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海外GMV同比环比双增长霸王茶姬二季度海外成绩亮眼

行业。就职霸王茶姬之前，他曾在荷兰兄弟咖啡(NYSE: BROS)担任高级开发副总裁。在此之前，他曾担任连锁餐饮公司Popeye's Louisiana Kitchen(NYSE: QSR)的开发副总裁及AH 咨询公司的所有者兼经营者。图说：霸王茶姬在地化产品创新与营销，在海外市场取得显著成效坚持"价值优先" 用户数突破2亿大关今年4月，各互联网平台开启"外卖大战"，霸王茶姬并没有积极参与，但GMV和净收入仍保持了稳定增长。财报显示，公司二季度总GMV达81.031亿元，同比增长15.5%；净收入33.319亿，同比增长10.2%。一二季度合并，上半年累计经调整净利润为13.1亿元，同比增长6.8%。这些数字充分展现了公司在挑战中保持韧性的能力。产品创新和用户运营驱动业绩增长。二季度，霸王茶姬的经典品类"原叶鲜奶茶"持续上新，新品"一骑红尘"和回归的"夏梦玫珑"均取得了良好的市场反响。低因系列产品持续上新，继一季度的低因·伯牙绝弦上线之后，低因·花田乌龙于二季度上线。4月至今，浙江、江苏、贵州、四川、西藏、广东等区域市场分别推出不同的区域限定产品，广受当地消费者喜爱。另一方面，霸王茶姬会员生态体系持续健康发展，成为公司业绩的坚实后盾。财报显示，截至二季度末，霸王茶姬注册会员规模突破2亿，达到2.069亿人，环比净增1455万人，同比增长42.7%。公司持续与消费者"交朋友"，展现出专业的用户运营能力。今年5月21日第六个"国际茶日"，霸王茶姬宣布全新茶友权益体系CHAGEE TOWN开启内测，权益体系内"倾听消费者"项目也同时启动，霸王茶姬已经在全国多地举行线下交流会。霸王茶姬始终坚持"价值优先"战略，持续为消费者提供高质量产品和服务。二季度，在各互联网平台发起的"外卖大战"中，公司不以价格换市场，而是向内求索，通过技术创新和精细化运营来提升效率、降低成本。这除了带来新用户，也有效稳定了老用户：二季度，73.9%的小程序订单来自下单两次及以上的注册客户，坚持价值优先获得"老茶友"认可。以上种种要素为霸王茶姬带来了持续良好的净利润率，成本方面也有所改善。财报显示，公司二季度经调整后净利润为6.298亿元，对应的净利润率为18.9%。同时，本季度原料、仓储和物流成本同比下降了1.5%。图说：二季度至今，霸王茶姬在多地推出区域限定产品，广受欢迎

格隆汇昨天19:20

光明乳业2025半年报：核心指标稳中向好，全链创新构筑行业韧性壁垒

力。2月开工季，光明乳业与Manner咖啡深度联动，在全国1200多家门店推出“光明致优娟姗拿铁”，精准触达职场人群，掀起“开工第一杯咖啡”新风潮，成为社交媒体热议话题。5月“循光成长、鲜启未来”领鲜升级发布会上，光明乳业官宣知名演员吴磊出任光明优倍品牌代言人，其阳光健康形象与品牌“鲜活、高品质”的品牌基因高度契合，相关广告与互动活动迅速吸引大量粉丝与消费者关注，推动品牌知名度与美誉度显著提升。 6月第二十七届上海国际电影节期间，光明优倍以官方合作伙伴、指定乳制品身份深度参与影视盛事，不仅在金爵盛典红毯现场打造“更多活性营养守护”主题专区，还联合上海大光明影院打造“电影之城”主题空间，推出电影节联名定制包装，实现“营养+艺术”跨界融合，进一步拓宽品牌文化消费场景。从种源技术突破打破国际垄断，到数智化转型引领供应链升级，再到产品与品牌双向创新激活市场动能，光明乳业以战略定力夯实品质根基，以创新活力拥抱市场变化。展望未来，光明乳业将继续以“品质为基、创新为魂”，进一步提升核心竞争力，为中国乳业的高质量发展持续注入“光明”力量。

金融界昨天18:10

理想汽车2025Q2业绩电话会议分析师问答

可支持500公里的续航里程，就像买一杯咖啡的时间一样，速度非常非常快。至于体验，我们的充电网络提供了车辆和充电桩之间高度集成的体验，并且具备非常智能的充电规划、充电预约和插电式充电功能。结合轻巧的充电桩设计，单手即可轻松操作，尤其方便女性用户使用。与其他电动汽车品牌相比，理想汽车车主可享受专属的优惠充电费率，每次充电都能节省不少电费。此外，车主还可以使用积分来抵消充电费用。这些不仅仅是纸面上的数字。它们转化为我们用户每天都能体验到的真实充电体验，并给予积极的反馈。我们的2C和4C充电桩已经向其他品牌的车主开放。但这些车主无法获得与我们用户同等的体验，因为最佳体验需要车辆和充电桩的无缝集成。谢谢。李想事实上，2025年初确实是辅助驾驶面临的最大挑战，技术和经验的进步正在放缓，与此同时，监管压力也在增加。然而，我认为这是[技术难题]之前最黑暗的时期。VLA 代表着通往 L3、L4 甚至 L5 自动驾驶的清晰路径。由于它的操作方式与人类非常相似，我们只能期待它在未来的表现能比人类驾驶员好 10 倍甚至 100 倍。 VLA 是人工智能第三阶段的真正智能体，我们通过两种方式构建这些能力。首先，它需要通过学习人类数据来积累人类经验，并通过大规模运行 SFT 和 RLHF 来构建基础模型，从而达到与人类驾驶员相当的性能。这就像学徒向师傅学习。但更重要的是，它会在使用 RLAIF 训练代理的全局模型生成的环境中进行强化训练。例如，我们经常看到中国以及海外的 L4 车辆跟踪诸如施工区域之类的区域。而这类数据在现实世界中非常有限，无法用于训练。然而，通过世界模型，我们可以生成无数种陷入这些陷阱的汽车变体，并使代理能够通过强化练习快速学习并毫不费力地解决这些问题。世界模型提供的数据比现实世界数据更复杂、更全面、质量更高，也更具挑战性。这种方法有效地解决了现实世界数据中的关键问题，例如代表性不足、分布不均衡以及不可避免的污染数据对智能体的影响。我们相信，通过持续的迭代训练和开发，VLA 将在未来两年左右达到至少十倍于人类驾驶员的驾驶安全水平。这背后的挑战在于，如何让智能体拥有更强大的品牌和更强大的“心脏”。我们所说的“大脑”指的是模型规模。端到端模型拥有 3 亿个参数，而我们的 VLA 模型拥有 40 亿个参数，这仍然远不及人类的能力，而扩大这个规模将显著提升其泛化能力。扩展模型还需要设备端显著提升的计算能力，因为设备端需要访问“心脏”，为大脑提供构建更大模型所需的资源。与此同时，在世界模型和 RLAIF 领域，我们可能需要至少比以往高出 10 倍的推理计算能力，才能生成 RLAIF 训练所需的环境和数据。我们预计，随着强化训练的增强、规模和计算能力的提升，我们的进展速度将远远超过以往任何方法。我相信未来35年，代理在数字世界中最大的应用将是编程和编码。而在现实世界中，最大的应用将是自动驾驶。我相信到2027年将实现4级自动驾驶。 (这份记录可能不是100％的准确率，并且可能包含拼写错误和其他不准确的。提供此记录，没有任何形式的明示或暗示的保证。表达的记录任何意见并不反映老虎的意见)

老虎证券昨天13:31

安能物流（9956.HK）：首度分红派息率高达50%，小票零担占比跃升驱动盈利韧性

盖美食市集、货车市集、大学生创业市集、咖啡与啤酒节、诗歌节及多元化音乐演出，吸引大量年轻群体参与，营造出“日咖夜酒”的潮流消费场景。同时，安能还借此拓展物流的社会价值：通过“货车市集”与“爱心助农直播”直连产地和消费者，助力农产品增收；联合“宝贝回家”发起公益寻亲计划，把30万辆货车和亿级包裹转化为“团圆线索”；并推出“10亿筑梦基金”，以无息贷款扶持物流创业者。除此之外，安能还打造了沉浸式“超级安能・橘子洲旗舰店”，用AI数字人、智能机器人等展示未来物流图景，让公众直观感受“智慧物流”。可以说，这一盛会不仅彰显了安能在行业中的创新与温度，更通过文化、公益与科技的结合，重塑了物流的公众认知与社会价值。综合来看，在行业竞争仍激烈的背景下，安能物流通过价格灵活、网络密度和科技降本，守住了利润与份额的平衡。安能物流2025年中期业绩展现出三个特征：成长量增质优、盈利稳中向上、长期战略升维。三、估值重估：首次分红打开股东回报元年——“价值陷阱”还是“现金牛”？ 2025年上半年业绩发布会上，安能物流宣布了历史上首次现金分红，派息率达到50%。这不仅是公司财务健康和现金流充沛的直接体现，更在资本市场释放出一个强烈信号：安能物流从单一的成长型公司，正在切换至“价值+成长”双轮驱动的新阶段。首次分红的信号意义尤为重要。董事会在业绩会上明确表示，希望分红安排不是一次性的“临时动作”，而是“稳中有升”的长期规划，未来将对标同行并保持领先的股东回报水平。这意味着安能物流已进入一个可持续分红的新周期，既兑现了现金回报，也增强了资本市场对其盈利确定性的信心。对于投资者而言，这一动作将安能物流从一个“只讲规模扩张”的成长故事，转变为“兼顾现金回报”的稳健标的，其估值体系势必迎来重估。与此同时，行业层面的积极变化也为重估提供了强劲支撑。安能物流所处的全网快运赛道，正迎来供需结构优化的三重“甜蜜点”，行业整体β（系统性机会）改善趋势明显。有行业分析师指出，全网快运赛道虽需求疲弱，但细分市场仍有成长——区域零担及专线规模萎缩，渠道扁平化和线上化趋势加速，货量流向全网型零担公司（如安能物流、中通快运），使得过去两年货量保持两位数以上增长。这是“存量经济时代少有的成长性赛道”。与此同时，国家邮政局“反内卷”倡议落地，这意味着快运行业有望走出“价格换份额”的恶性竞争格局，整体盈利稳定性有望超预期。安能物流管理层明确表示，公司未来将坚持有效规模增长，既要守住利润空间，也要提升服务品质。需求端升级、供给端出清、政策端托底，三者共振，使全网快运赛道兼具成长与防御属性，beta向上空间打开。对于安能物流而言，行业集中度提升（β）叠加安能物流产品差异化（尤其是小票零担领域）、网络密度壁垒、分红预期（α），有望形成“β+α共振，推动盈利中枢持续上移。当前，安能物流具备“赔率与胜率兼具”的特征。绝对估值方面，当前的PE（TTM）仅为11倍，明显低于自身历史均值，仅为上市以来PE的30%分位点。相对估值方面，与国内快递龙头相比（顺丰控股PE 25x，圆通快递PE 15x），公司在盈利能力和市场份额上虽存在差距，但估值折价幅度过大；与海外成熟的零担龙头（Old Dominion Freight Line PE 30x）对比，安能物流同样具备估值安全边际。更值得关注的是股息率。首次分红后，安能物流的股息率已接近高速公路、港口等传统高股息板块，这类板块的共同特征是现金流稳定、防御属性强，而安能物流在此基础上还叠加了成长性与扩张弹性。换句话说，公司估值具备“向下有底、向上有弹”的特征。对于追求稳健收益的机构资金而言，这一组合兼具确定性与进攻性。结语在存量经济时代，稀缺的从来不是单纯的增长，而是成长性、确定性与现金流的叠加。安能物流正在用数字和现金告诉市场，自己并非“规模幻觉”下的价值陷阱，而是一台正在兑现利润与现金流的“现金牛”。当小票零担的结构优势持续放大，当网络与科技构筑的成本壁垒逐步兑现，再叠加分红信号带来的股东回报逻辑，安能物流的估值体系正在迎来重塑。对于投资者而言，安能物流不仅是一家成长中的快运公司，更是一个在行业格局重构中，率先完成从“规模逻辑”向“价值逻辑”切换的样本。它的长期答卷，将不仅写在财务报表上，也将体现在资本市场对其重新定价的过程中。换句话说，安能物流的故事已经不再只是“跑得快”，而是“跑得稳、跑得远”。

格隆汇昨天09:10

蜜雪集团上半年净利润同比增长44%，一年内净增近万家门店

布局首次延伸至中亚市场。8月，旗下现磨咖啡品牌幸运咖海外首店亮相马来西亚，正式启动全球化进程，为公司的国际业务扩展注入新动力。五大基地与29个仓库高效协同，供应链壁垒持续加固供应链体系一直是蜜雪集团的核心竞争力之一。在采购端，公司已建立起覆盖全球六大洲、38个国家的采购网络，并在今年5月与巴西达成价值40亿元的采购意向协议，为咖啡豆等原材料的供应提供了有力支撑。在生产端，蜜雪集团在国内布局五大生产基地，配备70余条智能生产线，实现核心饮品食材100%自产，有效保障了产品品质。今年以来，蜜雪集团继续加强物流网络建设。截至报告期末，公司在国内已建成29个仓储中心，较去年三季度新增两座。公司的配送网络覆盖全国33个省级行政区（含港澳），超300个地级市，并在4个海外国家建立本地化仓储配送系统，全面保障全球门店的高效运营与稳定供应。 IP多维破圈+设备智能升级，驱动品牌影响力与经营质效双提升在完善供应链建设的同时，蜜雪集团通过品牌IP建设与运营效率优化，持续提升品牌影响力与经营质量。在品牌IP打造上，公司聚焦线上线下联动传播，构建起立体化的品牌传播矩阵。今年年初，位于郑州的蜜雪冰城总部旗舰店正式开业，该店集品牌展示、消费体验与文化传播于一体，“五一”期间客流量突破24万人次，成为区域消费新地标。线上，“雪王”IP通过多元内容创新持续引爆社交媒体。截至6月末，“#蜜雪冰城”话题在抖音平台的累计播放量已超过542亿次。此外，《雪王驾到》动画片推出英语、法语、葡萄牙语等多语言版本，进一步加速品牌的全球化传播与文化输出。在运营效率层面，蜜雪集团自2024年10月起逐步推进智能出液机的测试与应用。截至今年上半年，全国已有超过5600家蜜雪冰城门店安装该设备，不仅显著提升了制餐效率、减少了人工误差，更从流程上进一步保障了食品安全。蜜雪集团在财报中表示，未来将继续围绕“打造全球化的百年品牌”这一目标，在国内市场持续扩大“蜜雪冰城”及“幸运咖”的门店网络，凭借高质平价的产品定位和强大的供应链不断深化市场渗透。针对海外市场，在继续扩大东南亚地区加盟门店网络的同时，适时开拓其他市场。此外，公司将升级端到端供应链体系、推动运营数字化与智能化、深化“雪王”IP生态建设，支持全球业务的持续扩张。

金融界08-28 09:30

蜜雪集团：下沉市场狂飙，幸运咖逆袭，高估值能撑住？

、奶价格下行，但蜜雪的主要原材料柠檬、咖啡豆涨价导致整体原材料成本有所提升，但公司通过不断提升自产比例，加大采购规模等方式持续加大规模效应，最终毛利率整体小幅下滑 0.3pct 达到 31.6%。 5、费用率有所提升。管理费用上，一方面 2025 年大量加盟商合同到期，公司为了加强续约率针对内部培训系统进行了升级，另一方面，伴随海外新业务的扩张，公司新增了直营团队和国际化的人才储备，导致管理费用率提升了 0.3pct 达到 2.9%，销售费用率基本持平，最终公司核心经营利润率同比下滑 0.5pct 达到 22.3%。 6、财务信息概览：海豚君整体观点：整体来说，上半年在外卖补贴 + 门店高速扩张的情况下，“雪王” 的业绩还是不错的。借着这次财报的机会，我们也聊一下近期市场最关心的平台补贴对蜜雪和整个现制茶饮行业的影响：对于蜜雪的加盟商来说，大战前期（4-7 月）由于电商平台为了争夺市场份额，承担了大部分补贴，最直接的结果就是提升了门店的盈利能力，缩短了加盟商的回本周期。尽管 7 月后，随着大战放缓，部分电商逐步要求加盟商分摊补贴成本（加盟商承担比例在 40%-60% 之间），导致门店的盈利能力有所下滑，但结合调研信息，单量激增带来的规模效应使得门店的盈利能力依然高于平时。而对于蜜雪来说，由于业绩和门店的 GMV 强绑定，再加上不需要承担补贴成本，因此相较于加盟商而言显然更加受益。另外，如果 2026 年补贴消失，考虑到蜜雪在茶饮品牌中外卖占比相对较低，因此受到的冲击相较于古茗这种中端价格带的茶饮也会更小。而对于整个现制茶饮行业而言，这轮外卖补贴表面上完成了对更多潜在消费者的培育，但实际上海豚君认为加速了当前行业的存量竞争阶段，市场份额进一步向头部集中。一方面是由于电商平台会优先选择供应链能力较强的头部的连锁品牌进行合作，而中小品牌如果没能参与到补贴，就会导致单量断崖式，提升闭店的风险。事实上，结合调研信息，以淘宝闪购为例，头部品牌往往能够获得电商平台的定向免单券，而中小品牌仅能参与通用活动，补贴力度明显不及头部品牌。另一方面，短期激增的外卖单量也会对供应链环节薄弱的中小品牌的履约能力造成严峻挑战。除了外卖大战对蜜雪带来的积极影响外，另一个超海豚君预期的点在于蜜雪的咖啡子品牌——幸运咖经过了团队的调整、运营方式的梳理，似乎重新回到了快车道。截至 7 月，幸运咖门店总数从 2024 年底的 4600 家增至 7000 家以上，扩张速度创历史新高，并宣布要开始进军一二线市场，目标年底突破 1 万家。另外，从同店营收上看，上半年幸运咖的增速也在 20% 以上，远高于行业整体水平。问题是幸运咖如何做到的？持续性如何？海豚君在《蜜雪冰城：幸运咖 “不幸”，蜜雪下一步豪赌 “田间地头”？》分析过此前幸运咖做不起来的两大问题在于： 1、幸运咖产品力低下，再加上产品迭代速度慢，很难吸引到价格敏感度相对较低的高线城市消费者。 2、咖啡豆部分依赖外部供应商，而非统一的蜜雪供应链，导致成本优势不强，加盟商回本周期慢，缺乏开店动力。而幸运咖在上半年能够卷土重来的核心原因就在于针对性优化了上述两大痛点：首先，针对第一点，幸运咖重新组建了 400 人的市场团队直接对接研发部门，并和蜜雪主品牌共用研发团队，实现需求到产品的快速转化。另外，产品思路上，也从此前的奶咖全面转型果咖（复用蜜雪主品牌的冷冻果肉果浆），重塑消费者的品牌认知，5 月直接重磅推出 14 款果咖，单月销量占比超 15%。此外，另一个重大转变在于从 2025 年起幸运咖全面接入蜜雪集团旗下的 “大咖国际” 供应链体系，和蜜雪主品牌的供应链 100% 整合。幸运咖的咖啡豆、水果、奶制品全面由集团统一采购，大幅降低了采购成本，结合调研信息，目前幸运咖咖啡豆的采购成本低于 70 元/公斤，低于行业 20%-30%。通过上述两个维度的转变可以看到幸运咖产品力提升的同时通过降低加盟商的采购成本也增强了门店的盈利能力，这也是幸运咖品牌势能大幅提升的核心原因。估值上，考虑到幸运咖的发展超出海豚君的预期，海豚君上修模型后对应未来 5 年蜜雪的年复合增速大致为 20%，和当前 27x 的估值相比仍然偏高，因此对于看好蜜雪长期竞争的投资者来说，可以等到回落至 22-23x，对应 1400 亿-1500 亿港币再考虑入手。以下为财报详细解读：一、营收整体符合预期 25H1 蜜雪冰城实现总营收 148.7 亿元，同比增长 39.3%，和古茗去年同期受到 3.15 影响的低基数效应不同，去年同期蜜雪的同店销售并没有受到太多影响，因此增长质量相较于古茗来说要更高，核心的驱动在于公司上半年持续地快速拓店叠加外卖补贴带动同店销售的增长。二、开店速度并没有放缓海豚君在蜜雪冰城：幸运咖 “不幸”，蜜雪下一步豪赌 “田间地头”？说过由于高线城市的高速扩张红利期已经接近尾声，未来的主战场在下沉市场，因此假设从 2025 年开始蜜雪的开店节奏会有所放缓。而事实上，公司上半年整体的开店节奏不仅没有放缓，反而在加速扩张。相较于 2024 年底，国内净新增 6697 家门店，门店总数达到 48281 家，半年的扩张速度基本已经达到了过去全年的新增门店水平。就算剔除上文分析的幸运咖加速拓张外，海豚据测算蜜雪主品牌的扩张速度也在提速。拆分新增门店的地区来看，重点集中在三线及以下的下沉市场，再结合电话会中管理层透露的信息，除了正常的点位外，国内还有类似于旅游景区、高速服务区、产业园区等众多特殊地段可以渗透，说明下沉市场的空间远比想象中要更大。另外，结合古茗未来也并不会放缓开店节奏，而整体茶饮的门店数量陷入停滞，更加验证了海豚君此前说的茶饮行业的集中度正在加速提升。海外方面，截至 25H1 蜜雪一共 4733 家门店，较 2024 年底减少 162 家，主要是由于东南亚的重点地区印尼和越南仍处于业务转型期，以优化现有存量门店为主，此外，蜜雪在上半年持续拓展国际市场，进驻到哈萨克斯坦等中东地区。三、杯量是同店营收增长的核心驱动虽然公司没有披露和具体门店运营的相关数据，但结合调研信息，上半年蜜雪同店增长接近 9%。拆分来看，受益于外卖补贴的红利叠加春季新品（香芋冰淇淋，龙井茶饮）的上市，杯量较同期预计同比提升 6%-7%，而价格上上，伴随去年年底茶饮行业整体价格战趋缓，蜜雪在年初小幅提价，杯单价预计同比提升 1%-2%。四、毛利率小幅下滑上半年，从成本的角度来看，虽然糖、奶价格下行，但蜜雪的主要原材料柠檬、咖啡豆涨价导致整体原材料成本有所提升，但公司通过不断提升自产比例，加大采购规模等方式持续加大规模效应，最终毛利率整体小幅下滑 0.3pct 达到 31.6%。结合电话会信息，中长期看，30% 左右的毛利率是可持续的健康水平。五、费用率有所提升销售费用上，由于公司针对雪王 IP 加大了 “雪王迅游”，“百变雪王全球展” 等线下活动，与消费者加强互动，销售费用率整体持平。而管理费用上，一方面 2025 年大量加盟商合同到期，公司为了加强续约率针对内部培训系统进行了升级，另一方面，伴随海外新业务的扩张，公司新增了直营团队和国际化的人才储备，导致管理费用率提升了 0.3pct 达到 2.9%，最终核心经营利润率同比下滑 0.5pct 达到 22.3%。海豚投研「蜜雪冰城」历史文章：深度 2025 年 6 月 11 日《蜜雪冰城：“翻倍” 的蜜雪：海外还没 “甜”，投资很难 “蜜” 》 2025 年 6 月 10 日《蜜雪冰城：幸运咖 “不幸”，蜜雪下一步豪赌 “田间地头”？》 2025 年 3 月 13 日《“现饮界拼多多” 蜜雪冰城：“雪王” 封王底气何在？》本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露

海豚投研08-28 01:30

古茗：左手外卖，右手咖啡，“茶饮界 Costco” 又笑了？

益于公司加密开店、外卖补贴以及新上线的咖啡业务带动同店销售改善，古茗实现总营收 56.6 亿元，同比增长 41.2%。但由于去年同期 3.15 事件影响，整体二季度同店处于双位数下滑的状态，基数本来就比较低，因此剔除这部分影响，单纯从古茗自身的增长来看要打一定折扣。 2、开店速度加快。从开店的角度，25H1 净新增 1265 家门店达到 11179 家，成为继蜜雪冰城后的第二个突破万店的茶饮品牌。从开店节奏上看，受益于古茗针对新老加盟商推出的一系列优惠政策（减免加盟费、培训费，设备分期支付等），相较于去年上半年开店明显加快，从目前的进度看，全年新增 2000 家以上门店的目标大概率会超额完成。另外，从结构上看，新增门店更多是以下沉和市场为主，公告显示公司乡镇区域的门店比例从去年同期 39% 提升 4pct 达到 43%。 3、“卖铲子” 业务占比下滑。从收入结构来看，上半年公司销售商品及设备营收 36 亿元，同比增长 20%，占门店总 GMV（141 亿元）比例下滑 3pct 达到 25.6%，海豚君推测核心在于古茗通过供应链的规模优势和向上游大批量采购压低了出售给加盟商的原材料价格。 4、单店杯量创新高。从加盟门店运营的角度，上半年古茗的单店平均 GMV 达到 137 万元，同比增长 20.6%，拆分来看，其中单店日均杯量达到 439 杯，同比增加 17.4%，为核心驱动，除了外卖补贴带来的增量外，上半年咖啡业务大规模接入古茗门店也带动了杯量的提升，单价方面，虽然公司没披露具体数据，但结合调研信息，海豚君预计伴随高价果茶（果蔬汁）占比提升，杯单价小幅提升 1%-2% 左右。 5、毛利率保持平稳。虽然公司通过供应链优势压低了原材料的采购价格以及单位加工成本，但为了吸引更多加盟商，古茗将这部分利润通过更低的原料价格让利给了加盟商，因此毛利率整体保持平稳。 6、经营杠杆带动盈利能力释放。销售费用上，上半年古茗上市明显加大了广告宣传费用的投放，并加大了 IP 联名的相关费用，导致销售费用率整体保持不变。而管理费用率伴随公司运营效率的提升，下滑了 0.4pct 达到 3.3%，最终经营利润率达到 23.7%，创新高。 7、财务信息概览：海豚君整体观点：单就上半年的业绩来说，古茗的表现还是不错的，无论是拓店的进度还是单店营收，都要高于行业的整体水平。但海豚君认为市场最担忧的点在于古茗上半年业绩的强劲增长很大程度上取决于外卖补贴，而 2026 年在补贴消退的情况下，面临今年的高基数，压力会比较大。结合调研信息来看，古茗的同店增速从 4 月开始强劲增长，超过 20%，而这个节点也正好是外卖补贴的开端，古茗作为茶饮的头部品牌，无论是平台给予的补贴还是曝光度相较于行业平均水平都要更高，再加上古茗作为 10-20 元的中端价格带玩家，外卖券补贴后对于消费者体感而言相较于 10 元以下大众价格带的品牌也要更高，在这个背景下 5 月古茗的外卖占比直接从 40% 直接拉高到 55% 以上，因此，从这个角度来说，市场的担忧并无道理，外卖的确很大程度上增厚了古茗的业绩。但从另一个角度来说，外卖补贴也帮助古茗提升了潜在消费者的转化，尤其是上半年古茗在大部分门店接入咖啡业务后，新增的咖啡品类也得到了很好的曝光，关键就在于这些因为补贴 “入坑” 古茗的消费者在明年补贴退坡后有多少比例能变成古茗的常态客户，而针对这一点海豚君对古茗的产品力是比较有信心的。最后，从估值上看，假设下半年补贴仍然持续（商家承担比例更多），对应古茗 2025 年为 22x，和海豚君测算的未来三年 25% 以上的利润增速相比并不算高，再加上古茗的中长期成长逻辑也没有发生改变，因此当前节点海豚君认为下行风险不大，但如果从安全边际的角度来说，也可以等待估值回调至 20x 对应 480 亿港币再考虑入手。以下为财报详细解读：一、整体表现：低基数下高速增长从整体业绩的角度，上半年受益于公司加密开店、外卖补贴以及新上线的咖啡业务带动同店销售改善，古茗实现总营收 56.6 亿元，同比增长 41.2%。但由于去年同期 3.15 事件影响，整体二季度同店处于双位数下滑的状态，基数本来就比较低，因此剔除这部分影响，单纯从古茗自身的增长来看要打一定折扣。二、开店速度加快从开店的角度，25H1 净新增 1265 家门店达到 11179 家，成为继蜜雪冰城后的第二个突破万店的茶饮品牌。从开店节奏上看，受益于古茗针对新老加盟商推出的一系列优惠政策（减免加盟费、培训费，设备分期支付等），相较于去年上半年开店明显加快，从目前的进度看，全年新增 2000 家以上门店的目标大概率会超额完成从新增门店的层级分布来看上看，80% 门店位于二线及以下的下沉市场（湖北、湖南、安徽、广西为重点区域），且多数区域为古茗已经达到关键规模的省份。核心原因还是在于在已经达到关键规模的省份古茗的供应链建设更加完善，品牌认知度更强，使得加盟商的加盟意愿普遍比较高。而从行业整体的开店节奏看，根据茶咖观察的数据，上半年新茶饮行业整体的开店速度明显放缓，总门店数量基本保持不变。从下图可以看到除了达到万店以上规模的蜜雪冰城和古茗仍然在通过不断下沉和加密稳健开店，其他品牌间的分化加剧，处于 “冰火两重天” 的状态。整体来说，可以观察出来闭店现象严重的主要集中在两类品牌： 1）聚焦单品类、前期依赖产品周期快速扩张的网红品牌（以书亦烧仙草、手打柠檬茶为代表）：这类茶饮品牌由于品类单一，而消费者对于茶饮的单一品类普遍来讲忠诚度并不高，一旦品类热度下降，消费者产生审美皮疲劳，就会导致门店客流量大幅下滑使得加盟商盈利能力恶化最终导致闭店，这也是海豚君从中长期并不看好霸王茶姬的原因。（品类单一，以鲜乳茶为主） 2）供应链能力相对薄弱的处于中端价格带（10-20 元）的茶饮品牌：这类茶饮品牌也是我们平时最常见的类型。一方面中端价格带玩家众多，是竞争最激烈的战场，另一方面，这类茶饮品牌的产品同质化相对较高，海豚君在《古茗：慢就是快！茶饮界也有 “Costco”？》说过这类品牌最终比拼的就是背后的供应链能力。在价格战 + 头部品牌下沉的双重挤压下，供应链能力不足导致的结果就是牺牲加盟商的盈利能力，而抗风险能力较弱的加盟商自然也就会退出，导致品牌阵地的收缩。而古茗作为产品迭代速度快，供应链能力仅次于蜜雪冰城的品牌在上半年保持远超行业平均水准的开店速度也就不难理解了。三、“卖铲子” 业务占比下滑从收入结构来看，上半年公司销售商品及设备营收 36 亿元，同比增长 20%，占门店总 GMV（141 亿元）比例下滑 3pct 达到 25.6%，海豚君推测核心在于古茗通过供应链的规模优势和向上游大批量采购压低了出售给加盟商的原材料价格。四、单店杯量创新高虽然古茗在财报中没有披露同店营收的情况，但结合调研信息，H1 古茗的同店增速预计在 15-20% 左右，在茶饮头部品牌中表现还是非常亮眼的。拆分来看，其中单店日均杯量达到 439 杯，同比增加 17.4%，为核心驱动，除了外卖补贴带来的增量外，上半年咖啡业务大规模接入古茗门店也带动了杯量的提升，单价方面，虽然公司没披露具体数据，但结合调研信息，海豚君预计伴随高价果茶（果蔬汁）占比提升，杯单价小幅提升 1%-2% 左右。由于海豚君此前针对古茗的咖啡业务分析的不多，这里再补充一些对咖啡业务的看法：结合调研信息，截至 2025 年中，古茗的咖啡业务已经覆盖了超过 8000 家门店（占总门店比超过 80%），在门店总体的 GMV 占比达到 15%-20% 左右。海豚君个人是比较看好古茗的咖啡业务的，首先，咖啡业务对于古茗来说最重要的一点在于拓展了门店的消费场景，提升了门店的店效。此前，上午 10 点前的早餐时段古茗基本没有销售额，而引入咖啡业务后，咖啡 + 烘焙早点组合给古茗带来的是实打实的增量，而且和奶茶业务并不冲突。另外，从竞争格局的角度来说，海豚君在瑞幸：小蓝杯 “狂飙”，“咖啡一哥” 一片坦途？说过古茗的咖啡和瑞幸为代表的专业咖啡品牌受众群体重合度并不高。（瑞幸主力消费人群是办公室白领，而古茗咖啡的消费群体更多的是茶饮消费者尝鲜需求的延申）。再加上从产品角度来看，无论是苹果流沙美式还是 Good 轻椰拿铁，古茗主打的是鲜果咖啡，不仅放大了自己低温供应链的优势，而且也很好的和瑞幸的奶咖产品矩阵形成了比较好的错位竞争。尽管从利润率的角度来说比不上奶茶，但由于门店整体的店效提升，从实际的加盟商反馈来看门店整体的经营利润率实际上是在走高的。五、毛利率整体保持平稳虽然公司通过供应链优势压低了原材料的采购价格以及单位加工成本，但为了吸引更多加盟商，古茗将这部分利润通过更低的原料价格让利给了加盟商，因此毛利率整体保持平稳。五、经营杠杆带动公司盈利能力释放销售费用上，上半年古茗上市明显加大了广告宣传费用的投放，并加大了 IP 联名的相关费用，导致销售费用率整体保持不变。而管理费用率伴随公司运营效率的提升，下滑了 0.4pct 达到 3.3%，最终经营利润率达到 23.7%，创新高。海豚投研「古茗」历史文章：深度 2025 年 7 月 4 日：《古茗：慢就是快！茶饮界也有 “Costco”？》 2025 年 7 月 8 日：《古茗：进可攻，退可守，“茶饮界 Costco” 能笑到最后么？》本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露

海豚投研08-27 17:31

蜜雪冰城半年报：营收148.7亿增39%，5.3万家门店撑起"双增长"神话

店，标志着其正式进入中亚市场。旗下现磨咖啡品牌“幸运咖”也于8月在马来西亚开出海外首店，开启了多品牌全球化的新篇章。供应链始终是蜜雪集团的核心竞争力，早在2012年，公司便着手自建中央工厂，目前已构建起现制饮品行业规模最大的端到端供应链体系，覆盖采购、生产、物流、研发与品控全链条。其全球采购网络已延伸至六大洲38个国家，今年5月更与巴西签署40亿元采购意向协议，进一步扩大优质原料的全球采购规模，为产品品质与成本控制奠定坚实基础。作为品牌标志和终身代言人的“雪王”IP，凭借其广泛的粉丝基础和强大的亲和力，已成为连接消费者的重要情感纽带。围绕该IP的话题在网络空间持续引发热烈讨论，有效拉近了品牌与消费者特别是年轻群体的情感距离，持续强化了蜜雪冰城年轻化、趣味化的品牌形象。其独特的品牌魅力与商业模式也获得了国际权威媒体的关注，《华尔街日报》将蜜雪冰城与潮流玩具制造商泡泡玛特、珠宝商老铺黄金并称为投资者眼中的“三朵金花”，认为其凭借高性价比与情感共鸣能力，在消费市场中占据了独特优势。原文链接

TradingKey08-27 17:01

蜜雪集团发布2025半年报：高质量发展路径清晰，全球门店数超5.3万

扩大到中亚市场。作为蜜雪集团旗下现磨咖啡品牌，幸运咖上半年同样进入发展快车道，门店规模创下新高。与此同时，幸运咖还在积极筹备全球化发展。8月，幸运咖海外首店亮相马来西亚，正式进入海外市场。门店智能化升级，助力经营提质增效在门店运营层面，今年上半年，蜜雪冰城持续从门店智慧化升级、多渠道运营能力强化、食品安全培训与管控等多维度，全面提升门店运营质量。自2024年10月起，蜜雪冰城稳步推进智能出液机在全国门店的测试及推广。截至今年上半年，智能出液机已覆盖超5600家蜜雪冰城门店，该设备具有精准控温、定量出杯和智能联网等功能，可显著提升做餐效率，同时减少人工操作误差，进一步提升产品标准化。食安管理体系方面，上半年蜜雪集团积极开展门店质量管控审核，推进门店各类清洁消毒产品配置上新，进一步降低门店卫生风险。同时，结合门店运营实际情况，持续加强食品安全数字化建设，且强化从业人员的常态化培训，持续夯实食品安全管理。食品安全文化方面，上半年蜜雪冰城每月开展食安日活动，每季度开展食安示范门店评选活动，精选示范门店食安管理亮点和案例，为其他门店提供切实可行的经验。坚持完善的品质控制标准，蜜雪集团已建立了“从农田到餐桌”的高标准质量控制体系，覆盖从源头农业、生产加工、仓储物流到终端门店的全链条，持续为消费者提供高品质的产品。完善物流网络建设，供应链优势持续放大坚持高质平价的产品理念，蜜雪集团早在2012年便开始建设中央工厂，建设了现制饮品行业最大规模的完整端到端供应链体系，覆盖采购、生产、物流、研发和品质控制等多方面。目前，蜜雪集团的采购网络已覆盖全球六大洲、38 个国家，确立显著的规模采购优势，持续深入源头为消费者提供高质平价的产品。今年5月，蜜雪冰城与巴西签下40亿元意向“采购大单”，进一步扩大对全球优质原料采购的同时，更好地支持业务全球化发展。在生产端，蜜雪集团在全国建立五大生产基地，70余条智能生产线。目前，蜜雪集团门店使用的核心饮品食材实现100%自主生产。物流方面，早在2014年，蜜雪冰城便开始自建物流体系，并在行业内最早向加盟商推行免物流费政策。今年以来，蜜雪集团继续投入物流网络建设。截至上半年，在中国共设有29个仓库，较去年三季度新增两座仓库，规模扩张和下沉开拓同时，持续提升履约效率。配送网络覆盖中国33个省级行政区（含香港、澳门），超过300个地级市，并在4个海外国家建立本地化的仓储体系和配送网络，有力地支持全球门店的持续扩张。线上线下融合创新，打造品牌IP 增长双引擎在全球发展和产品创新同时，蜜雪集团还在持续发力品牌IP建设，积极通过线上营销、线下业态创新等多方面，丰富整个蜜雪集团的品牌IP内容。其中在线下方面，在标准店型之外，今年初，蜜雪冰城在郑州打造总部旗舰店，该店集品牌展示、消费体验与文化传播为一体，迅速成为区域消费新地标。五一期间，蜜雪冰城总部旗舰店客流量超过24万人，丰富的门店特色饮品及雪王IP文创产品广受欢迎。旗舰店业态的成功推出，在增进蜜雪冰城与消费者的互动同时，也为后续门店升级提供示范样板。例如，今年7月，蜜雪冰城淄博旗舰店正式开业，该店试营业三天营业额达 11 万元，正式开业当天营业额达 20 万元，其中周边单日营业额达 15 万元。作为蜜雪冰城的终身代言人，“雪王”IP在各年龄层有着广泛的粉丝基础。为了进一步拉进与消费者的距离，今年上半年，蜜雪冰城在全国多地举行“雪王”巡游、“百变雪王全球展”等沉浸式主题活动。线上方面，雪王 IP 持续进行内容创新，频频走红社交网络，截至 2025 年上半年，“#蜜雪冰城”话题在抖音平台累计播放量已超过542亿次。2025年5月，《雪王驾到》动画片推出英语、法语及葡萄牙语等多语言版本，面向全球发行，更好地服务海外消费者需求。产品矩阵持续丰富，幸运咖“真果咖”单月销售额破亿元蜜雪集团逐步建立起完整的研发体系，并通过不断投入提升研发实力，涵盖与产品口味和配方相关的应用研发，以及对食材相关的技术、生产工艺、配方及设备等进行的基础研发，满足消费者对高品质产品的追求。今年上半年，蜜雪集团产品矩阵进一步丰富。2025年1-6月，冰鲜柠檬水、新鲜冰淇淋、茉莉奶绿、珍珠奶茶及棒打鲜橙居于蜜雪冰城门店销量Top5；同期持续推出山楂系列饮品、香芋系列冰淇淋、龙井系列茶饮及蓝莓系列饮品等多款新品，亦深受消费者喜爱。此外，6月29日上线的新品青提肉多多，3天销量超700万杯。基于对消费者需求洞察及集团产业链优势，幸运咖上半年加快产品创新步伐，相继推出草莓系列、荔枝系列及真果咖系列等产品。其中，5月9日推出的真果咖系列共十余款产品，融合鲜橙、青提、芭乐、苹果、石榴、百香果、荔枝和草莓等时令水果，且延续高质平价定位，产品定价在6-8元，凸显产品差异化优势，产品上市后系列商品单月销售额破1亿元。带动农户增收，积极投身公益事业今年以来，蜜雪集团继续践行社会责任。在扶农助农方面，蜜雪集团在核心原料产区建立 20 余个标准化种植基地，与农户及合作社签订保底收购协议。其中今年上半年，蜜雪集团仅鲜果采购产区便覆盖国内17个省份，带动约14.4万户果农增收。 2025年1月7日，西藏日喀则市发生 6.8级地震，蜜雪冰城积极响应并捐款1000万元，用于应急救援及灾后重建等工作；2025年6月24日，贵州省榕江县遭遇特大洪灾，蜜雪冰城向受灾地区捐款100万元。今年 4 月，蜜雪冰城加入“1㎡公益书架”公益项目，该项目已覆盖旗下85家门店；蜜雪冰城长期关注乡村儿童健康成长，持续参与“乡村儿童操场公益计划”。截至目前，蜜雪冰城已累计帮助42所学校完成操场铺设，较2024年9月30日的19座新增23座。

金融界08-27 12:30

以太坊涨势疲软 Maxi Doge闪亮登场剑指百倍增长

交响曲。这不是稳定资产，而是一场红牛、咖啡、深夜爆仓与再加仓的迷因革命。持有$MAXI的人自称「信徒」，他们不追求稳定收益，只追求「If it dips, double down」。这种态度，让Maxi Doge不只是币，更是交易者的荷尔蒙化身。官网购买Maxi Doge ($MAXI) 预售火热，文化祭典 Maxi Doge的总供应量为1502.4亿枚，初始价格0.000254美元，目标募资上限1576万美元。参与方式简单，ETH、BNB、USDT、USDC甚至信用卡都能买，降低了进场门坎。更关键的是，预售之后它将全面进军DEX、CEX，甚至冲击期货市场。这不是单纯的发币，而是一场「交易者的文化祭典」，是属于那些还没放弃百倍梦、敢在深夜盯盘到失眠的人的游戏。 DOGE带来笑声，SHIB创造生态，而MAXI带来的是一种狂热的态度。它属于边缘交易者的逆袭，那些被市场忽视的人，透过这只肌肉狗喊出自己的存在：不只是背景角色，而是舞台的主角。技术与文化的正面碰撞这场戏更有意思的地方在于对比。ETH代表成熟资产，靠技术分析与链上数据构筑价值；MAXI则是彻底的文化输出，用疯狂叙事与社群能量挑战市场。前者稳健，后者疯狂；一边是主流金融的理性，一边是边缘文化的咆哮。投资人需要看清这个对比：ETH告诉你什么是风险管理与耐心等待，而MAXI则告诉你什么是百倍币梦想与极端信仰。这两种力量同时存在，并共同构成了加密市场最真实的样貌。官网购买Maxi Doge ($MAXI) 结论：稳健与疯狂共舞以太坊创新高后陷入技术性疲态，市场在等待下一个方向的突破；同时，Maxi Doge以百倍币的呼声与「文化杠杆」的叙事，强势闯入投资者的视野。这场「技术对抗文化」的对决，正是2025年加密市场的缩影：一半是冷静数据，一半是狂热信仰。对投资人来说，选择站在哪一边，将决定你在这轮行情中是稳健过关，还是用激情搏命。但有一点可以肯定——ETH与MAXI的故事，都将成为这场牛市里最值得铭记的篇章。免责声明加密货币投资风险高，价格波动大，可能导致资金损失。本文仅供参考，不构成投资建议。请自行研究（DYOR）并谨慎决策。

Business2Community08-27 08:52

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