Circle IPO后的估值上行空间有多大？lg...

关键要点

• $Circle Internet Corp.(CRCL)$ 将在6月4日于NYSE IPO，估值约为69至81亿美元

• 初始IPO价格为每股31美元，筹资约11亿美元，超出了最初的预期范围(24美元)

• 投资者对稳定币行业的兴趣强劲，Circle的USDC在市场中占有约29%的份额

• 监管环境可能对Circle有利，潜在的稳定币立法（如Genius Act）可能增强其合法性

• 估值较之前私有市场估值略低，但反映了市场条件和公司基本面的复杂性

行业整体概况

稳定币划分为四大类型，具有各自的特点

• 法币抵押型：以美元、欧元等法定货币1:1锚定，信用风险较低

• 加密货币抵押型：采用ETH等加密货币超额抵押，存在清算风险

• 商品抵押型：挂钩黄金、石油等商品价格，波动性较大

• 算法稳定币：依赖算法调节供需，高风险易脱锚

市场规模与增长动力

• 2025年全球稳定币市值已达2,320亿美元，较2019年增长45倍

• 增长驱动因素：

  • 加密市场成熟对价值尺度的需求

  • 宏观经济不确定性下的"链上现金"需求

  • 监管框架逐步明晰（MiCA、GENIUS法案等）

竞争格局

• 高度集中：USDT(64%)和USDC(25%)合计占据89%市场份额

• 传统机构入局：PayPal(PYUSD)、富达、Robinhood等

• 公链分布：以太坊占54%流通量，是USDC主要流通地(67%)

Circle公司概况

Circle成立于2013年，致力于为全球人民提供更大的金融可访问性。其旗舰产品USDC是一种与美元挂钩的稳定币，提供传统货币的稳定性，同时作为数字资产的替代品。USDC已在交易所、钱包和去中心化金融（DeFi）应用中广泛采用，巩固了Circle在稳定币市场中的领先地位。

• 全球领先的合规稳定币发行方：USDC流通量超430亿美元，支持19条公链

• 一体化金融基础设施：提供稳定币、钱包、跨链协议等完整解决方案

• 合规优势：持有最多合规牌照，定期接受四大审计

商业模式

• 收入结构：高度依赖储备利息收入(99%)，2024年总收入16.76亿美元

• 成本结构：与Coinbase的分成协议导致分销成本占储备收入61%

• 盈利表现：2024年净利润1.56亿美元，首次连续两年盈利

财务表现

2022到2024年，Circle的收入复合年增长率(CAGR)约为55%。2024年整合服务收入达到36.17亿美元，主要来自于在公共区块链上实施稳定币解决方案的服务；交易服务收入为15.17亿美元，较2023年的19.86亿美元有所下降，下降原因包括公司逐渐退出某些服务（如 Web3 乙醚处理）和 Circle Yield 的变化。

2023-2024年Circle实现了显著的利润增长，首次实现连续两年的盈利，营业利润率约为10%（16.7 亿美元/166.11 亿美元），净利润率约为 9.4%（15.6亿美元/166.11亿美元）。这些利润率在加密货币和金融科技行业中是相当健康的。

产品矩阵

• 核心产品：USDC/EURC稳定币

• 扩展服务：

  • Circle Wallets(已部署1000万个)

  • CCTP跨链协议(累计转账247亿美元)

  • Circle Mint机构服务(1819个账户)

IPO与估值分析

Circle的IPO过程经历了多次调整，以适应市场条件和投资者兴趣。最初于2025年5月提交IPO申请，计划提供2400万股，价格范围为24-26美元每股，目标筹资高达6.24亿美元。

由于投资者需求强劲，发行规模在6月2日增加至3200万股，价格范围调整为27-28美元每股，目标筹资8.96亿美元。

最终，6月4日定价为3400万股，每股31美元，筹资约11亿美元。

• 日期： 2025年6月4日

• 交易所： NYSE

• 股份出售： 3400万股（Circle出售1480万股，出售股东分拆1920万股）

• 每股价格： 31美元

• 筹资金额： 11亿美元

• 估值： 基于流通股份69亿美元；完全稀释后81亿美元

由于公司商业模式高度依赖USDC储备利息收入(2024年16.76亿美元总收入中99%来自储备收益)，其估值对两个关键变量异常敏感：

1. ​​生息资产规模​​：预计2025-2026年USDC流通量将达5692亿和8538亿美元。增长假设基于：1)稳定币整体市场扩容；2)USDC份额保持26%左右；3)美联储利率维持在4%以上。若其中任一假设不成立，都将直接影响收入预期。

2. ​​利润分配机制​​：根据与Coinbase的协议，Circle需将扣除运营成本后剩余利润的50%分给Coinbase。2024年分销成本占储备收入比例达61%，这一刚性支出显著压缩了利润率。但随着规模扩大，运营杠杆效应开始显现，预计2025-2026年净利润率将提升至17.6%-19.7%。

如果以2025年的净利润2.94亿美元来算，根据IPO后的总股本，2025年的Forward PE在IPO价格为31的情况下为24倍左右，高于传统数字类金融企业 $Block, Inc.(XYZ)$ 和 $PayPal(PYPL)$ 的15倍左右。

但考虑到其增速较快，若2026年净利润能达到5.5亿美元，则其IPO价格对应26年Forward PE仅为14倍，则IPO价格几乎持平。。

考虑到市场对高增长公司的估值较为宽松，能达到30倍以上，因此其IPO之后，在市场情绪好的情况下，仍有不错的上行空间