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EthStaker 2024 以太坊质押者报告：独立质押者关注哪些问题？
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e来防止重复参与，并使用了验证码来防止
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活动。该调查对公众开放，回答者的身份是匿名的。 我们在EthStaker的社交渠道（Reddit、Discord、Twitter、Farcaster）、Obol的Twitter账户、最受欢迎的质押服务提供商、硬件提供商和客户端软件的公共频道上征集了回答。该调查还在Beaconcha.in网站、Rhino Review和Week in Ethereum新闻通讯中发布。提交的回答收集时间为2024年4月8日至2024年5月6日。 分析 只使用完整的调查数据。未完成的调查被丢弃。结果经过人工检查，没有丢弃完整的调查数据。饼图显示的数据是单选题的结果。多选题的回答会在讨论中用星号✶ Un1C0de✶字符✶表示。 2）抽样偏差 尽管数据显示出对家庭质押的偏好，而不是更为疏离的质押方法，但这可能是与参与者的身份以及该调查能够触及的人有关。经常参与质押社区的质押者往往是那些管理其配置的人。那些不管理自己配置的人可以选择忽略，因为他们通常不需要即时关注以维护其验证者节点。 这些信息在定性上比定量更可靠，因为它依赖于自我选择的一部分质押者的主观数据。 3）这些数据有多大的覆盖范围？ 公开可用的节点爬虫将以太坊节点数量估计在6000至11000之间。其中并非所有都是验证节点，许多由专业运营商管理。此调查仅针对使用自己资本进行质押的质押者，问题与专业运营商无关。截至撰写本文时，使用Rocket Pool的验证节点数量可估计为1832，根据质押快照中具有ETH的节点数量，并减去Allnodes节点数量。这可以粗略地用作独立运营者数量的下限。在1024个总回答中，有868个来自声称控制其节点配置的质押者的回答。我们可以估计在8%至47%之间的节点运营者对此调查做出了回应，但可能性较低。请记住，这是作为所有节点运营者的百分比，其中包括专业运营商。此调查主要关注非专业运营者。 虽然可以轻松看到网络上的验证者数量，但目前还无法准确统计验证节点、个体运营者的数量，甚至只是网络上的节点数量（这可以被视为一种特性而不是错误）。节点运营者可以选择自我识别其验证者，但大部分独立运营者和许多专业运营者并不这样做。 2、结果 原始数据可以在这里找到https://github.com/eth-educators/staking-survey-data。 1）受访者概况 32% 是创世质押者。 80% 是家庭质押者，另有4%同时在家中和远程进行质押。 84% 未持有任何大量可流动质押Token。 85% 未改变他们的主要质押方式。 77% 的人在质押中使用了66%至100%的以太坊。 30% 使用平滑质押池，61% 不使用，9% 不熟悉该概念或不知道与他们相关的选项。 95% 使用Linux来运行他们的验证器(s)✶。 51% 没有使用质押软件来设置他们的验证器。27% 使用了Rocket Pool，15% 使用了DAppNode，10% 使用了Eth Docker（“没有使用质押软件”通常意味着他们遵循指南并使用了systemd）✶。 85% 自他们开始质押以来未改变他们的质押方式。 图1：你第一次开始运行验证者是在什么时候？ 图2:你在哪里进行质押，你是否持有LST（Liquid Staked Tokens）？ 图3：您是否改变了质押的方式以及您质押了多少ETH？ 图4：您是否参与了平衡池（smoothing pool）？ 图5：您用于质押的操作系统是什么？ 图6：您是否使用了质押辅助软件？ 2）主要关注点 主要关注点包括超级多数客户端风险、质押的次优税收结构、硬件问题和密钥管理。 69% 的受访者不追踪他们的带宽使用情况，78% 不确定自 Dencun 以来是否增加。 受访者每月平均花费3.4小时（中位数为2小时）维护他们的设置。剔除一个具有22个标准差的离群数据点（x = 155小时），平均时间为每月3.2小时。 在一个1-10的评分标度上，10代表对网络可能产生的最大风险，质押者将超级多数风险评为7.4，质押权集中风险评为7.2（为了清晰起见，对评分进行了调整）。 当询问他们预计未来2-3年内有多少比例的以太坊将被质押时，回答（n = 1003）的平均值为49.4%。 当询问他们猜测有多少比例的质押以太坊由像他们一样的独立运营者操作时，回答（n = 924）的平均值为15.9%。 图7：您最关心的是什么？ 图8：您的节点使用多少带宽？ 图9：您每月花费多少小时进行维护？ 图10：网络的风险因素有哪些？ 3）价值保持和代表性 相较于刚开始质押时，89% 的受访者认为独立质押者对网络的重要性要么更大，要么与之相等（11% 认为其价值较小）。 相较于刚开始质押时，66% 的受访者认为独立质押者参与共识过程能够获得与之相等或更多的好处（34% 认为他们获得的价值较小）。 当询问他们对于自己在持续研究和协议发展中的利益代表程度感到如何时，平均分数为5.8（满分为10，代表“非常好代表”，1代表“完全不代表”）（为了清晰起见，对评分进行了调整）。 50% 的受访者认为协议研究要么忽视独立质押者，要么在面对富有利益集团时很无力（19% 报告称他们并不关注）。 92% 的受访者支持或持中立态度，认为发行曲线需要改变以更好地激励去中心化形式的质押（不考虑现有提案）。 图11：独立质押的价值是什么？ 图12：发行量和在研究中的代表性是什么意思？ 图13：对独立质押者的倡导 4）继续参与 最初进行质押的主要动机是支持以太坊协议（84%），其次是获得收益（81%）。 65% 计划继续增加新的质押。 35% 计划继续增加新的质押，但打算在满足某些外部条件时停止。 31% 不计划增加新的质押。 62% 表示他们没有退出的计划 图14：您是否计划增加新的质押？ 图15：您预计将继续运行验证者多长时间？ 5）学习质押者的来源 69% 的受访者将技术指南作为主要学习来源（例如Someresat、CoinCashew、Rocket Pool文档、客户端文档）。 63% 的受访者将EthStaker作为主要学习来源。 53% 的受访者将ethereum.org作为主要学习来源。 在跟进必要的更新和协议研究方面，最常报告的来源是Discord、区块链浏览器通知服务、Twitter、Reddit、ethresear.ch和播客，其中很大一部分特别提到了The Daily Gwei。 图16：您使用哪些来源来学习质押呢？ 图17：您使用哪些来源来跟进协议研究呢？ 6）开放式问题：未解决的关注点 在调查结束时，质押者有机会对调查中未充分涉及的任何问题进行评论。完整的回答可在原始数据中找到，这里提供了对回答的AI辅助摘要： 去中心化和集中化风险：许多受访者担心当前协议发展的集中化效应以及独立质押者代表性不足的问题。LST（Liquid Staking Tokens）被视为一种集中化力量，使独立节点运营变得不太吸引人和可行，重新质押被看作是集中化的潜在因素。 用户体验、技术障碍和硬件：有许多要求简化质押过程并使其对非技术用户更易接触的呼声。还提到了带宽的问题、对IPV6支持的需求以及对资产规划解决方案的需求。 发行曲线调整：对于更改发行曲线的影响存在重大担忧，特别是对独立运营者可能产生的影响，一些人表示支持这个研究方向。许多人认为，降低收益会导致只有大型集中化的质押实体才能获得有利条件。 经济和税务影响：税收政策对独立质押者来说是一个重大负担，与持有流动性质押Token（LST）相比，独立质押经济上的可行性较低，因为LST享受更有利的税收待遇。 MEV：对于使用MEV（最大化交易价值）的看法存在分歧，一些人由于伦理关切选择不启用它。这些受访者主张寻找替代解决方案，并进行进一步研究以解决MEV带来的问题。MEV被认为是一种潜在工具，可能使大型集中化实体能够占据协议。受访者呼吁采取更强有力的措施，防止MEV破坏以太坊的去中心化性质。 隐私关注：质押者关注其操作细节的泄露，例如IP地址和交易包含情况，这损害了他们的隐私和安全。受访者希望开发和整合隐私保护技术。隐私关注还涉及到审查制度的问题，受访者指出缺乏隐私会迫使一些质押者对交易进行审查，影响了网络的中立性和包容性。 7）人口统计信息 95% 自我报告为男性。 90% 自认为在技术方面有一定或较强的能力。 74% 不从事加密货币工作。 88% 来自北美、欧洲或澳大利亚进行质押。 图18：技术背景和就业行业 图19：您从哪个地区进行质押？ 独立运营者主要是来自北美、欧洲和澳大利亚的技术熟练的男性，使用Linux操作系统，这些结果并不令人意外——这些不平衡情况有多方面的原因，并成为质押社区中许多多样性倡议的目标。然而，运营商的质押比例、以及他们使用多少比例的ETH来运行验证者，这些信息较少为人所知，因为质押者倾向于不愿分享可能对他们的安全性产生漏洞的信息。 大量积极参与的Genesis质押者中，80%从家中运行，84%不持有任何大量的流动性质押Token，77%质押的ETH超过其总ETH的66%，这些都是新的、令人鼓舞的数据，表明独立运营者在质押方面具有高度的信心和韧性。 8）独立运营者比例 StakeCat最近的一份报告研究了被确认为独立运营者的地址（方法学在此），并确定自合并以来网络上独立运营者的比例有所增加。这项调查数据显示，有相当一部分受访者（32%）自信标链创世事件以来一直在进行质押。由于调查数据是从自愿参与的一部分质押者中收集的，因此很可能这些调查结果对于在Genesis时期加入的质押者有所偏向，当时EthStaker是唯一全面的质押教育和支持来源。 现在，独立运营者越来越多地通过具有改进用户体验和自身支持的协议和产品加入，这些后续的质押者群体可能较少与整个质押社区保持联系。这是可取的，因为针对独立运营者的软件、教育和支持正在转向一组多样化的、自我可持续的项目，这些项目可能会吸引更少的“技术熟练”运营者。 自Shapella硬分叉启用提款功能以来，随着时间推移，ETH的质押量增加了，与此同时，利用委托质押的专业实体对此产生了兴趣。 图20：随着时间的推移，ETH的质押量呈现增加趋势：在Shapella硬分叉之后，斜率明显增加。 这些专业实体往往从规模经济中获益，因为它们可以在每个节点上运行数百甚至数千个验证者，从而降低了每个质押的ETH的硬件成本，而独立运营者通常在每个节点上只运行几个或几十个验证者。大型实体还可以将执行层奖励汇集到一起，以平衡其验证者组合，而这个选择最近才对独立运营者可用，随着引入了两个独立质押者平衡池。专业运营者还可以通过参与需要更强大硬件或运营专业知识的协议外服务，获得额外的收益。这些因素导致有时LST持有者的奖励比独立运营者更高，即使考虑到向质押服务提供商支付的费用。 调查受访者在考虑这些结果时感到被剥夺权益的情绪。他们认为自己在网络中的作用与刚开始质押时相比同样重要甚至更重要，但并不认为协议以同样的方式重视他们的参与。当被问及对协议研究中代表他们利益的支持时，大多数人在“没有代表”和“很好代表”之间持中立态度，稍微偏向后者。超过一半的受访者认为研究在代表他们利益方面要么敌对，要么疏忽，要么无效。大多数人表示支持改变协议的奖励结构来解决这种被剥夺权益的感觉（理解上述支持并不一定表示对现有提案的认可）。 9）独立运营者的“黏性” 多年来，独立运营者被称为“非理性行为者”和“利他主义者”，并有人认为他们所质押的份额比由委托质押者注入的份额具有更强的“黏性”。从这项调查中无法直接比较这两个群体，但受访者确实表达了他们希望继续质押的意愿，无论年化收益率出现小幅波动还是整个质押生态系统发生变化。 尽管大多数受访者预计在任何正收益的情况下都会继续质押，但有21%的受访者表示他们有一个特定的收益门槛，在该门槛以下他们将退出质押，这个门槛的平均值为2.3%*。 （*值得一提的是，这个数字应该被理解为由于合理的希望保持收入较高的动机而产生的偏差，因为一些质押者表示他们目前正在运行验证者，但会在我们早已超过的门槛下解除质押，这表明一些人可能没有对实际当前收益情况进行持续的监控。） 这种不愿解除质押的不情愿态度，再加上最初质押的意识形态动机（“支持以太坊协议”），往往被认为是独立运营者具有“利他主义”的感觉。需要指出的是，他们的惯性可能是双向的。独立运营者不太可能在市场或发行量的小幅波动下解除质押，但同样不太可能在将其移除后重新将其质押到网络中，即使条件稍微有利。因此，他们的损失可能比委托质押的损失更加持久。长期依赖于利他主义动机而不是结构性公平性对于独立运营者可能会逐渐消除这部分质押者。 2023年和2024年针对独立运营者的一系列空投活动意识到了独立运营者与专业运营者之间的奖励和权力差距，以及保持独立运营者在网络上的价值。这些一次性激励措施对于过渡时期是有帮助的，但也不应依赖它们来弥补长期的差距。 3、展望未来 StakeCat最近的报告显示，对独立质押的需求仍然强劲，独立运营者与专业运营者的比例随着时间的推移保持相对稳定，甚至有所增加。最近的研究大部分旨在在当前协议设计中出现的集中化压力下，保护独立运营者的有意义参与。这些提案应该严重依赖于直接从独立运营者的动机和关注中获得的见解，而这项调查和报告旨在提供这些数据，仅供头脑风暴和研究使用。 来源：金色财经
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金色财经
2024-07-05
智能生活新伙伴WorldBrain Chat上线 快来认领您的个性化AI助手
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l 智能学习，不断进化。与传统的聊天
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不同，WorldBrain Chat具备自我学习的能力。它能够根据用户的反馈和行为模式不断优化自己的算法，以提供更加精准和个性化的服务，极大地提高了生活和工作的效率。 l 隐私保护，安全可信。在提供个性化服务的同时，WorldBrain Chat也非常重视用户的隐私保护。它采用了先进的数据加密技术，确保用户数据的安全和隐私。 l 跨平台使用，随时随地。WorldBrain Chat支持跨平台使用，无论是在智能手机、平板电脑还是电脑上，用户都可以随时随地享受到WorldBrain Chat的服务。 WorldBrain Chat的上线代表了人工智能在个性化服务领域的最新进展，为用户提供了一个更加智能、便捷、安全的沟通和信息获取方式。我们有理由相信，随着WorldBrain Chat的不断发展和完善，它将成为人们生活中不可或缺的智能伙伴。 WorldBrain生态系统进一步扩展和成熟 WorldBrain是OpenAI 旗下基金会Worldbrains Foundation 发起的创新项目，Morgan Stanley 、Goldman Sachs等机构欧早期投资推动WorldBrain在人工智能模型WorldModel、Web3+AI融合、以及Depin全球设施的技术创新与落地应用。WorldBrain初期专注于打造一个用户可以信赖、透明且开放的人工智能神经网络系统。随着技术基础的不断巩固，Beta版神经网络系统Android APP已成功上线，如今，我们自豪地宣布WorldBrain Chat功能也已全面推出，为用户提供更智能、个性化的AI交流体验。 WorldBrain生态系统进一步扩展和成熟，我们正加速实施运营战略，致力于全球范围内的全媒体宣传和市场推广。近期，WorldBrain在马来西亚的web3会议上大放异彩，不仅扩大了项目的影响力和共识，同时也壮大了海外社区的力量。于此同时，WorldBrain KOL赏金计划福利活动，WorldBrain正在不断扩大其市场影响力。展望未来，WorldBrain计划将登陆二级交易所，为投资者和用户带来更广阔的交易机会和更丰富的市场选择，这将有助于提高WorldBrain的流动性。 WorldBrain的这一系列动作，不仅展示了其在技术创新和市场拓展方面的决心，也为整个生态系统的参与者带来了实实在在的好处。随着生态系统的不断成熟，WorldBrain正朝着成为适用于所有未来 AGI 终端的操作系统的目标稳步前进。 这些策略不仅加速了WorldBrain生态系统的扩张，也为WBC的价值提升奠定了基础。我们相信，通过这些举措，WorldBrain能够实现投资者和所有参与者之间的互惠共赢，共同推动生态系统的繁荣发展。 面向未来，WorldBrain的无限潜力与创新前景 面向未来，WorldBrain正以其无限潜力和创新前景，引领人工智能的新浪潮。WorldBrain致力于成为未来所有 AGI 终端的操作系统，将实现与智能设备无缝对接，提供强大的数据处理能力和高度的个性化服务。这一系统将支持广泛的应用场景，从智能家居到自动驾驶，再到复杂的决策支持系统，WorldBrain的操作系统将成为连接人类与智能世界的桥梁。通过这一创新，WorldBrain不仅将推动技术进步，还将为用户带来前所未有的便捷和智能体验。 我们已经观察到，AI已经被应用于很多领域，相关公司微软，谷歌、英伟达的股价都在飙升，人人都在谈论AI。但是反应在经济上，AI对发达国家的生产力促进还没有体现出来，为什么AI还没有帮我们赚到钱? AI作为一种通用技术，类似于蒸汽机、电力、半导体，互联网等通用技术，并非一出现就能创造巨大的财富，通用技术要真正发挥生产力效能，需要经过一定时间，因为它往往会带来整个生产方式和组织方式的系统性变革。 AI技术尚未触及其变革潜力的顶峰。正如蒸汽和电力曾彻底改变社会，在未来，我们的生产生活和社会或许也会围绕AI重置。正如WorldBrain正蓄势待发，准备迎接一个充满创新与机遇的新未来，这一切才刚刚开始。 来源：金色财经
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金色财经
2024-07-05
激光雷达巨头闪崩，禁售期满暴跌69%！资本在恐惧什么？
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、用于ADAS应用的激光雷达产品及用于
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及其他的激光雷达产品的销量分别约为12.04万台、11.62万台及4200台，按年分别增加457.4%、542%及20%。 “确实我们刚经历一轮非常‘残酷’的谈判。”速腾聚创CEO邱纯潮坦言，目前车企之间的竞争比较激烈，叠加自动驾驶技术不断迭代，配置率不是特别稳定，因此主要客户提供的预测还是会不断调整。 早在今年1月，一径科技喊出了“LiDAR平权，进入千元时代”口号，发布了面向ADAS前装量产的长距激光雷达ZVISION EZ6。根据官方介绍，通过高度芯片化和集成化，EZ6价格率先打破2000元边界，进入“1”打头时代。 而在近日，比亚迪也在商务年会上放话可以将激光雷达做到900元的价格。这也意味着，激光雷达厂商的价格压力还将持续。
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格隆汇
2024-07-05
7月5日证券之星午间消息汇总：央行将持续借入并卖出国债
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步，我们将围绕这六个方向，特别聚焦人形
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、脑机接口、元宇宙、下一代互联网、6G、量子科技、原子级制造、深海空天开发等领域，实施一批科研攻关项目，突破一批关键核心技术，形成一批标志性产品，取得一批标志性成果，建设一批企业孵化器。支持有条件的地区先行先试，开发典型应用场景，探索建设未来产业先导区，培育更多高新技术企业、独角兽企业和专精特新中小企业。 公司新闻： 1、据不完全统计，7月4日盘后，包括卓郎智能、天元宠物、香江控股、华测检测、德才股份、鄂尔多斯、红豆股份和昊帆生物在内的8家A股上市公司披露回购或增持计划公告。 具体来看，5家上市公司披露回购计划公告。其中，卓郎智能董事长提议公司以自有资金5000万元-1亿元回购股份，并全部用于注销。此外，3家上市公司披露增持计划公告。其中，鄂尔多斯控股股东一致行动人拟3000万美元-3500万美元增持公司B股股份。 2、7月4日晚，经纬辉开发布股价异动的公告，公司关注到近期部分媒体、股吧等平台讨论公司参股公司诺思(天津)微系统有限责任公司(以下简称“诺思微”)与安华高科技股份有限公司已就双方全部争议达成和解的事项。公司于2020年7月投资该公司，目前公司持有诺思微9.188%的股份，公司关联法人天津经济技术开发区诺信实企业管理咨询合伙企业(有限合伙)持有诺思微7.9245%的股份。公司与诺思微无业务合作关系，该事项对公司业绩短期不会产生重大影响。 3、据财联社消息，小鹏汇天公司将在广州开发区建设飞行汽车研发、智能制造及销售中心，用于开展飞行汽车的试验、生产、销售、营地运营等。其中，智能制造中心将首先用于生产分体式飞行汽车“陆地航母”的飞行体部分。 此外，小鹏汇天与广州开发区签订了《小鹏汇天飞行汽车项目投资合作协议》，以推动飞行汽车研发、量产及应用。小鹏汇天方面表示，“广州开发区将为公司提供用地、融资、应用场景等各方面的支持。”据了解，小鹏汇天的分体式飞行汽车“陆地航母”计划今年四季度于广州车展正式启动预售。 4、今日酒价披露的最新参考价显示：24年飞天茅台散瓶批发参考价降至2335元，昨日为2345元。原箱的24年飞天茅台的批发参考价为2550元/瓶，与昨日持平。 机构观点： 1、中信证券研报指出，2024年二季度，通信行业有望呈现明显的结构性景气特点。运营商、优质国央企，有望延续稳健增长。传统网络设备承压，但海外AI算力产业链延续高景气，光模块龙头有望同环比快速增长；国内AI算力产业链也有望逐步释放业绩，连接器、AIDC、液冷等龙头料将受益。同时，在出海和新能源业务的推动下，通信模组、控制器、光缆海缆龙头有望迎来景气改善。重点推荐结构性景气的运营商领域、光模块、连接器、AIDC、液冷、物联网等细分龙头。 2、上海证券研报指出，目前国内外厂家持续推动人形
机器人
技术发展。从AI软件到核心零部件，再到
机器人本
体的制造，产业链各环节持续完成创新和突破。持续看好人形
机器人
产业长期发展前景，人形
机器人
有望成为继计算机、智能手机、新能源汽车后的颠覆性产品，不断吸引技术实力强和资金实力雄厚的企业进入该赛道，随着关键技术实现创新突破以及AI模型不断迭代赋能，通用型人形
机器人商
业化落地可期，建议持续关注在人形
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赛道持续布局的核心零部件厂商和配套高端装备生产企业。 3、华创证券研报指出，“车路云一体化”首批20个试点城市已经揭晓，“车路云一体化”建设将由小范围测试验证阶段正式迈入规模化落地建设阶段，并且将迎来项目密集落地，从而进一步加速高阶自动驾驶的普及应用和商业化进程，交通信息化产业发展有望提速。
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证券之星
2024-07-05
Mint Ventures：山寨币跌跌不休 是时候重新关注DeFi了
go
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量式创建鬼城Rollup，只有TVL和
机器人
却没有用户 通过翻新名词融资，实际上提供大同小异的解决方案，比如大量的跨链通信服务 面向热点而不是实际用户需求创业，比如大量的AI+Web3项目 迟迟找不到或是干脆不找盈利模式，代币没有价值捕获 这些山寨币估值中枢的下跌，正是市场自我修复的结果，是泡沫破裂的良性过程，是资金用脚投票、进行市场出清的自救行为。 实际情况是，大部分VC币并不是全无价值，它们只是太贵了，市场最终让它们回到了应有的位置。 关注Defi正当时：PMF产品，走出泡沫期 从2020年起，Defi正式成为了山寨币集群中的一个类别。在2021年的上半年，加密市值Top100排行榜中最多的就是Defi项目，当时的类别多到眼花缭乱，誓要把传统金融里所有存在的商业模式在链上重做一遍。 在那一年，Defi才是公链的基础设施，DEX、借贷、稳定币、衍生品，是新公链上线后起手必做的4件套。 然而，随着同质化项目的超发，大量的黑客攻击（监守自盗），依靠左脚踩右脚的庞氏模型获得的TVL迅速坍塌，螺旋升天的代币价格螺旋归零。 进入本轮牛市周期，大部分存活至今的Defi项目价格表现也不尽如人意，对Defi领域的一级投资也越来越少。跟任何一轮牛市开始的时候那样，投资者最喜欢的是本轮周期新出现的故事，Defi并不属于此类。 但也正是如此，从泡沫中走出来的Defi项目，开始显得比其他山寨币项目更有吸引力了，具体来说： 业务面：拥有成熟的商业模式和盈利模型，头部项目具备护城河 DEX和衍生品赚取交易手续费、借贷收取息差收入、稳定币项目收取稳定费（利息）、Staking服务收取质押服务费，盈利模式清晰。各赛道的头部项目的用户需求是有机的，基本度过了用户补贴阶段，部分项目在扣除代币排放后依旧实现了正现金流。 加密项目利润排名，来源：Tokenterminal 根据Tokentermial的统计数据，2024年截止目前利润最高的前20大协议中，12个是Defi项目，分类来说是： 稳定币：MakerDAO、Ethena 借贷：Aave、Venus 质押服务：Lido DEX：Uniswap labs、Pancakeswap、Thena（收入来自于前端手续费） 衍生品：dYdX、Synthetix、MUX 收益聚合：Convex Finance 这些项目的护城河多种多样，有些来源于服务的多边或双边网络效应，有些来自于用户习惯和品牌，有些则源于特殊的生态资源。但是从结果来看，Defi的头部项目们在各自的赛道都呈现出某些共性：市场份额趋于稳定、后来竞争者减少、具有一定的服务定价权。 至于具体Defi项目的护城河，我们将在第三小节的项目部分详述。 供给面：低排放、高流通比率，待解禁代币规模小 上一小节我们提到，本轮山寨币估值持续崩跌的主要原因之一就是大量项目基于高估值的高排放，以及目前天量解禁代币进入市场所带来的负面预期。 而头部的Defi项目由于上线时间早，大部分都已经度过了代币排放的高峰期，机构的代币也基本释放完毕，未来抛压极低。比如Aave目前的代币流通比率为91%，Lido代币流通比率为89%，Uniswap代币流通比率为75.3%，MakerDAO流通比率为95%，Convex的流通比率为81.9%。 这一方面说明未来抛压小，也意味着无论是谁想获得这些项目的控制权，基本只能从市场上购买代币。 估值面：市场关注度和业务数据背离，估值水平落入历史低位区间 相对于Meme、AI、Depin、Restaking、Rollup服务等新概念，Defi本轮牛市的关注度一直非常稀薄，价格表现平平，但另一方面各个头部Defi的核心业务数据，比如交易量、借贷规模、利润水平却持续增长，形成了价格和业务的背离，具体体现为部分头部Defi的估值水平已经来到了历史最低位。 以借贷协议Aave为例，在其季度收入（指净收入，非整体协议收费）已经超越上轮周期的高点，创出历史新高的同时，其PS（流通市值/年化收入）却创出了历史新低，目前仅为17.4倍。 数据来源：Tokenterminal 政策面：FIT21法案利于Defi产业合规，并可能引发潜在并购 FIT21，即《21世纪金融创新和技术法案》（Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act），该法案主要目标是为数字资产市场提供明确的联邦监管框架，加强消费者保护，并促进美国在全球数字资产市场中的领导地位。该法案于23年5月提出，于今年5月22日在众议院高票通过。由于该法案明确了监管框架以及市场参与者的规则，法案正式通过后，无论是创业还是传统金融下场对Defi项目进行投资，都会变得更加便利。考虑以贝莱德为代表的传统金融机构近年对加密资产的拥抱态度（推动ETF上市、在以太坊上发行国债资产），Defi大概率是他们未来几年重点的布局领域，传统金融巨鳄的下场，并购可能是最便利的选项之一，而任何相关的迹象，哪怕是仅仅并购的意向，都将引发Defi龙头项目的价值重估。 接下来，笔者将以部分Defi项目为例，分析其业务情况、护城河，估值情况。 考虑到Defi项目众多，笔者将优先选择业务发展较好、护城河较宽，估值更具吸引力的项目进行分析。 值得关注的Defi项目 1. 借贷：Aave Aave是历史最悠久的Defi项目之一，其在2017年完成了融资之后，完成了从点对点借贷（彼时项目还叫Lend）向点对池借贷模式的转型，并在上一个牛市周期超越了同赛道的头部项目Compound，目前无论是市场份额还是市值，都是借贷赛道的第一名。 Aave的主要商业模式是赚取借贷的息差收入。此外，Aave于去年推出了自己的稳定币GHO，GHO将为Aave创造利息收入。当然，运营GHO也意味着新增的成本项，比如推广费用、流动性激励费用等等。 1.1 业务情况 对于借贷协议来说，最关键的指标是活跃贷款规模，这是借贷类项目收入的主要来源。 下图展示了Aave近一年的活跃贷款规模的市场份额情况，过去半年Aave的活跃贷款份额占比持续上升，目前已经达到了61.1%，实际上该比率甚至更高，因为图表中对于Morpho架设在Aave和Compound上的收益优化模块的贷款量进行了重复统计。 数据来源：Tokenterminal 另一个关键指标是协议的盈利能力，即利润水平。本文中的利润=协议收入 – 代币激励。由下图可见，Aave的协议利润已经与其他借贷协议拉开了很大距离，很早就摆脱了通过代币补贴刺激业务的庞氏模型(以下图中的Radiant，紫色部分为代表）。 数据来源：Tokenterminal 1.2 护城河 Aave的护城河主要有以下4点： 1.安全信用的持续积累：大部分新的借贷协议会在上线的一年内出现安全事故，Aave运营至今，没有发生过一起智能合约层面的安全事故。而一个平台的无风险平稳运行累计下来的安全信用，往往是Defi用户在选择借贷平台时最优先考虑的要素，尤其是资金体量较大的巨鲸用户，比如孙宇晨就是Aave的长期使用者。 2.双边网络效应：与许多互联网平台一样，Defi借贷是一个典型的双边市场，存款和借款用户互为供需两端，存贷的单边规模增长，会刺激另一边的业务量增长，让后来的竞争者更加难以追赶。此外，平台的整体流动性越充沛，存贷双方的流动性进出就越平滑，也就越容易受到大资金用户的青睐，这类用户又反过来刺激了平台业务的增长。 3.优秀的DAO管理水平：Aave协议已经完全实现了基于DAO的管理，相比团队中心化的管理模式，基于DAO的管理拥有更充分的信息披露，对重要决策更充分的社区讨论。此外，Aave DAO的社区中活跃着一批治理水平较高的专业机构，包括头部VC、高校区块链俱乐部、做市商、风险管理服务商、第三方开发团队、财务咨询团队等，来源丰富多样，治理参与比较积极。从项目的运营结果来看，Aave作为点对池借贷服务的后来者，在产品开发和资产拓展上，比较好地兼顾了增长和安全，实现了对老大哥Compound的超越，这个过程中DAO的治理起到了关键作用。 4.多链生态占位：Aave几乎在所有的EVM L1\L2上都有部署，且TVL在各链基本都处于头部位置，在Aave正在开发中的V4版本中，将实现多链流动性的串联，跨链流动性的优势将更加明显。具体见下图： 除了EVM公链之外，Aave也正在评估Solana和Aptos，未来有在该网络上部署的可能性。 1.3 估值水平 根据Tokenterminal数据，Aave由于协议费用和收入的持续回升，加上币价仍在低位徘徊，其PS（流通市值和协议收入之比）和PF（流通市值和协议费用之比）均已经创出历史新低，PS位17.44倍，PF为3.1倍。 数据来源：Tokenterminal 1.4 风险和挑战 虽然Aave在借贷市场的份额持续攀升，但是一个新的竞争对手值得注意，它就是Morpho Blue的模块化借贷平台。Morpho Blue为有意构建借贷市场的第三方提供了一套模块化的协议，你可以自由地选择不同的抵押物、借款资产、预言机和风险参数，来构建自定义的借贷市场。 这种模块化的方式，让更多市场参与者进入到借贷领域，开始提供借贷服务，比如Aave曾经的风险服务商Gaunlet，宁愿中断与Aave的服务关系，也要在Morpho blue推出自己的借贷市场。 图片来源：https://app.morpho.org/?network=mainnet 数据来源：https://morpho.blockanalitica.com/ Morpho blue上线半年多以来增长迅速，已经成为TVL仅次于Aave、Spark（MakerDAO推出的Aave v3 fork借贷平台）和Compound的第四大借贷平台。 其在Base上的增速更为迅猛，距今为止上线不到2个月，TVL就已经达到了2700万美金，而Aave在Base的TVL为5900万左右。 数据来源：https://morpho.blockanalitica.com/ 2. Dexs：Uniswap & Raydium Uniswap和Raydium分属于以太坊阵营的Evm生态和Solana生态。Uniswap早在2018年就推出了部署于以太坊主网的V1版本，不过真正让Uniswap大火的是2020年5月上线的V2版本。Raydium则于2021年在Solana上线。 之所以要在Dexs赛道中要推荐关注两个不同的标的，是因为它们分属于目前Web3用户量最大的两个生态，即围绕公链之王以太坊构建的Evm生态，以及用户增长最迅速的Solana生态，且两个项目拥有各自的优势和问题。接下来我们对这两个项目分开解读。 2.1 Uniswap 2.1.1 业务情况 Uniswap自从V2版本上线以来，几乎一直是以太坊主网以及大部分EVM链交易量份额最大的Dex。在业务方面我们主要关注两个指标，即交易量和手续费。 下图是Uniswap V2版本上线以来的Dex月度交易量份额占比情况（未包含非EVM链的DEX交易量）： 数据来源：Tokenterminal 从2020年5月V2版本上线至今，Uniswap的市场份额从最高2020年8月的78.4%，到2021年11月Dexs大战高峰期时的36.8%触底，回升到现在的56.7%，可以说经历了残酷的竞争考验，已经站稳了脚跟。 数据来源：Tokenterminal Uniswap在交易费的市场份额占比同样展示出了这一趋势，其市场份额在2021年11月见底（36.7%），随后便一路回升，目前为57.6%。 更难能可贵的是，Uniswap除了在2020年（以太坊主网）和2022年末（OP主网）的短短几个月时间对自己的流动性进行过代币补贴，其余时间都没有激励过流动性，而大多数Dexs直到目前为止仍未停止对流通性的补贴。 下图为各大Dexs的月底激励金额的占比，可以看到Sushiswap、Curve、Pancakeswap，再到目前Base上的ve（3,3）项目Aerodrome，它们都一度是同期补贴金额最大的项目，但是都没有争取到比Uniswap高的市场份额。 数据来源：Tokenterminal 然而，Uniswap最被人诟病的一点是尽管没有代币激励支出，但代币同样没有价值捕获，协议至今没有开启费用开关。 不过，2024年2月底，Uniswap开发者、基金会治理负责人Erin Koen在社区发布提案，对Uniswap协议进行升级，使其收费机制能够奖励已授权并托管其代币的 UNI 代币持有者，该提案在社区层面引发了诸多讨论，后续原定于5月31日进行正式投票，但目前仍处于延迟状态，尚未进行正式投票。尽管如此，Uniswap协议开启收费和赋能Uni代币的工作已经迈出了第一步，待升级的合约已经完成开发和审计工作，在可见的将来，Uniswap将会拥有单独的协议收入。 此外，Uniswap labs实际上早在2023年10月就已对那些使用Uniswap官方网页前端和Uniswap钱包进行交易的用户开启收费，比率为交易金额的0.15%，收费涉及的币种为ETH、USDC、WETH、USDT、DAI、WBTC、agEUR、GUSD、LUSD、EUROC、XSGD，但稳定币交易和WETH\ETH的互换不收费。 而仅仅是Uniswap前端的收费，就已经让Uniswap labs成为了整个Web3领域收入最高的团队之一。 可以想见，当Uniswap协议层费用开启后，以2024年上半年的费用年化计算，Uniswap的年化费用约为11.3亿美金，假设协议收费比率为10%，那么协议层年化收入约为1.1亿美金。 而后续Uniswap的Uniswap X和V4在今年下半年上线后，则有望进一步扩大其交易量和交易费用的市场份额。 2.1.2 护城河 Uniswap的护城河主要来自于以下3个方面： 1.用户习惯：在Uniswap去年开启前端收费之初，很多人都曾认为这不是个好主意，很快用户的交易行为就会从Uniswap的前端切换至1inch等交易聚合器以规避支付额外的交易费用。然而，自从前端开启收费以来，来自前端的收入始终呈现上涨状态，其增速甚至超过了Uniswap整个协议的费用增速。 数据来源：Tokenterminal 这一数据有力地说明了证明了Uniswap的用户习惯的力量，大量的用户并不在意这0.15%交易费用的支出，而是选择保持自己的交易习惯。 2.双边网络效应：Uniswap作为一个交易平台是典型的双边市场，对于其业务模式的“双边”理解，一个角度是这个市场的两边是买家（trader）和做市者（LP），哪里的交易越多越越活跃，则LP则越倾向于去哪里提供流动性，彼此相互强化。双边的另一个角度是：市场的一边是交易者，另一边是部署代币初始流动性的项目方。为了让自己的代币更容易被大众找到和交易，项目方往往倾向于在用户更多、大众更熟知的Dex部署初始流动性，而不是选择相对冷门的二三线Dex，而项目方的这一行为又进一步强化了用户在交易时的习惯性行为——新代币优先去Uniswap交易，这就形成了“项目方”和“交易用户”这个双边市场的互相强化。 3.多链部署：与Aave类似，Uniswap在多链的拓展上相当积极，交易量较大的EVM链均可见到Uniswap的身影，且其交易量基本都位于该链的Dex排名前几位。 后续，随着Uniswap X上线后对于多链交易的支持，Uniswap在多链流动性上的综合优势将进一步放大。 2.1.3 估值 我们以Uniswap的流通市值和其年化费用的比值，即PF为主要估值标准，会发现目前UNI代币的估值处于历史上较高的百分位区间，这或许是由于其即将到来的费用开关升级，已经提前反映在了市值水平上。 数据来源：Tokenterminal 从市值水平来说，Uniswap目前流通市值近60亿，全稀释市值高达93亿，同样不算低。 2.1.4 风险和挑战 政策风险：今年4月，Uniswap收到了来自SEC的Wells Notice，这表示后续SEC将会对Uniswap采取执法行动。当然，随着FIT21法案的逐渐推进，后续Uniswap等Defi项目有望获得一个更透明可预期的监管框架，但考虑到该法案的表决和落地仍有较长时间，而来自SEC的诉讼将在中期内对项目的业务和代币价格形成压力。 生态位置：Dexs是流动性的基础层，此前其上游是交易聚合器，交易聚合器如1inch、Cowswap、Paraswap可以为用户提供全链流动性的比价，寻找最优交易路径，这种模式一定程度上抑制了下游Dex对用户交易行为的收费和定价能力。后续随着行业的发展，内置交易功能的钱包成为了更上游的基础设施，未来随着意图模式的引入，Dex们作为底层流动性的来源，会成为用户完全无法感知的一层，这可能会进一步消解用户直接使用Uniswap的习惯，进入完全的“比价模式”。也正是意识到了这点，Uniswap正在努力向生态上游进发，比如大力推广Uniswap钱包、发布Uniswap X进入交易的聚合层，以改善其所处的生态位置。 2.2 Raydium 2.2.1 业务情况 我们同样会重点分析Raydium的交易量、手续费，而Raydium比Uniswap更好的一点在于它很早就开始了协议收费，拥有很好的协议现金流，因此我们把Raydium的协议收入也作为重点考察项。 先来看Raydium的交易量，得益于本轮Solana生态的繁荣，其交易量从去年10月开始起飞，其3月交易量一度来到475亿美金，约为当月Uniswap交易额的52.7%。 数据来源：flipside 从市场份额来看，Raydium在Solana链上的交易量占比从去年9月以后一直攀升，目前占到Solana生态交易量的62.8%，其在Solana生态的统治力甚至超过了Uniswap在以太坊生态的位置。 数据来源：Dune 而Raydium的市场份额之所以从低潮期的不到10%，逆袭至目前的60%以上，主要得益于本轮牛市周期持续至今的Meme风潮。Raydium采用的是两种流动性池并用的方式，分为标准AMM和CPMM两种，前者类似于Uni V2，流动性均匀分布，适合高波动性的资产，后者类似于V3的集中流动性池，流动性提供者可以自定义流动性的区间，更加灵活，但也更为复杂。 而Raydium的竞争对手Orca，则选择全面拥抱Uni V3类型的集中流动性池模型。对于每天需要大批量生产、大批量配置流动性的Meme项目方来说，Raydium的标准AMM模型更加适合，因此Raydium成为了Meme类代币的首选流动性场所 。 而Solana作为本轮牛市最大的Meme孵化基地，自从今年11月以来每天都有几百乃至上万的新Meme诞生，Meme也是本轮Solana生态繁荣核心驱动因素，成为了Raydium业务起飞的助燃剂。 数据来源：Dune 从上图可以看到，23年12月，Raydium一周的新增代币数量为19664，而同期Orca只有89。尽管理论上来说，Orca的集中流动性机制，同样可以选择将流动性进行“全范围配置”，来获得跟传统AMM类似的效果，但这仍然不如Raydium的标准池来的简单直接。 实际上Raydium的交易量数据也证明了这点，其来自标准池的交易金额占比为94.3%，这些交易量的绝大部分是由Meme类代币贡献的。 此外，Raydium作为一个双边市场，与Uniswap一样，服务着项目方和用户的双边市场，Raydium上的散户越多，Meme项目方就越倾向于在Raydium来布置初始流动性，这反过来也让用户，以及服务用户的工具（比如各类打狗的TG bot）选择Raydium进行交易，这种自我强化的循环进一步拉开了Raydium与Orca的差距。 从交易费来看，Raydium在2024年上半年创造的交易费约为3亿美金，这个值是2023年全年Raydium交易费的9.3倍。 数据来源：flipside Raydium标准AMM池子手续费率为交易量的0.25%，其中0.22%归于LP，0.03%用于回购协议代币Ray。而CPMM的费率可以自由设置为1%、0.25%、0.05%和0.01%，LP将获得交易费用的84%，剩余的16%中12%用于回购Ray，4%存入国库。 数据来源：flipside Raydium在2024年上半年用于回购Ray的协议收入约为2098万美金，这个值是2023年全年Ray协议回购金额的10.5倍。 除了手续费部分的收入之外，Raydium还会对新创建的池子收费， 目前基于AMM标准池创建收费0.4 Sol，创建CPMM池收费0.15 Sol，目前Raydium每天平均收到的池子创建费用就高达775 Sol（按6.30 Sol价格计算，约合10.8万美金。不过这部分费用即不归入国库，也不用于Ray的回购，而是用于协议的开发和维护，可以理解为团队收入。 数据来源：flipside 与大多数Dex一样，Raydium目前仍然存在对Dex流动性的激励，尽管笔者没有找到持续跟踪其激励金额的数据，但是我们可以从官方的流动性界面上，对目前正在激励的流动性池的激励价值进行大概统计。 根据目前Raydium对流动性的激励情况，大约每周有48000美金价值的激励支出，主要以Ray代币为主，该金额远小于当前协议每周近80万美金的收入（不包含创建池子的收入），协议处于正现金流的状态。 2.2.2 护城河 Raydium是Solana上目前市场交易量最大的Dex，与竞品相比，其主要优势有来自于现阶段的双边网络效应，与Uniswap类似，得益于交易者与LP两端业务的互相强化，以及项目方与交易用户两端的互相强化。这种网络效应在Meme资产类别中尤其突出。 2.2.3估值 由于缺少23年以前的历史数据，笔者仅以Raydium今年上半年的估值数据与2023年的估值数据进行对比。 随着今年交易量的暴涨，尽管Ray的币价有所上升，但是对比估值相较于去年依旧下降明显，其PF和Uniswap等Dex相比也处于较低水平。 2.2.4风险和挑战 尽管近大半年Raydium的交易量和收入表现强劲，但其未来发展仍有诸多不确定性和挑战，具体来说： 生态位置：Raydium与Uniswap一样同样面临生态位置的问题，且在Solana生态，以Jupiter为代表的聚合器拥有更大的影响力，其交易量也远超Raydium（6月Jupiter的总交易量为282亿，Raydium为168亿）。此外，以Pump.fun为代表的Meme平台，逐渐取代Raydium发起项目的场景，更多的Meme通过Pump.fun启动，而非Raydium，尽管双方目前是合作关系。Pump.fun平台在项目端逐渐取代了Radyium的影响力，而Jupiter在用户端也超越了Raydium对交易者的影响力。这一情况如果长期得不到改善，如果位于生态上游的Pump.fun或Jupiter自建Dex，或是转向竞争对手，将对Raydium形成重大影响。 市场风向转变：在本轮Solana刮起Meme旋风之前，Orca交易量的市场份额是Raydium的7倍，本轮Raydium的标准池由于更友好Meme项目，让Raydium重新夺回份额。但Solana的Meme之风还能持续多久，未来链上是否依旧是土狗的天下，这些都很难预测，当市场交易品种的类型发生转向，Raydium的市场份额可能又将面临挑战。 代币排放：Raydium的代币目前流通比率为47.2%，相比大部分的Defi项目来说不算高，未来代币解锁后的抛售压力可能导致价格承压。不过考虑到项目目前已经拥有较好的现金流，卖币并非唯一选择，团队也有可能销毁未解禁的代币，以打消投资者的顾虑。 较高的中心化程度：目前Raydium仍未开启基于Ray代币的治理程序，项目发展完全由项目方把控，这可能导致本应归属于持币者的利润无法传导，比如协议回购的Ray代币如何分配，至今悬而未决。 3. Staking：Lido Lido是以太坊网络领先的流动性质押协议。2020年底信标链启动，标志着以太坊从PoW转为PoS的进程正式开始。由于当时质押资产的取回功能尚未上线，质押的ETH将丧失流动性。事实上，允许信标链质押资产取回的Shapella升级发生在2023年4月，也就意味着最早进入ETH质押的用户有两年半的时间无法获得流动性。 Lido则开创了流动性质押这一赛道。用户存入Lido的ETH会获得Lido发放的stETH凭证，Lido在Curve上激励了深厚的stETH-ETH LP，从而第一次给用户提供了稳定的“既参与ETH质押获得收益，又可以随时取回ETH”的服务，开始迅速发展，此后逐步发展成为以太坊质押赛道的龙头。 在商业模式方面，Lido获取其质押收入的10%，其中5%分配给质押服务商，5%由DAO管理。 3.1 业务情况 Lido目前的主要业务为ETH流动性质押服务。此前，Lido也曾经是Terra网络的第一大流动性质押服务提供商和Solana网络的第二大流动性质押服务提供商，并也积极拓展其他如Cosmos、Polygon等各链的业务，不过后来Lido明智的进行了战略收缩，将重心全面转向ETH网络的质押服务。目前，Lido是ETH质押市场的领先者，也是目前TVL最高的DeFi协议。 来源：DeFiLlama 凭借着大量 $LDO 激励造就的深厚stETH-ETH流动性，以及2021年4月Paradigm和Dragonfly等机构的投资支持，Lido在2021年底就超过了当时的主要竞争对手-中心化交易所（Kraken和Coinbase），成为以太坊质押赛道的龙头。 Lido在2021-2022年总计花费了约2.8亿美元来激励stETH-ETH的流动性 来源：Dune 不过随后就出现了“Lido一家独大是否会影响以太坊的去中心化”的讨论，以太坊基金会内部也在讨论是否有必要限制单一实体的质押份额不得超过33.3%，Lido的市场份额在2022年5月触及32.6%的高点之后就开始维持在28%-32%之间波动。 ETH质押市场份额历史情况（最下方浅蓝色块为Lido） 来源 Dune 3.2 护城河 Lido业务的护城河主要有如下2点： 长期市场领先地位带来的稳定预期，使Lido成为巨鲸和机构进入ETH质押的首选。孙宇晨、发行自己LST之前的Mantle以及诸多巨鲸都是Lido的用户。 stETH广泛用例带来的网络效应。stETH早在2022年就已经被头部DeFi协议所全面支持，而此后新发展起来的DeFi协议，则会想方设法的吸引stETH（如2023年曾经火爆一时的LSTFi项目，以及Pendle、和各类LRT项目）。stETH作为以太坊网络的基础收益资产的地位较为稳固。 3.3 估值水平 尽管Lido的市场份额出现了略微的下滑，但Lido的质押规模仍然随着ETH本身质押比率的提升而上升。从估值指标上来说，Lido的PS和PF均在近期创出历史新低。 来源：Token Terminal 随着Shapella升级成功上线，Lido的市场地位稳固，反应“收入-代币激励”指标的利润指标也表现出色，最近1年累计有3635万美元的利润。 来源：Token Terminal 这也引发了社区对 $LDO 经济模型调整的预期。不过Lido实际上的掌舵者Hasu曾经不只一次的表示，与Lido目前的支出相比，目前社区金库的收入并不能长期维持Lido DAO的全部开支，收入分配为时尚早。 3.4 风险与挑战 Lido面临如下风险与挑战： 新来者的竞争。Eigenlayer发布以来，Lido的市场份额就处于下降态势。任何具备充分代币营销预算的新项目，都会成为Lido这类具备领先优势但是代币已经接近全流通项目的竞争对手。 以太坊社区包括以太坊基金会的部分成员对Lido占质押市场份额太高的长期质疑，此前Vitalik还曾专门撰文讨论过这个问题并梳理过各类解决方案，不过他并未在文中表示出对方案的明显倾向性 SEC在2024年6月28日对Consensys的指控中明确的将LST定义为证券，用户铸造和购买stETH的行为是“Lido在发行和销售未经SEC注册的证券”，Consensys因为给用户提供质押ETH到Lido的服务也涉嫌“发行和销售未经SEC注册的证券”。 4. 永续合约交易所：GMX GMX是一个永续合约交易平台，于2021年9月在Arbitrum正式上线，2022年1月上线Avalanche。其业务是一个双边市场：一端是交易员，可以进行最高100倍的杠杆交易；一端是流动性提供者，他们出让他们资产的流动性以供交易员交易，并充当交易员的对手方。 在商业模式方面，对交易员收取的0.05%~0.1%不等的交易手续费，以及资金费和借款费用构成了GMX的收入。GMX将全部收入的70%分配给流动性提供者，另外的30%则分配给GMX质押者。 4.1业务情况 在永续合约交易平台领域，由于明牌表示有追溯性空投的新项目频出（如Aevo、Hyperliquid、Synfutures、Drift等等），并且老项目也都普遍存在类似交易挖矿激励的情况（如dYdX、Vertex、RabbitX），使得交易量的数据并不具备太多的代表性。我们将选取TVL、PS和利润指标来横向对比GMX和竞争对手的数据情况。 在TVL方面GMX目前居首位，不过老牌衍生品协议dYdX、坐拥Solana大量流量入口的Jupiter Perp以及尚未发布的Hyperliquid的TVL也在同一量级。 数据来源：DeFiLlama 从PS指标来看，在已发币的、以永续合约交易为主营业务、且日均交易量超过3000万美元的项目中，GMX的PS指标较低，仅高于目前仍有较高交易挖矿激励的vertex. 从利润指标看，GMX过去1年的利润为650万美元，数据低于DYDX、GNS和SNX。不过值得指出的是，这很大程度上是由于在去年11月-今年3月Arbitrum的STIP活动中，GMX将获得的1200万枚ARB（按照期间ARB的价格，平均约合1800万美元）全部释放了出去，导致利润降低明显。我们从利润积累的斜率可以看出GMX强劲的利润制造能力。 4.2护城河 相比以上谈到的其他Defi项目，GMX的护城河要相对薄弱一些，近几年来频繁出现的衍生品交易所新项目也很大程度上冲击了GMX的交易量，赛道仍然比较拥挤，GMX的主要优势包括： Arbitrum的大力支持。作为Arbitrum网络的原生项目，GMX高峰时期贡献了Arbitrum网络接近一半的TVL，当时Arbitrum上几乎所有的新DeFi项目都“面向GLP开发”，除了能够获得Arbitrum官方的曝光之外，也因而在历次ARB的激励活动中获得了大量的ARB代币（初始空投800万枚，STIP1200万枚），充实了GMX的国库，也使得已经全流通的GMX增加了宝贵的营销预算。 长期行业龙头地位带来的正面形象。GMX在2022年下半年到23年上半年引领了”真实收益DeFi”的叙事，是那段市场偏熊时间DeFi领域罕见的亮点，GMX借此机会积累了良好的品牌形象，并且积累了不少忠实用户。 一定程度的规模效应。GMX这类的交易平台具备规模效应，因为只有LP规模足够大，才能容纳更大金额的交易订单和更高的未平仓合约量，而更高规模的交易量反过来也能给予LP更高的收益。GMX作为链上领先的衍生品交易平台，成为这种规模效应的获益者。比如著名交易员Andrew Kang曾经长期在GMX开立多达几千万美元的多空头寸，在当时，GMX是他在链上开立如此大头寸订单的几乎唯一选择。 4.3估值水平 GMX目前已经全流通。我们上文已经进行了同业的横向对比，GMX目前是估值最低的主流衍生品交易所。 与历史数据纵向对比，GMX的营收情况相对稳定，PS指标从历史来看居于中等偏低的位置。 4.4风险与挑战 强大的竞争对手。GMX的竞争对手不仅包括老牌但仍然动作频频的DeFi协议Synthetix和dYdX，也包括各个新兴协议：换币的AEVO和未发币的Hyperliquid都在最近一年获得了相当高的交易量和曝光量，而坐拥Solana大量流量入口的Jupiter Perp，仅仅采用和GMX几乎完全相似的机制，就取得了接近GMX的TVL以及超过GMX的交易量。GMX也正准备将他们的V2版本扩展到Solana，但是赛道总体而言竞争非常激烈，并未像DeFi其他赛道一般有相对确定的格局。而业内常见的交易挖矿激励则降低了用户的切换成本，用户忠诚度普遍较低。 GMX采用预言机价格作为成交和清算的价格依据，存在被预言机攻击的可能。在2022年9月，GMX在Avalanche网络就曾因对AVAX的预言机攻击而损失56万美元。当然，对于大部分GMX允许交易的资产而言，攻击的成本（操纵CEX对应token价格）都要远大于其收益。GMX的V2版本也已经针对性的做了隔离池、以及交易滑点来应对此风险。 5.其他值得关注的Defi项目 除了上述提到的Defi项目之外，我们也调研了其他引人关注的Defi项目，比如老牌稳定币项目MakerDAO、新兴之秀Ethena，预言机龙头Chainlink等等。但一方面受篇幅所限，无法全部在本文中呈现，另一方面，这些项目也都面临着较多的问题，比如： MakerDAO尽管依旧是去中心化的稳定币龙头，且拥有大量的“自然持币者”，这些持币者就像持有USDC、USDT一样持有DAI，但其稳定币规模始终停滞不前，市值仅为上轮高点的一半左右。其抵押物大量采用链外的美元资产，也在逐渐损伤其代币的去中心化信用。 与MakerDAO的DAI形成鲜明对比的是，Ethena的稳定币USDe规模高歌猛进，通过半年左右的时间从0来到了36亿美金。然而，Ethena的商业模式（一个专注于永续合约套利的公募基金）仍然有明显的天花板，其稳定币大规模扩容的背后，是以二级市场用户愿意高价接盘其代币ENA，为USDe提供高额的收益补贴为前提的。这种略显庞氏的设计，在市场情绪不佳时很容易迎来业务和币价的负向螺旋。Ethena业务转折的关键点，在于USDe有一天能真正成为拥有大量“自然持币者”的去中心化稳定币，至此其商业模式也完成了从一个公募套利基金向稳定币运营商的转变，但考虑到USDe的底层资产大多是存放在中心化交易所的套利仓位，USDe在“去中心化抗审查”和“强信用机构背书”上两端不靠，其想要取代DAI和USDT均困难重重。 Chainlink在Defi时代之后，正准备迎来一波隐而未发的巨浪级叙事，即以贝莱德为代表的、近年来逐渐积极拥抱Web3的金融巨头推动的RWA叙事。除了推动BTC和ETH ETF上市之外，贝莱德今年最值得关注的举动，就是在以太坊上发行代码为Build的美元国债基金，其基金规模在6周内就超过了3.8亿美金。后续传统金融巨头在链上的金融产品实验还将继续，必然面临链下资产通证化，以及链上链下通信和互操作性的问题。Chainlink在这方面的探索走得相当靠前，比如今年5月Chainlink与美国存托信托和清算公司（DTCC）和美国多家主要金融机构完成了“智能资产净值”（Smart NAV）试点项目。该项目旨在建立一个标准化流程，利用Chainlink的互操作性协议 CCIP，在私有或公共区块链上汇集和传播基金资产净值（NAV）数据。此外，今年2月资产管理公司 Ark Invest 和 21Shares 宣布通过集成 Chainlink 的储备金证明平台来验证持仓数据。然而，Chainlink仍然面临业务价值与代币脱离的问题，Link代币缺少价值捕获和刚性应用场景的问题，让人担心持有人很难从其母公司的业务增长中获益。 总结 正如众多极具革命性的产品的发展历程，Defi在出现后同样经历了2020年元年的叙事发酵，21年资产价格的快速泡沫化，22年熊市泡沫破裂后的幻灭阶段，目前随着产品PMF的充分验证，正在从叙事幻灭的低谷走出来，用实际业务数据构建其内在价值。 笔者相信，作为加密领域少有的具备成熟商业模式，且市场空间仍在不断增长的赛道，Defi仍然具有长期的关注和投资价值。 来源：金色财经
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金色财经
2024-07-05
7月5日财经早餐：比特币跌破5.7万美元！日本股市新高
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27点。 全球公司要闻 特斯拉二代人形
机器人
Optimus亮相2024世界人工智能大会 在2024世界人工智能大会（WAIC 2024）上，特斯拉二代人形
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Optimus正式亮相。借助视觉神经网络和FSD芯片，二代Optimus可以模仿人类操作，进行电池的分拣训练。目前特斯拉（TSLA）股价收于246.39美元。 台积电股价突破1000元台币，人工智能热潮驱动涨势 周四台积电股价（2330.TW）涨2.7%，报1005台币，今年以来累计涨幅接近70%。 人们预计台积电将在本月发布的财报中公布强劲收益，这得益于蓬勃发展的人工智能需求。 软银股价突破24年前高点，创历史新高 周四软银股价（9984.T）创历史新高，收报11190日元。分析指出，软银股价飙升主要受益于Arm公司表现出色和愿景基金财务状况的好转。 比亚迪在泰国开设东南亚首个电动汽车工厂 比亚迪在泰国开设了电动汽车厂，这是该公司在东南亚的首家电动汽车厂，位于泰国东部罗勇省的一个工业区，价值4.9亿美元，每年将生产15万辆汽车，生产车型主要销售至泰国本土以及周边东盟国家。目前比亚迪（01211）报236.8港元。 比尔·盖茨：现在对AI的狂热远超互联网泡沫 比尔·盖茨认为，耳机和智能眼镜将是AI硬件设备的重点发展领域，未来个人智能体将会取代人类助手。AI规模法则依旧成立，整个AI产业还将经历两次规模上的提升。 今日要闻前瞻 美国6月非农就业。 欧元区5月零售销售。 纽约联储主席威廉姆斯讲话。 原文链接
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投资慧眼
2024-07-05
每日重要事件点盘点：7月5日
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科创： 逻辑：WAIC上25款人形
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集中亮相。 7月4日，2024世界人工智能大会暨人工智能全球治理高级别会议在上海世博中心启幕。本届大会展览重点打造人形
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专区，展出了25款人形
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。大会现场发布了全球首个全尺寸开源公版人形
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青龙，以及国内首个全尺寸人形
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开源社区。特斯拉二代人形
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Optimus也首次正式亮相。#科创100ETF基金（SH588220） 大数据： 逻辑：Meta近日发布了文生3D模型，有望成为大模型行业下一个爆点。 Meta近日发布了其最新的AI模型——Meta 3D Gen（3DGen），据Meta方面介绍，3DGen能够在不到1分钟的时间，根据文本提示词快速生成具有高分辨率纹理和材质贴图的3D内容。此外，它还能在同一3D形状的基础上调整纹理贴图，帮助创作者实现快速迭代。$大数据ETF159739$ 汽车： 逻辑：上海市首批无驾驶人智能网联汽车示范应用许可发放。 在2024世界人工智能大会上，小马易行科技（上海）有限公司、百度智行科技（上海）有限公司、赛可智能科技（上海）有限公司等成为获得上海市无驾驶人智能网联汽车示范应用许可的首批企业。其中，小马智行方面相关人士表示，“这意味着，在上海中心城区浦东205公里路线上，乘客可通过‘小马智行’同名手机软件预约乘坐一辆没有驾驶员的Robotaxi。”$智能网联汽车ETF（SZ159872）$ 行业与公司 宏观： 欧洲央行发布了6月货币政策会议纪要，其中显示，政策制定者们对过快降息持谨慎态度。
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： 1.行走速度提升30% 特斯拉二代人形
机器人
Optimus亮相WAIC。 2.国内首款全尺寸通用人形
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开源公版机“青龙”首度公开亮相。国内首款搭载鸿蒙操作系统的全尺寸人形
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乐聚“Kvavo”亮相。 汽车： 1.特斯拉进入江苏省政府用车采购目录。 2.欧盟按原计划将对中国电动汽车加征关税，将于7月5日生效。 智能驾驶： 据了解，7月4日，小马易行、百度智行科技、赛可智能科技等成为获得上海市无驾驶人智能网联汽车示范应用许可的首批企业。 电力： 国家电网发布第三批输变电中标候选人。 医药： 哈佛大学附属医院Mass Eye and Ear最近的一项研究表明减肥神药可能导致失明。 旅游： 九部门联合印发指导意见推进旅游公共服务高质量发展。 数据截至日期：2024年7月5日，以上个股及行业仅供参考，不构成实际投资建议，不代表基金现有持仓和未来持仓 基金有风险，投资需谨慎！ 以上内容与数据，与界面有连云频道立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。
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有连云
2024-07-05
音频 | 格隆汇7.5盘前要点—港A美股你需要关注的大事都在这
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86%； 16、公告精选(港股)︱微创
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-B(02252.HK)预期中期收入大幅增长约103%至108%； 17、A股避雷针︱安必平：股东南京乾靖大宗交易减持1.9998%公司股份；*ST易连：股票7月11日终止上市暨摘牌。
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格隆汇
2024-07-05
金力永磁：7月4日组织现场参观活动，中邮证券、大道兴业投资参与
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及先进的磁组件生产线。 问：请公司人形
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领域进展情况？ 答：公司把握时代的潮流，积极配合世界知名客户的人形
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用磁组件的研发。公 司已规划在墨西哥投资建设“墨西哥新建年产100万台/套磁组件生产线项目”，项目建成 达产后，有助于提升公司在人形
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等领域的市场竞争力。 问：请公司新能源车领域的情况？ 答：公司新能源汽车及汽车零部件领域主要客户的订单和需求保持稳定，公司产品被 全球前十大新能源汽车生产商用于生产驱动电机。 2024 年3月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提出 实施设备更新、消费品以旧换新、收循环利用、标准提升四大行动。到 2027 年报废汽 车收量较2023 年增加约一倍，二手车交易量较 2023 年增长 45%，废旧家电收量较 2023 年增长30%。稀土永磁材料在推动智能制造和绿色制造等高质量发展过程中，有着不 可或缺的核心地位。 4、请问公司H股增发进展情况？公司新增发行H股方案已经公司股东大会审议通过，各项工作稳步推进中。5、请问公司对近期颁布的《稀土管理条例》有何看法？作为全球稀土永磁行业领先的+H 上市公司，金力永磁一直严格遵守国家有关 规定，从合法合规渠道采购包括稀土产品在内的原材料。《稀土管理条例》的落地，有利 于稀土供应优化，对于规范行业发展将起到正向的促进作用。接待过程中，公司与投资者进行了充分的交流与沟通，并严格按照公司《信息披露管 理制度》等规定，保证信息披露的真实、准确、完整、及时、公平，没有出现未公开重大 信息泄露等情况。 金力永磁（300748）主营业务：高性能钕铁硼永磁材料、磁组件及稀土永磁材料回收综合利用的研发、生产和销售。 金力永磁2024年一季报显示，公司主营收入15.36亿元，同比下降6.93%；归母净利润1.02亿元，同比下降42.93%；扣非净利润2455.97万元，同比下降80.12%；负债率38.4%，投资收益141.35万元，财务费用-1460.74万元，毛利率10.04%。 该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级7家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为17.67。 以下是详细的盈利预测信息： 融资融券数据显示该股近3个月融资净流出3678.11万，融资余额减少；融券净流出762.12万，融券余额减少。 以上内容由证券之星根据公开信息整理，由算法生成（网信算备310104345710301240019号），与本站立场无关，如数据存在问题请联系我们。本文为数据整理，不对您构成任何投资建议，投资有风险，请谨慎决策。
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证券之星
2024-07-05
抄底指南：山寨币跌跌不休 是时候重新关注DeFi了
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建鬼城 Rollup，只有 TVL 和
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却没有用户 通过翻新名词融资，实际上提供大同小异的解决方案，比如大量的跨链通信服务 面向热点而不是实际用户需求创业，比如大量的 AI+Web3 项目 迟迟找不到或是干脆不找盈利模式，代币没有价值捕获 这些山寨币估值中枢的下跌，正是市场自我修复的结果，是泡沫破裂的良性过程，是资金用脚投票、进行市场出清的自救行为。 实际情况是，大部分 VC 币并不是全无价值，它们只是太贵了，市场最终让它们回到了应有的位置。 关注 Defi 正当时：PMF 产品，走出泡沫期 从 2020 年起，Defi 正式成为了山寨币集群中的一个类别。在 2021 年的上半年，加密市值 Top100 排行榜中最多的就是 Defi 项目，当时的类别多到眼花缭乱，誓要把传统金融里所有存在的商业模式在链上重做一遍。 在那一年，Defi 才是公链的基础设施，DEX、借贷、稳定币、衍生品，是新公链上线后起手必做的 4 件套。 然而，随着同质化项目的超发，大量的黑客攻击（监守自盗），依靠左脚踩右脚的庞氏模型获得的 TVL 迅速坍塌，螺旋升天的代币价格螺旋归零。 进入本轮牛市周期，大部分存活至今的 Defi 项目价格表现也不尽如人意，对 Defi 领域的一级投资也越来越少。跟任何一轮牛市开始的时候那样，投资者最喜欢的是本轮周期新出现的故事，Defi 并不属于此类。 但也正是如此，从泡沫中走出来的 Defi 项目，开始显得比其他山寨币项目更有吸引力了，具体来说： 业务面：拥有成熟的商业模式和盈利模型，头部项目具备护城河 DEX 和衍生品赚取交易手续费、借贷收取息差收入、稳定币项目收取稳定费（利息）、Staking 服务收取质押服务费，盈利模式清晰。各赛道的头部项目的用户需求是有机的，基本度过了用户补贴阶段，部分项目在扣除代币排放后依旧实现了正现金流。 加密项目利润排名，来源：Tokenterminal 根据 Tokentermial 的统计数据，2024 年截止目前利润最高的前 20 大协议中，12 个是 Defi 项目，分类来说是： 稳定币：MakerDAO、Ethena 借贷：Aave、Venus 质押服务：Lido DEX：Uniswap labs、Pancakeswap、Thena（收入来自于前端手续费） 衍生品：dYdX、Synthetix、MUX 收益聚合：Convex Finance 这些项目的护城河多种多样，有些来源于服务的多边或双边网络效应，有些来自于用户习惯和品牌，有些则源于特殊的生态资源。但是从结果来看，Defi 的头部项目们在各自的赛道都呈现出某些共性：市场份额趋于稳定、后来竞争者减少、具有一定的服务定价权。 至于具体 Defi 项目的护城河，我们将在第三小节的项目部分详述。 供给面：低排放、高流通比率，待解禁代币规模小 上一小节我们提到，本轮山寨币估值持续崩跌的主要原因之一就是大量项目基于高估值的高排放，以及目前天量解禁代币进入市场所带来的负面预期。 而头部的 Defi 项目由于上线时间早，大部分都已经度过了代币排放的高峰期，机构的代币也基本释放完毕，未来抛压极低。比如 Aave 目前的代币流通比率为 91%，Lido 代币流通比率为 89%，Uniswap 代币流通比率为 75.3%，MakerDAO 流通比率为 95%，Convex 的流通比率为 81.9%。 这一方面说明未来抛压小，也意味着无论是谁想获得这些项目的控制权，基本只能从市场上购买代币。 估值面：市场关注度和业务数据背离，估值水平落入历史低位区间 相对于 Meme、AI、Depin、Restaking、Rollup 服务等新概念，Defi 本轮牛市的关注度一直非常稀薄，价格表现平平，但另一方面各个头部 Defi 的核心业务数据，比如交易量、借贷规模、利润水平却持续增长，形成了价格和业务的背离，具体体现为部分头部 Defi 的估值水平已经来到了历史最低位。 以借贷协议 Aave 为例，在其季度收入（指净收入，非整体协议收费）已经超越上轮周期的高点，创出历史新高的同时，其 PS（流通市值 / 年化收入）却创出了历史新低，目前仅为 17.4 倍。 数据来源：Tokenterminal 政策面：FIT21 法案利于 Defi 产业合规，并可能引发潜在并购 FIT21，即《21 世纪金融创新和技术法案》（Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act），该法案主要目标是为数字资产市场提供明确的联邦监管框架，加强消费者保护，并促进美国在全球数字资产市场中的领导地位。该法案于 23 年 5 月提出，于今年 5 月 22 日在众议院高票通过。由于该法案明确了监管框架以及市场参与者的规则，法案正式通过后，无论是创业还是传统金融下场对 Defi 项目进行投资，都会变得更加便利。考虑以贝莱德为代表的传统金融机构近年对加密资产的拥抱态度（推动 ETF 上市、在以太坊上发行国债资产），Defi 大概率是他们未来几年重点的布局领域，传统金融巨鳄的下场，并购可能是最便利的选项之一，而任何相关的迹象，哪怕是仅仅并购的意向，都将引发 Defi 龙头项目的价值重估。 接下来，笔者将以部分 Defi 项目为例，分析其业务情况、护城河，估值情况。 考虑到 Defi 项目众多，笔者将优先选择业务发展较好、护城河较宽，估值更具吸引力的项目进行分析。 值得关注的 Defi 项目 1.借贷：Aave Aave 是历史最悠久的 Defi 项目之一，其在 2017 年完成了融资之后，完成了从点对点借贷（彼时项目还叫 Lend）向点对池借贷模式的转型，并在上一个牛市周期超越了同赛道的头部项目 Compound，目前无论是市场份额还是市值，都是借贷赛道的第一名。 Aave 的主要商业模式是赚取借贷的息差收入。此外，Aave 于去年推出了自己的稳定币 GHO，GHO 将为 Aave 创造利息收入。当然，运营 GHO 也意味着新增的成本项，比如推广费用、流动性激励费用等等。 1.1 业务情况 对于借贷协议来说，最关键的指标是活跃贷款规模，这是借贷类项目收入的主要来源。 下图展示了 Aave 近一年的活跃贷款规模的市场份额情况，过去半年 Aave 的活跃贷款份额占比持续上升，目前已经达到了 61.1%，实际上该比率甚至更高，因为图表中对于 Morpho 架设在 Aave 和 Compound 上的收益优化模块的贷款量进行了重复统计。 数据来源：Tokenterminal 另一个关键指标是协议的盈利能力，即利润水平。本文中的利润=协议收入 – 代币激励。由下图可见，Aave 的协议利润已经与其他借贷协议拉开了很大距离，很早就摆脱了通过代币补贴刺激业务的庞氏模型 ( 以下图中的 Radiant，紫色部分为代表）。 数据来源：Tokenterminal 1.2 护城河 Aave 的护城河主要有以下 4 点： 1.安全信用的持续积累：大部分新的借贷协议会在上线的一年内出现安全事故，Aave 运营至今，没有发生过一起智能合约层面的安全事故。而一个平台的无风险平稳运行累计下来的安全信用，往往是 Defi 用户在选择借贷平台时最优先考虑的要素，尤其是资金体量较大的巨鲸用户，比如孙宇晨就是 Aave 的长期使用者。 2.双边网络效应：与许多互联网平台一样，Defi 借贷是一个典型的双边市场，存款和借款用户互为供需两端，存贷的单边规模增长，会刺激另一边的业务量增长，让后来的竞争者更加难以追赶。此外，平台的整体流动性越充沛，存贷双方的流动性进出就越平滑，也就越容易受到大资金用户的青睐，这类用户又反过来刺激了平台业务的增长。 3.优秀的 DAO 管理水平：Aave 协议已经完全实现了基于 DAO 的管理，相比团队中心化的管理模式，基于 DAO 的管理拥有更充分的信息披露，对重要决策更充分的社区讨论。此外，Aave DAO 的社区中活跃着一批治理水平较高的专业机构，包括头部 VC、高校区块链俱乐部、做市商、风险管理服务商、第三方开发团队、财务咨询团队等，来源丰富多样，治理参与比较积极。从项目的运营结果来看，Aave 作为点对池借贷服务的后来者，在产品开发和资产拓展上，比较好地兼顾了增长和安全，实现了对老大哥 Compound 的超越，这个过程中 DAO 的治理起到了关键作用。 4.多链生态占位：Aave 几乎在所有的 EVM L1\L2 上都有部署，且 TVL 在各链基本都处于头部位置，在 Aave 正在开发中的 V4 版本中，将实现多链流动性的串联，跨链流动性的优势将更加明显。具体见下图： 除了 EVM 公链之外，Aave 也正在评估 Solana 和 Aptos，未来有在该网络上部署的可能性。 1.3 估值水平 根据 Tokenterminal 数据，Aave 由于协议费用和收入的持续回升，加上币价仍在低位徘徊，其 PS（流通市值和协议收入之比）和 PF（流通市值和协议费用之比）均已经创出历史新低，PS 位 17.44 倍，PF 为 3.1 倍。 数据来源：Tokenterminal 1.4 风险和挑战 虽然 Aave 在借贷市场的份额持续攀升，但是一个新的竞争对手值得注意，它就是 Morpho Blue 的模块化借贷平台。Morpho Blue 为有意构建借贷市场的第三方提供了一套模块化的协议，你可以自由地选择不同的抵押物、借款资产、预言机和风险参数，来构建自定义的借贷市场。 这种模块化的方式，让更多市场参与者进入到借贷领域，开始提供借贷服务，比如 Aave 曾经的风险服务商 Gaunlet，宁愿中断与 Aave 的服务关系，也要在 Morpho blue 推出自己的借贷市场。 图片来源：https://app.morpho.org/?network=mainnet 数据来源：https://morpho.blockanalitica.com/ Morpho blue 上线半年多以来增长迅速，已经成为 TVL 仅次于 Aave、Spark（MakerDAO 推出的 Aave v3 fork 借贷平台）和 Compound 的第四大借贷平台。 其在 Base 上的增速更为迅猛，距今为止上线不到 2 个月，TVL 就已经达到了 2700 万美金，而 Aave 在 Base 的 TVL 为 5900 万左右。 数据来源：https://morpho.blockanalitica.com/ 2.Dexs：Uniswap & Raydium Uniswap 和 Raydium 分属于以太坊阵营的 Evm 生态和 Solana 生态。Uniswap 早在 2018 年就推出了部署于以太坊主网的 V1 版本，不过真正让 Uniswap 大火的是 2020 年 5 月上线的 V2 版本。Raydium 则于 2021 年在 Solana 上线。 之所以要在 Dexs 赛道中要推荐关注两个不同的标的，是因为它们分属于目前 Web3 用户量最大的两个生态，即围绕公链之王以太坊构建的 Evm 生态，以及用户增长最迅速的 Solana 生态，且两个项目拥有各自的优势和问题。接下来我们对这两个项目分开解读。 2.1 Uniswap 2.1.1 业务情况 Uniswap 自从 V2 版本上线以来，几乎一直是以太坊主网以及大部分 EVM 链交易量份额最大的 Dex。在业务方面我们主要关注两个指标，即交易量和手续费。 下图是 Uniswap V2 版本上线以来的 Dex 月度交易量份额占比情况（未包含非 EVM 链的 DEX 交易量）： 数据来源：Tokenterminal 从 2020 年 5 月 V2 版本上线至今，Uniswap 的市场份额从最高 2020 年 8 月的 78.4%，到 2021 年 11 月 Dexs 大战高峰期时的 36.8% 触底，回升到现在的 56.7%，可以说经历了残酷的竞争考验，已经站稳了脚跟。 数据来源：Tokenterminal Uniswap 在交易费的市场份额占比同样展示出了这一趋势，其市场份额在 2021 年 11 月见底（36.7%），随后便一路回升，目前为 57.6%。 更难能可贵的是，Uniswap 除了在 2020 年（以太坊主网）和 2022 年末（OP 主网）的短短几个月时间对自己的流动性进行过代币补贴，其余时间都没有激励过流动性，而大多数 Dexs 直到目前为止仍未停止对流通性的补贴。 下图为各大 Dexs 的月底激励金额的占比，可以看到 Sushiswap、Curve、Pancakeswap，再到目前 Base 上的 ve（3,3）项目 Aerodrome，它们都一度是同期补贴金额最大的项目，但是都没有争取到比 Uniswap 高的市场份额。 数据来源：Tokenterminal 然而，Uniswap 最被人诟病的一点是尽管没有代币激励支出，但代币同样没有价值捕获，协议至今没有开启费用开关。 不过，2024 年 2 月底，Uniswap 开发者、基金会治理负责人 Erin Koen 在社区发布提案，对 Uniswap 协议进行升级，使其收费机制能够奖励已授权并托管其代币的 UNI 代币持有者，该提案在社区层面引发了诸多讨论，后续原定于 5 月 31 日进行正式投票，但目前仍处于延迟状态，尚未进行正式投票。尽管如此，Uniswap 协议开启收费和赋能 Uni 代币的工作已经迈出了第一步，待升级的合约已经完成开发和审计工作，在可见的将来，Uniswap 将会拥有单独的协议收入。 此外，Uniswap labs 实际上早在 2023 年 10 月就已对那些使用 Uniswap 官方网页前端和 Uniswap 钱包进行交易的用户开启收费，比率为交易金额的 0.15%，收费涉及的币种为 ETH、USDC、WETH、USDT、DAI、WBTC、agEUR、GUSD、LUSD、EUROC、XSGD，但稳定币交易和 WETH\ETH 的互换不收费。 而仅仅是 Uniswap 前端的收费，就已经让 Uniswap labs 成为了整个 Web3 领域收入最高的团队之一。 可以想见，当 Uniswap 协议层费用开启后，以 2024 年上半年的费用年化计算，Uniswap 的年化费用约为 11.3 亿美金，假设协议收费比率为 10%，那么协议层年化收入约为 1.1 亿美金。 而后续 Uniswap 的 Uniswap X 和 V4 在今年下半年上线后，则有望进一步扩大其交易量和交易费用的市场份额。 2.1.2 护城河 Uniswap 的护城河主要来自于以下 3 个方面： 1.用户习惯：在 Uniswap 去年开启前端收费之初，很多人都曾认为这不是个好主意，很快用户的交易行为就会从 Uniswap 的前端切换至 1inch 等交易聚合器以规避支付额外的交易费用。然而，自从前端开启收费以来，来自前端的收入始终呈现上涨状态，其增速甚至超过了 Uniswap 整个协议的费用增速。 数据来源：Tokenterminal 这一数据有力地说明了证明了 Uniswap 的用户习惯的力量，大量的用户并不在意这 0.15% 交易费用的支出，而是选择保持自己的交易习惯。 2.双边网络效应：Uniswap 作为一个交易平台是典型的双边市场，对于其业务模式的「双边」理解，一个角度是这个市场的两边是买家（trader）和做市者（LP），哪里的交易越多越越活跃，则 LP 则越倾向于去哪里提供流动性，彼此相互强化。双边的另一个角度是：市场的一边是交易者，另一边是部署代币初始流动性的项目方。为了让自己的代币更容易被大众找到和交易，项目方往往倾向于在用户更多、大众更熟知的 Dex 部署初始流动性，而不是选择相对冷门的二三线 Dex，而项目方的这一行为又进一步强化了用户在交易时的习惯性行为——新代币优先去 Uniswap 交易，这就形成了「项目方」和「交易用户」这个双边市场的互相强化。 3.多链部署：与 Aave 类似，Uniswap 在多链的拓展上相当积极，交易量较大的 EVM 链均可见到 Uniswap 的身影，且其交易量基本都位于该链的 Dex 排名前几位。 后续，随着 Uniswap X 上线后对于多链交易的支持，Uniswap 在多链流动性上的综合优势将进一步放大。 2.1.3 估值 我们以 Uniswap 的流通市值和其年化费用的比值，即 PF 为主要估值标准，会发现目前 UNI 代币的估值处于历史上较高的百分位区间，这或许是由于其即将到来的费用开关升级，已经提前反映在了市值水平上。 数据来源：Tokenterminal 从市值水平来说，Uniswap 目前流通市值近 60 亿，全稀释市值高达 93 亿，同样不算低。 2.1.4 风险和挑战 政策风险：今年 4 月，Uniswap 收到了来自 SEC 的 Wells Notice，这表示后续 SEC 将会对 Uniswap 采取执法行动。当然，随着 FIT21 法案的逐渐推进，后续 Uniswap 等 Defi 项目有望获得一个更透明可预期的监管框架，但考虑到该法案的表决和落地仍有较长时间，而来自 SEC 的诉讼将在中期内对项目的业务和代币价格形成压力。 生态位置：Dexs 是流动性的基础层，此前其上游是交易聚合器，交易聚合器如 1inch、Cowswap、Paraswap 可以为用户提供全链流动性的比价，寻找最优交易路径，这种模式一定程度上抑制了下游 Dex 对用户交易行为的收费和定价能力。后续随着行业的发展，内置交易功能的钱包成为了更上游的基础设施，未来随着意图模式的引入，Dex 们作为底层流动性的来源，会成为用户完全无法感知的一层，这可能会进一步消解用户直接使用 Uniswap 的习惯，进入完全的「比价模式」。也正是意识到了这点，Uniswap 正在努力向生态上游进发，比如大力推广 Uniswap 钱包、发布 Uniswap X 进入交易的聚合层，以改善其所处的生态位置。 2.2 Raydium 2.2.1 业务情况 我们同样会重点分析 Raydium 的交易量、手续费，而 Raydium 比 Uniswap 更好的一点在于它很早就开始了协议收费，拥有很好的协议现金流，因此我们把 Raydium 的协议收入也作为重点考察项。 先来看 Raydium 的交易量，得益于本轮 Solana 生态的繁荣，其交易量从去年 10 月开始起飞，其 3 月交易量一度来到 475 亿美金，约为当月 Uniswap 交易额的 52.7%。 数据来源：flipside 从市场份额来看，Raydium 在 Solana 链上的交易量占比从去年 9 月以后一直攀升，目前占到 Solana 生态交易量的 62.8%，其在 Solana 生态的统治力甚至超过了 Uniswap 在以太坊生态的位置。 数据来源：Dune 而 Raydium 的市场份额之所以从低潮期的不到 10%，逆袭至目前的 60% 以上，主要得益于本轮牛市周期持续至今的 Meme 风潮。Raydium 采用的是两种流动性池并用的方式，分为标准 AMM 和 CPMM 两种，前者类似于 Uni V2，流动性均匀分布，适合高波动性的资产，后者类似于 V3 的集中流动性池，流动性提供者可以自定义流动性的区间，更加灵活，但也更为复杂。 而 Raydium 的竞争对手 Orca，则选择全面拥抱 Uni V3 类型的集中流动性池模型。对于每天需要大批量生产、大批量配置流动性的 Meme 项目方来说，Raydium 的标准 AMM 模型更加适合，因此 Raydium 成为了 Meme 类代币的首选流动性场所 。 而 Solana 作为本轮牛市最大的 Meme 孵化基地，自从今年 11 月以来每天都有几百乃至上万的新 Meme 诞生，Meme 也是本轮 Solana 生态繁荣核心驱动因素，成为了 Raydium 业务起飞的助燃剂。 数据来源：Dune 从上图可以看到，23 年 12 月，Raydium 一周的新增代币数量为 19664，而同期 Orca 只有 89。尽管理论上来说，Orca 的集中流动性机制，同样可以选择将流动性进行「全范围配置」，来获得跟传统 AMM 类似的效果，但这仍然不如 Raydium 的标准池来的简单直接。 实际上 Raydium 的交易量数据也证明了这点，其来自标准池的交易金额占比为 94.3%，这些交易量的绝大部分是由 Meme 类代币贡献的。 此外，Raydium 作为一个双边市场，与 Uniswap 一样，服务着项目方和用户的双边市场，Raydium 上的散户越多，Meme 项目方就越倾向于在 Raydium 来布置初始流动性，这反过来也让用户，以及服务用户的工具（比如各类打狗的 TG bot）选择 Raydium 进行交易，这种自我强化的循环进一步拉开了 Raydium 与 Orca 的差距。 从交易费来看，Raydium 在 2024 年上半年创造的交易费约为 3 亿美金，这个值是 2023 年全年 Raydium 交易费的 9.3 倍。 数据来源：flipside Raydium 标准 AMM 池子手续费率为交易量的 0.25%，其中 0.22% 归于 LP，0.03% 用于回购协议代币 Ray。而 CPMM 的费率可以自由设置为 1%、0.25%、0.05% 和 0.01%，LP 将获得交易费用的 84%，剩余的 16% 中 12% 用于回购 Ray，4% 存入国库。 数据来源：flipside Raydium 在 2024 年上半年用于回购 Ray 的协议收入约为 2098 万美金，这个值是 2023 年全年 Ray 协议回购金额的 10.5 倍。 除了手续费部分的收入之外，Raydium 还会对新创建的池子收费， 目前基于 AMM 标准池创建收费 0.4 Sol，创建 CPMM 池收费 0.15 Sol，目前 Raydium 每天平均收到的池子创建费用就高达 775 Sol（按 6.30 Sol 价格计算，约合 10.8 万美金。不过这部分费用即不归入国库，也不用于 Ray 的回购，而是用于协议的开发和维护，可以理解为团队收入。 数据来源：flipside 与大多数 Dex 一样，Raydium 目前仍然存在对 Dex 流动性的激励，尽管笔者没有找到持续跟踪其激励金额的数据，但是我们可以从官方的流动性界面上，对目前正在激励的流动性池的激励价值进行大概统计。 根据目前 Raydium 对流动性的激励情况，大约每周有 48000 美金价值的激励支出，主要以 Ray 代币为主，该金额远小于当前协议每周近 80 万美金的收入（不包含创建池子的收入），协议处于正现金流的状态。 2.2.2 护城河 Raydium 是 Solana 上目前市场交易量最大的 Dex，与竞品相比，其主要优势有来自于现阶段的双边网络效应，与 Uniswap 类似，得益于交易者与 LP 两端业务的互相强化，以及项目方与交易用户两端的互相强化。这种网络效应在 Meme 资产类别中尤其突出。 2.2.3 估值 由于缺少 23 年以前的历史数据，笔者仅以 Raydium 今年上半年的估值数据与 2023 年的估值数据进行对比。 随着今年交易量的暴涨，尽管 Ray 的币价有所上升，但是对比估值相较于去年依旧下降明显，其 PF 和 Uniswap 等 Dex 相比也处于较低水平。 2.2.4 风险和挑战 尽管近大半年 Raydium 的交易量和收入表现强劲，但其未来发展仍有诸多不确定性和挑战，具体来说： 生态位置：Raydium 与 Uniswap 一样同样面临生态位置的问题，且在 Solana 生态，以 Jupiter 为代表的聚合器拥有更大的影响力，其交易量也远超 Raydium（6 月 Jupiter 的总交易量为 282 亿，Raydium 为 168 亿）。此外，以 Pump.fun 为代表的 Meme 平台，逐渐取代 Raydium 发起项目的场景，更多的 Meme 通过 Pump.fun 启动，而非 Raydium，尽管双方目前是合作关系。Pump.fun 平台在项目端逐渐取代了 Radyium 的影响力，而 Jupiter 在用户端也超越了 Raydium 对交易者的影响力。这一情况如果长期得不到改善，如果位于生态上游的 Pump.fun 或 Jupiter 自建 Dex，或是转向竞争对手，将对 Raydium 形成重大影响。 市场风向转变：在本轮 Solana 刮起 Meme 旋风之前，Orca 交易量的市场份额是 Raydium 的 7 倍，本轮 Raydium 的标准池由于更友好 Meme 项目，让 Raydium 重新夺回份额。但 Solana 的 Meme 之风还能持续多久，未来链上是否依旧是土狗的天下，这些都很难预测，当市场交易品种的类型发生转向，Raydium 的市场份额可能又将面临挑战。 代币排放：Raydium 的代币目前流通比率为 47.2%，相比大部分的 Defi 项目来说不算高，未来代币解锁后的抛售压力可能导致价格承压。不过考虑到项目目前已经拥有较好的现金流，卖币并非唯一选择，团队也有可能销毁未解禁的代币，以打消投资者的顾虑。 较高的中心化程度：目前 Raydium 仍未开启基于 Ray 代币的治理程序，项目发展完全由项目方把控，这可能导致本应归属于持币者的利润无法传导，比如协议回购的 Ray 代币如何分配，至今悬而未决。 3. Staking：Lido Lido 是以太坊网络领先的流动性质押协议。2020 年底信标链启动，标志着以太坊从 PoW 转为 PoS 的进程正式开始。由于当时质押资产的取回功能尚未上线，质押的 ETH 将丧失流动性。事实上，允许信标链质押资产取回的 Shapella 升级发生在 2023 年 4 月，也就意味着最早进入 ETH 质押的用户有两年半的时间无法获得流动性。 Lido 则开创了流动性质押这一赛道。用户存入 Lido 的 ETH 会获得 Lido 发放的 stETH 凭证，Lido 在 Curve 上激励了深厚的 stETH-ETH LP，从而第一次给用户提供了稳定的「既参与 ETH 质押获得收益，又可以随时取回 ETH」的服务，开始迅速发展，此后逐步发展成为以太坊质押赛道的龙头。 在商业模式方面，Lido 获取其质押收入的 10%，其中 5% 分配给质押服务商，5% 由 DAO 管理。 3.1 业务情况 Lido 目前的主要业务为 ETH 流动性质押服务。此前，Lido 也曾经是 Terra 网络的第一大流动性质押服务提供商和 Solana 网络的第二大流动性质押服务提供商，并也积极拓展其他如 Cosmos、Polygon 等各链的业务，不过后来 Lido 明智的进行了战略收缩，将重心全面转向 ETH 网络的质押服务。目前，Lido 是 ETH 质押市场的领先者，也是目前 TVL 最高的 DeFi 协议。 来源：DeFiLlama 凭借着大量 $LDO 激励造就的深厚 stETH-ETH 流动性，以及 2021 年 4 月 Paradigm 和 Dragonfly 等机构的投资支持，Lido 在 2021 年底就超过了当时的主要竞争对手 - 中心化交易所（Kraken 和 Coinbase），成为以太坊质押赛道的龙头。 Lido 在 2021-2022 年总计花费了约 2.8 亿美元来激励 stETH-ETH 的流动性 来源：Dune 不过随后就出现了「Lido 一家独大是否会影响以太坊的去中心化」的讨论，以太坊基金会内部也在讨论是否有必要限制单一实体的质押份额不得超过 33.3%，Lido 的市场份额在 2022 年 5 月触及 32.6% 的高点之后就开始维持在 28%-32% 之间波动。 ETH 质押市场份额历史情况（最下方浅蓝色块为 Lido） 来源Dune 3.2 护城河 Lido 业务的护城河主要有如下 2 点： 长期市场领先地位带来的稳定预期，使 Lido 成为巨鲸和机构进入 ETH 质押的首选。孙宇晨、发行自己 LST 之前的 Mantle 以及诸多巨鲸都是 Lido 的用户。 stETH 广泛用例带来的网络效应。stETH 早在 2022 年就已经被头部 DeFi 协议所全面支持，而此后新发展起来的 DeFi 协议，则会想方设法的吸引 stETH（如 2023 年曾经火爆一时的 LSTFi 项目，以及 Pendle、和各类 LRT 项目）。stETH 作为以太坊网络的基础收益资产的地位较为稳固。 3.3 估值水平 尽管 Lido 的市场份额出现了略微的下滑，但 Lido 的质押规模仍然随着 ETH 本身质押比率的提升而上升。从估值指标上来说，Lido 的 PS 和 PF 均在近期创出历史新低。 来源：Token Terminal 随着 Shapella 升级成功上线，Lido 的市场地位稳固，反应「收入 - 代币激励」指标的利润指标也表现出色，最近 1 年累计有 3635 万美元的利润。 来源：Token Terminal 这也引发了社区对 $LDO 经济模型调整的预期。不过 Lido 实际上的掌舵者 Hasu 曾经不只一次的表示，与 Lido 目前的支出相比，目前社区金库的收入并不能长期维持 Lido DAO 的全部开支，收入分配为时尚早。 3.4 风险与挑战 Lido 面临如下风险与挑战： 新来者的竞争。Eigenlayer 发布以来，Lido 的市场份额就处于下降态势。任何具备充分代币营销预算的新项目，都会成为 Lido 这类具备领先优势但是代币已经接近全流通项目的竞争对手。 以太坊社区包括以太坊基金会的部分成员对 Lido 占质押市场份额太高的长期质疑，此前 Vitalik 还曾专门撰文讨论过这个问题并梳理过各类解决方案，不过他并未在文中表示出对方案的明显倾向性（关于此问题，Mint Ventures 曾在去年 11 月专门撰文分析过，有兴趣的读者可以前往查看）。 SEC 在 2024 年 6 月 28 日对 Consensys 的指控中明确的将 LST 定义为证券，用户铸造和购买 stETH 的行为是「Lido 在发行和销售未经 SEC 注册的证券」，Consensys 因为给用户提供质押 ETH 到 Lido 的服务也涉嫌「发行和销售未经 SEC 注册的证券」。 4. 永续合约交易所：GMX GMX 是一个永续合约交易平台，于 2021 年 9 月在 Arbitrum 正式上线，2022 年 1 月上线 Avalanche。其业务是一个双边市场：一端是交易员，可以进行最高 100 倍的杠杆交易；一端是流动性提供者，他们出让他们资产的流动性以供交易员交易，并充当交易员的对手方。 在商业模式方面，对交易员收取的 0.05%~0.1% 不等的交易手续费，以及资金费和借款费用构成了 GMX 的收入。GMX 将全部收入的 70% 分配给流动性提供者，另外的 30% 则分配给 GMX 质押者。 4.1 业务情况 在永续合约交易平台领域，由于明牌表示有追溯性空投的新项目频出（如 Aevo、Hyperliquid、Synfutures、Drift 等等），并且老项目也都普遍存在类似交易挖矿激励的情况（如 dYdX、Vertex、RabbitX），使得交易量的数据并不具备太多的代表性。我们将选取 TVL、PS 和利润指标来横向对比 GMX 和竞争对手的数据情况。 在 TVL 方面 GMX 目前居首位，不过老牌衍生品协议 dYdX、坐拥 Solana 大量流量入口的 Jupiter Perp 以及尚未发布的 Hyperliquid 的 TVL 也在同一量级。 数据来源：DeFiLlama 从 PS 指标来看，在已发币的、以永续合约交易为主营业务、且日均交易量超过 3000 万美元的项目中，GMX 的 PS 指标较低，仅高于目前仍有较高交易挖矿激励的 vertex. 从利润指标看，GMX 过去 1 年的利润为 650 万美元，数据低于 DYDX、GNS 和 SNX。不过值得指出的是，这很大程度上是由于在去年 11 月 - 今年 3 月 Arbitrum 的 STIP 活动中，GMX 将获得的 1200 万枚 ARB（按照期间 ARB 的价格，平均约合 1800 万美元）全部释放了出去，导致利润降低明显。我们从利润积累的斜率可以看出 GMX 强劲的利润制造能力。 4.2 护城河 相比以上谈到的其他 Defi 项目，GMX 的护城河要相对薄弱一些，近几年来频繁出现的衍生品交易所新项目也很大程度上冲击了 GMX 的交易量，赛道仍然比较拥挤，GMX 的主要优势包括： Arbitrum 的大力支持。作为 Arbitrum 网络的原生项目，GMX 高峰时期贡献了 Arbitrum 网络接近一半的 TVL，当时 Arbitrum 上几乎所有的新 DeFi 项目都「面向 GLP 开发」，除了能够获得 Arbitrum 官方的曝光之外，也因而在历次 ARB 的激励活动中获得了大量的 ARB 代币（初始空投 800 万枚，STIP1200 万枚），充实了 GMX 的国库，也使得已经全流通的 GMX 增加了宝贵的营销预算。 长期行业龙头地位带来的正面形象。GMX 在 2022 年下半年到 23 年上半年引领了「真实收益 DeFi」的叙事，是那段市场偏熊时间 DeFi 领域罕见的亮点，GMX 借此机会积累了良好的品牌形象，并且积累了不少忠实用户。 一定程度的规模效应。GMX 这类的交易平台具备规模效应，因为只有 LP 规模足够大，才能容纳更大金额的交易订单和更高的未平仓合约量，而更高规模的交易量反过来也能给予 LP 更高的收益。GMX 作为链上领先的衍生品交易平台，成为这种规模效应的获益者。比如著名交易员 Andrew Kang 曾经长期在 GMX 开立多达几千万美元的多空头寸，在当时，GMX 是他在链上开立如此大头寸订单的几乎唯一选择。 4.3 估值水平 GMX 目前已经全流通。我们上文已经进行了同业的横向对比，GMX 目前是估值最低的主流衍生品交易所。 与历史数据纵向对比，GMX 的营收情况相对稳定，PS 指标从历史来看居于中等偏低的位置。 4.4 风险与挑战 强大的竞争对手。GMX 的竞争对手不仅包括老牌但仍然动作频频的 DeFi 协议 Synthetix 和 dYdX，也包括各个新兴协议：换币的 AEVO 和未发币的 Hyperliquid 都在最近一年获得了相当高的交易量和曝光量，而坐拥 Solana 大量流量入口的 Jupiter Perp，仅仅采用和 GMX 几乎完全相似的机制，就取得了接近 GMX 的 TVL 以及超过 GMX 的交易量。GMX 也正准备将他们的 V2 版本扩展到 Solana，但是赛道总体而言竞争非常激烈，并未像 DeFi 其他赛道一般有相对确定的格局。而业内常见的交易挖矿激励则降低了用户的切换成本，用户忠诚度普遍较低。 GMX 采用预言机价格作为成交和清算的价格依据，存在被预言机攻击的可能。在 2022 年 9 月，GMX 在 Avalanche 网络就曾因对 AVAX 的预言机攻击而损失 56 万美元。当然，对于大部分 GMX 允许交易的资产而言，攻击的成本（操纵 CEX 对应 token 价格）都要远大于其收益。GMX 的 V2 版本也已经针对性的做了隔离池、以及交易滑点来应对此风险。 5.其他值得关注的 Defi 项目 除了上述提到的 Defi 项目之外，我们也调研了其他引人关注的 Defi 项目，比如老牌稳定币项目 MakerDAO、新兴之秀 Ethena，预言机龙头 Chainlink 等等。但一方面受篇幅所限，无法全部在本文中呈现，另一方面，这些项目也都面临着较多的问题，比如： MakerDAO 尽管依旧是去中心化的稳定币龙头，且拥有大量的「自然持币者」，这些持币者就像持有 USDC、USDT 一样持有 DAI，但其稳定币规模始终停滞不前，市值仅为上轮高点的一半左右。其抵押物大量采用链外的美元资产，也在逐渐损伤其代币的去中心化信用。 与 MakerDAO 的 DAI 形成鲜明对比的是，Ethena 的稳定币 USDe 规模高歌猛进，通过半年左右的时间从 0 来到了 36 亿美金。然而，Ethena 的商业模式（一个专注于永续合约套利的公募基金）仍然有明显的天花板，其稳定币大规模扩容的背后，是以二级市场用户愿意高价接盘其代币 ENA，为 USDe 提供高额的收益补贴为前提的。这种略显庞氏的设计，在市场情绪不佳时很容易迎来业务和币价的负向螺旋。Ethena 业务转折的关键点，在于 USDe 有一天能真正成为拥有大量「自然持币者」的去中心化稳定币，至此其商业模式也完成了从一个公募套利基金向稳定币运营商的转变，但考虑到 USDe 的底层资产大多是存放在中心化交易所的套利仓位，USDe 在「去中心化抗审查」和「强信用机构背书」上两端不靠，其想要取代 DAI 和 USDT 均困难重重。 Chainlink 在 Defi 时代之后，正准备迎来一波隐而未发的巨浪级叙事，即以贝莱德为代表的、近年来逐渐积极拥抱 Web3 的金融巨头推动的 RWA 叙事。除了推动 BTC 和 ETH ETF 上市之外，贝莱德今年最值得关注的举动，就是在以太坊上发行代码为 Build 的美元国债基金，其基金规模在 6 周内就超过了 3.8 亿美金。后续传统金融巨头在链上的金融产品实验还将继续，必然面临链下资产通证化，以及链上链下通信和互操作性的问题。Chainlink 在这方面的探索走得相当靠前，比如今年 5 月 Chainlink 与美国存托信托和清算公司（DTCC）和美国多家主要金融机构完成了「智能资产净值」（Smart NAV）试点项目。该项目旨在建立一个标准化流程，利用 Chainlink 的互操作性协议 CCIP，在私有或公共区块链上汇集和传播基金资产净值（NAV）数据。此外，今年 2 月资产管理公司 Ark Invest 和 21Shares 宣布通过集成 Chainlink 的储备金证明平台来验证持仓数据。然而，Chainlink 仍然面临业务价值与代币脱离的问题，Link 代币缺少价值捕获和刚性应用场景的问题，让人担心持有人很难从其母公司的业务增长中获益。 总结 正如众多极具革命性的产品的发展历程，Defi 在出现后同样经历了 2020 年元年的叙事发酵，21 年资产价格的快速泡沫化，22 年熊市泡沫破裂后的幻灭阶段，目前随着产品 PMF 的充分验证，正在从叙事幻灭的低谷走出来，用实际业务数据构建其内在价值。 笔者相信，作为加密领域少有的具备成熟商业模式，且市场空间仍在不断增长的赛道，Defi 仍然具有长期的关注和投资价值。 来源：金色财经
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