025 年全年进行具体指导，但我们在 2024 年通过强劲的营运资本改进和相应的资本支出调整，在挑战性的情况下实现了良好的运营现金流。尽管 2024 年为负值，但比预期更接近零。2025 年，我们将继续专注于运营现金流，有效管理营运资本，并根据新的展望调整资本支出。我们还预计有超过 100 亿美元的抵消因素，这将有助于我们实现自由现金流的改善。虽然目前还不便给出全年调整后的自由现金流预测，但这是我们的关注重点，我们希望通过非核心业务的货币化来帮助我们去杠杆化，这也将是 2025 年的一个重点。 Q 在准备发言中提到了对 Falcon Shores 期望的调整，背后的原因是什么？在该领域变得具有竞争力需要做些什么？ A 这是基于过去六周与团队的深入合作、对产品路线图的审视以及从竞争和执行角度的评估得出的结论。与客户的大量交流也让我了解到他们对竞争力的看法以及对产品的期望。我们从 Gaudi 产品中学到了很多，但关键在于，仅仅提供芯片是不够的。我们需要提供完整的机架级解决方案，而这是 Jaguar Shores 能够实现的。Falcon Shores 将在开发系统、网络、内存等组件功能方面发挥作用，但客户真正需要的是完整的机架级解决方案。此外，本周围绕 DeepSeek 的讨论也让我们意识到，没有一种解决方案能够满足所有需求。因此，我正在审视我们的产品路线图，思考如何利用英特尔产品部门现有的大量 IP 和资产来应对这一市场。我们拥有优秀的 CPU、GPU、ASIC、FPGA 等，我们需要弄清楚如何整合这些资源，因为当客户面临限制时，他们会找到不同的技术部署方式。这也是一个巨大的机会，我正在探索我们是否能够在这方面实现突破。 Q 你提到关税可能促使一些客户提前下单，这种情况有多普遍？是基于保守的考虑还是有实际证据？ A 我们对客户的季度需求有相当准确的了解。在一些情况下，客户的订单量超过了我们预期的消化量。这让我们意识到，他们可能是出于某种原因而这样做，而我们知道关税是许多客户关注的焦点。这种情况主要出现在亚洲地区，我们认为客户可能在进行一些对冲操作，从而将第四季度的营收提前，而远离第一季度。但目前很难将这种趋势外推到本季度之外，因为围绕关税计划仍存在许多不确定性。 Q 关于毛利率，你提到的增量毛利率大约是 60%，但这是基于第四季度指导的 39.5%，而实际第四季度毛利率为 42.1%，现在第一季度又降至 36%。那么，从这里开始，我们应该如何考虑未来的增量毛利率？ A 在这个阶段，我们通常的增量毛利率规则是 60%。但 2025 年有一个动态因素，即像 Lunar Lake 这样的产品带来的毛利率压力，这可能会将范围拉低到大约 40% 到 60% 的增量毛利率更为合理。进入 2026 年，随着 Panther Lake 的更多 18A 产量，我们预计增量毛利率将超过 60%。 Q 你提到资本支出调整为 200 亿美元，但现金流量表的融资部分有 12 亿美元的流出。我想弄清楚，资本支出是否真的在下降？这个融资部分的项目是否会继续扩大？ A 2025 年的资本支出预测为 200 亿美元，这主要是因为我们更好地利用了在建资产。我们的理念一直是提前投资，我们积累了超过 500 亿美元的在建资产，这些资产实际上还没有被部署。因此，我们推动团队尽可能多地消化这些资产，并限制外部采购。这将使我们能够将资本支出降至 200 亿美元左右。我们没有进行任何复杂的融资操作，但为了透明起见，资本支出包括两个方面：一是设备订单的下达，二是现金的支付。因此，我们确实在努力改善资本支出，通过与供应商协商付款条款，以降低我们的资本支出。但说实话，当我们实际部署资产并开始折旧时，我们实际上已经在所有情况下花费了资金，因为这些资金会进入在建资产，并可能在那里停留大约 9 个月，直到真正投入使用。 Q 在数据中心服务器 CPU 市场，英特尔与 x86 竞争对手相比，市场份额的变化是由于更好的设计还是更好的制造工艺？如果更多地外包给外部代工厂，是否有助于夺回市场份额？在企业级市场是否看到了一些市场份额的转移？ A 从数据中心和竞争力的角度来看，Granite Rapids 在缩小与竞争对手的差距方面迈出了良好的第一步，但我们仍然存在差距。因此，我们需要专注于交付 Diamond Rapids。对于这些产品的早期反馈非常积极。当涉及到外部制造时，我一直非常透明地表达我的观点。我认为，你必须拥有正确的产品、正确的工艺，并在正确的时间窗口内交付。目前，英特尔大约 30% 的制造是通过各种合作伙伴进行的外部制造。这可能是我们目前的最高水平，但永远不会是零。我可以告诉你的是，18A 进展顺利，它赢得了 Panther Lake 和 Clearwater Forest 的业务。但当我考虑到数据中心业务的未来发展以及未来的路线图时，我每次都会问自己这个问题。因此，我并不认为将数据中心产品外包出去是不可想象的。如果这意味着我能够在正确的时间窗口内为客户提供正确的产品和性能，那么我可能会考虑这样做。 Q 关于非控制性权益（NCI），你提到 2025 年为 5 亿至 7 亿美元，然后在 2026 年增长到 12 亿至 14 亿美元。这种增长是否会持续？如何合理地建模，因为外包越少，内部代工的份额就越大，NCI 部分的逆转让就会越多，对报告的每股收益（EPS）来说是一个逆风，对吗？ A 这是一个好问题。首先，NCI 不仅仅是 Skip 的影响，还包括 Mobileye 的收入，以及在出售 Mobileye 和 Altera 等公司股份后，NCI 会进一步加剧。因此，有许多因素会影响 NCI，这使得预测变得有些困难，因为你需要确切知道每个资产的确切股份以及每个工厂的生产情况。我们对 2025 年和 2026 年的指导是基于我们目前的了解，2027 年可能会进一步增加，但目前还难以确定确切的数字。 Q 在准备发言中提到期待与特朗普政府合作，能否提供更多细节？他们是否已经主动联系？谁在英特尔方面主导这些讨论？能否分享一些关于讨论内容以及他们特别感兴趣的内容？ A 我们与他们保持着良好的沟通，自选举以来，我们一直在与他们的团队在各个层面进行接触，包括首席执行官层面，我们还有一个强大的政府事务团队每天与他们进行沟通。我对他们将半导体制造带回美国的展望感到非常乐观，这对我们来说是一个非常积极的信号。说实话，我们从未离开过美国。因此，我们在这一方面处于有利位置。他们认识到在美国进行先进半导体制造研发的价值，这对我们来说也是积极的。他们希望看到更多工作岗位回到美国，我们提供高薪高科技工作岗位，这显然符合他们的利益。但更重要的是，这关乎安全，无论是供应链安全还是国防部的可靠制造，我们显然有能力为他们提供这些服务。随着我们的发展，我预计我们会与他们进行更深入的合作，以实现他们的目标。 Q 关于毛利率，能否更具体地说明一下，考虑到我们在服务器 CPU 和客户端 CPU 方面的竞争性定价，以及可能将更多业务外包给台积电等情况，从第一季度开始，毛利率的走势如何？ A 我们在产品领域倾向于保持竞争力。此外，正如我提到的，由于 Lunar Lake 的成本结构，毛利率将面临一定压力。因此，这肯定会影响英特尔产品（Intel Products）的毛利率。在 2025 年全年，该业务单位的毛利率不会有很大的提升，直到 Panther Lake 推出，我认为我们才会看到更好的成本结构，并拥有一个具有竞争力的产品，这可能使我们能够在竞争激烈的市场中放松一些压力。那么，代工服务（Foundry）业务将看到改善。随着更多晶圆的回归，特别是 Panther Lake 在 2026 年推出后，情况会变得更好。我们正在作为整体支出削减计划的一部分，改善代工服务业务的成本结构。这也将有所帮助。然后请记住，我们在英特尔生产的 18A 晶圆，与价格结构相比，具有更好的成本结构和利润率，这将对代工服务业务产生积极影响。因此，从宏观角度来看，我认为最好的方法可能是将增量毛利率设定在 40% 到 60% 之间，这可能是基于你预测的季度营收来估算毛利率的合理近似值。 Q 在准备发言中提到，EUV 晶圆占比从 2023 年的 1% 增长到 2024 年的超过 5%。能否给出一个框架，说明到 2025 年底，EUV 晶圆占比的成功定义是什么？并再次提醒我们，EUV 晶圆在成本结构和利润率方面的差异是什么？ A 关于第二部分，EUV 晶圆的价格是英特尔 3 或 4 节点成本的 3 倍。因此，当你从英特尔 3 或 4 节点转向 18A 时，毛利率会有显著提升。这在英特尔 18A 与非 EUV 晶圆相比时尤其明显。至于 2025 年底 EUV 晶圆占比的具体数字，很难确切预测。但随着 Panther Lake 在 2025 年推出，以及 Meteor Lake 在英特尔 3 或 4 节点上的发展，我们预计到 2025 年底，EUV 晶圆的占比将会有显著提升。 Q 关于 NCI，我只是想再次确认一下，当我们在非 GAAP 基础上报告每股收益（EPS）时，NCI 确实包含在那个 EPS 数字中，以确保我在建模时正确无误。 A 是的，NCI 包括在非 GAAP 数字中，以得出我们报告的完全稀释的非 GAAP 每股收益（EPS）。 Q 关于代工服务（IFS）2027 年实现收支平衡的目标，能否谈谈背后的假设是什么？你认为仅靠内部晶圆就能实现收支平衡吗？还是也需要外部客户？如果是后者，那么实现收支平衡需要从外部客户那里获得多少收入？ A 我们仍然致力于在 2027 年实现收支平衡。这主要基于英特尔产品（Intel Products）的内部晶圆，特别是 EUV 晶圆，因为它们具有更好的利润率。随着 EUV 晶圆占比的提升，这将显著改善利润率。但更重要的是，创建这个独立的 P&L 结构的初衷是为了推动代工服务业务更加注重效率，从现有足迹中挤出更多价值，对资本更加敏感，并最终在一切决策中考虑投资回报率（ROIC）。我认为这已经奏效了。我经常听到团队在会议上的转变，Michelle 和我参加的会议中，他们完全专注于如何在该业务中赚钱。因此，我认为这正在发挥作用。随着我们在 2025 年和 2026 年的发展，我预计我们会看到更多的效率提升。因此，我对我们在 2027 年实现收支平衡的能力感到乐观。当然，我们希望拥有外部客户，因此我们在 2027 年的假设中也考虑了一定比例的外部客户收入。但如果 18A 像客户反馈的那样具有吸引力，我认为我们可能会在外部客户与内部客户的比例上超出预期。因此，这些因素都将推动我们在 2027 年实现盈利。最终，我们希望将该业务推向与代工行业一致的盈利水平。 Q 关于 18A 的 Panther Lake，我记得过去你说过，你计划将大约 70% 的芯片带回内部生产。这个计划是否仍然有效？那么，将更多或更少的芯片带回内部生产的灵活性如何？只是想了解一下。 A 是的，我们确实将 Panther Lake 的设计转向了 18A 内部生产。但正如我之前所说，我们根据每个产品代来决定什么是正确的产品、正确的工艺、正确的时间窗口以及什么能让我们的客户取得成功。对于 Panther Lake，18A 是正确的选择。目前，我们对 18A 的性能和产量非常满意。因此，它将保持在 18A 上。然后，当我们展望下一代客户端产品 Nova Lake 时，该产品实际上将同时包含内部和外部的芯片。因此，你将看到计算芯片既在内部也在外部。同样，这关乎优化，以确保我们能够在市场上取得成功，让我们的客户取得成功，并优化整个产品组合，因为最终，如果我们的客户成功了，我们就会赢得更多英特尔代工服务的晶圆，这将使我们取得成功。但我会继续保持这种平衡。正如我所说，我们也会对数据中心产品组合进行同样的审视。本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露

海豚投研02-01 01:12

英特尔：裁员降费显成效，增长却成 “老大难”？

海豚投研02-01 00:42

韩国三星芯片业务受冲击营业利润未达预期

强劲增长，平板电脑和可穿戴设备的价值和出货量也在增加。” 在本季度，三星计划通过新的旗舰机型，特别是其新推出的Galaxy S25系列来推动销售增长，并将继续进入人工智能智能手机市场。 IDC数据和分析团队高级总监Nabila Popal表示：“三星正在做的事情，并且在过去几年里做得非常好，是它真的更专注于价值及其旗舰设备。” 她补充说，鉴于这一关注，三星在高级市场的份额已经接近苹果，苹果是高级智能手机领域的领导者。

佳华16801-31 21:41

韩股震荡！SK海力士股价大跌9.59%！AI芯片市场风云变幻，三星紧追不舍

。财报显示，SK海力士的DRAM位元出货量环比增长个位数百分比，平均售价增长10%。然而，其NAND产品的位元出货量和平均售价均出现了个位数百分比的下降。尽管如此，由于公司在用于AI计算的高性能存储器（HBM）市场处于领先地位，因此整体业绩依然保持强劲增长。 AI芯片市场竞争激烈，SK海力士领先一步资料显示，SK海力士在用于AI计算的高性能存储器市场处于领先地位。2024年3月，公司率先推出第五代HBM3E的8层产品，随后在第四季度推出了12层产品。全年间，HBM销售额增长超过4.5倍，第四季度的HBM销量占DRAM销量的40%，而第三季度占比仅为30%。尽管传统NAND市场需求疲软，但其中eSSD的需求强劲，全年销售额增长300%。SK海力士表示，2024年整个存储器市场依旧显示出需求疲软的状态，但公司将业务发展重点放在满足AI客户的高性能存储器产品市场之上，因此全年业绩取得大幅增长。 AI基础设施项目助力，HBM芯片需求持续增加有报道称，1月21日，OpenAI和日本的软银公司曾表示，他们将推出一个名为“Stargate”的庞大美国AI基础设施项目，计划在四年内投入多达5000亿美元用于大型科技基础设施建设。尽管该项目能否落地存疑，但无疑缓解了全球AI支出可能已经达到峰值的担忧。 SK海力士在1月23日预测，由于对AI服务器的投资激增，以及对于模型“推理”处理需求的增长，其高带宽内存（HBM）产品的需求将持续增加。作为Nvidia的主要供应商，SK海力士预测，随着人工智能数据中心的繁荣，HBM芯片的销售增长将超过一倍。值得一提的是，SK海力士已在第四季度开始供应其最先进的12层HBM3E芯片，并计划在推出下一代16层HBM4芯片。2024年第四季度，HBM芯片占SK海力士总DRAM芯片收入的40%，这一比例有望在未来进一步提升。 2025年第一季度展望：DRAM和NAND位元出货量将环比下降对于2025年第一季度，SK海力士表示，由于季节性因素和某些终端市场的高库存水平，DRAM和NAND的位元出货量将出现百分之十几的环比下降，其中NAND的下降幅度更大。然而，公司仍然对全年业绩保持乐观态度，并计划通过持续创新和优化产品结构来应对市场挑战。 Nvidia首席执行官黄仁勋对三星提出挑战另有报道称，Nvidia首席执行官黄仁勋本月表示，正在争夺Nvidia业务的三星，必须“设计一种新方案”来为Nvidia供应HBM芯片。尽管他补充道，“他们能做到，而且正在非常迅速地工作”，但这一表态无疑为三星在AI芯片市场的竞争增添了压力。综上所述，韩国存储芯片市场在2024年取得了显著的成绩，尤其是在AI芯片领域展现出强劲的增长势头。然而，随着市场竞争的加剧和全球经济不确定性的增加，韩国存储芯片企业也面临着诸多挑战。未来，谁能在AI芯片市场的竞争中脱颖而出，将成为业界关注的焦点。

金融界01-31 14:04

苹果：大模型 “瘦身”，硬件成最后赢家？

步提升至 75%。 2、iPhone：出货量下滑，均价在提升。本季度公司 iPhone 业务实现营收 691 亿美元，同比下滑 0.8%，低于市场一致预期（711.3 亿美元）。在 iPhone16 系列手机创新不足和年末部分地区补贴的影响，iPhone 产品在中国地区面临较大的竞争，影响了$苹果(AAPL.US) 的市场份额。对于本季度，海豚君估算 iPhone 整体出货量同比下滑 4.5%，出货均价同比增长 3.8%。 3、iPhone 以外其他硬件：Mac 和 iPad，是主要增长点。平板市场已经连续 2 个季度增速达到 20% 以上，出现回暖的迹象，而公司 iPad 业务也再次达到 81 亿美元。虽然 PC 市场整体平稳，但 M4 芯片的推出，带动公司 Mac 业务实现 15.5% 的增长。可穿戴业务仍有下滑，但近三季度的跌幅已经明显收窄。 4、软件服务：再创新高。软件服务本季度收入 263 亿美元，达到市场一致预期（260.9 亿美元）。本季度软件业务的收入再创新高，毛利率进一步提升至 75%。凭借高毛利率，公司软件业务以接近 26% 的收入占比，产生了公司 44% 的毛利润。海豚君整体观点：苹果本次财报还不错。公司本季度营收端维持个位数增长，毛利率继续稳步提升，研发费用和销售费用保持在稳健的水位，最终实现公司利润端的增长。分业务来看，公司软件端的收入维持两位数的增长，而硬件端的表现有所分化。本季度 iPad 和 Mac 业务表现不错，两项业务均有 15% 的增长，出现回暖的迹象。而 iPhone 和可穿戴业务相对较弱，其中 iPhone 新机型创新不足以及面临较大的市场竞争，本季度市场份额也有所回落。公司股价从 12 月底开始已经出现持续下滑，其中反应了市场的部分担心：①补贴政策，直接利好安卓产品，一定程度对 iPhone 份额产生影响；②关税加码的落地，可能对公司制造端产生潜在影响。然而海豚君认为，这些担心已经在股价中有所反应。至于关税的影响，公司也可以将美国市场的需求转至印度生产，从而削弱相关影响。而对于近期市场情况及公司的本次财报，还是有些亮点： 1）除 iPhone 外的硬件端：iPad 和 Mac 业务展现出明显回暖的迹象，本季度都有 15% 的同比增长。此外，在补贴政策的推动下，iPad 和可穿戴产品是相对受益的产品，这都有助于公司硬件端的表现； 2）训练成本的降低：苹果公司此前并未对 AI 进行大规模投入，全年资本开支基本维持在 100 亿美元左右（本季度 29.4 亿美元），但公司一直把持着硬件端的优势。而如果训练成本的下降，将有助于加快下游应用端的铺开。由于公司坐拥庞大的硬件基数，将尤为受益； 3）AI 手机的潜在助力：当前公司的 iPhone 业务表现相对平淡，但如果公司大规模推出 AI 功能，有望激发 iPhone 的换机需求，进而带动 iPhone 业务增长回温，这将是公司未来的潜在利好。综合来看，苹果本次财报整体还不错，至于市场的顾虑已经被提前消化，公司也没交出 “更差” 的表现。对于下季度的预期，公司给出了营收实现 3-4% 的增长，毛利率维持在 46.5%-47.5% 的预期。稳健的预期，给市场带来了一颗 “定心丸”。这份 “可圈可点” 的财报，也进一步巩固了市场的信心。海豚君对苹果财报的具体分析，详见下文：一、整体业绩：收入&利润，达到市场预期 1.1 收入端：2025 财年第一季度（即 4Q24）苹果公司实现营收 1243 亿美元，同比增长 4%，符合市场一致预期（1242.3 亿美元）。公司本季度收入端的提升，主要受益于 Mac、iPad 及软件服务业务的增长带动。虽然大中华区收入有所下滑，但其他地区收入都有不同程度的增长表现。从硬件和软件两方面看： ①苹果公司本季度硬件业务的增速为 1.6%。本季度硬件端继续增长，虽然 iPhone 及可穿戴及其他业务略有下滑，但公司的 iPad 和 Mac 业务的增速都在 15% 左右，从而带动硬件端的正向增长； ②苹果公司本季度软件业务的增速为 13.9%，维持两位数增长。软件业务具有一定的抗风险性。即使在硬件收入相对低迷的时期，软件服务也一直维持增长的态势从各地区来看：本季度苹果在大中华区收入出现两位数的下滑，而在其他地区都有不同幅度的增长表现。而公司在大中华区的疲软表现，主要受公司 iPhone 等产品面临较大的市场竞争影响。此外，在年末部分地区的补贴，相对更有利于国产安卓品牌，也在一定程度上影响了 iPhone 的份额。具体来看，美洲地区是苹果的最大收入来源，本季度增长 4.4%；而大中华区的收入本季度下滑 11.1%。 1.2 毛利率：2025 财年第一季度（即 4Q24）苹果公司毛利率 46.9%，同比增加 1pct，略好于市场一致预期（46.5%）。公司毛利率的提升，主要是受软件业务毛利率增长的带动。海豚君拆分软硬件毛利率来看：苹果公司本季度软件毛利率进一步提升至 75% 的新高，是本季度公司毛利率提升的主要来源。而硬件端的毛利率维持在 39.3%，同比下滑 0.1pct。受新品的带动影响，公司的硬件毛利率在本季度有季节性提升的迹象，同比基本保持在相对高位。 1.3 经营利润：2025 财年第一季度（即 4Q24）苹果公司经营利润 428 亿美元，同比增长 6.1%。苹果公司本季度经营利润的增长，是受收入和毛利率提升的带动。本季度苹果公司的经营费用率 12.4%，同比增长 0.3pct。本季度公司的销售费用和研发费用都有所增加，但两项费用占比基本保持稳定。二、iPhone：出货量下滑，均价在提升 2025 财年第一季度（即 4Q24）iPhone 业务收入 691 亿美元，同比下滑 0.8%，略低于市场一致预期（711.3 亿美元）。公司 iPhone 业务本季度的增长，主要得益于 iPhone 均价的提升。而 iPhone 的出货量下滑，主要是面临国产安卓品牌的竞争。海豚君具体从量和价关系来看，来看本季度 iPhone 业务增长的主要来源： 1）iPhone 出货量：根据 IDC 的数据，2024 年第四季度全球智能手机市场同比增长 1.7%。苹果本季度出货量下滑 4.5% 左右，公司的出货量表现低于整体市场，市场份额同比有所下滑。其中公司本季度在中国市场出货量下滑将近 190 万台。 2）iPhone 出货均价：结合 iPhone 业务收入和出货量测算，本季度 iPhone 出货均价为 899 美元左右，同比增长 3.8%。在苹果新机发售的带动下，iPhone 均价出现季节性回升的现象。其中相对高价机型的出货占比较高。三、iPhone 以外其他硬件：Mac 和 iPad，是主要增长点 3.1Mac 业务 2025 财年第一季度（即 4Q24）Mac 业务收入 90 亿美元，同比增长 15.5%，好于市场预期（79.5 亿美元）。根据 IDC 的报告，本季度全球 PC 市场出货量同比增长 3.4%，而苹果公司本季度出货量同比增长 19.3%，公司表现明显好于整体市场。主要是随着 M4 芯片的推出，进一步带动了 Mac 的出货表现。结合公司及行业数据，海豚君推测本季度公司 Mac 的出货均价为 1322 美元，同比下滑 3.2%。公司 Mac 业务本季度的增长，主要来自于出货量的提升。 3.2 iPad 业务 2025 财年第一季度（即 4Q24）iPad 业务收入 81 亿美元，同比增长 15.2%，好于市场一致预期（73.5 亿美元），主要受益于新款 iPad mini 和 iPad Air 的推动。从行业层面看，平板电脑市场已经明显开始回暖。此前已经连续两个季度的同比增速达到 20% 以上，而三季度的全球出货量已经回到了 3960 万台。海豚君认为从公共卫生事件以来，平板电脑市场持续低迷，4 年后重现换机需求。此外，在国补等政策加持下，iPad 的部分产品也落在国补的相对优惠区间内，有望进一步推动 iPad 业务的回暖。 3.3 可穿戴等其他硬件 2025 财年第一季度（即 4Q24）可穿戴等其他硬件业务收入 117 亿美元，同比下滑 1.7%，略低于市场一致预期（119.4 亿美元）。可穿戴及其他业务人虽然持续出现下滑，但近三个季度的跌幅已经明显收窄。此外，手表等可穿戴产品将受益于国补政策的推动，可穿戴业务也有望企稳回升。四、软件服务：再创新高 2025 财年第一季度（即 4Q24）软件服务收入 263 亿美元，同比增长 13.9%，达到市场一致预期（260.9 亿美元）。软件业务是最稳健的部分，业务收入维持两位数增长。软件业务的增长，主要来自于用户的沉淀和单用户收入的提升。从 Sensor Tower 数据来看，苹果公司本季度的 App Store 收入同比增长 15%，其中下载量和 ASP 同比都有所增长。在软件服务中，最让人关注的是软件服务的毛利率水平。在本季中软件服务毛利率进一步提升至 75%，在高位维持，连续 4 个季度站稳在 74% 以上。凭借高毛利率，公司软件业务本季度以接近 21% 的收入占比，产生了公司 34% 的毛利润。海豚投研苹果历史文章回溯：财报季 2024 年 11 月 1 日电话会《苹果：Apple Intelligence 将在更多国家和语言中推广（FY24Q4 电话会纪要）》 2024 年 11 月 1 日财报点评《苹果：百亿大出血，还能扛得住？》 2024 年 8 月 2 日电话会《苹果：ChatGPT 将在年底前完成整合（FY24Q3 电话会纪要）》 2024 年 8 月 2 日财报点评《苹果：美股顶梁柱稳住了》 2024 年 5 月 3 日财报点评《苹果：iPhone 卖不动，祭出回购大杀器》 2024 年 2 月 2 日电话会《硬件毛利率稳步提升，进军 AI（苹果 FY24Q1 电话会）》 2024 年 2 月 2 日财报点评《“躺平” 的苹果，凭什么享受 30 倍 PE？》 2023 年 11 月 3 日电话会《苹果：毫无亮点的下季度（FY23Q4 电话会）》 2023 年 11 月 3 日财报点评《苹果：零成长的 “摇钱树”，值 30 倍 PE 吗？》 2023 年 8 月 4 日财报点评《苹果：勉强扛住，要靠印度来拯救？》 2023 年 8 月 4 日电话会《印度市场，再创历史纪录（苹果 FY23Q3 电话会）》 2023 年 5 月 5 日财报点评《苹果：逆风翻盘，才是真 “机皇”》 2023 年 5 月 5 日电话会《苹果的逆风翻盘，难道全靠印度等新兴市场？（苹果 FY2023Q2 电话会）》 2023 年 2 月 3 日财报点评《苹果：缠在身上的雷，终于出来了》 2023 年 2 月 6 日电话会《需求冲击有限，指引再续信心（苹果 FY2023Q1 电话会）》 2022 年 10 月 28 日电话会《苹果：旺季不旺，“卷王” 也难逃衰退（FY2022Q4 电话会）》 2022 年 10 月 28 日财报点评《苹果：唯一没卧倒的巨头，还能挺多久？》 2022 年 7 月 29 日电话会《仅有 iPhone 业务遮羞，管理层会怎么解释（苹果电话会）》 2022 年 7 月 29 日财报点评《微增的 iPhone，竟成了苹果最后一块 “遮羞布”》 2022 年 4 月 29 日电话会《多因素困扰，苹果给出疲软指引（电话会纪要）》 2022 年 4 月 28 日财报点评《疯狂赚钱的苹果，该为增长忧心了！｜财报季》 2022 年 1 月 28 日电话会《苹果：供应危机缓解，创新点燃真科技（电话会纪要）》 2022 年 1 月 28 日财报点评《苹果的硬实力，又甜又香 | 读财报》 2021 年 10 月 29 日电话会《业绩预期落空后，苹果管理层交流了什么？》 2021 年 10 月 29 日财报点评《预期扑空，苹果答卷尬了》 2021 年 7 月 28 日电话会《苹果五项全能大超预期后，管理层的解读（附完整 Q&A）》 2021 年 7 月 28 日财报点评《苹果：优秀的定义，五项全能大超预期》 2021 年 4 月 29 日电话会《苹果 2021Q2 业绩会纪要》 2021 年 4 月 29 日财报点评《优秀的公司总是不断超预期，新财季的苹果够硬气！》 2021 年 4 月 25 日财报前瞻《霸气侧露的一季报后，苹果新一季财报会持续爆发吗？》深度 2022 年 12 月 29 日《半导体雪崩？最惨烈下跌后才会有真弹性》 2022 年 11 月 11 日《业绩好也照样跌，苹果真的甜吗？》 2022 年 6 月 17 日《消费电子 “熟透”，苹果硬挺、小米苦熬》 2022 年 6 月 6 日《美股巨震，苹果、特斯拉、英伟达是被错杀了吗？》 2022 年 2 月 28 日《苹果：转嫁成本压力，就服你！》 2021 年 12 月 6 日《苹果：双轮驱动渐显乏力，“跛脚” 硬件急需大单品续力》直播 2022 年 9 月 8 日《苹果 2022 秋季发布会》 2022 年 4 月 29 日《苹果公司 (AAPL.US) 2022 年第二季度业绩电话会》 2022 年 1 月 28 日《苹果公司 (AAPL.US) 2022 年第一季度业绩电话会》 2021 年 10 月 29 日《苹果公司 (AAPL.US) 2021 年第四季度业绩电话会》 2021 年 10 月 19 日《苹果 10 月新品发布会》 2021 年 9 月 15 日《苹果 2021 秋季发布会》 2021 年 7 月 28 日《苹果公司 (AAPL.US) 2021 年第三季度业绩电话会》 2021 年 4 月 29 日《苹果公司 (AAPL.US) 2021 年第二季度业绩电话会》 2021 年 4 月 21 日《苹果春季新品发布会》本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露

海豚投研01-31 10:25

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