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瑞银CEO预测：关税或引发通胀降息速度不及预期

人承担。立法措施也必须审查。” 瑞银的资产负债表在2023年达到1.7万亿美元，大约是瑞士去年预期经济产出的两倍——这意味着其潜在的破产在任何时候都会剥夺当地竞争对手的贷款人吸收它，对瑞士经济构成破坏的风险，并在国有化的情况下，政府将面临巨额账单。 Ermotti此前曾辩称，他的银行并非“太大而不能倒闭”——而政府去年4月建议瑞银和其他三家系统相关的贷款人必须面对更严格的资本要求，以保护国民经济。从那时起，该银行在第三季度大获全胜，归因于股东的净利润为14.3亿美元，而伦敦证券交易所分析师民意调查的平均预测为6.675亿美元。贷款人在此期间的收入达到123.3亿美元，也高于分析师的预期，接近117.8亿美元。该集团将于2月4日公布第四季度业绩。

丰雪鑫9901-21 21:43

碧桂园复牌，地产股大涨，这次是反转吗？

聘请新的审计师和财务顾问，来评估万科的资产负债表和房地产项目。万科的最大股东是一家由深圳市政府控制的国有企业，这使得当地政府对万科拥有巨大影响力。此次闭门会议的传言增强了市场对万科的信心，多数投资者认为，在稳地产的当下，政府不会放任万科债务违约，步恒大、碧桂园后尘。一旦政府在万科问题上表态支持，地产板块乐观情绪或受到提振！虽然地产股的上涨有背后的逻辑支撑，但对于碧桂园、万科来说，政策面的利好只会引发情绪波动，并不能真正解决公司的债务问题。从资产清算的角度看，碧桂园虽然账上有741亿的净资产，但如果销售额没有起色，债务问题就无法得到解决。销售额方面，根据碧桂园发布的数据，公司在去年12月的销售额为34.2亿，同比下滑50.5%：销售额数据每月会发布，如果今年碧桂园的销售额继续下滑，债务问题恐怕只会加重。想抄底地产股的朋友，看政策的已经被骗了好几次了，真正的转折一定是销售额的回暖，把握重点，其他干扰因素看看就得了！

老虎证券01-21 18:16

美联储的另一项货币政策工具或很快成为焦点

025年底前结束这一政策。就美联储的资产负债表而言，消息越少越好。它往往只在金融压力时期成为头条新闻，当时美联储可以利用它迅速向经济注入现金，并保持信贷运转。官员们最近一次这样做是在新冠疫情期间，当时实际经济活动陷入停顿，投资者争相套现，美联储购买了大量的美债和抵押贷款支持证券。美联储资产负债表上的资产从2020年初的约4.2万亿美元膨胀到2022年初的近9万亿美元的峰值。那年3月，美联储开始缩减资产负债表——截至上周，资产规模已降至约6.9万亿美元。自放缓这一进程以来，美联储允许每月至多250亿美元的美债和350亿美元的抵押贷款支持证券到期，而不将所得资金进行再投资。美联储正在慢慢减少银行系统的准备金，这意味着可贷出的现金减少。银行在美联储持有准备金，从中获得无风险回报，这实际上相当于整个金融体系利率的底线。它被用来指导联邦基金利率——美联储的主要基准利率，这一利率在2024年连续三次会议下降，至4.25%至4.5%的目标区间。就目前而言，根据纽约联储的储备需求弹性工具的衡量，准备金被认为是“充裕”。这表明示，准备金变动目前对联邦基金利率影响不大，意味着美联储可以轻松地继续量化紧缩。一旦这一指标变为仅仅是“充足”，官员们可能会考虑进一步放缓缩表的速度，或者完全结束量化紧缩。一些策略师预计，除非出现一些意想不到的经济或金融冲击，否则准备金将在2025年晚些时候达到这一水平。在其他条件相同的情况下，量化紧缩应该会对债券收益率构成上行压力。自去年秋天以来，美债收益率大幅上升。三个月来，10年期美债收益率上升了逾0.5个百分点，最近达到4.6%。今年1月初，该指数一度高达4.8%，许多预测人士认为，未来几个月该指数很有可能达到5%。 “如果长期收益率上升给经济带来过度压力，美联储可能会利用其资产负债表政策，通过结束量化紧缩来放松金融环境，”Yardeni Research总裁爱德华•亚德尼（Edward Yardeni）上周写道。华盛顿发生的事也很重要。随着联邦政府即将触及借款上限，美国财政部将开始动用其在美联储持有的逾6000亿美元现金缓冲。美国财政部长耶伦表示，这笔资金和即将到来的税收收入应该能让政府维持到今年夏天。一旦国会提高或暂停债务上限，财政部将寻求重建其资金储备。这将意味着债务发行的激增，将现金从经济中抽走的速度甚至比量化紧缩已经做的还要快。这可能导致美联储官员考虑放弃量化紧缩，以避免银行体系出现流动性问题。美银证券（BofA Securities）美国利率策略主管马克•卡巴纳（Mark Cabana）现在预计量化紧缩将在第三季度结束，此前他预测量化紧缩将在2025年第一季度结束。卡巴纳上周五写道：“我们认为美联储将推迟量化紧缩的结束，因为（1）2025年上半年融资市场波动有限；（2）最近联邦公开市场委员会会议纪要中围绕资产负债表政策的讨论很少；（3）对债务上限相关动态缺乏担忧。” 美联储官员将2024年的降息描述为抗击通胀两年后货币政策的正常化。将资产负债表缩减至疫情前的水平也符合同样的逻辑。随着2万亿美元已经流失，潜在的新压力即将出现，美联储的资产负债表应该会在今年晚些时候重新成为头条新闻。

金融界01-21 14:44

【九尘点金】美元走软推动黄金上涨！专家警告：2025年市场崩盘的条件已经具备！

速甚至减速，流动性本质上是全球投资者的资产负债表。” 与此同时，“过度看涨”的市场放大了风险，许多参与者对市场滑坡没有做好准备。值得注意的是，自特朗普(Donald Trump)胜选以来，整个市场一直存在看涨情绪，因为人们认为他的总统任期对经济有利。在经历了去年12月底和2025年初的放缓之后，在特朗普1月20日就职典礼之前，看涨的前景又恢复了。 Dale还指出结构性风险，如美联储可能采取鹰派立场、单位劳动力成本加速推动通胀，以及净融资政策的转变，都可能导致形势恶化。根据Dale，这些因素加上缺乏足够的流动性，可能会导致巨大的市场压力。虽然这次崩盘可能以股市下跌20%的形式出现，但Dale对长期前景持乐观态度。他强调，正在进行的人工智能(AI)超级周期和预期的特朗普政策(如减税和放松管制)等因素将成为经济复苏的潜在推动力。 Dale总结其前景称，投资者可能需要重新平衡投资组合并调整预期，纠正当前市场的过度自信。他补充道：“我认为投资者会逢低买进，但他们现在不能买进，因为他们都站在看涨的一边。” 值得注意的是，近几个月来，人们对美国市场整体健康状况的担忧有所增加，看跌情绪日益加剧。一些专家对市场崩盘的时间有不同的看法，知名投资者、畅销个人理财书《富爸爸穷爸爸》的作者罗伯特·清崎(Robert Kiyosaki)声称，市场滑坡已经在进行中。清崎警告说，经济崩溃已经来了，他敦促投资者在市场崩溃时抓住抓住黄金、白银等资产。清崎1月7日在社交媒体平台X上表示：“我警告过你们所有人。2013年出版的《富爸爸的预言》预测了有史以来最大的股市崩盘即将到来。”这位金融教育家强调：“崩盘就是现在。” 尽管前景黯淡，但清崎强调在低迷时期潜在的金融机会。他建议：“许多昂贵的资产如房屋、黄金、白银和比特币将要打折。我将用假的美元购买更多的真实资产。在数百万人恐慌时，是时候保持冷静和聪明了。”　与此同时，经济学家Henrik Zeberg认为，股票和加密货币可能创下新高，然后再经历重大调整。【风险预警】 ☆15点，英国将公布11月三个月ILO失业率、12月失业率以及12月失业金申请人数； ☆18点，德国将公布1月ZEW经济景气指数，另外，欧元区也将公布1月ZEW经济景气指数； ☆21点30分，加拿大将公布12月CPI月率； ☆次日3点3分，纽约原油2月期货完成场内最后交易。

九尘点金01-21 13:34

基金经理投资笔记 | 春天的脚步越来越近

为24%。积极化债的最终目的是修复政府资产负债表，通过财富效应来提升消费能力。但是，化债当前主要的目标还是保障基本的运营，距离通过政府扩张消费来带动居民消费的效果还有很长的距离。 5）主导产业的分野越发明显。2024年房地产投资同比增速为-10.6%，制造业投资增速为9.2%，20%的差距使得主导产业的轮廓越发明晰。再具体看，统计局的数据表明：2024年，规模以上装备制造业增加值较上年增长7.7%，增速高于全部规模以上工业1.9个百分点；增加值占全部规模以上工业比重达34.6%，较上年提升1.0个百分点。主要行业中，电子、铁路船舶航空航天、汽车行业较快增长，增速分别为11.8%、10.9%、9.1%。规模以上高技术制造业增加值较2023年增长8.9%，高于全部规模以上工业3.1个百分点。集成电路制造、光电子器件制造、半导体器件专用设备制造等行业增加值分别增长18.3%、18.1%、16.7%，传感器、集成电路、光电子器件等高技术产品产量分别增长27.0%、22.2%、16.1%。智能化水平不断提升。智能无人飞行器制造、智能车载设备制造、可穿戴智能设备制造等智能生活行业增加值分别增长53.5%、25.1%、13.3%；导航测绘气象及海洋专用仪器制造、地质勘探和地震专用仪器制造等专业配套行业增加值分别增长44.9%、18.9%。 6）企业盈利对股市的支撑尚显不足。历史的相关关系表明，通过企业存款同比与居民存款同比差值来预测Wind全A净利润同比是比较靠谱的实践，数据显示虽然经济数据很提振人心，但量的增长和利的增长不同步。供给与需求不匹配，产能相对过剩，PPI同比尚未转正，这些因素对股市的压制一直存在。这些共识对风险资产定价的指向非常明确，即：路遥知马力，从估值牛到利润牛是一个漫长的过程。经济增长和股市运行态势表明经济下行和资产价格波动的螺旋已经打破，但低增长、低通胀、低利率、低利润、高波动的基本特征仍然没有改变。基于此，红利类股票具备长期配置的机会，对于稳健类产品是较好的资产选择。鉴于产业的变化异常剧烈，新的主导产业呼之欲出，积极的投资者也需要从战略的视角对高端制造进行耐心的配置。三、从持股还是持币到金融资本与技术革命的博弈基于风险溢价的变化，投资者期待春季的躁动，持币还是持股的选择就没有那么大的难度。2024年9月底以来，政策的转折带来A股市场的反弹，在百日盘整结束后，A股具备技术性反弹的内在需求，重视春季躁动的机会是我们最新的建议。需要提醒投资者，只有业绩支撑，才能完成从“水牛”到“利润牛”的转变，还需要注意风险溢价不是一成不变的。春天固然是和煦的，但倒春或难避免。上述分析其实是老生常谈，对于经验丰富的投资者来讲至多算是善意的提醒。笔者在此更想提醒年轻的投资者，中国经济已经进入新常态，产业演化的背后是技术革命与金融资本的博弈。这场博弈是长期的，我们不能长期沉溺于稳健的红利低波，需要从战略上布局技术革命这一史诗级的变局。经济学家佩蕾丝在其名著《技术革命与金融资本;泡沫与黄金时代的动力学》中做了精彩的分析，愿与诸位分享。 “每次技术革命都会造成一套技术大规模地取代另一套技术，或是前者完全替代后者，或是通过对现有设备、工艺或操作方式的现代化替代。每次都像一股破除旧习惯的飓风在人、组织和技能方面带来了深刻的变化，每次都导致了金融市场的一段爆炸性增长时期。新的角色，通常是年轻人，迅猛地投身于动摇一个根深蒂固志得意满的世界的行动之中。新企业家投资于新的产业，而年轻的金融家们则像制造龙卷风一般把天下的巨额财富都吸纳过来，再将其重新配置在更加冒险而无畏的人手中;一些财富用于房地产投机或任何当时应当攫取的机会，一些用于购买现存资产，一些用于新的投资。一部分资金流向了新产业，另一些扩大了新的基础设施，还有一些更新改造了所有的既存产业。但是大部分资金卷入了钱生钱的狂热运动之中，致使资产价格膨胀，泡沫在逐步变大。最终泡沫将会破裂，但此时彻底的转型已经发生了。新产业已经成长起来，新的基础设施已经到位，新的百万富翁已经现身，利用新技术来做事的新方法已经成为常识，新的调节框架和适当的制度已经系统地连接。” 新春将至，祝福各位投资者：陌上人如玉，公子世无双。资料来源：WIND，创金合信基金【了解作者】魏凤春博士，创金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业24年以来，一直致力于在周期波动的框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

金融界01-21 11:45

专家警告：2025年市场崩盘的条件已经具备！

速甚至减速，流动性本质上是全球投资者的资产负债表。” 与此同时，“过度看涨”的市场放大了风险，许多参与者对市场滑坡没有做好准备。值得注意的是，自特朗普(Donald Trump)胜选以来，整个市场一直存在看涨情绪，因为人们认为他的总统任期对经济有利。在经历了去年12月底和2025年初的放缓之后，在特朗普1月20日就职典礼之前，看涨的前景又恢复了。 Dale还指出结构性风险，如美联储可能采取鹰派立场、单位劳动力成本加速推动通胀，以及净融资政策的转变，都可能导致形势恶化。根据Dale，这些因素加上缺乏足够的流动性，可能会导致巨大的市场压力。虽然这次崩盘可能以股市下跌20%的形式出现，但Dale对长期前景持乐观态度。他强调，正在进行的人工智能(AI)超级周期和预期的特朗普政策(如减税和放松管制)等因素将成为经济复苏的潜在推动力。 Dale总结其前景称，投资者可能需要重新平衡投资组合并调整预期，纠正当前市场的过度自信。他补充道：“我认为投资者会逢低买进，但他们现在不能买进，因为他们都站在看涨的一边。” 值得注意的是，近几个月来，人们对美国市场整体健康状况的担忧有所增加，看跌情绪日益加剧。一些专家对市场崩盘的时间有不同的看法，知名投资者、畅销个人理财书《富爸爸穷爸爸》的作者罗伯特·清崎(Robert Kiyosaki)声称，市场滑坡已经在进行中。清崎警告说，经济崩溃已经来了，他敦促投资者在市场崩溃时抓住抓住黄金、白银等资产。清崎1月7日在社交媒体平台X上表示：“我警告过你们所有人。2013年出版的《富爸爸的预言》预测了有史以来最大的股市崩盘即将到来。”这位金融教育家强调：“崩盘就是现在。” 尽管前景黯淡，但清崎强调在低迷时期潜在的金融机会。他建议：“许多昂贵的资产如房屋、黄金、白银和比特币将要打折。我将用假的美元购买更多的真实资产。在数百万人恐慌时，是时候保持冷静和聪明了。” 与此同时，经济学家Henrik Zeberg认为，股票和加密货币可能创下新高，然后再经历重大调整。

tqttier01-21 11:40

easyMarkets易信：美国经济韧性强劲，政策与市场前景引发多重关注

经济需求。劳动力市场弹性推动支出，家庭资产负债表状况良好。尽管通胀有所放缓，消费者仍面临高生活成本挑战。美联储降息预期降温，投资者关注未来政策路径。特朗普关税政策预期渐进，市场关注贝森特听证会美国财长候选人斯科特·贝森特即将在参议院确认听证会上面临五大焦点问题：关税政策、美债发行、减税计划、“3-3-3”计划和美联储主席问题以及Fannie Mae和Freddie Mac的未来。贝森特可能会继续大规模发行美债，并表示其政策优先事项是兑现特朗普的减税承诺，如使2017年的减税措施永久化。此外，贝森特可能会被问及他的“3-3-3”经济计划，即实现3%的GDP增长、将预算赤字控制在GDP的3%以内、每日增产300万桶石油。市场预期贝森特可能会就如何实施具体计划提出看法。贝森特听证会前，市场对其关税政策的关注度升高。花旗报告提示，未来几周的新闻头条可能充满噪声，建议投资者不要过度解读关于关税政策的报道。花旗认为，特朗普的关税政策将是渐进的，并作为进行贸易协议谈判的工具，预计不会看到特朗普一直暗示的极端关税水平。特朗普政府内部对关税政策存在两派意见，特朗普本人可能保持中性，但最初的言论仍将非常“鹰派”。贝森特听证会将涉及特朗普政府的多个关键经济议题，市场关注其对关税政策的态度。花旗预计特朗普的关税政策将是渐进的，初期政策信号可能比市场预期更为“鹰派”，但实际执行可能更温和。美联储喉舌Nick的观点 Nick通过社交媒体传递的信息集中反映了美联储对当前经济状况和未来政策路径的评估。他提到，12月CPI数据显示核心PCE通胀接近目标，这是过去八个月中第六次接近目标。如果这一趋势延续至2025年初，可能在上半年考虑降息。同时，他指出劳动力市场稳健，但没有过热或疲软迹象，表明经济具备一定韧性。然而，货币政策仍处于限制性水平，短期内保持现状的可能性较高。前美联储官员Warsh进一步补充，关税对通胀影响有限，不应作为美联储调整政策的理由，并建议缩减资产负债表以提升政策信誉。这些观点暗示美联储将继续以数据为导向，审慎调整政策，而市场对降息的期待可能随着通胀和就业数据的表现而进一步波动。这或将对债市收益率、美元和股市走势产生广泛影响。加密货币方面新闻据路透社报道，美国 SEC 将在川普上任后开始审查过去的涉及加密货币的案件，可能冻结一些不涉及欺诈指控的诉讼，其中一些案件最终可能会被撤回。SEC也可能迅速撤销会计指导，该指导使得一些上市公司代表第三方持有加密代币的成本过高。新的SEC 正在考虑的措施包括启动相关程序，最终制定指导意见或规则，明确该机构在什么情况下将加密货币视为证券，并审查一些正在法院审理的加密货币执法案件。重大事件前瞻及风险预警今日重点关注的财经数据或事件： 9点30分，中国将公布70个大中城市住宅售价月报； 10点，中国将公布2024年全年GDP增速、第四季度GDP年率、2024年全年GDP总量、12月社会消费品零售总额同比以及12月规模以上工业增加值同比； 15点，英国将公布12月季调后零售销售月率； 17点，欧元区将公布11月季调后经常帐； 18点，欧元区将公布12月CPI数据终值； 21点30分，美国将公布12月新屋开工总数年化、12月营建许可总数； 22点15分，美国12月工业产出月率；技术面分析黄金（Gold）枢轴点（Pivot）：2701.67 后市看法：如果价格收在 2701.67 以上，下一个目标位 2732.00 和 2755.00。备选方案：如果价格收在 2701.67 以下，则下一个目标位看至 2685.00 和 2660.00。支撑位和阻力位： • 阻力位：2732.00，2755.00 • 支撑位：2685.00，2660.00 欧元兑美元（EURUSD）枢轴点（Pivot）：1.0296 后市看法：如果价格收在 1.0296 以上，下一个目标位 1.0335 和 1.0370。备选方案：如果价格收在 1.0296 以下，则下一个目标位看至 1.0255 和 1.0210。支撑位和阻力位： • 阻力位：1.0335，1.0370 • 支撑位：1.0255，1.0210 美元兑日元（USDJPY）枢轴点（Pivot）：155.88 后市看法：如果价格收在 155.88 以上，下一个目标位 157.10 和 158.00。备选方案：如果价格收在 155.88 以下，则下一个目标位看至 154.80 和 153.75。支撑位和阻力位： • 阻力位：157.10，158.00 • 支撑位：154.80，153.75 原油（WTI）枢轴点（Pivot）：78.20 后市看法：如果价格收在 78.20 以上，下一个目标位 79.50 和 81.00。备选方案：如果价格收在 78.20 以下，则下一个目标位看至 77.20 和 76.00。支撑位和阻力位： • 阻力位：79.50，81.00 • 支撑位：77.20，76.00 比特币（BTCUSD）枢轴点（Pivot）：99466.67 后市看法：如果价格收在 99466.67 以上，下一个目标位 101500.00 和 103500.00。备选方案：如果价格收在 99466.67 以下，则下一个目标位看至 97800.00 和 96000.00。支撑位和阻力位： • 阻力位：101500.00，103500.00 • 支撑位：97800.00，96000.00 结论美国经济展现韧性，消费者支出和劳动力市场强劲，但通胀压力和高生活成本仍是关键问题。与此同时，财长候选人贝森特听证会备受关注，其政策方向或对未来关税、减税和债务管理产生重要影响。美联储降息预期降温，政策路径取决于未来经济数据表现。免责声明：这些交易信号是来自第三方提供商的方向性观点。本网站（或文章）提供的任何意见、新闻、研究、分析、价格或其他信息仅供参考。此信息并非投资建议、推荐、研究或交易价格记录，也不是进行任何金融交易的要约或邀请。这些信息不考虑任何人的任何特定投资目标、财务状况或需求。过去的表现并不是未来表现的可靠指标。实际结果可能与过去的表现或任何前瞻性陈述有很大不同。易信不保证所提供信息的准确性或完整性，并且对基于此信息进行投资而产生的任何损失不承担任何责任。请确认您完全了解这些产品交易涉及的风险，不要投入超出您亏损承受能力的资金。本集团公司已通过旗下子公司获得塞浦路斯证券和交易委员会（已通过欧盟金融工具市场法规MiFID的认证）的执照（Easy Forex Trading Ltd- CySEC 执照号为079/07）以及澳大利亚证券和投资委员会（ASIC）的执照（easyMarkets Pty Ltd - AFS 执照号为246566）。 2025-01-17

易信easyMarkets01-17 11:24

台积电2024Q4业绩电话会议高管解读财报

联网占 6%，汽车占 5%。再来看看资产负债表。截至第四季度，我们的现金和有价证券为 2.4 万亿新台币，即 740 亿美元。在负债方面，流动负债增加了 1,840 亿新台币，主要是由于应付账款增加了 710 亿新台币，应计负债和其他增加了 990 亿新台币。财务比率方面，应收账款周转天数减少一天至 27 天，库存天数减少七天至 80 天，主要由于 N3 和 N5 晶圆的出货。关于现金流和资本支出。第四季度，我们从运营中产生了约 6200 亿新台币的现金，资本支出为 3620 亿新台币，并派发了 1040 亿新台币的 2024 年第一季度现金股息。总体而言，截至本季度末，我们的现金余额增加了 2410 亿新台币，达到 2.1 万亿新台币。以美元计算，我们第四季度的资本支出总计 112 亿美元。现在，让我来回顾一下我们在 2024 年的表现。由于对我们的 3 纳米和 5 纳米工艺技术的强劲需求，我们在 2024 年的表现继续优于代工行业。我们的收入以美元计算增长 30% 至 900 亿美元，或以新台币计算增长 33.9% 至 2.89 万亿新台币。毛利率增加 1.7 个百分点至 56.1%，主要反映了整体产能利用率的提高，部分抵消了 3 纳米稀释和更高的电力成本。加上营业杠杆，我们的营业利润率上升了 3.1 个百分点，达到 45.7%。总体而言，全年每股收益增长 39.9% 至 45.25 新台币，股本回报率上升 4.1 个百分点至 30.3%。现金流方面。我们花费了 298 亿美元或 9560 亿新台币的资本支出，产生了 1.8 万亿新台币的经营现金流和 8700 亿新台币的自由现金流。我们在 2024 年支付了 3630 亿新台币的现金股息，同比增长 24.5%。我已经完成了财务摘要。现在，让我们来看看我们当前的季度指引。我们预计第一季度的业务将受到智能手机季节性的影响，但人工智能相关需求的持续增长将部分抵消这一影响。基于目前的业务前景，我们预计第一季度收入将在 250 亿美元至 258 亿美元之间，环比下降 5.5%，中值同比增长 34.7%。基于 1 美元兑 32.8 新台币的汇率假设，预计毛利率在 57% 至 59% 之间，营业利润率在 46.5% 至 48.5% 之间。关于税率，2024 年我们的有效税率为 16.7%。对于 2025 年，我们预计我们的有效税率在 16% 至 17% 之间。我的财务报告到此结束。现在让我谈谈我们的关键信息。我将首先谈谈我们 2024 年第四季度和 2025 年第一季度的盈利能力。与第三季度相比，我们的第四季度毛利率环比增长 120 个基点至 59%，这主要是由于更高的产能利用率和生产率提高，部分抵消了我们 3 纳米技术持续提升带来的稀释。我们刚刚预计第一季度毛利率中值下降 100 个基点至 58%。这主要是由于 N2 和 CoWoS 扩张相关的成本上升，以及我们海外晶圆厂开始稀释。提醒一下，六个因素决定了台积电的盈利能力。领导技术开发和提升、定价、成本降低、技术组合、产能利用率和外汇汇率。展望 2025 年全年，考虑到上述六个因素，我想分享一些利弊。一方面，我们正在努力提高我们的价值。我们 N3 产能提升带来的稀释影响预计将逐步减少，我们预计 2025 年我们的整体利用率将适度提高。另一方面，正如我们之前所说，我们预测海外晶圆厂产能提升将带来 2% 至 3% 的利润率稀释影响。 2025 年第一季度的影响不到 100 个基点，但随着熊本和亚利桑那州晶圆厂产能的提升，我们预计全年影响会更加明显。我们还预计，包括台湾电价上涨在内的通胀成本将在 2025 年对我们的毛利率产生至少 1% 的影响。此外，N2 产能提升成本以及 N5 产能进一步转换为 N3 产能也会产生一些成本，我们预计这些因素将对我们的毛利率产生约 1% 的影响。最后，我们无法控制外汇汇率，但这可能是 2025 年的另一个因素。从长远来看，排除外汇汇率的影响并考虑到我们的全球制造足迹扩张计划，我们继续预测长期毛利率可以实现 53% 及更高。接下来，让我谈谈我们 2025 年的资本预算和折旧。每年我们的资本支出都是为了预期未来几年的增长，我们的资本支出和产能规划基于长期市场需求状况。在台积电，更高的资本支出水平总是与未来几年更高的增长机会相关。2024 年，我们花费了 298 亿美元，我们将继续投资以支持客户的增长。凭借我们强大的技术领导力和差异化，我们完全有能力抓住 5G、AI 和 HPC 等行业大趋势带来的多年结构需求。 2025 年，我们预计资本预算将在 380 亿美元至 420 亿美元之间，因为我们将投资以抓住未来的增长机会。在 2025 年 380 亿美元至 420 亿美元的资本支出中，约 70% 的资本预算将用于先进工艺技术，约 10% 至 20% 将用于专业技术，约 10% 至 20% 将用于先进封装、测试、掩模制造等。预计到 2025 年，我们的折旧费用将同比增长高个位数百分比，因为新发生的折旧将部分被其他节点的折旧抵消。即使我们在 2025 年以这种水平的资本支出投资于未来增长，我们仍致力于为股东带来盈利增长。我们还将继续致力于在年度和季度基础上持续、稳步增加每股现金股息。 C.C. Wei 首先，让我从 2024 年的总结和 2025 年的展望开始。2024 年是全球半导体行业复苏的喜忧参半的一年。人工智能相关需求强劲，而我们的其他应用仅出现非常温和的复苏，因为宏观经济状况影响了消费者情绪和终端市场需求。截至 2024 年，代工 2.0 行业（我们将其定义为所有逻辑晶圆制造、封装、测试、掩模制造等）同比增长 6%，略低于我们之前的预测。得益于对我们尖端工艺技术的强劲需求，台积电的收入按美元计算同比增长 30%，超过了代工行业的增长。进入 2025 年，我们预计无晶圆厂半导体库存将恢复到更健康的水平，超过 2024 年。我们预测，在强劲的人工智能相关需求和其他终端细分市场的温和复苏的推动下，Foundry 2.0 行业将在 2025 年同比增长 10%。凭借我们的技术领先地位和更广泛的客户群，我们有信心继续超越行业增长。我们预计 2025 年将是台积电又一个强劲增长的一年，并预测我们的全年收入将以美元计算增长近 25% 左右。现在，我将谈谈 AI 需求和台积电的长期增长前景。我们观察到，2024 年全年客户对 AI 相关的需求都很强劲。AI 加速器（我们现在将其定义为用于数据中心 AI 训练和推理的 AI GPU、AI ASIC 和 HBM 控制器）的收入占我们 2024 年总收入的近 15%。即使在 2024 年增长了两倍多之后，我们预计 AI 加速器的收入在 2025 年将翻一番，因为 AI 相关需求将继续强劲增长。作为人工智能应用的关键推动者，随着客户依赖台积电以最高效、最具成本效益的方式大规模提供最先进的工艺和封装技术，我们技术平台的价值正在不断提升。为了应对长期市场需求的结构性增长，台积电正与客户密切合作，规划产能，并投资于尖端专业和先进封装技术，以支持其增长。正如我们之前所说，台积电采用严谨而粗略的产能规划系统来评估和判断市场需求，以确定适当的产能建设。当我们对人工智能相关业务的预测需求如此之高时，这一点尤其重要。同时，我们致力于获得可持续和健康的回报，使我们能够继续投资以支持我们的客户，当然，同时也为我们的股东带来盈利增长。凭借我们的技术领先地位和广泛的客户群，我们现在预测，从 2024 年已经较高的基数开始，AI 加速器的收入增长将在五年内接近 40% 的复合年增长率。我们预计，AI 加速器将成为我们 HPC 平台增长的最强大驱动力，并成为未来几年整体增量收入增长的最大贡献者。展望未来，作为全球最可靠、最有效的产能供应商，台积电在全球半导体行业中扮演着至关重要的角色。凭借我们的技术领先地位、卓越的制造能力和客户信任，我们有能力以差异化技术应对 5G、AI 和 HPC 等行业大趋势带来的增长。从 2024 年开始的五年内，我们预计我们的长期收入增长将接近 20% 的复合年增长率（以美元计算），这得益于我们四大增长平台，即智能手机、HPC、物联网和汽车。接下来，让我谈谈我们全球制造足迹的最新情况。我们所有的海外决策都是基于客户的需求，因为他们看重一些地理灵活性和必要的政府支持水平。这也是为了最大限度地为我们的股东创造价值。在美国，我们与美国政府有着长期良好的关系，甚至可以追溯到 2020 年 5 月我们宣布亚利桑那州工厂项目之前。我们得到了美国客户以及美国联邦、州和市政府的大力承诺和支持，并正在取得实质性进展。基于我们之前工程晶圆生产的成功，我们能够提前完成亚利桑那州第一家晶圆厂的生产计划。我们的第一家晶圆厂已于 2024 年第四季度采用 N4 工艺技术投入大批量生产，产量与我们在台湾的晶圆厂相当。我们预计产能提升过程将平稳进行，凭借我们强大的制造能力和执行力，我们有信心在亚利桑那州的晶圆厂提供与台湾晶圆厂同等水平的制造质量和可靠性。我们在亚利桑那州的第二座和第三座工厂的计划也在按计划进行。这些工厂根据客户的需求采用了更先进的技术，例如 N3、N2 和 A16。因此，台积电将继续在帮助客户取得成功方面发挥关键和不可或缺的作用，同时仍然是推动美国半导体行业发展的关键合作伙伴。其次，在日本，得益于日本中央、县和地方政府的大力支持，我们的进展也非常好。我们位于熊本的第一家专业技术工厂已于 2024 年底开始量产，产量创下了纪录。我们的第二家工厂，即专业工厂，计划于今年开始建设。在欧洲，我们已获得欧盟委员会以及德国联邦政府、州政府和市政府的大力支持。我们在德国德累斯顿建设专业技术工厂的计划进展顺利，该工厂将专注于汽车和工业应用。在台湾，我们继续得到台湾政府的支持，我们正在投资和扩大我们的先进技术和封装能力。鉴于我们 3 纳米技术的多年强劲需求，我们继续扩大台南科学园的 3 纳米产能。我们还在为新竹和高雄科学园的 2 纳米晶圆厂的多个阶段做准备，以支持客户强劲的结构性需求。我们还在台湾的多个地点扩建我们的先进封装设施。正如我们之前所说，在当今碎片化的全球化环境下，海外晶圆厂的成本对所有公司来说都更高，包括台积电和所有其他半导体制造商。我们正在利用制造技术领先地位和大规模制造基地的基本竞争优势，成为我们运营所在地区最高效、最具成本效益的制造商，同时支持客户的增长。最后，我将谈谈 N2 和 A16 的推出。我们的 2 纳米和 A16 技术在满足对节能计算的迫切需求方面处于行业领先地位，几乎所有创新者都在与台积电合作。我们预计，在智能手机和 HPC 应用的推动下，2 纳米技术在头两年的新流片数量将高于 3 纳米和 5 纳米技术。与 N3E 相比，N2 将提供全节点性能和功率优势，在相同功率下速度提高 10 到 15 倍，在相同速度下功率提高 20% 到 30%，芯片密度提高 15% 以上。N2 有望按计划在 2025 年下半年实现量产，其产量上升曲线与 N3 类似。秉承持续改进的战略，我们还推出了 N2P 作为 N2 系列的扩展。N2P 在 N2 的基础上进一步提升了性能和功耗优势。N2P 将同时支持智能手机和 HPC 应用，预计于 2026 年下半年实现量产。我们还将推出采用 Super Power Rail（SPR）的 A16，这是一项单独的产品。台积电的 SPR 是一种创新的一流背面供电解决方案，在业界率先采用了新颖的背面网络方案，该方案可保持栅极密度和器件的灵活性，从而最大限度地提高产品效益。与 N2P 相比，A16 在相同功率下进一步提升了 8% 至 10% 的速度，或在相同速度下提升了 15% 至 20% 的功率，并额外提升了 7% 至 10% 的芯片密度。A16 最适合具有复杂信号路由和密集电源传输网络的特定 HPC 产品。批量生产计划于 2026 年下半年进行。我们相信 N2、N2P、A16 及其衍生产品将进一步扩大我们的技术领先地位，并使台积电能够在未来很好地抓住增长机会。 (这份记录可能不是100％的准确率，并且可能包含拼写错误和其他不准确的。提供此记录，没有任何形式的明示或暗示的保证。表达的记录任何意见并不反映老虎的意见)

老虎证券01-17 10:13

达美航空解锁后疫情时代的赚钱密码

(5.05，-0.09，-1.75%)资产负债表健康方面处于领先地位的行业翘楚。但这种策略并不总能带来最大的股票收益。以2024年为例，达美股价上涨50%，联合航空则飙升了135%。但长期来看，对公司和员工的投资将促进稳健增长，支撑起仅凭短期财务操作无法企及的回报。达美证明了当一家航空公司坚守自身的优先事项时，将能取得怎样的成就。

金融界01-17 07:44

台积电：2025 年资本开支提升至 380-420 亿（24Q4 电话会）

下降 6%，占第四季度营收的 1%。资产负债表现金与有价证券：第四季度末持有现金和有价证券 2.4 万亿新台币（740 亿美元）。负债：流动负债增加 1840 亿新台币，主要因应付账款增加 710 亿新台币、应计负债及其他增加 990 亿新台币。财务比率应收账款周转天数减少 1 天至 27 天。库存天数减少 7 天至 80 天，主要因 3 纳米和 5 纳米晶圆出货。现金流与资本支出（Capex）第四季度运营现金流约 6200 亿新台币，资本支出 3620 亿新台币（112 亿美元），2024 年第一季度现金股息分配 1040 亿新台币。季度末现金余额增加 2410 亿新台币至 2.1 万亿新台币。 2024 年全年财务状况营收：以美元计算增长 30% 至 900 亿美元，以新台币计算增长 33.9% 至 2.89 万亿新台币。全年营收情况 - 3 纳米营收占 2024 年晶圆营收的 18%。 - 5 纳米占 34%，7 纳米占 17%。 - 先进技术占总晶圆营收的 69%，高于 2023 年的 58%。毛利率：增长 1.7 个百分点至 56.1%，主要因整体产能利用率提高，但 3 纳米技术稀释和电费上涨部分抵消增长。运营利润率：增长 3.1 个百分点至 45.7%。每股收益（EPS）与净资产收益率（ROE）：全年 EPS 增长 39.9% 至新台币 45.25 元，ROE 增长 4.1 个百分点至 30.3%。现金流：资本支出 298 亿美元（9560 亿新台币），运营现金流 1.8 万亿新台币，自由现金流 8700 亿新台币。2024 年支付现金股息 3630 亿新台币，同比增长 24.5%。 2025 年第一季度业绩指引营收：预计受智能手机季节性影响，但同时 AI 相关需求持续增长部分抵消影响。预计营收在 250 亿至 258 亿美元之间，按中点计算环比下降 5.5%，同比增长 34.7%。毛利率与运营利润率：基于 1 美元兑 32.8 新台币的汇率假设，毛利率预计在 57% - 59% 之间，运营利润率在 46.5% - 48.5% 之间。税率：2024 年实际税率为 16.7%，2025 年预计在 16% - 17% 之间。 2025 年全年盈利能力影响因素积极因素：3 纳米量产的稀释影响预计逐渐降低，2025 年整体利用率预计适度提高。消极因素： - 海外晶圆厂量产预计产生 2% - 3% 的利润率稀释影响，2025 年第一季度影响小于 100 个基点，全年影响随日本熊本和美国亚利桑那州晶圆厂量产而增大； - 通胀成本（包括台湾地区电价上涨）预计 2025 年对毛利率影响至少 1%； - 2 纳米相关爬坡成本及 5 纳米转 3 纳米产能转换预计对毛利率影响约 1%； - 汇率因素也可能产生影响。 - 长期来看，排除汇率影响并考虑全球制造布局扩张计划，长期毛利率 53% 及以上仍可实现。 2025 年资本预算与折旧资本预算：2025 年预计资本预算在 380 亿至 420 亿美元之间，约 70% 用于先进制程技术，10% - 20% 用于特殊技术，10% - 20% 用于先进封装、测试、掩模制造等。折旧：2025 年折旧费用预计同比高个位数增长，新产生折旧将部分被其他折旧到期抵消。公司在进行资本支出投资未来增长的同时，致力于为股东实现盈利增长，并坚持年度和季度可持续稳定增加每股现金股息。 2.2、Q&A 分析师问答 Q：关于台积电美国未来战略如何，是否会考虑在美国投资最新节点技术？与即将上任的特朗普政府讨论的反馈如何？另外，上次提到不太热衷于接管任何 IDM 晶圆厂，这种想法是否改变，特别是考虑到台积电有潜力成为美国更强有力的本地制造合作伙伴？ A：技术节点方面：并非不想在美国采用与台湾相同的技术，但引入新技术到生产环节时，过程复杂，需靠近研发人员，所以新技术量产初期通常在靠近研发的晶圆厂进行，因此台湾会是首选。扩张战略方面：海外建厂基于客户需求，若客户需求高，在有必要政府支持的情况下会建更多晶圆厂。与现任及未来政府都有坦诚开放的沟通。 IDM 晶圆厂方面：IDM 厂商是重要客户，台积电战略并非基于 IDM 竞争对手的状况。 Q：毛利率方面，目前毛利率接近 60%，上一周期峰值也在此水平附近，基于对 AI 及非 AI 领域改善的指引，预计周期会更强。那么本周期内毛利率应如何看待？达到 60% 以上是否现实？另外，美国晶圆厂的稀释情况，关键因素是什么？既然良率已接近台湾晶圆厂，是周期时间更长，还是其他成本更高？A:毛利率方面：有 6 个因素影响盈利能力，每年不同因素作用不同。若利用率极高，如上次周期，达到 60% 以上并非不可能。美国晶圆厂成本方面：美国晶圆厂成本更高，主要原因包括规模较小、供应链价格较高、生态系统处于早期阶段。未来 5 年，海外晶圆厂每年会带来 2% - 3% 的稀释影响。 Q：台积电更新了长期复合年增长率（CAGR）接近 20%，除了强劲的 AI 需求，对传统应用如 PC 和智能手机增长的看法如何，特别是今年（2025 年）？A:今年 PC 和智能手机仍将温和增长。但因 AI 因素，智能手机会加入 AI 功能，增加硅含量，缩短更换周期，采用更先进技术，即便单位增长为低个位数，硅含量、更换周期和技术迁移带来的增长也高于调整后的单位增长，PC 同理。 Q：关于 AI 方面，将 HBM 控制器纳入 AI 业务收入定义，能否提供更多 HBM 相关业务机会的最新信息？之前台积电宣布与全球主要内存供应商合作，能否提供合作进展的更多细节？A：台积电与所有内存供应商合作，因自身芯片或逻辑技术先进，满足客户需求。目前已看到一些产品推出，但大规模量产并对营收有重大贡献可能还需半年时间。 Q：美国似乎对中国 AI 业务出台新限制框架，这对台积电中国业务有何影响，该如何应对？对于一些中高端芯片，如加密货币挖矿、自动驾驶芯片，是否存在云 AI 相关情况，台积电能否继续为中国客户服务？A：目前初步分析影响不大，可控。客户正在申请特殊许可，相信只要不在 AI 领域（尤其是汽车、工业甚至加密货币挖矿领域），会获得一定许可。 Q：关于 CPO，主要合作伙伴 James Ng（来自台湾）可能与台积电会面以促成供应链。基于近期技术研讨会，已准备好光学引擎，但人才供应链能否助力 CPO 发展？另外，对于台积电代工服务，光网络向 CPO 迁移是否有显著上升空间，因为一些传统产品如光收发器 DSP 可能被替代？A：台积电正在进行硅光子学研究并取得良好成果，但大规模量产可能还需 1 - 1.5 年，初期结果令客户满意。 Q：关于亚利桑那州项目，Wendell 提到会有更高规模，能否更新第二阶段（P2）进展？另外，美国晶圆定价如何计划，是有美国价格和台湾价格，还是全球统一价格？A：定价方面：由于地理灵活性价值及美国制造的溢价，美国晶圆价格会稍高，已与客户讨论并达成一致。项目进展方面：第一座晶圆厂已进入量产，第二座晶圆厂建筑基本完工，开始安装设施，今年将搬入工具，第三座晶圆厂计划不久后启动并会宣布。 Q：高通首席执行官近期为 AI 超大规模数据中心定制硅片规划了庞大市场，未来 2 - 3 年每个客户将有百万个加速集群。台积电对此有何看法，对这种规模的信心如何？A：不回应具体数字，但无论是 ASIC 还是图形芯片，都需要前沿技术，且都与台积电合作，客户所说的需求是强劲的。 Q：长期毛利率目标未改变感到惊讶，认为台积电价值不止于转嫁成本，需大量研发投入维持领先地位。2022 年提高了毛利率目标，现在价格谈判已完成，为何不提高盈利目标？A：有 6 个因素影响盈利能力，每年权重不同。今年起海外晶圆厂扩张，未来 5 年每年有 2 - 3 个百分点影响；宏观环境不确定可能影响全球经济和终端市场需求。行业资本密集，需获得健康回报以持续投资支持客户和股东盈利增长。2022 年将长期毛利率提高到 53% 及以上，此后也实现了较高水平，因此认为 53% 及以上仍可实现，并努力追求更高。 Q：台积电积极扩张 CoWoS 产能，但目前应用高度集中于 AI，存在一定波动风险。何时能看到非 AI 应用（如服务器、智能手机等）采用 CoWoS 产能？A：目前 CoWoS 产能紧张，专注于 AI 需求都难以满足，但其他产品采用这种方法是未来趋势，会在 CPU 和服务器芯片上有所体现。 Q：对于海外（美国和日本）扩张，是否有运营策略减轻海外晶圆厂与台湾晶圆厂的成本差距？如何在保持高良率的同时降低成本？A：会将台湾的改进复制到美国，但并非每年都一成不变，会持续改进，优化台湾和美国的成本结构，还在尝试新方法以缩小成本差距。 Q：海外晶圆厂 2% - 3% 的利润率稀释，能否进一步细分是可变成本还是固定成本导致，哪部分占比更高？A：不提供具体细分数据，但两者成本都较高。 Q：能否分享对今年全球半导体收入预测的看法，特别是按应用划分的驱动因素？能否用 Foundry 2.0 市场增长作为全球半导体（除内存）的代理指标？A：今年内存业务会较大增长，HBM 增长很快，其他内存因规模尚小暂不评论。已预测 Foundry 2.0 同比增长 10%，可以用 Foundry 2.0 市场增长作为全球半导体（除内存）的代理指标。 Q：关于 CoWoS 和 SOI 产能爬坡，近期市场有很多订单增减的传言，今年情况如何？A：市场传言不可信，台积电正努力满足客户需求，订单不会削减，而是持续增加，正在努力提高产能。 Q：在 AI 需求方面，是否存在 HBM 比 CoWoS 更能限制需求的情况？ A：虽不知其他供应商情况，但台积电为支持 AI 需求产能紧张，一直在努力与客户合作满足需求。 Q：市场对智能手机客户采用 SOIC 讨论增多，在 PC 或智能手机领域是否有应用转折点，还是仍主要集中在数据中心领域？A：目前 SOIC 主要仍集中于 AI 应用，PC 或其他领域应用趋势会出现，但不是现在。 Q：关于 2025 年云业务增长情况，从长期看技术有需求潜力，但 2025 - 2026 年可能因宏观支出或供应链挑战存在不确定性。管理层预计今年 AI 相关业务销售翻倍，2025 年增长上行空间和下行空间如何，如何看待今明两年需求情况？中期 40% 是未来几年的长期增长预期，如何看待增长轨迹？今年增长强劲，是否会出现暂时放缓然后再回升的情况？A：希望有上行空间，团队会努力提供足够产能支持。基于 2024 年高基数，预测未来 5 年复合增长率为 40% 左右，可据此估算。现在讨论 2026 年情况为时尚早。 Q：去年管理层认为到 2025 年年中是边缘 AI 更多内容的转折点，基于目前可见性，今年下半年客户是否会增加边缘 AI 产品？之前提到边缘 AI 可能使芯片尺寸增加 5% - 10%，是一次性增加还是可持续增加？A：客户开始在设备中加入更多神经处理功能，估计会多使用 5% - 10% 的硅。每年保持 5% - 10% 增长不太可能，随着技术迁移到下一个节点，会带来更换周期缩短，这对台积电有利，整体影响大于 5% 的增长。 Q：观察到先进封装利润率增加，能否告知去年 CoWoS 的贡献，以及今年价值体现后，利润率是否会接近甚至超过平均水平？A：不细分先进封装不同部分，总体而言，去年先进封装占收入超过 8%，今年将超过 10%。毛利率比以前好，但仍低于公司平均水平。 Q：IDM 越来越依赖台积电，IDM 业务是否仍支撑台积电长期增长？A：IDM 是重要合作伙伴，希望保持长期合作关系，支撑长期增长。本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露

海豚投研01-16 20:17

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