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美股板块策略：宏观视角下的科技股前景

月中下旬起关税摩擦缓和等利好的影响下，美股软件板块上半年基本面展现出较强韧性，其中信息安全与基础软件领域的业绩表现尤为突出。若宏观预期能持续向好，软件企业的需求有望进一步回暖，上半年受抑制的IT支出预计将在下半年集中释放，进而带动该子板块业绩提升。建议重点关注微软、CrowdStrike及Salesforce 等个股。子板块二（半导体和硬件）：该子板块的投资机会主要聚焦于AI领域的高增长及传统板块的周期性复苏两大方向。我们预测，2025年全球AI服务器市场将大规模增长，这会对半导体的需求起到明显的拉动作用。此外，经过过去两年的库存去化，全球AI芯片已触底反弹。若第四季度消费电子需求回暖，或三星HBM4认证取得进展，该子板块将迎来进一步利好。建议关注英伟达、台积电、美光科技等标的。子板块三（互联网服务）：其投资机遇集中在电商与在线广告复苏、云服务增长及新兴业务领域。随着英伟达供应链状况改善，北美云巨头面临的算力限制逐步缓解；加之宏观预期稳定后企业IT预算释放，北美云平台收入增速有望在下半年明显回升。另外，Robotaxi成熟运营后，有望将网约车运力成本降低50%以上，从而推动共享出行市场规模扩张。建议关注 Alphabet、Meta、Uber等个股。子板块四（稳定币）：美国政府对稳定币持支持态度，其核心目的可概括为三点：一是巩固美元的全球主导地位，二是提振美国国债的市场需求，三是增强在加密货币领域的主导话语权。特朗普在加密货币领域举措不断，其中《天才法案》在稳定币市场引发了重大震荡。受该法案影响，Circle等合规稳定币发行商凭借透明度优势获得资本青睐，上市后股价大幅上涨；无独有偶，Coinbase等交易所因稳定币交易量激增，股价也出现显著上扬。随着稳定币持续快速发展，建议重点关注 Circle、Coinbase 以及其他相关联的股票，包括Paypal、Robinhood等。来源：Mitrade 1.美股大盘与科技板块 1.1关税谈判进展顺利随着贸易谈判的积极推进，近期美股市场表现强势，标普500指数与纳斯达克指数接连创下历史新高。7月22日，美国先后与菲律宾、印度尼西亚和日本达成多项重要协议：美国对这三个国家的关税实施了不同幅度的下调，而这三国除相应降低对美关税外，还承诺将扩大对美投资规模并增加美国商品的采购量。 2025年7月28日，美欧双方达成协议。协议中，美国对欧盟大部分商品的关税设定为15%，相较于此前扬言要征收的30%，降幅达到一半。欧盟方面承诺将对美国进行6000亿美元的直接投资，同时还承诺在未来三年内采购美国的能源产品。7月29日，中美谈判宣告结束，双方同意延长休战协议。美国对中国30%的关税，以及中国对美国10%的税率，都将暂时保持不变。 1.2营收改善，资本支出增加除了美国与其他国家的贸易谈判，美股财报的强劲表现也是影响美股投资者的重要因素，这一韧性助力美股再攀历史高峰。在已经发布二季度财报的企业里，大部分公司的业绩都超出了市场预期。作为科技7巨头之一的Alphabet，近日公布的第二季度财报尤为亮眼，其营收和每股收益（EPS）不仅均超过市场此前的预期，公司还宣布将在2025年大幅提升资本投入。在这一系列利好消息的推动下，纳斯达克指数创下了新的历史高点。展望未来，在贸易战态势渐缓、经济依旧展现韧性、美联储开启降息周期的大环境下，美股大盘预计仍会保持上涨趋势。板块层面，我们对美股科技股持看好态度，认为该板块在未来12个月内有望跑赢大盘。下文将对科技板块中各子板块的发展前景展开详细剖析。图1：各板块表现，截止到8月3日（%，一年）来源：路孚特，TradingKey *相关资讯请参考2025年7月29日发布的《如何评价欧美关税协议？欧洲企业“万幸”，欧盟内部“被打一记耳光”》 2.子板块一：软件 2.1 基本面驱动软件子板块受到基本面和AI的两方面驱动。2025年4月关税冲突的缓和为市场增添了助力，在此影响下，美股软件板块在上半年保持了稳健发展态势。以具体企业为例，CrowdStrike 和ServiceNow 预计其三季度收入将持续高速增长。要是宏观预期能持续保持稳健，企业IT支出在下半年的增长有望接近10%，这将推动微软、Salesforce 等企业的需求上升。 2.2 AI驱动从当前AI Agent的推进进度来看，AI对美股软件企业的财务贡献预计将从2025年下半年开始逐步显现，并在2026年更加突出。比如，Adobe 凭借AI驱动的Creative Cloud订阅收入，以及 Datadog 通过AI优化云监控所获得的收入，都有望在今年下半年出现大幅增长。企业IT支出的回暖、AI的实际落地应用以及降息周期的开启，将共同带动整个板块的表现。美股软件板块很可能会成为2025年下半年确定性最高的投资领域。在子板块中，应用软件预计在三季报发布后会迎来明显的投资机会，像 Salesforce 和Workday 就将受益于企业的数字化需求。在基础软件领域，微软和Oracle 凭借其云基础设施和数据库服务，具备较强的竞争力。而在信息安全领域，由于网络威胁不断增加，CrowdStrike 和Palo Alto Networks 预计会持续成为市场关注的热点。 3.子板块二：半导体和硬件 2025年以来，美股半导体和硬件股的走势主要受到几大核心因素影响，包括关税带来的作用、宏观层面的预期、AI算法的发展以及英伟达供应链的推进情况等。投资方面的机遇，则主要集中在AI领域的高增长以及传统板块的周期性复苏这两个方向。 3.1 AI领域的高增长在AI高增长背景下，以GPU相关领域为例，此前市场沿着AI— 从软件及数据到应用（如Palantir Technologies）— 的路径轮动；而在经历DeepSeek引发的震荡后，整个产业反而更深入地推进到新阶段，市场也从应用转回到硬件（如英伟达）行情，形成新的循环，市场热度更加高涨。此外，我们预测，2025年全球AI服务器市场将大规模增长，这会对半导体的需求起到明显的拉动作用。英伟达下游机架组装良率的提高，让供应链效率得到了优化，同时AI ASIC的出货量也在快速上升，这成为了中期投资机会的主要来源。这一发展趋势对以下几个环节有利好作用： · ASIC芯片：像 AMD推出的MI300系列AI芯片，预计在2025年下半年能实现显著的收入增长。同时，AMD周期性的CPU业务同样出现了利好态势。 · HBM芯片：作为抗周期的HBM芯片，美光科技会从HBM3的需求中获益。 · AI网络设备：思科凭借经过AI优化的网络解决方案，市场份额在不断扩大。 · 先进制程代工：台积电的CoWoS封装产能有望在今年实现翻倍。 · 服务器ODM：广达电脑作为英伟达的主要合作伙伴，将因AI服务器订单的增加而受益。 3.2传统板块的周期性复苏从2025年第一季度开始，全球半导体库存逐渐回归正常水平。由于新增产能有限，且预防性囤货行为有所增加，使得第二季度以来存储芯片的供需关系持续紧张，价格出现上涨。预计这一轮价格上涨周期至少会持续到第三季度。以美光科技为例，其DRAM和NAND芯片价格上涨，2025年的收入有望大幅增长。在经历了过去两年的库存去化后，全球AI芯片已经触底反弹。如果第四季度消费电子需求出现回暖，或者三星的HBM4认证取得进展，相关个股将获得进一步的利好。总的来说，AI领域的高增长和传统板块的周期性复苏，为2025年下半年半导体和硬件板块带来了投资机会。建议关注英伟达、台积电、美光科技、AMD、思科、德州仪器和高通这些企业，但同时也需要留意关税政策和供应链瓶颈可能带来的风险。 4.子板块三：互联网服务 2025年以来，关税政策、宏观预期、英伟达供应链动态以及新兴业务的发展，成了左右美股电商、云服务及相关板块股价走向的关键因素，投资机遇主要集中在电商与在线广告的复苏、云服务的增长以及新兴业务领域。 4.1 电商与在线广告的复苏因关税引发的波动，2025年4月美股电商及在线广告子板块出现短暂下滑，像亚马逊和Meta的股价就曾大幅下跌。不过从5月开始，市场迅速回暖，亚马逊第二季度的电商收入和Meta的广告收入都有了显著增长。第三季度之后，宏观预期的好转，再加上积极的财政政策和宽松的货币政策，将成为主要推动力量，这对亚马逊、Meta和Alphabet等龙头企业来说是利好消息。 4.2 云服务的增长英伟达供应链状况的改善，尤其是美国本土芯片生产能力的提升，让北美云巨头如微软和亚马逊的AWS 所面临的算力限制逐渐得到缓解。再加上宏观预期稳定后企业IT预算的释放，北美云平台的收入增速有望在下半年明显回升。比如，预计微软Azure和亚马逊AWS第四季度的收入同比增长率将达到20%-30%。另外，谷歌云凭借AI优化服务，市场份额在不断扩大。 4.3 新兴业务领域 2025年以来，Robotaxi的发展速度明显加快，核心算法技术和产业政策监管都取得了积极进展。2025年第二季度，特斯拉Robotaxi 的测试里程大幅增加，谷歌子公司Waymo已在加州获得全自动驾驶许可。Robotaxi成熟运营后，有望将网约车的运力成本降低50%以上，从而刺激共享出行市场规模的扩大。这对Uber 等平台型厂商持续构成利好。 2025年，美股电商、云服务及新兴业务板块受到关税、宏观预期和技术进步的推动，投资机会十分突出。建议关注Alphabet、Meta、亚马逊和Uber。 5.子板块四：加密领域稳定币 5.1美国政府对稳定币支持的目的美国政府对稳定币给予支持，其核心目的可归纳为三点：一是稳固美元的全球地位，二是拉动美国国债的市场需求，三是提升在加密货币领域的主导话语权。具体而言，在当下全球“去美元化” 趋势逐渐显现的背景下，多数稳定币都与美元维持着挂钩关系，这显然能为美元的地位提供有力支撑；在稳定币的储备资产构成中，美国短期国债占据了很大比例，根据贝深特的预测，到2028年稳定币的市场规模将扩大8倍，届时对短期美债的需求量会超过1万亿美元，这将对美债需求起到显著的刺激作用；除此之外，加密货币的市场需求正持续上升，相关的技术理念也在不断发展革新，美国政府选择对加密货币采取接纳并规范的态度，正是为了在加密货币这一新兴领域站稳阵脚，避免全球储备货币的地位被其他主体取代，从而进一步强化自身在加密领域的话语权。 5.2《天才法案》特朗普在加密货币领域动作频频。1月，他牵头推出了《加强美国在数字金融技术领域的领导地位》法案；到了3月，又将政府此前收缴的比特币纳入美国战略加密储备体系。而在稳定币市场引发重大震荡的，当属《天才法案》。该法案将给美股相关板块及个股带来长久影响。具体来看，Circle 等合规稳定币发行商凭借透明度方面的优势获得资本青睐，上市后股价出现大幅上扬；与之类似，Coinbase 等交易所因稳定币交易量的猛增，股价也迎来明显上涨。虽然这两只股票在大幅上涨后，短期内或许会进入盘整阶段，甚至出现回调走势，但只要稳定币规模能按预期保持高速增长，从中长期角度而言，仍会对Circle和Coinbase形成利好支撑。伴随稳定币的持续快速发展，除了Circle和Coinbase，其他相关联的股票也值得关注，例如Paypal、Robinhood等。立刻体验原文链接

TradingKey08-05 11:08

特朗普关税到期引市场谨慎，美股软件板块Q4迎AI驱动反弹

内容导读美股软件板块现状 2025年Q1业绩分析 AI商业化进展下半年投资展望子板块对比分析机构观点编辑总结 2025年相关大事件国际投行专家点评美股软件板块现状根据 www.TodayUSStock.com 报道，2025年上半年，受特朗普关税政策引发的市场波动影响，美股软件板块经历剧烈震荡。过去三个月，关税不确定性导致企业IT支出节奏放缓，但板块整体展现韧性，信息安全和基础软件表现尤为突出。展望下半年，中信证券认为，7月9日关税暂停到期及前期关税的滞后影响将使短期市场保持谨慎，但9月后宏观数据明朗、AI商业化推进及美联储降息预期将推动板块反弹，复制2024年的上行趋势。 2025年Q1业绩分析 2025年第一季度，美股软件板块整体业绩稳健，营收平均超预期1.7%-2.6%，但指引偏保守，反映宏观不确定性。应用软件厂商营收超预期1.7%，超过一半上修全年指引，北美大型企业IT预算恢复动能强劲，但中小客户受宏观拖累。基础软件营收超预期2.6%，云迁移需求稳定。信息安全板块营收超预期1.8%，高成长公司展望乐观，显示企业对安全投资优先级未减。整体看，IT支出进入复苏周期，关税影响暂未显著显现。 AI商业化进展 AI商业化成为软件板块增长新动能。基础软件和信息安全公司在数据管理、运维和保护领域率先受益，部分企业AI相关收入已具规模。应用软件厂商处于AI货币化早期，Agent产品部署周期需4-6个月，预计2025年下半年实现低个位数渗透率。AI应用场景研发将带动数据存储和计算需求，基础软件和信息安全公司因与AI间接绑定，业绩兑现更快。下半年投资展望中信证券预测，第三季度，云计算需求复苏和AI基建将驱动基础软件表现；第四季度，应用软件将因AI货币化和IT支出回暖迎来估值与业绩双修复。信息安全子赛道持续高景气，特别是在云安全和身份认证领域。风险因素包括AI技术发展不及预期、政策监管收紧及宏观经济波动。投资策略上，建议三季度关注基础软件，四季度布局应用软件及高成长信息安全公司。子板块对比分析子板块 Q1营收超预期需求趋势 AI货币化进展应用软件 1.7% 大型企业预算恢复，中小客户受限 2025年下半年低个位数渗透率基础软件 2.6% 云迁移需求稳定 AI相关收入已具规模信息安全 1.8% 高韧性，优先级未降 AI安全产品快速布局机构观点中信证券首席分析师徐英博表示：“尽管短期关税不确定性压制市场情绪，但AI商业化和美联储降息预期将为软件板块注入动能，2025年第四季度有望迎来系统性机会。” 编辑总结美股软件板块在2025年上半年展现韧性，基础软件和信息安全表现突出。关税到期和宏观不确定性使短期市场承压，但9月后IT支出回暖、AI货币化推进及美联储降息预期将驱动板块反弹。基础软件率先受益于AI基建，应用软件在第四季度有望迎双重修复，信息安全子赛道持续高景气。投资者需关注政策风险和技术进展，灵活配置以捕捉结构性机会。 2025年相关大事件 2025年6月29日：美国参议院以51票对49票通过“大漂亮法案”程序性投票，进入最终辩论阶段。 2025年6月27日：特朗普宣布可能不遵守7月9日关税暂停截止期限，并终止与加拿大的贸易谈判。 2025年4月9日：特朗普宣布暂停对部分贸易伙伴征收“对等关税”90天，截止日期为7月9日。 2025年4月2日：特朗普宣布开征“对等关税”，引发美股暴跌19%。国际投行专家点评 2025年6月28日，Morgan Stanley分析师James Lee表示：“美股软件板块在关税压力下仍展现韧性，AI商业化将成为下半年核心驱动力。” 来源：摩根士丹利2025年科技行业报告 2025年6月27日，Goldman Sachs分析师Piyush Mubayi指出：“基础软件和信息安全公司因AI基建需求将率先受益，第四季度应用软件潜力更大。” 来源：高盛全球科技展望 2025年6月25日，J.P. Morgan分析师Alex Yao评论：“美联储降息预期将提振软件板块估值，需关注关税政策对IT支出的滞后影响。” 来源：J.P.摩根美股市场分析 2025年6月20日，UBS分析师Kenneth Fong认为：“信息安全子赛道高增长确定性强，AI安全产品将推动长期业绩。” 来源：瑞银全球软件行业报告 2025年6月15日，Barclays分析师Gregory Zhao表示：“软件板块短期波动难免，但AI货币化进展为2025年第四季度反弹提供支撑。” 来源：巴克莱2025年市场前瞻来源：今日美股网

今日美股网06-30 00:10

标普500ETF(513500)成交额超6600万元，特斯拉跌超4%，创去年5月中旬以来收盘新低，机构称积极把握当下市场回调带来的机会

表示，展望2024年，我们仍坚持认为，美股软件板块将同时面临分子向上、分母向下的有利情形，分母端高利率对于软件板块估值端的压制有望伴随政策利率下行逐步缓解，欧美企业2024年IT支出的大概率上调+当前保守业绩指引有望使得板块后续业绩持续超预期。我们持续看好美股软件板块2024年的投资机会，建议投资者积极把握当下市场回调带来的机会，建议不断聚焦应用层的平台型、垂类软件厂商，以及基础层的数据管理、信息安全、运维、软件开发等企业。以上内容与数据，与界面有连云频道立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云2024-03-14

纳指100ETF(513390)高开高走，现涨2.18%，连续4日实现资金净流入！

速推进。展望2024年，中信证券预计美股软件板块将同时面临分子向上、分母向下的有利情形，分母端高利率对于软件板块估值端的压制有望伴随政策利率下行逐步缓解，欧美企业2024年IT支出的大概率上调+当前保守业绩一致预期有望使得板块业绩持续超预期。纳指100ETF(513390)，场外联接(A类：016055；博时纳斯达克100指数发起（QDII）A美元现汇：016056；C类：016057；博时纳斯达克100指数发起（QDII）C美元现汇：016058)。以上内容与数据，与界面有连云频道立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云2024-01-22

财报季来袭！纳指100ETF(159660)今日盘中持续溢价交易，近20日资金净流入超2600万元

斯双击。展望2024年，中信证券预计美股软件板块将同时面临分子向上、分母向下的有利情形，分母端高利率对于软件板块估值端的压制有望伴随政策利率下行逐步缓解，欧美企业2024年IT支出的大概率上调+当前保守业绩一致预期有望使得板块业绩持续超预期。公开数据显示，纳指100ETF(159660)管理费仅0.5%每年，低费率优势明显。纳指100ETF(159660)，场外联接(A类：018966；C类：018967；汇添富纳斯达克100ETF发起式联接（QDII）美元现汇：018968；汇添富纳斯达克100ETF发起式联接（QDII）美元现钞：018969)。以上内容与数据，与界面有连云频道立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云2024-01-16

中信证券：继续看好美股软件板块2024年的投资机会

中信证券表示，展望2024年，预计美股软件板块将同时面临分子向上、分母向下的有利情形，分母端高利率对于软件板块估值端的压制有望伴随政策利率下行逐步缓解，欧美企业2024年IT支出的大概率上调+当前保守业绩一致预期有望使得板块业绩持续超预期。从过去的三季报中，应用软件、基础软件板块均延续需求企稳的迹象，尽管受制于既定预算+短期宏观等因素约束，公司管理层指引仍相对谨慎，但较强的宏观经济韧性、公司管理层积极表述等，均强化了我们对其后续业绩持续改善的信心。与此同时，AI产品的商用和收费有望在2024年开启，并进一步打开中长期的增长空间。我们继续看好美股软件板块2024的投资机会，建议不断聚焦应用层的平台型、垂类软件厂商，以及基础层的数据管理、信息安全、运维、软件开发等标的。

金融界2023-12-29

中信证券：美股软件板块业绩风险基本释放完成，首选基础软件

，业绩预期的向下修正，成为过去两个季度美股软件板块主要尾部风险。伴随四季报后企业指引的释出，市场对于美股软件企业2023年业绩预期的调整亦基本到位，板块主要潜在风险相应消除。当下美股软件板块偏低的估值水平，以及对加息、宏观走弱等潜在风险的充分计入，叠加四季报后市场预期的充分修正，我们判断，未来6~12个月维度，美股软件板块上行机会将显著大于下行风险，板块风险收益比较为理想。预计宏观预期的改善、货币政策的企稳&转向等，均将是美股软件板块上行的重要催化剂，而前期调整最为充分，且短期业绩最具弹性的基础软件板块，是我们的首选。

金融界2023-03-03

中信证券：FED加息接近尾声，乐观看待2023H1美股科技股表现

货币政策转向中最为受益。估值层面，目前美股软件板块EV/S、EV/S/G分别仅为5.7X、0.29X，基本回到了2016~2018年的水平，已较多反映了政策利率上行，以及后续板块业绩预期下修风险。　　2）半导体&硬件：股价已进入周期右侧，弱需求+高库存并不影响板块股价上行趋势。美股半导体板块库存已在2022Q3见顶，SOX指数亦从底部开始反弹，当前已进入右侧上行通道，虽短期市场仍将面临偏高库存水平、偏弱市场需求等层面主要约束，但结合台积电、ASML等公司财报，全球半导体产业在2023H2反转将是大概率事件，当前多种不利因素更多影响板块股价上行斜率，而非趋势。基于周期股朴素的“先进先出”投资法则，我们建议优先关注有望率先走出周期底部的消费电子、存储芯片等子板块，以及一线的晶圆代工厂，对数据中心、汽车&工业等领域整体维持谨慎，更多关注AI、自动驾驶、碳化硅等结构性机会。　　3）互联网：业绩增速料从Q2开始逐季改善，成本&费用收敛将是首要弹性来源。本次疫情对互联网企业营收增速、成本费用结构的扰动，导致互联网企业从过去两年的“正经营杠杆”转向今年的“负经营杠杆”，也即今年企业利润增速显著低于同期收入增速。考虑到今年低基数，叠加三季度开始，美国互联网巨头在裁员、边缘业务收缩等层面的积极努力，我们预计美国头部互联网企业业绩增速有望自2023Q2之后逐季改善。　　▍风险因素：　　美国通胀数据回落偏慢风险；美债市场流动性风险；强美元导致全球经济走弱风险；地缘政治冲突导致欧洲经济全面走弱风险；针对科技巨头的政策监管持续收紧风险；宏观经济波动导致欧美企业IT支出不及预期风险；全球云计算市场发展不及预期风险；云计算企业数据泄露、信息安全风险；全球半导体库存出清速度低于预期风险；行业竞争持续加剧风险等。　　▍投资策略：　　伴随美联储本轮加息周期接近尾声，以及通胀数据的持续好转，美股科技股来自宏观层面的约束正在快速消除，我们乐观看待上半年美股科技股的表现。我们重点推荐预期率先触底的半导体、互联网，以及四季报后的软件SaaS，并建议自下而上，关注个股净利润、FCF，以及估值合理性，并相应关注美联储货币政策后续转向带来的分母端弹性。

金融界2023-02-03

从美国11月CPI数据看当下的美股科技股

计企业劳动力成本、向订阅模式转变将支撑美股软件板块持续维持双位数增长，以及经营效率的不断改善，但市场投资机会将更多从应用软件向基础软件迁移。估值层面，目前美股软件板块EV/S、EV/S/G分别仅为5.5x、0.27x，基本回到了2016~2018年的水平，已较多反映了后续板块业绩预期下修风险。　　2）半导体&硬件：预期触底，但底部徘徊时间可能长于2018/19年。当前全球PC、智能手机市场正处于艰难库存去化阶段，疫情期间提前透支、通胀对市场需求损害、较高的库存水平等，料导致库存去化周期长于历史平均。服务器市场短期仍维持强劲，但考虑到企业IT支出趋向保守，以及云计算巨头CAPEX上行周期的结束，我们仍需紧密跟踪2023年全球服务器销量表现；全球半导体库存大概率已在2022Q3见顶，同时年初至10月低点，美股半导体板块调整深度亦接近过去几次下行周期水平。但考虑到本次半导体下行周期中，除了供给端因素外，需求端收缩亦是重要推动，预计本次半导体板块底部徘徊时间有可能长于历史平均水平。　　3）互联网：业绩增速料将在2022H2触底。本次疫情对互联网企业营收增速、成本费用结构的扰动，导致互联网企业从过去两年的“正经营杠杆”转向今年的“负经营杠杆”，也即今年企业利润增速显著低于同期收入增速。考虑到今年低基数，叠加三季度开始美国互联网巨头在裁员、边缘业务收缩等层面的积极努力，我们预计2022Q3~Q4将大概率是美国互联网企业业绩增速的低点，2023年之后有望逐季回暖。　　▍风险因素：　　美国通胀数据回落偏慢风险；美债市场流动性风险；强美元导致全球经济走弱风险；地缘政治冲突导致欧洲经济全面走弱风险；针对科技巨头的政策监管持续收紧风险；宏观经济波动导致欧美企业IT支出不及预期风险；全球云计算市场发展不及预期风险；云计算企业数据泄露、信息安全风险；全球半导体库存出清速度低于预期风险；行业竞争持续加剧风险等。　　▍投资策略：　　持续高通胀带来的货币紧缩以及疫情对企业经营周期的影响等，成为2022年美股科技股持续、深度下跌的核心因素。伴随通胀数据拐点的基本确认，美股科技股运行主要矛盾正逐步转向分子端业绩。美股科技板块有利的企业经营周期、中期良好的业绩确定性&成长性，以及板块当前处于历史底部的估值水平、机构对美股科技股较低持仓等，均支撑我们在未来6~12个月对美股科技板块保持乐观看法，建议自下而上，关注个股净利润、FCF，以及估值合理性，并相应关注美联储货币政策后续转向带来的分母端弹性。

金融界2022-12-15

中信证券：未来6~12个月维度，乐观看待美股软件SaaS板块系统性投资机会

经济衰退基准情形下，我们判断当下市场对美股软件板块2023年业绩预期修正尚不充分，其料将构成市场后续主要尾部风险来源。考虑到当下脆弱的市场情绪，基于经验数据、自上而下的方向性判断并不足够，我们需要在个股层面、自下而上对企业2023年业绩预期作出更为前瞻性的判断。对于以订阅模式为主的应用软件，RPO、cRPO对于企业短期业绩具有良好指示意义，是核心关注指标；基础软件大多以消费模式为主，其中数据管理、IT运维软件企业营收和公有云平台具有明显相关性，短期业绩预期调整相对最为充分，信息安全板块影响因素较为复杂，但短期需求亦最具有韧性。同时受当下市场风险偏好影响，相较于营收增速，对于在短期盈利、现金流等层面给出积极指引的企业，市场亦给予积极的回应。未来6~12个月维度，我们乐观看待美股软件SaaS板块系统性投资机会，2023年业绩预期derisk将是消除尾部风险的核心基础，美联储货币政策预期企稳&转向则有望构成板块估值弹性来源。　　▍市场关注：美股软件企业2023年业绩预期调整是否充分，如何甄别？　　11月CPI数据显示美国通胀拐点基本确立，美联储本轮货币紧缩周期亦有望接近尾声，叠加板块当前较为合理的估值水平，市场美股软件板块的关注度快速提升。伴随当前市场对政策利率上行的充分计入，分母端利率对软件板块股价影响权重逐步减弱，分子端业绩成为核心矛盾，而对于明年美国经济衰退可能带来的板块业绩下修风险，则成为市场当下的主要纠结点。软件作为典型的经济后周期板块，企业业绩指引调整相对缓慢。假定明年美国经济衰退是基准情形，业绩预期是否修正充分是实现板块风险去化的核心基础。我们需要从自上而下的行业判断出发，并结合自下而上的个股逻辑，就软件企业2023年业绩预期是否调整充分，进行详细的分析和回答，这将是我们中短期在美股软件板块实现超额收益的重要前提。　　▍应用软件：订阅模式带来更好业绩能见度，重点关注RPO、cRPO等指标。　　应用软件主要面向业务人员，产品商业模式大多为基于账户数量、产品模块等收取订阅费用。订阅模式下，公司当期收入大多来自于前期订单确认、待履约合同实现，短期业绩具有较好的能见度。我们总结发现，对于大客户主导、发展至成熟期的SaaS企业，年末订单情况对于次年收入端指引意义尤为显著。以中信证券研究部前瞻组重点跟踪软件企业为例，无论是Workday披露的RPO指标（24个月周期），还是ServiceNow经计算得出的cRPO（未来12个月）指标，均和次年订阅收入具有很强的相关性。因此，基于各企业在Q3财报中给出的Q4待履约合同（RPO）指引，我们便能够对企业2023年业绩预期作为相对准确的判断。同时我们分析发现，本轮企业客户需求走弱，Q2从欧洲客户开始，并在Q2末~Q3初扩散至北美市场，除了受益于今年招聘需求的HRM软件企业外，大多数应用软件企业已在Q3感知到需求环境的寒意，并对短期业绩指引作出相应调整。　　▍基础软件：大多和公有云平台营收增速高度相关，短期业绩预期调整较为充分。　　美股基础软件企业商业模式大多为消费模式（consumption based），主要和期间内资源使用量挂钩。相较于订阅模式，消费模式能够使得企业客户更加清晰地衡量投入的成本及产出的价值，降低优秀产品后续up sale & cross sale的难度，并能够快速扩容&缩容，短期业绩波动性更大，因此业绩能见度亦显著弱于订阅模式。　　对于Snowflake、Datadog、MongoDB等数据管理&IT性能监控领域云原生企业，其产品主要部署于云平台，短期营收增速和AWS、Azure等公有云平台高度相关，目前公有云平台营收增速已在三季报后向下充分修正，期间Snowflake等企业股价表现亦显著弱于同期IGV指数，反映业绩下修可能影响，参考2020年历史经验，云计算平台营收增速一般持续三个季度左右，数据管理&IT监控等企业业绩亦有望跟随，并在Q2左右迎来向上拐点。信息安全企业需求影响因素相对复杂，但板块短期业绩韧性、在企业IT支出中优先级显著优于其他软件子板块。　　▍市场偏好：倾向于给予企业短期盈利、现金流更高的权重。　　过去两年乐观的美股市场环境中，投资者对于软件企业中短期盈利能力的容忍度较高，对于高成长性标的也愿意给予较高的估值溢价；伴随流动性持续收紧，以及当下政策利率上行等带来的市场风险偏好的明显下行，市场开始对软件企业短期的业绩确定性、盈利能力给予更多的关注，并相应降低对成长性的估值溢价，简而言之，便是缩短资产的“投资久期”。回到企业层面，在外部环境、客户需求偏弱的情况下，更具纪律的经营效率、充裕的现金流不仅能使得自身业务稳定开展，亦能在估值普遍大幅回调的背景下更好地把握并购整合的机会，在不利的环境下进一步扩大领先优势。从这一角度出发，在三季报中给出明确利润改善目标的企业，市场亦给予更为积极的反应。　　▍风险因素：　　欧美高通胀持续风险；持续高通胀导致美联储流动性收紧超预期风险；加息过快、过猛导致欧美经济陷入衰退风险；欧洲、北美反垄断及数据监管政策持续趋严的风险；中期个人用户消费不足、企业IT支出下滑超预期风险；国际贸易冲突持续加剧风险等。　　▍投资建议：　　市场对美股软件板块看法正逐步转向乐观，但当下美股软件板块2023年业绩预期修正尚不充分，需要我们从多个维度，在个股层面作出更为前瞻性的判断。我们总结认为，对于以订阅模式为主的应用软件，RPO、cRPO将是重要的关注指标，而对于基础软件板块，数据管理&IT系统运维企业营收和云计算平台具有明显相关性，短期业绩预期调整最为充分，信息安全板块则相对复杂，但需求亦最具有韧性。同时对于在短期盈利层面给出积极指引的企业，市场亦给予积极的回应。未来6~12个月维度，我们乐观看待美股软件SaaS板块系统性投资机会。

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