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人民币汇率涨势迅猛！中间价大幅上调654个基点美元见顶几成华尔街共识

更重要，美元开始对日元、欧元贬值，中美利差开始收窄，市场对中国的信心也开始回升。” 专家分析称，从全年看，人民币汇率将以双向波动为主，但稳定的经济增长将成为人民币最强劲的支撑。中国银行研究院高级研究员王有鑫表示，从目前情况看，年初人民币汇率走势基本奠定了全年大趋势，预计今年人民币汇率将继续波动回升。中国央行党委书记、银保监会主席郭树清接受采访时表示，去年底以来，人民币汇率大幅反弹，境外资本流入持续增长，充分反映了国际金融市场坚定看好我国经济发展，对物价等经济基本面充满信心。中长期看，人民币汇率会保持双向波动，但总体上将持续走强。兴业研究宏观团队认为，近日人民币对美元升值主要受春节前刚性结汇盘、北向跨境资金净流入、经济活动复苏预期等因素影响，人民币相对主要非美货币亦保持强势。该团队预计，春节前人民币汇率将继续保持强势。中国民生银行首席经济学家温彬认为，2023年中国经济基本面持续修复和温和通胀，整体上将有利于人民币汇率保持稳定。综合经济基本面与国际收支面考虑，预计2023年人民币汇率整体将呈现双向波动、温和回升、逐步趋近长期合理区间的走势。中金公司研报认为，经济活动的快速恢复给予了中国资产乃至人民币汇率更多溢价，支撑人民币汇率在一篮子货币中走势领先。美元见顶几成华尔街共识与此同时，“美元见顶”几乎已经成为华尔街共识，这也有助于人民币升值。因交易员押注，近期的经济数据将令美联储放慢加息步伐，美元指数周一重挫至七个月低点。追踪美元兑六种主要货币的ICE美元指数周一下跌0.66%，至103.20，延续上周跌势，并创下去年6月5日以来最低。 Moneyfarm首席投资官Richard Flax表示，美联储会认为上周的数据总体来说是正面的，即使劳动力市场依然强劲，但这显示加息已开始产生预期效果。 Oanda资深市场分析师Edward Moya表示：“有很多人关注联邦基金期货，看来2月可能会再加息一次，然后可能会在年底降息，我认为这是在为做空美元铺路。市场普遍认为，美元到年底将大幅走低。” 美国商品期货交易委员会(CFTC)发布的数据显示，上周看跌美元的合约升至30,457份，为2021年8月以来最高。澳新银行策略师John Bromhead表示：“支撑美元走强的支柱开始撤退，会议纪要显示，美联储正在接近终值利率，并将很快暂停加息。” 尽管各大机构预估美联储今年至少还会加息二至三次，每次加息25个基点，但比起去年全年400个基点的加息幅度，可以说美联储的紧缩政策已接近尾声。美国近期的一系列数据也导致美元走势疲软。美国去年12月ISM非制造业PMI为49.6，不及前值的56.5，为 2020年5 月以来首次跌至荣枯线以下(低于50)。市场预计，面对低工资增长，加上服务业萎缩，美联储在今年2月1日议息会议上可能只会加息25个基点。若果真如此，美元可能会持续下跌。本周二，美联储主席鲍威尔将赴斯德哥尔摩参加“以发展的观点看央行的独立性和授权”研讨会。分析师认为，如果鲍威尔释放出鸽派立场，美元可能遭遇更大打击。

天马行空2023-01-10

会员

人民币兑美元中间价上调654个基点至6.7611元，升值至2022年8月15日以来新高

持续处于易松难紧的状态。这将有助于中美利差回升、美元指数回落，进而支持人民币汇率进一步企稳回升。预计短期人民币汇率仍将处于上升行情中。　　人民币汇率大幅反弹，境外资本流入持续增长，反映出国际市场对我国经济复苏的信心增强。人民币在国内经济复苏、美联储政策转向的双重影响下，仍将保持强势。但需要关注中国出口在全球份额的变动情况。整体上看，今年股市、汇率双双上行的局面有可能将持续。

金融界2023-01-10

债市早报：银行间主要利率债收益率多数上行，转债市场指数涨幅收窄

　　1月9日，2/10年期美债收益率利差倒挂幅度收窄3bp至66bp；5/30年期美债收益率利差收窄2bp至0。　　1月9日，美国10年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率小幅上行1bp至2.22％。　　2. 欧债市场：　　1月9日，主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化。其中，德国10年期国债收益率上行1bp至2.22％；法国、英国10年期国债收益率分别上行1bp、5bp，意大利10年期国债收益率下行5bp，西班牙10年期国债收益率维持不变。　　数据来源：iFind，东方金诚　　中资美元债每日价格变动（截至1月9日收盘）　　数据来源：Bloomberg，东方金诚整理　　

金融界2023-01-10

【2023头部机构前景展望】第五期：摩根士丹利先锋领航集团（Vangurad）

越来越大，利润率下降使风险偏向于更高的利差。尽管信用敞口会增加波动性，但其高于美国国债的预期回报率以及与股票的低相关性证实了其被纳入投资组合的可行性。 4. 股市今年的熊市改善了我们对全球股市的展望，尽管我们的模型预测表明美国以外的地区存在更多机会。我们现在预计美国股票的回报率与非美国发达市场的回报率相似，并将新兴市场视为股票投资组合中重要的多元化因素。在美国市场，价值股相对于成长股的估值是合理的，尽管我们预计近期增长将放缓，但小型股仍具有吸引力。 5. 多元化资产从美元投资者的角度来看，我们的模型预计非美国发达市场(7.2%–9.2%)和新兴市场(7%–9%)的10年年化回报率高于美国市场 4.7%–6.7%)。在全球范围内，我们的股票回报预期比去年同期高出2.25个百分点。

埃尔文2023-01-10

2023年一季度大类资产配置报告：股票市场主要思路：股市坚定反转看多，大宗商品面临风险因素较多

显下行，信用债发行利率多数上行，信用债利差走阔。现阶段流动性缺口大，货币政策偏松，因而央行可能降准来补充流动性缺口。我们认为债市继续以震荡为主。经济短期继续走弱，但由于仍然有政策放松预期，因而难以驱动利率持续下行。资金面来看，由于春节临近取现需求增加，资金面波动加大。因而债市行情可能继续以震荡为主。　　大宗商品市场主要思路：2022年12月大宗商品价格指数下跌，整体呈回落态势，后期或将偏弱运行，未来大宗商品面临风险因素较多。往后看，考虑到海外经济衰退可能性增加，以及海外主要经济体货币政策维持偏紧，全球主要大宗商品价格不确定性和风险仍较大，建议审慎配置。　　风险提示：地缘政治风险超预期、全球通胀问题持续、宏观经济不及预期、疫情扩散造成供需失衡、海外市场大幅波动等。

金融界2023-01-10

中信证券：保险股正在经历困境反转，后续仍有上行空间

能险的销售，从而提升保单价值率或者降低利差损风险。　　2）供给修复：先质后量。　　从质的角度看，预计2023年队伍质量进一步提高。在足够时间的出清周期下，保险公司代理人队伍平均质量已有提高，体现为保单继续率和活动率回归正常区间，老人和绩优人力占比显著提高，深耕老客户成为主要业务来源。在需求总量上先行修复的情况下，预计2023年队伍质量会进一步提高，体现为人均产能提升，从依赖老客户开始逐步拓展新客户。　　从量的角度看，预计2024年存在扩张可能性。一旦存在拓展新客户的市场条件，新代理人就有了生存空间，对应的新人招募和留存率就会改善，队伍将从新步入扩张周期。由于中低收入人群需求修复还需要时间，对应的新代理人生存能力还需要时间才能改善，预计2024年存在这种可能性。　　▍风险因素：　　局部地区疫情反复、地产趋势下跌、利率趋势下行。　　▍投资建议：困境反转过程中，后续仍有上行空间。　　1）困境反转逻辑：先弹性，再低估，再基本面。目前保险股反弹已经部分反映了困境反转因素。从市场角度看，部分高弹性纯寿险股领先市场大幅上涨反映了弹性逻辑；之后中国平安等公司AH联动上涨反映了低估因素，同时资产负债表修复预期确立，目前正处于这个阶段，从PB角度看预计仍有较大的估值修复空间；预计2023年下半年在居民消费信心修复、疫情传播稳定之后，保险销售将进入稳定的正增长预期，基本面成为决定股价表现的重要因素。　　2）困境反转估值：先看PB，再看PEV。在困境反转阶段，主要考虑弹性+估值+资产价格修复逻辑，净资产是主要的估值参考基准。在目前阶段，销售数据虽然有所改善，但仍存在反复和分化，预期不稳定，市场担心第二波、第三波疫情高峰。我们认为，在不考虑新业务的情况下，存量业务和资产负债表普遍可以支持保险股10-15％ROE水平，合理估值区间为1-1.5倍PB。但站在未来三年看，销售数据可能先实现需求修复，再实现供给修复；需求端修复可能先量后价；供给端修复可能先质后量。行业有望步入健康发展周期，预计中长期增速快于M2和名义GDP，一旦量价齐升的局面出现，届时有望回归PEV估值体系。从ROEV水平看，主要上市的保险公司在10-15％区间，我们认为保险股估值应该至少值1倍PEV。　　3）上调行业评级至“强于大市”。未来一年看，保险行业困境反转逻辑仍然有空间；未来三年看，行业有可能走向健康发展，并可能实现估值切换，至少值1倍PEV；我们上调保险行业评级至“强于大市”。

金融界2023-01-10

2个月暴涨逾4500点！人民币狂飙不已突破6.76 更大涨势还在后头？

更重要，美元开始兑日元、欧元贬值，中美利差开始收窄，市场对中国的信心也开始回升。”她称。就后者(国际资金流入)而言，2022年北向资金只流入不到600亿元，远低于2021年的4000亿元，但今年有望加速。东方金诚首席宏观分析师王青在接受中国经济时报采访时称，2022年人民币兑美元贬值，主要推动因素有两个：一是美联储政策收紧步伐明显快于欧洲和日本央行，带动美元指数大幅冲高。比价效应下，人民币对美元出现贬值。二是2022年4月之后国内疫情对经济运行形成扰动，给汇市预期带来一定影响。 “保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，重点是要防范人民币短期内过度波动危及金融安全，而非将人民币汇率稳定在某个点位区间，或压缩全年汇率波幅。”王青说，2023年人民币汇率市场化之路还要继续走下去。这有助于发挥弹性汇率在宏观经济和国际收支平衡上的自动稳定器作用，长期来看有利于推动国内经济高质量发展，巩固金融安全基础，推动人民币国际化。植信投资研究院高级研究员常冉预计，人民币汇率2023年大概率在均衡水平双向波动，小幅升值。理由是内外部因素对人民币形成支撑。美元指数走势回落，对人民币汇率造成的贬值压力被削弱。疫情防控政策持续优化，房地产“三支箭”等政策有助于化解风险，金融和财政政策全面配合，国内经济基本面预期好转支撑人民币。2023年中美之间货币政策分化程度缩小，中美利差倒挂形势逐渐缓和，资本流出压力减弱，对人民币汇率形成支撑。随着人民币国际化进程加快，也将提升人民币需求。在她看来，预计在美元指数整体回落的2023年，人民币汇率整体波动幅度较难超过2022年。

财经风云2023-01-10

2022年资产配置复盘与2023年展望：穿越周期，整装再出发

，投资者便对较低的利率水平和极低的信用利差产生的潜在风险表示担忧，提前缩短久期，而不断增加的债券配置需求又在不断压低利率，使债市投资者战战兢兢、如履薄冰，稍微有点风吹草动便极易形成踩踏，这也为年底债市大跌埋下了伏笔。　　10年期利率走势　　2022年上半年，债市保持震荡态势。1月受社融超预期和稳增长政策影响，利率呈现一波趋势性上行表现；3月中旬，上海等地区疫情扰乱此次上行趋势的节奏；此后，4月和6月利率受到稳增长政策影响出现阶段上行，但均随着基本面走弱而回落。利率在政策预期和现实之间不断摇摆。　　8月，超预期降息点燃了债市做多热情，利率创下年内新低，10年期国债利率下降至2.58%。虽然后续在政策发力下信贷社融再度扩张，但前期市场逻辑并未被打破，市场继续在新的中枢保持震荡。　　11月，政策大幅转向导致债市预期在短期内出现快速调整，而此前贡献了大量买盘的理财也在此时成了一把双刃剑，利率的快速攀升引发理财等净值产品的大幅赎回，短期出现大量卖盘加速了市场调整，信用债出现单月最大幅度的下跌。可谓成也理财，败也理财。　　复盘2002年全年，大类资产中债券的配置价值较低，整体以谨慎为主。年初我们即降低了久期，提升了货币基金与短债基金的比例，同时在年底债市大幅调整中不断降低债券资产占比。虽然债市的调整晚于市场预期，但在全年保持较为一致策略的情况下，债券投资并未受到太大冲击，仍取得一定正收益。　　另类市场：独领风骚与潮起潮落　　2022年量化对冲策略表现具有可圈可点之处。参考朝阳永续私募精选指数，去年量化对冲策略的收益大约在6.3%左右。究其表现可以分为两个阶段：第一阶段(年初-7月),由于基差环境良好且股市仍存在结构性机会，量化对冲策略表现较好。第二阶段（8月-12月），基于监管要求清理结构化产品的政策指导，大量产品陆续减仓，叠加基差收敛影响，策略持续发生回撤。　　商品市场的表现在这一年更复杂一些。上半年，由于全球通胀严重，大宗商品价格持续上涨，以交易期货为主的CTA策略走出了强势表现，与股市剧跌形成了鲜明对比和有效对冲；下半年，由于基本面的走弱和预期的反转，商品相关策略表现急转直下。　　总结来说，另类市场尽管上半年在大类资产中独领风骚，下半年却迅速归于平静。我们的各类产品对另类资产保持了一定比例配置，收益超过了市场的平均水平。年中考虑到商品价格有见顶回落趋势，适当减少了CTA策略比例，而量化对冲策略下半年也有新一轮策略失效风险，因此，我们将重点转为寻找更加稳健的套利策略。综合全年表现，CTA策略实现了小幅正收益，量化对冲策略实现了5%以上的正收益。　　二、2023年各类资产展望　　权益市场：整装出发　　展望今年权益市场，趋势判断显然不应悲观。疫情管控政策转向、地产融资放松、美联储加息趋缓——导致2022年股市下跌的三大因素都迎来了转机，最差的时代已成过往。　　但是，今年的市场暂时没有出现支撑系统性转向的重大利好。经济恢复程度、地产销售速度、制造业可能受到的扰动等因素，短时间都难下定论。当前，股市估值仍处于低位，中期赔率较高，大概率维持行业和主题层面的快速轮动。　　在内外部因素都迎来转机的当下，我们将以“积极乐观”四个字来迎接新一年权益市场的曙光。节奏上，本轮A股盈利下行周期预计2023年Q1筑底完成，后续机会或更大。风格上，在中美周期错位的背景下，更加看好内需为主的大盘风格。　　债券市场：危中有机　　2023年经济复苏的预期一致性较强，债券市场的牛市信心很难建立，预计牛熊转换将遭遇长期性拐点。但是，债券估值再次回到相对具备价值的区间，配置价值大幅提升，后续建议动态调整组合内债券基金的配置，保留部分配置底仓获取当前较高的票息收益，交易仓位总体维持“边打边撤”的方针，中短期仍期望把握阶段性机会。　　另类市场：否极泰来　　相对价值策略方面，从当前时点来看，结构化产品清理完毕，基差再度回正，较为适合该类策略建仓。展望2023年，不确定的因素仍然很多，但利空出尽即是利好，未来一段时间的相对价值策略表现应该不差。　　CTA策略方面，2022年突发事件以及政策调整的密集程度之高，出乎市场的预期，对CTA策略造成了巨大压力。不过，管理人也在迎接挑战中持续积累经验，有助于提升今后策略的全面性。2023年可谓否极泰来，经济复苏过程中，受到供需关系变化以及宏观政策调整等因素的影响，通胀水平存在一定程度攀升的可能，进而为CTA类策略创造了一定的投资机会。

金融界2023-01-09

CPT Markets：美国12月非农整体强劲但美元未见涨势？欧元区11月零售销售改善提振欧元

行业和服务行业活动发展有所扩张。不过在利差数据方面，美国商务部公布11月耐用品订单月率如预期维持负成长至-2.1%，而工业订单月率则低于预期至-1.8%，显示出市场对对不易耗损的物品及工业订购数量明显萎缩下降。在服务业数据方面，美国供应商管理协会ISM公布12月非制造业PMI比预期下降至49.6，其中新订单及就业数据尤为下跌。从上行方向来看，上方压制(上方阻力) 106.80，107.20；从下行方向看，下方支撑106.40。欧元/美元 (EURUSD)：欧元兑美元上周五收盘大幅冲高后，维持涨势在1.0634附近，因欧洲央行加息预期可能不会降温，伴随零售销售数据强劲，使得欧元获得上行提振。日前显然市场更加期待欧元区有史以来最严重的消费价格飙升趋势已经见顶。上周五欧盟统计局公布的最新数据表示，12月通胀数据为9.2%，主要因能源成本增长放缓，这一数字反映了德国、法国、意大利和西班牙等国物价涨幅放缓。最新通胀数据低于经济学家普遍预期的9.5%。欧元区通胀回落，使得欧洲央行鹰派基调略有削弱施压欧元。欧洲地区的通胀可能已经见顶，提振了欧洲央行可能采取不那么鹰派的政策的希望，这反过来将支持更强劲的经济。不过尽管欧洲大陆最大经济体以及其他国家的通胀放缓将提振市场乐观情绪，但欧洲央行加息预期可能不会因此而降温。上周五财经事件数据方面，欧盟统计局Istat公布欧元区11月零售销售年月率比预期改善至-2.8%和上升至0.8%，而德国联邦统计局公布11月实际零售销售年月率如预期至-5.9%和上升至1.1%，反映出整体欧洲区国家零售商品需求有小幅增加。此外，欧盟统计局公布欧元区12月经济景气指数高于预期至95.8，其中服务业数据有所提振。在通胀数据方面，欧盟统计局Eurostat公布欧元区12月调和CPI年率比预期下跌至9.2%，剔除食品和燃料后的核心年月率则上升至6.9%和0.7%。从上行方向来看，上方压制(上方阻力) 1.0630，1.0670；从下行方向看，下方支撑1.0600。 CPT Markets风险提示及免责条款 : 以上文章内容仅供参考，不作为未来投资建议。CPT Markets 发布的文章主要根据国际财经数据报告及国际新闻为参考依据。

CPT_Markets2023-01-09

基金经理投资笔记|春节前投资策略：A股配置重视白马行情

增长减速，中下游成本压力缓解，上下游盈利差缩小，是表观业绩的亮点。但并不意味着新一轮盈利周期上行的开始，中下游的盈利改善来自成本驱动而非需求驱动。我们预判，盈利还有一段同步回落的过程，直到需求周期的绝对低点出现。　　目前，从库存周期位置看，本轮库存周期始于2019年，当前库存仍处于周期的相对高位，从PMI新订单指数看，处于进一步下滑态势，主动去库仍将延续。从盈利周期历史规律来推演，每轮盈利高点到低点的周期在7-12个季度，当前盈利周期下滑已有6个季度，按最短的盈利周期计算，本轮盈利至少于2022四季度才能见底企稳。2022年三季报全A非金融石化盈利增速进一步下滑至1.9%，但每一轮盈利下行周期，都会下行至0值以下，因此本轮下行周期或仍在进行。　　疫情与地产压制逐步解除，2023年盈利最大不确定性来自海外需求下降幅度。在国内需求逐步恢复，内外对冲之下，全年盈利料将前低后高，二季度同比数据回升，三季度开始实质性改善。盈利对市场贡献在个位数水平。　　节奏：权重价值搭台，景气成长唱戏　　2022年A股完成单边下跌过程，2023年估值和盈利均属小幅修复，市场维持震荡筑底，波动幅度或小于2022年，结构行情为主的判断。一季度面对外需压力进一步凸显，国内疫情政策调整后的短期不适，经济的正常化可能经历短时间的阵痛。货币难以进一步宽松，但是多种政策共同合力下，信用边际宽松还是值得期待，此场景下价值类因子依旧占优。二季度随着疫后常态化、政策效果逐渐显现，库存走低，盈利见底回升，经济或迎来复苏，该场景下盈利类、动量类因子开始占优，市场基本面动量效应会显著增强，景气成长开始演绎戴维斯双击进程。　　结构：红利与成长渐次配置　　结构上抓住两条线，一是盈利稳定资产估值修复，宏观经济复苏主线叠加央国企价值重估，红利资产占优。一是高端制造安全主线这一长期方向，逢低关注。　　1）红利长期配置价值将获重估　　红利指数是2022年最强的宽基指数，但整体估值依然处于持续受压中，当前已经触及历史最低估值水平。历史上看，红利指数估值与十年期国债收益率呈现较高正相关关系，背后逻辑是红利指数行业结构更受益于经济复苏。从主流宽基对比看，红利指数股息率最高（6.22%），估值最低（PE-TTM：4.91倍、PB：0.58倍），ROE水平中等（8.18%），历史盈利稳健。除2020年疫情冲击极端情景之外，2015年以来，从未出现盈利负增长，抗衰退属性突出。同时，红利指数历史股息稳定，即使在估值最高点的2017年底，仍维持了2.75%的股息率，2018年后股息率稳定上升，2022年三季度股息率重回6%以上，在经济复苏且缺稳健资产的背景下，红利资产的长期配置价值将逐步获得重估。　　2）新兴战略产业需要重视：发展与安全　　借鉴国外的经验，我们看到日本在1970-80年代，宏观经济增速下台阶，全球石油危机背景下，实现了从重化工业向高端制造的产业升级，成功打开了第二增长曲线。党的二十大确定了高质量发展战略，产业升级不仅是提高在国际的竞争力，在逆全球化的浪潮之下，更是国内经济发展的安全保障。这是我们在投资上需要提高重视的方向。　　二十大报告提出，未来五年主要目标任务是经济高质量发展取得新突破，科技自立自强能力显著提升；强调增强忧患意识，坚持底线思维。我们认为二十大对于统筹发展与安全的表述，对于今后三至五年的投资主线选择具有重要意义：　　一是保障和支持中国经济发展的底线方向——传统能源为代表的保供转型行业，需求端即使在全球经济下行周期中仍具有强韧性，而供给侧扩张具有明显的约束，高利润率高股东回报的商业模式会得以维持。二是在地产周期和人口红利退坡后，重新拉动中国经济增长的火车头行业——高端制造为代表的战略新兴产业，举国体制政策强推动下，国产替代拉动需求端，集中资源攻坚克难，推动供给侧突破，能实现逆周期高成长。　　在这两类资产中，前者具有强烈的高盈利稳定性和高红利属性，属于稳健回报类资产，而后者具有较高的估值空间和成长增速，属于高弹性类资产，这类资产在科创板中最为集中。　　1.3 港股资产　　对港股的判断，有以下结论：　　估值筑底，难以系统性抬升　　当前港股PE估值仍处于历史低位，位于2006年以来的25%分位数之下。按照相对美债的风险溢价水平来看，即使在如此低的PE估值下，港股当前并不算便宜，随着2022年四季度的反弹，当前的风险溢价已经跌破-1倍标准差。根据我们对美国通胀和利率水平维持高位的判断，港股2023年估值水平或仍难有明显提升，大概率进入底部震荡，逐步抬升。　　2023年估值与盈利均强于美股　　从估值角度看，恒指相对美股估值仍在-1倍标准差之下，相对估值优势明显，仍处于2015年以来的底部区域。当前影响当前风险偏好的核心因素是政策方向，股债两极分化的定价的核心逻辑都源于对经济的信心低迷，而这个平衡只能由政策打破，市场仍需等待更明确的反转信号。2022年港股盈利端持续遭遇下调压力，2023年盈利较2022年有较明显的提升。目前彭博一致预期恒指2023年盈利增速为13.8%，相较标普500指数6.8%的盈利增长，明显占优。　　结构上兼顾价值与成长　　我们认为2023年港股整体处于筑底过程，相对跑赢的行业主要在电信、能源、原材料等抗衰退或通胀型资产，消费、金融地产、科技医药可逢低关注。　　1.4 债券资产　　2023年经济修复是大概率事件，利率中枢整体上行，债市beta机会较少，注重结构机会。中短端利率债占优，信用债注重流动性，推荐关注1-3年中短久期、中高评级的信用债。转债整体配置性价比不高。投资中，有几点需要提醒投资者关注：　　2023年债券投资需要考量资产的安全性与流动性　　2023年利率中枢预期将有抬升，银行冗余资金投向实体，资产荒现象或有缓解，故而2023年对信用债投资需重点考量资产的安全性与流动性。当前高等级信用债配置价值较此前已有提升，对交易型账户更加推荐1-3年中短久期、AA+及以上评级的中高评级的信用债。2023年年初有大量摊余成本法定开型债券基金再配置，将为利率债市场带来结构性资金增量，其中中短端政金债占优。　　理财到期压力在2023年二季度或得到缓解　　2022年为理财净值化第一年，投资者教育工作仍处起步阶段，散户投资对经济数据、货币政策等因素并不敏感，预期风险承受能力较低的投资者仍将继续出清。从理财破净产品的到期时间来看，2023年一季度集中到期规模较高，信用债未来或仍面临理财赎回的影响。在理财产品到期量方面，据普益标准数据统计，2022年12月至2023年一季度理财产品到期规模依然较大，理财赎回的压力依然存在。截至2022年12月16日的数据显示，2023年二季度理财到期规模相较一季度明显降低，理财到期赎回压力在2023年二季度或得到缓解。　　城投债：不建议信用下沉，注意估值风险　　对机构投资者而言，城投债是信用债投资的重要部分，当前仍未有公募城投债出现违约。但2022年城投债信用利差在极致的杠杆票息行情下压缩至历史极低水平，在流动性风险冲击下中低评级城投债回调幅度较大、恢复速度较慢。在土地财政支撑力度下降、资产荒行情缓解的背景下，2023年需要对弱城投平台的信用风险和估值风险更加重视。　　2022年城投债信用利差分化较大，尾部城投平台信用利差在较好行情下依然位于历史高位，2023年资产荒行情缓解、理财规模或面临下降，配置力度下行背景下，城投债分化或进一步加大，市场会更加偏向风险较低的城投标的，故而在投资城投债时需要结合市场变化综合考虑机构抱团下的估值风险。　　转债市场超额收益较难维持　　对2022年年初以来可转债各个因子的累计收益观察可以发现，股票市值因子获得显著负收益，这说明转债市场长期存在小市值效益；转股溢价率因子在2022年4月底之后持续贡献负收益，说明转债市场存在显著的低溢价率效应，同时说明在震荡行情下，低转股溢价率的转债具备较好的抗风险能力。　　展望2023年的转债投资，从因子模型的角度出发，在当前转债市场整体估值水平较高且权益市场震荡的行情下，考虑到转债市场的下行风险，推荐低价转债标的作为抗风险品种。　　作为兼具权益和信用债性质的资产，投资者对转债的风险收益特征的定位通常是介于权益和信用债之间。不过，回顾2018年以来转债和正股的表现，我们会发现在权益市场整体呈上行趋势的5年里，中证转债对其正股加权指数也拥有相当高的超额收益。研究2018年以来转债对于其正股的超额收益发现，2018年和2022年的超额收益是由于权益市场下行时转债的债底保护提供的，而其余震荡或市场上行区间的超额收益贡献来自于转债估值中枢抬升。　　2023年，正股表现方面，转债的超额收益不会像2018年和2022年一样轻松被动获取。而转债市场的增量资金短期难以寻觅，同时考虑到当前中高水平的整体估值，2023年的转债不具备相对正股具有超额收益的条件，转债超额收益难以维持。　　二、春节前投资策略　　2.1 开年市场走势　　从宏观来看，开年第一周，百度、微信指数均显示本轮新冠感染冲击已过高峰，出现数据底部回升，汽车行业回暖，线下娱乐消费水平稳步提升。由于临近春节假期，生产基建端相对偏弱，普钢开工仍然下行，基建行业生产静待复苏，但新的地产政策对节后基建生产的修复预期进一步加强，市场明显回暖。　　权益表现　　主要宽基指数沪深300上涨2.8%，上证指数涨2.2%，深证综指涨3.3%。风格指数上成长反弹最强，周度上涨3.7%，前期上涨较多的消费、稳定相对较弱。一方面成长持续下跌，估值和情绪均处在相对底部，超跌反弹动力较强。另一方面，长期安全、中期均衡、短期稳增长的链条轮番上涨后，短期疫后消费以及政策推动的地产基本面修复程度与较强的修复预期匹配，轮动的链条将可能会切换。　　债券表现　　债市周内窄幅震荡，最新PMI低于预期，周二、周三债市情绪较好，十年国债到期收益率下行2.5BP至2.8103%，而后房地产政策加码提升市场风险偏好，周四、周五债市小幅走弱。　　2.2 节前资产配置　　债券配置　　春节前资金面预计边际收敛，但总体仍保持宽松，“弱现实”下，预计利率仍保持窄幅震荡，但同时需警惕债市拐点早于基本面拐点到来；信用债方面，遵义道桥贷款展期，建议规避弱资质城投债，推荐中短久期、中高评级信用债；转债方面，上周估值小幅回升，当前点位性价比适中，建议关注。　　A股配置：重视白马行情　　2023年全球经济的亮点看中国，经济复苏过程中，龙头最先受益，这已经在2016-17、2020年获得验证，而即使全球经济下行压力仍在，白马公司抗风险能力和盈利稳定的稀缺性也会更强，提醒投资者关注核心资产，但这个阶段盈利驱动仍占主导。　　震荡期建议均衡应对，不应过度纠结或追逐短期未经证实的消息面带来的行情冲击，值得重视的是长期逻辑，基本面的修复节奏和幅度。后续更看好成长的修复，逐步布局超跌以及长期安全主线的行业。　　港股配置：短期不宜追高　　港股3个月上涨近50%，交易热度已经超过了2021年2-3月高峰，短期不宜追高。　　【了解作者】　　魏凤春，创金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期波动的框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

金融界2023-01-09

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