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【美股收评】三大指数涨跌不一芯片股承压、降息预期升温市场观望情绪加剧

幅上涨，这家二手车零售商公布的第一季度财报大幅超出市场预期，主要受益于销售量增长与利润率改善。 Darden Restaurants股价上涨，该公司为Olive Garden（橄榄园）餐厅的母公司，其宣布将季度股息提高逾7%，并批准了一项新的10亿美元股票回购计划，尽管其第四财季的营业利润有所下滑，且对当前财年的业绩展望弱于预期。宏观层面，美联储货币政策路径成为市场焦点。周五，美联储理事Chris Waller公开表示，如近期通胀数据继续温和，美联储可在7月就开始降息，并强调当前关税带来的通胀冲击或将是“短暂的”。此番表态略微提振市场对于年中政策转向的预期。然而，里士满联储主席托马斯·巴尔金则强调“尚无急于降息的理由”，并指出就业市场仍然强劲，通胀距离目标仍有距离，显示出联储内部在政策方向上的显著分歧。地缘政治方面，白宫发言人透露，特朗普将在未来两周内决定是否对伊朗采取军事行动，这一表态令中东局势再添变数。尽管美国总统仍未放弃通过外交谈判解决冲突的可能性，但伊朗总统已公开拒绝就核协议问题重启谈判。此轮以色列与伊朗间的紧张局势已持续超过八日，市场对该地区冲突扩大的担忧持续升温，油价波动加剧，也加深了对能源输入型通胀的预期。数字资产方面，CME比特币期货本周累计下跌2.09%，以太币期货则跌5.61%。在避险情绪升温和美元走强的背景下，加密市场本周表现整体承压。美元指数周五下跌0.21%，报98.699点，但全周仍录得0.52%的涨幅，反映资金回流至美元资产的趋势未变。展望后市，分析人士指出，尽管美联储部分官员已释放鸽派信号，但整体决策路径仍高度依赖数据。加之中东冲突、美国对华监管趋严、以及企业财报季即将来临，市场在多重变量面前依然难以形成明确方向。投资者短期内或将维持观望，等待更多政策与宏观数据指引明确信号。

丰雪鑫9906-21 05:12

高盛：618交易额增10%至11%，京东与快手领跑电商热潮

出，预计将持续领跑市场。” 京东一季度财报显示，其电子和家电收入同比增长17.1%，占净产品收入59%以上；快手一季度电商GMV同比增长28.2%至2881亿元。相比之下，阿里巴巴和拼多多虽保持营收增长，但面临盈利压力和市场份额竞争。高盛建议投资者在当前宏观不确定性下，采取防守型配置，优先选择京东和快手等具备稳定基本面和增长潜力的平台。电子家电驱动行业增长 2025年618购物节的GMV增长主要由电子/家电品类驱动，受益于国家补贴政策和以旧换新活动。京东在6月4日的“家电日”活动中，苹果手机直降1500元，格力空调以旧换新补贴最高30%。快手则通过“品牌信任购”活动，联合海尔、格力等品牌推出“假一赔十”承诺，刺激高端家电消费。网经社分析师莫岱青6月18日表示：“电子和家电品类在国补政策下需求旺盛，预计全年实物商品网上零售额同比增长超11%。” 与2024年美妆和3C数码占主导相比，今年家电品类的强劲表现反映了消费升级趋势。QuestMobile数据显示，618期间家电品类订单量同比增长22%，远超服装（8%）和美妆（12%）。短视频平台与促销新趋势高盛报告指出，传统电商与新兴短视频平台在618期间GMV增长趋于一致，反映直播电商的崛起。快手通过千亿流量和20亿补贴，覆盖520和618两大节点，GMV同比增长超20%。抖音电商则通过“社交裂变红包”和AI购物助手，吸引年轻用户，新增24岁以下用户占比达30%。京东和淘宝取消预售机制，推出“满300减50”等直降活动，简化消费者购买流程，提升下单效率。此外，即时按需电商（如京东到家）增长迅速，订单量同比增长18%，反映消费者对即时配送的需求上升。快手电商负责人笑古6月10日表示：“直播电商的即时性与内容营销结合，正在重塑消费习惯。” 人工智能重塑电商生态人工智能在2025年618中应用显著增加，涵盖推荐算法、物流优化和数字人直播。京东云言犀数字人在618期间覆盖超5000个品牌直播间，累计观看人次超1亿；淘宝推出AI比价助手，确保最低价。高盛报告强调，AI技术提升了平台运营效率和用户体验，预计2025年AI相关收入占电商平台总收入的5%-8%。京东集团CEO许冉在6月18日表示：“AI技术是我们618增长的关键驱动力，未来将进一步赋能商家和消费者。” 平台 AI应用效果京东数字人直播、物流优化直播观看人次超1亿，配送效率提升15% 淘宝 AI比价助手、推荐算法下单转化率提升10% 快手可灵AI视频生成内容创作效率提升30% 编辑总结 2025年618购物节展现了中国电商行业的韧性和创新力，GMV增长10%至11%标志着消费市场回暖。京东凭借家电品类优势和AI技术应用，巩固了市场地位；快手通过直播电商和国补政策，展现了短视频平台的增长潜力。简化促销和即时电商的兴起反映了消费者需求的多样化。然而，盈利压力和竞争加剧要求平台持续优化运营效率。投资者应关注京东和快手的长期价值，同时警惕宏观政策和行业内卷风险。 2025年相关大事件 6月18日：京东618收官，累计成交额创新高，超170个品牌破10亿，中小商家销售增长超50%。 6月10日：快手电商宣布618期间GMV同比增长超20%，国补商品订单量增长35%。 5月31日：京东618开门红启动，百亿补贴日覆盖苹果、海尔等品牌，订单量同比增长150%。 5月8日：快手电商启动618招商，宣布千亿流量和20亿补贴计划，覆盖520和618节点。 3月27日：高盛发布研报，给予京东物流“买入”评级，预计其在618期间受益于家电消费增长。国际投行与专家点评 “618增长超预期，京东在电子和家电领域的强势地位确保其在竞争中脱颖而出，AI应用进一步巩固了其效率优势。”——Goldman Sachs分析师Ronald Keung，2025年6月19日，摘自高盛研报。 “快手的直播电商模式在618中展现了惊人潜力，国补政策和流量扶持使其成为下沉市场赢家。”——Morgan Stanley分析师Gary Yu，2025年6月18日，摘自CNBC报道。 “电商行业通过简化促销和AI技术提升用户体验，618数据反映消费信心回升，但盈利压力仍需关注。”——JPMorgan分析师Alex Yao，2025年6月20日，摘自Reuters报道。 “京东和快手的增长动力源于精准的品类定位和政策红利，投资者应优先配置这两大平台。”——UBS分析师Kenneth Fong，2025年6月19日，摘自Bloomberg报道。 “618期间即时电商的快速增长表明消费者习惯正在改变，平台需持续创新以应对竞争。”——Citi Research分析师Alicia Yap，2025年6月18日，摘自Yahoo Finance报道。来源：今日美股网

今日美股网06-21 00:11

港股内银股掀涨潮：民生银行飙升超4%，工商银行等跟涨

创三个月新高。民生银行2025年一季度财报显示，净利润同比增长3.8%，不良贷款率降至1.45%，资产质量改善明显。该行在零售银行和中小企业金融服务领域的深耕为其赢得市场青睐。民生银行董事长高迎欣在5月15日股东大会上表示：“我们将持续优化资产结构，加大对消费和科技领域的信贷支持。” 民生银行的低估值也吸引了资金流入。截至2024年12月31日，其市净率仅为0.33，低于行业平均水平0.61，股息率高达8.1%-8.4%，为投资者提供了较高的安全边际。四大行与浙商、招商表现四大国有银行表现同样亮眼：工商银行、农业银行、建设银行和中国银行单日均涨超2%，其中工商银行股价触及5.92港元，年内涨幅达25.4%。农业银行一季度净利润增长2.2%，得益于农村金融和普惠贷款的快速增长。建设银行尽管一季度净利下滑4%，但其在房地产风险敞口管理上的稳健表现缓解了市场担忧。招商银行和浙商银行作为股份制银行代表，涨幅均超2%。招商银行以0.98的市净率领跑内地上市银行，显示市场对其零售银行和财富管理业务的长期看好。浙商银行则受益于区块链技术和农村金融创新，其农业相关贷款余额达1720亿元，同比增长14%。招商银行总裁王良6月10日表示：“我们将继续通过供应链金融和数字化转型提升服务效率。” 银行单日涨幅市净率（2024年底）股息率（2024年底）中国民生银行超4% 0.33 8.1%-8.4% 工商银行超2% 0.40-0.44 6.8% 农业银行超2% 0.40-0.44 7.2% 建设银行超2% 0.40-0.44 6.5% 招商银行超2% 0.98 5.8% 浙商银行超2% 0.52 6.4% 市场背景与政策驱动本次内银股上涨与内地宽松金融环境密切相关。中国人民银行2025年一季度降准0.25个百分点，释放流动性约5000亿元，降低了银行资金成本。Moody’s分析师Nicholas Zhu在4月29日报告中表示：“内地货币政策将保持适度宽松，2025年企业贷款需求将持续推动银行资产扩张。” 此外，政府近期出台的房地产支持政策，如降低房贷利率和首付比例，缓解了银行不良贷款压力。港股市场整体情绪亦受提振。恒生指数6月20日上涨2.8%，受银行和科技股双轮驱动。X平台用户@HKStockGuru于6月20日发帖称：“内银股高股息和低估值是当前市场避险首选，民生银行和四大行值得关注。” 然而，美国关税政策的不确定性可能对出口相关企业贷款构成风险，需密切关注。投资机会与风险提示内银股的高股息和低估值使其成为当前市场避险资产的优选。GF证券分析师Ni Jun在1月17日报告中指出：“银行股的股息吸引力在低利率环境下尤为突出，但经济周期变化可能影响长期表现。” 民生银行和招商银行因其零售业务和数字化转型优势，具备较强增长潜力。浙商银行的农村金融和区块链技术应用为其带来差异化竞争力。然而，投资者需警惕潜在风险。房地产行业债务危机和全球贸易摩擦可能加剧银行资产质量压力。S&P全球评级分析师Ryan Tsang警告：“尽管香港上市银行的多元化资产组合提供了缓冲，但商业地产敞口仍需关注。” 建议投资者通过分散配置和动态调整仓位，平衡收益与风险。编辑总结港股内银股在宽松货币政策和高股息吸引力的推动下，展现了强劲上涨动能。民生银行凭借低估值和资产质量改善领涨，工商银行等四大行及招商、浙商银行紧随其后。内地经济复苏和政策支持为银行板块提供了基本面支撑，但房地产风险和全球贸易不确定性仍需警惕。投资者可关注民生银行和招商银行的长期价值，同时通过多元化投资规避市场波动风险。 2025年相关大事件 6月18日：中国人民银行宣布降准0.25个百分点，释放流动性约5000亿元，提振内银股表现。 5月15日：民生银行股东大会通过2025年分红计划，股息率维持在8%以上，吸引收益型投资者。 4月29日：四大行发布一季报，农业银行净利增长2.2%，建设银行和工商银行净利下滑但资产质量稳定。 3月28日：中国银行香港分行宣布2025年起按季分红，净利同比增长16.8%，提振市场信心。 1月17日：招商银行推出供应链金融新平台，优化中小企业融资服务，获市场好评。国际投行与专家点评 “民生银行的低市净率和高股息率为投资者提供了吸引力，其零售业务增长潜力尤为突出。”——S&P Global Ratings分析师Cheng Xi，2025年6月18日，摘自中国日报香港版报道。 “内银股在低利率环境下成为避险资产首选，招商银行的财富管理和数字化转型为其带来估值溢价。”——Moody’s分析师Nicholas Zhu，2025年4月29日，摘自Reuters报道。 “工商银行和农业银行的高股息和稳健资产负债表使其在不确定市场中具备防御性。”——Goldman Sachs分析师Liu Jin，2025年6月19日，摘自Bloomberg报道。 “浙商银行的农村金融和区块链技术创新为其在中小银行中脱颖而出，值得长期关注。”——UBS分析师Jason Zhang，2025年6月18日，摘自CNBC报道。 “内地宽松政策支持银行资产扩张，但房地产风险和关税不确定性可能限制长期增长。”——JPMorgan分析师Grace Wu，2025年6月20日，摘自Yahoo Finance报道。来源：今日美股网

今日美股网06-21 00:11

特斯拉自动驾驶出租车奥斯汀首秀：谨慎起步与监管挑战并存

39亿美元罚款。 1月29日：马斯克在财报电话会宣布2025年6月在奥斯汀推出Robotaxi服务。国际投行与专家点评 “特斯拉的Robotaxi试点是其自动驾驶愿景的起点，但技术成熟度和监管合规性仍需验证。”——Wedbush分析师Dan Ives，2025年5月24日，摘自Fortune报道。 “特斯拉的摄像头系统在复杂环境中可能不敌激光雷达，安全隐患不容忽视。”——NHTSA前顾问Missy Cummings，2025年5月16日，摘自Forbes报道。 “特斯拉的轻资产模式具颠覆潜力，但车主参与度和运营成本是关键挑战。”——Stanford学者Bryant Walker Smith，2025年6月12日，摘自CNN报道。 “特斯拉需提升透明度，公众信任和监管支持是Robotaxi成功的关键。”——UCL教授Jack Stilgoe，2025年5月31日，摘自Newsweek报道。 “奥斯汀的宽松监管为特斯拉提供了机会，但新法案可能改变游戏规则。”——Center for Auto Safety主任Michael Brooks，2025年6月4日，摘自Bloomberg报道。来源：今日美股网

今日美股网06-21 00:10

索尼PS5利润突破130亿美元，超越前四代主机总和

25年3月31日：索尼发布2024财年财报，确认PS5月活跃用户数首次超越PS4，订阅服务收入同比增长63%。数据来源于索尼互动娱乐业务会议。 2025年2月15日：索尼宣布PS5全球销量突破6000万台，成为最快达到该里程碑的PlayStation主机。数据来源于索尼官方声明。 2025年1月10日：《使命召唤：黑色行动6》PS4版本发售，延续对老款主机的支持，反映PS4仍保有4600万活跃用户。数据来源于动视公告。专家点评 Daniel Ahmad，Niko Partners研究总监，2025年3月：PS5的利润表现证明了索尼在硬件与订阅服务的战略协同效应。相较于PS4，PS5在数字内容和在线服务的收入占比显著提升，这将成为游戏行业未来发展的趋势。数据来源于社交平台披露。 Mat Piscatella，NPD Group分析师，2025年2月：PS5的成功不仅在于硬件销售，还在于其对订阅经济的精准把握。38%的用户选择高级会员，显示玩家愿意为优质内容付费。数据来源于NPD市场报告。 Zhuge Liang，独立游戏分析师，2025年3月：索尼通过PS5的向下兼容和跨代游戏支持，成功留住了PS4用户，同时吸引新玩家。这种平衡策略是PS5用户基数快速增长的关键。数据来源于社交媒体分析。 Piers Harding-Rolls，Ampere Analysis总监，2025年1月：PS5的130亿美元利润反映了其高效的成本控制和强大的品牌号召力。相较于微软Xbox，索尼在独占游戏上的投入更具回报。数据来源于Amp tides Analysis报告。 Serkan Toto，Kantan Games首席执行官，2025年2月：PS5的订阅服务增长表明，索尼正在从硬件驱动转向服务驱动的商业模式。这将为公司带来更稳定的长期收入。数据来源于行业访谈。来源：今日美股网

今日美股网06-21 00:10

Meta WhatsApp广告年收入或达60亿美元，摩根士丹利看好增持

2025年4月30日：Meta第一季度财报显示，广告收入同比增长16.2%至414亿美元，WhatsApp商业消息收入增长34%。数据来源于Meta财报。 2025年3月20日：Wolfe Research预测Meta WhatsApp商业消息服务收入可达300亿至400亿美元，市场对其潜力低估。数据来源于Investing.com报道。专家点评布莱恩·诺瓦克，摩根士丹利分析师，2025年6月18日：WhatsApp的广告变现为Meta开辟了新的收入增长点，预计到2027年可贡献30亿至60亿美元的年收入，其AI驱动的广告技术将显著提升效率。数据来源于摩根士丹利研报。马克·马哈尼，Evercore ISI分析师，2025年6月18日：WhatsApp广告收入到2028年有望突破102亿美元，Meta在新兴市场的用户基础为其提供了无与伦比的增长机遇。数据来源于The Globe and Mail报道。布莱恩·维瑟，Madison and Wall咨询公司创始人，2025年6月16日：WhatsApp广告市场尚属空白，其15亿日活用户为Meta创造了巨大的商业化潜力，但需警惕隐私问题对用户接受度的影响。数据来源于The New York Times报道。明达·斯迈利，eMarketer高级分析师，2025年6月16日：由于WhatsApp长期坚持隐私优先，广告模式的推行可能面临用户体验挑战，但其规模效应仍使其成为Meta的重要收入来源。数据来源于The New York Times报道。马克·扎克伯格，Meta首席执行官，2025年4月：WhatsApp的商业消息和广告将成为我们业务的下一支柱，特别是在印度和巴西等市场的增长潜力巨大。数据来源于Meta财报电话会议。来源：今日美股网

今日美股网06-21 00:10

Strategy持59.21万枚比特币领跑企业热潮，特斯拉、Metaplanet竞相追赶

市值达39亿美元。 4月24日：特斯拉财报披露比特币持仓带来6亿美元账面收益，重新加大加密资产配置，持仓增至11,500枚。国际投行与专家点评 TD Cowen分析师兰斯·维塔斯（Lance Vitanza），2025年6月18日：“Strategy的比特币持仓价值远超债务，其优先股融资策略安全有效，预计2027年持仓将突破100万枚，维持买入评级，目标价590美元。”（来源：TD Cowen研究报告）摩根士丹利加密分析师艾丽卡·詹姆斯（Erica James），2025年6月19日：“Metaplanet和Semler Scientific的激进购币计划反映了亚洲和美国企业的信心，但高杠杆模式需警惕熊市风险，建议分散投资。”（来源：摩根士丹利行业简讯）高盛首席策略师彼得·奥本海默（Peter Oppenheimer），2025年6月17日：“特斯拉重返比特币市场显示其对通胀对冲的重视，但会计收益驱动的策略可能削弱长期稳定性，需关注现金流管理。”（来源：高盛市场评论）花旗集团数字资产主管托马斯·费兰（Thomas Ferran），2025年6月20日：“Twenty One Capital的快速崛起得益于Tether和软银支持，其SPAC模式为购币提供了灵活性，但需证明其超越Strategy的能力。”（来源：花旗集团研究报告）巴克莱资本市场分析师布兰登·奥康纳（Brandon O’Connor），2025年6月16日：“企业比特币热潮推高了市场情绪，但系统性风险不容忽视。若2029年债务到期引发抛售，市场可能出现10%-15%的回调。”（来源：巴克莱风险分析）来源：今日美股网

今日美股网06-21 00:10

泡泡玛特股价大跌12.11%至239.60港元，摩根士丹利剔除关注名单，LABUBU补货引发泡沫争议

。 1月15日：泡泡玛特发布2024年财报，营收130.4亿元，同比增长106.9%，海外收入50.7亿元，同比增长375.2%，股价周涨15%。国际投行与专家点评摩根士丹利分析师Dylan Ives，2025年6月18日：“泡泡玛特估值过高，动态市盈率36倍远超行业平均，LABUBU补货可能削弱稀缺性，建议投资者谨慎，短期内或有进一步回调。”（来源：摩根士丹利研究报告）摩根大通分析师Harsh Kumar，2025年6月19日：“LABUBU与Crybaby的全球热度为泡泡玛特带来持续增长动力，2025年上半年利润预计达35亿元，维持增持评级，目标价330港元。”（来源：摩根大通行业简讯）晨星分析师Jeff Zhang，2025年5月29日：“泡泡玛特顶级IP寿命短，缺乏护城河，公允估值仅164港元，当前股价透支未来增长，建议减持。”（来源：晨星股票研究报告）杰富瑞分析师Anne Ling，2025年6月20日：“盲卡监管对泡泡玛特短期股价构成压力，但其全球化与IP运营能力仍具长期潜力，预计2025年海外收入占比超40%。”（来源：杰富瑞行业分析）第一上海证券分析师陈晓东，2025年6月17日：“泡泡玛特Q1海外收入增长895%，北美市场潜力巨大，股价回调提供买入机会，目标价280港元。”（来源：第一上海证券研报）来源：今日美股网

今日美股网06-21 00:10

【美股盘前】特朗普国安会议即将召开，美股期货全线失守！比特币狂飙引加密股全面飘红！特斯拉中国电池储能站计划震撼登场！

斯拉中国电池储能站计画震撼登场，埃森哲财报即将揭晓，市场热切期待！ 1、盘前异动股涨幅最大的三只股票： Wheeler Real Estate Investment Trust Inc (WHLR)暴涨131% Dragonfly Energy Holdings Corp (DFLI)大涨72% Wheeler Real Estate Investment Trust Inc (WHLRD)上涨60% 跌幅最大的三只股票： Nature Wood Group Ltd ADR (NWGL)暴跌52% Ptl Inc (PTLE)大跌22% Regencell Bioscience Holdings Ltd (RGC)下跌20% 【美股盘前涨幅（左）、跌幅（右）居前的股票，来源：investing.com】 2、市场要闻美指期货涨跌不一美国总统特朗普即将召开美国国家安全会议，听取关于伊朗局势的简报。在此之前，美股走弱。其中，标普500指数期货跌0.15%，纳斯达克100指数期货跌0.18%，道指期货跌0.15%。特斯拉拟在中国建设首个电网级电池储能站，股价大涨超1% 周五，特斯拉（TSLA）签署一笔40亿元人民币的协议，将在将在上海建设其在中国的首个电网级电池储能站。受该消息影响，其股价盘前大涨1.42%。【特斯拉股价走势图，来源：Google】加密货币概念股全线飙涨，Circle再涨15% 周五，比特币价格突然拉升近2000美元，从10.4万美元附近飙涨突破10.6万美元。与此同时，加密货币概念股集体上涨。其中，Circle（CRCL）涨超15%，嘉楠科技涨超5%，Bakkt涨近3%，Coinbase涨2.5%，Strategy涨1.7%。埃森哲即将发布财报，盘前升超2% 埃森哲（ACN）即将公布财报，分析师预期营收与利润均出现较大增幅。盘前，该股飙升超2%。 3、重要数据/事件美国总统特朗普召开美国国家安全会议，听取关于伊朗局势的简报美国6月费城联邦储备银行制造业指数美国5月諘商会领先指标月率加拿大4月零售销售月率欧元区6月消费者信心指数初值埃森哲公布财报原文链接

TradingKey06-20 19:38

另类视角看中芯：半导体核心资产到底多硬核？

中芯国际(688981.SH) 的历史财报后，大致可以总结为三个来源：股权融资、债券融资、“特色注资”。而且这三个渠道就最近六年而言，基本平分秋色。 a) 发行新股：2020 年公司在国内科创板上市，通过发行新股筹得 75 亿美元的资金；再加上之前的可转债融资，七年合计融资 84 亿美金。 b）借款：这里包括了发债、银行借款、发票据等各种借钱方式，7 年合计净借款 94 亿美金。 c）非控股股东注资：年年都有，2022 年之前尤其多。7 年合计也是 94 亿美金，其中从 2020 年算起有 76 亿。如何理解这几类融资？ ① 股权融资：科创板上市融资，上市 IPO 定价不到 28 元人民币，当日涨上 90，之后漫长的消化估值期，目前是 80 元。对当时参与 IPO 的人，毋容置疑是赚的。 ② 债权融资：这几项中，作为展业新兴产业的大央企，外部借款几乎天经地义。到 24 年底有息资产负债率也就 23%，而且深处政策扶持的战略科技产业，借款成本不高，作为股东自然是 “乐见其成”。海豚君接下来重点讲一下第三点，这是相对特殊的一项，也是典型体现它 “战略龙头” 地位的地方：通过对 2020-2024 年关联子公司（中芯南方、中芯京城、中芯深圳和中芯东方）的梳理，海豚君发现中芯国际在此期间设立子公司及增资扩股，大约合计筹集到 76 亿美元，这数字大致与非控股股东注资数目相吻合。而注资的主要来源，基本都是国家集成电路产业投资基金、北京国资、深圳国资、上海国资等 “清一色” 的国有资金。换句话说，凭借 “资本市场的筹资和国有资金的托底”，中芯国际继续承受着现阶段经营端 “入不敷出” 的窘境。但需要注意的是，国有资金 “输血” 在近两年出现明显下滑的迹象，而在 2024 年公司收到非控股股东的注资金额仅为 2.8 亿美元，这远低于 2020 年的 26 亿美元，甚至之前的一些产业基金有退出需求。假设融资来源上，仅净借款（借新还旧 + 额外借出更多）每年保持 15 亿美金，没有国有资金注入和公司股权融资的情况下，这样估算下来：中芯国际每年要保持 70-80 亿美元的年度资本开支力度，除了用每年赚到的营运现金流 + 每年 15 亿净借款来做资本投入的资金来源之外，2025 还有 12 亿美金缺口，2026 年是 11 亿美金。而再看公司目前现金消耗速度，25 年一季度在手 52 亿美金现金，中芯国际恐怕到 2026 年结束的前后，等在手现金消耗到 30 亿美金上下 2018-2019 年水平 20-30 亿水准的时，应该是又要新的主子或定增期了。这里补充一点，中芯国际 52 亿美金现金并非净现金，因今年一季度末到期待付的长期借款有接近 30 亿。也因此，海豚君上面只能假设中芯国际不仅借旧换新，还会额外再借 15 亿美金（按过去历史均值水平估算）。当然，到真正缺钱的时候，作为战略产业的龙头，需要时注资义不容辞，因此不会存在真正意义上的现金风险。但它在技术突破之前，会实质性变成一个 “政策贷款 + 政府资本 + 社会资本” 共撑血条的黑洞式商业模式。以公司最近的融资计划为例：公司打算出售中芯宁波 14.8% 的股份（具体交易价格还未公布），一方面能让中芯国际更聚焦于 12 寸晶圆等主业领域，另一方面也能给补充公司的现金流状况。【备注：中芯宁波定位于成熟制程的特殊工艺半导体晶圆代工业务，主要涉及射频前端、MEMS（微机电系统）和高压模拟器件等领域。受下游需求低迷的影响，中芯宁波已经连续两年亏损 8 亿元以上。】从上可以看出，中芯宁波的股权出售，就是成熟资产变现，是社会资本参与的过程，虽然能在短期内对公司流动性进行补充，但在于技术突破预期的情况下，资金注入是一个长久而持续过程。要维持 70-80 亿美元的年度资本开支，以后也很难拍出定增、发债等各种方式再次进行融资。三，如何理解中芯国际港、A 结构性的大幅定价差异？其实分析到这里，已经很容易理解，中芯国际作为国内半导体的一个数百亿美金的核心资产，港美股定价差异如此之大了。对于国内资金而言，国内半导体的突破寄望于它：它有最丰富的产能布局；在国内一众同行中，距离先进制程的距离差也是最小的；有持续的国家资金陪伴。如果最终一定要赌有突破的那一天，在成功的那一天，中芯国际大概率是站在前排 C 位的成员之一。这种投资逻辑， ①对国内资金而言：真正适合是一个耐心资本、信念资本，以及以十年、二十年为维度的长钱陪伴过程，包含了半导体产业缩小差距的期待，另一方面也是 “为国助力” 战略格局的体现。这一苛刻的条件其实就过滤掉了市场上绝对多数，按季度考核绩效的资金，以及一哄而散的散户型资金。 ②对海外资本而言：1）中芯国际首先资产上是不够稀缺的，有三星、台积电、联电、格芯等等可以选；2）不需要大概率也不会有格局资本和信念资本；它们在配置上更基于回报期的一个跨资产配置，一个资产如果在 5 年左右的可见期内，都是一个 “资金黑洞型生意”，没必要死磕；3）投这种资产，与投其他的 H 股一样，需要承担汇率风险，需要考虑额外的资金成本。也正是因为看待资产底层上的投资逻辑不同，导致它在国内资金眼中是一个稀缺的 “宝贝”，但外资眼中却稀松平常。一定程度上，正如宁德时代在港股眼中是一个全球技术领先的核心资产，愿意给估值溢价；但是内资眼中，则是一个产能过剩，竞争激烈的红海资产，领先但不稀缺。这二家公司在港 A 市场上，一折价一溢价的背后，在海豚君看来，道理上有异曲同工之处。这种看待资产的底层逻辑不同，带来的估值差，在资产基本面不发生大的变化的情况下，就是结构性的估值差异，很难消弭。也正因如此，即使是港股的中芯国际，其实愿意去买的还是南下资金：中芯国际在港股市场上，南向资金占总市值的比例已经接近 3 成，远远高于其他公司。而从过去一年股价变化看，公司股价从 16 港元的低点一度上涨至接近 60 港元，实现 2 倍以上的增长。而与此同时，公司沪深港股通持股占比从 27% 一度提升至 39%。这更是印证了南向资金的持续买入，才带动了本轮中芯国际股价的大幅上涨。四、中芯国际到底应该布局投资机会？总结中芯国际的作为投资标的基本面，可以看到： a. 重技术、重资产、有门槛的生意；无论如何喊着国产替代，在技术突破之前，基本面上它所覆盖的制程都是成熟的周期性生意，它的业绩是随周期沉浮的。 b. 但作为国内行业龙头，无论希望如何，它又要必须肩负起技术突破的重任，无论前途是否可见，以及多久可见，都要持续的输血和刚性投入，让它实质性变成一个 “政策贷款 + 政府资本 + 社会资本” 共撑血条的黑洞式商业模式。也因此，海豚君说了，本质上，与它的商业现状契合的是以十年计算单位的长钱和信念资本。但这并不是说普通的资金就不用参与了：中心国际的重资产投入 + 周期业绩 + 成长性期待特征，（a-b）综合起来，它就像一个一直在一个别人早已跑了老远的成长性赛道上，背负着全村人的希望，准备好了起跑姿势，但骨骼还没真正长成，一直在 “成长预备役” 的重资产。在它真正起跑之前，它本质上就是一个重资产的周期生意，而周期生意本质上是 PB 估值：这类生意参考同行联电，估值区间基于周期位置不同，多数时间是在 1-2 倍的 PB 区间内波动。同行更多 PB 比较可以发现，“台积电 7.7>中芯国际 2>格芯 1.9>联电 1.5”。其中台积电的 PB 最高，是由于台积电的大量资产主要集中于先进制程，并产生了较高的经济效益，具备明显的行业领先优势。而在其余各主流晶圆代工厂中，中芯国际已经享受了较高的 PB 倍数。从收入规模看，中芯国际、联电和格芯的体量相对接近。虽然中芯在制程进展中稍领先于其余两家，但毛利率表现明显低于联电和格芯。结合联电 PE 情况，中芯国际当前 PB 的相对合理范围在 1-2 倍之间。当中芯的 PB 数值大幅超过 2 时，表明公司股价中已经包含了过多乐观的预期。总结来说，能看到技术突破前，脱掉光鲜外衣，中芯国际其实是 1-2PB 的重资产标的。不同的是，相比于联电与台积电技术 vs 成熟的稳定分工，它除了周期属性，还有第二个 “成长预备役” 预期属性： a. 每当 PB 低于 1 倍的时候，因为总会有国产替代和国内技术的故事冒出，在故事性加持下，它有更高的 PB 弹性，意味着 1 倍 PB 以下，它相比同类有更为确定性的收益和更高的向上弹性空间； b. 但基本面上没有本质技术突破的情况下，每当故事性和宏大叙事（而且半导体向来不缺乏宏大叙事）拉高到 2XPB 的时候，它的周期特征，又很容易让追高的人站岗。 c. 对多数普通投资者而言，当股价在 2XPB 的时候，很多怀揣着长期美好叙事（也就是长期逻辑用作短期投资决策时候）投资的人，大多成了被动的长线投资者，持有三五年之后，发现它几乎没有什么中线持有收益。不知道看着本篇文章之后，在中芯国际价格高位之际，一腔热血、蜂拥而上的散户投资者，能否带着更冷静的思考，在投之前想清楚，自己到底准备持仓多久，要赚的是什么钱？

海豚投研06-20 18:29

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