半夏投资李蓓：继4月减仓大部分银行股之后，5月减仓全部银行股lg...

投资的选择，往往因时间周期的不同而呈现鲜明差异。半夏宏观对冲基金创始人李蓓在最新5月月报中，以两组典型组合的对比，揭开了不同投资期限下的策略逻辑。

她抛出两个假设组合：组合A由大市值细分消费股、“10倍PB的机器人概念股”（实则低壁垒、低毛利制造业）及“100多倍PE的中证2000或更小市值标的”构成；组合B则包括“0.3PB的建筑央企”“1000多亿销售、新推盘净利率8%但市值仅100多亿的地产央企”“行业底部巩固、份额扩张、净利率6%、PE5倍、PB0.5倍的全球建材龙头”，以及“6倍PE、股息超6%的低成本资源龙头”。

李蓓犀利地指出，若仅为一个季度的业绩排名，许多人会选择“A组合”，因其符合当下市场热点。但若为子女筹备十年后的教育基金，多数人则会转向“B组合”——那些0.3倍PB的建筑央企、市值仅百亿但销售超千亿的地产央企、全球建材龙头及高股息资源股。这些资产虽短期缺乏爆发力，却具备肉眼可见的安全边际，若经济走出通缩，其长期潜在涨幅或高达5-10倍。

李蓓明确表示，自己选择B组合，因基金中有大量自有资金且将长期留存（超10年）。但现实中，更多投资者的期限并非极端——既非1个季度，也非10年，而是1-2年。这一维度的选择难度更高，需更专业的择时判断。

她的观点是：即便投资期限为1-2年，仍应选B组合。核心逻辑在于，当前二手房指数自高点累计跌幅已超25%，且每月仍以1%的速度下跌。“只需半年左右，大面积抵押二手房将变为负资产，银行个人中长期贷款坏账压力将骤增。金融安全的底线会倒逼大力度政策出台。”

在资产配置方面，李蓓维持了对黄金的战略性配置观点，建议在走出通缩之前，维持10%-15%的黄金配置。她认为，美元体系加速衰落，而中短期内无其他货币可替代美元储备地位，因此美元计价的黄金在5-10年维度内几乎必然上涨。同时，考虑到人民币购买力与美元购买力的收敛趋势，以及人民币在全球结算和储备份额的上升潜力，人民币计价的黄金在短期内可能表现一般，但其与风险资产的对冲保护作用不容忽视。

利率类方面，李蓓认为中短期国债现券预计震荡小幅上涨，但期货已隐含较多降息预期，季度合约价差大，换月损失明显；且负carry（持有成本）下中期绝对收益有限，对冲权益仓位、平滑波动的效果不如黄金或高股息稳定类资产，故不再持有。

商品类当前工业商品多处于边际成本以下、现金成本以上，部分甚至跌到边际现金成本以下，向下空间有限，但高库存、需求低迷背景下向上也缺乏动力，暂时持仓很低，持续跟踪观察潜在变化以等待机会。

在权益类资产方面，李蓓的长线持仓以40%的长期看好的个股多头为主，这些个股大多具备顺周期、高股息、低市净率的特征，主要构成即为组合B。主要变化是继上个月减仓大部分银行股后，本月减仓全部银行股。中线持仓占15%-20%，为股指期货多仓，高贴水给予足够保护，短期看不到大跌驱动。