泉果基金调研华明装备，上半年电力设备业务直接出口与间接出口均呈现较好增长态势lg...

根据披露的机构调研信息2025年8月8日至2025年8月9日，泉果基金对上市公司华明装备进行了调研。

基金市场数据显示，泉果基金成立于2022年2月8日。截至目前，其管理资产规模为163.96亿元，管理基金数6个，旗下基金经理共5位。旗下最近一年表现最佳的基金产品为泉果旭源三年持有期混合A（016709），近一年收益录得31.68%。

截至2025年8月8日，泉果基金近1年回报前6非货币基金业绩表现如下所示：

基金代码	基金简称	近一年收益	成立时间	基金经理
016709	泉果旭源三年持有期混合A	31.68	2022年10月18日	赵诣
016710	泉果旭源三年持有期混合C	31.15	2022年10月18日	赵诣
018329	泉果思源三年持有期混合A	26.91	2023年6月2日	刚登峰
018330	泉果思源三年持有期混合C	26.41	2023年6月2日	刚登峰
019624	泉果嘉源三年持有期混合A	19.73	2023年12月5日	钱思佳
019625	泉果嘉源三年持有期混合C	19.26	2023年12月5日	钱思佳

附调研内容：

一、公司 2025 年上半年业绩情况介绍

2025 年上半年，公司实现营业收入为 11.21 亿元；归母净利润为 3.68 亿元，同比增长 17.17%；归母扣非净利润为3.61 亿元，同比增长 22.76%。

上半年综合营业收入同比基本持平，主要是由于公司电力工程业务收入和业务规模的下降。公司核心业务电力设备板 块 发 展 稳 健 ， 收 入 同 比 增 长 1.27 亿 元 ， 同 比 增 长15.29%，需要提示的重点是在 2025 年半年度、2024 年年度、2024 年半年度、2023 年年度公司均披露各业务营收占比和毛利润占比，电力设备业务的营收占比分别为 86%、78%、74%、83%，电力设备业务的毛利润占比分别为 93%、93%、92%、93%。显然，无论营收占比如何，决定公司业绩增长的核心就是电力设备业务的收入增长，用总收入是否增长去评价业绩是不准确不客观的。

电力工程业务收入下降主要是由于项目未到结算进度，本期电力工程业务收入的变化同时影响到以下数据：一是营业成本，电力工程业务规模减少必然导致营业成本的下降；二是现金流，去年的工程业务收入大部分都实现现金回款，本期业务规模下降，也导致现金流收入减少，此外，本期公司未进行大规模的票据贴现，也会对现金流量净额产生一定影响。本期经营性现金流的波动符合收入结构的变化，不存在所谓的现金流承压或者恶化的情况。

截至报告出具日，综合考虑上半年公司进行去年三季度分红、年度分红及股份回购等因素，公司在筹资活动现金实际支出较去年有所增加，因 2024 年年度分红是在 7 月份支付未在报表中体现。

本期公司国际收入超 2 亿元，同比增速超 40%，主要是由于其中数控设备业务的海外收入同比增速较快，国际收入的增速主要受数控设备业务影响，而非电力设备业务。因数控设备在国际业务占比的提升，国际业务的毛利率有所下降。因此公司海外业务发展符合行业发展趋势，不存在海外业务盈利能力下降，也不存在所谓加速的概念。

公司电力设备业务毛利率也略有提升，主要是由于电力设备业务海外收入占比增加，上半年海外收入（含直接出口和间接出口）占比已超 30%，直接加间接出口同比增长45.21%，海外业务持续增长。但仍需看到的是近年来公司海外收入的增速还是基于在较低基数基础上实现的快速增长，去年同期基数水平也较低，同时受益于海外市场行业景气度和国内变压器厂出口增长等综合因素，公司海外市场的布局和积累还需要时间。

此外，数控设备业务今年上半年表现良好，收入同比增长约 3,300 多万元，但营收和利润的贡献占比较低，短期看数控设备业务仍然无法成为新的收入和利润增长点。

整体来看，上半年业务情况符合当前市场和行业发展趋势。

二、交流问题及回复

泉果基金Q1、上半年公司出口主要增长区域是什么？

今年上半年公司电力设备业务直接出口与间接出口均呈现较好的增长态势。在区域分布方面，欧洲和亚洲贡献最大，增速也较好，特别亚洲在海外收入中占比提升也较快。

但若具体到个别国家，由于公司在海外许多国家原有业务基数极低，增速数据在实际参考价值上较为有限。可能等公司海外收入达到一定规模后，并且在更长期间去对比主要国家的占比及增速情况更合理一些。

泉果基金Q2、公司公告中有说有一些新的区域迎来了销售规模的增长，比较大的区域有哪些？

上半年有许多原来收入很低的国家和区域都有明显增长，包括中东地区也实现了销售，但是相对这些区域而言公司更高兴的是通过在印尼工厂的布局，今年直接出口和间接出口都迎来增长，说明我们走在正确的方向，公司当地化布局的战略是有效的。

泉果基金Q3、上半年数控设备在海外市场有一定突破的背景是什么？各个区域的情况以及往后怎么展望？

去年至今公司对数控设备业务的团队架构及股权结构进行调整，也引入了新的管理团队，国内竞争激烈且利润率有限，因此将业务重心转向海外，如加大营销力度及参加展会等，也有了一定效果。

分区域来看，该业务整体海外收入基数较低，部分区域去年同期无此业务，因此单个区域的变化可比性有限。接下来数控设备业务重心会持续放在海外市场。

泉果基金Q4、公司在北美市场的进展？

今年通过间接出口进入到美国市场的产品继续增长，北美市场很多项目也都采用了内置式分接开关，对于内置式分接开关，我们拥有成熟的技术和丰富的经验。但要取得更大规模和当地的布局，目前没有值得更新的进展，也没有时间表。

泉果基金Q5、上半年公司在美国市场的收入情况？

公司过往每年在美国市场的收入是电力调节器而非分接开关，客户也非常单一。美国市场去年上半年主要是电力调节器收入为主，但今年上半年基本没有这方面的收入，主要都是分接开关产生的收入。

泉果基金Q6、公司在美国的客户主要有哪些？

主要以非电网客户为主，如工业侧、新能源发电、数据中心等，同国内差别不大。

泉果基金Q7、公司直接或间接出口是否可以直接找北美的数据中心去销售？

数据中心数量和客户是非常分散的。

泉果基金Q8、欧洲市场目前的情况？

尽管今年上半年亚洲地区在整体收入占比有所提升，但欧洲仍是公司海外收入占比最高的区域，且直接出口中欧洲市场占比也最大。一些欧洲大型电力公司及电网公司的新的认证工作也在更快推进。

泉果基金Q9、上半年公司在东南亚市场的情况？

公司去年在印尼有建设装配及试验工厂，今年 8 月 8 日已正式开业运行，依托本土化布局，上半年印尼市场增速较为明显。

泉果基金Q10、公司会考虑在沙特建厂吗？

如果能够拿到当地持续性订单，在投资收益合适的情况下，公司会考虑。

泉果基金Q11、公司俄罗斯市场上半年情况怎么样？未来如何展望？

该地区今年上半年收入变化不大，公司会在合规前提下开展当地业务，此外随着公司海外收入规模提升，该地区收入占比也会越来越低，影响也会越来越小。

泉果基金Q12、海关变压器出口增速的数据同公司出口的增速不一致的原因是什么？

数据分类口径不同，不具备直接的可比性。

泉果基金Q13、公司在海外市场是否有扩产的计划？

需要依据我们业务的实际推进状况与进度来定。目前暂时还没有相关规划。

泉果基金Q14、竞争对手也在扩产，如果公司同其在某个市场竞争比较激烈，公司会调整战略变化吗？

我们在海外坚持本土化布局的战略，这也是我们在海外发展过程中逐渐形成并长期坚守的战略。对于竞争对手的扩产，我们也期望市场这块“蛋糕”能越做越大。

泉果基金Q15、公司未来的资本开支计划？

为保障数控设备业务生产和交付，公司计划投入资金改造厂房，新建一至两个车间，优化内部生产。鉴于上半年数控业务表现良好，此番投入十分必要。海外布局方面，未来若推进美国或中东市场布局，或将产生一定支出。以沙特市场为例，若能确保获取充足订单与业务量，公司不排除在当地进行适度投入。不过，上述支出规模有限，不会对公司现金情况造成压力。

泉果基金Q16、公司对于未来拓展海外市场增加人手的考虑？

随业务规模的变化循序渐进。

泉果基金Q17、今年上半年海外变压器需求情况是否有变化？

现阶段没有看到趋势和方向有变化，需求的持续性没有发生改变，但持续高复合增长也很难。

泉果基金Q18、公司在欧洲市场份额也有所增加，竞争对手是否有一些反击措施？

目前收入的增长和增速是基于低基数基础上实现的快速增长，同时受益于行业景气度提升和国内变压器厂出口等综合因素。但是目前整个行业竞争格局并未发生天翻地覆的变化，我们与竞争对手差距仍然非常大。增速快和竞争格局变化是两回事。

泉果基金Q19、出口业务下半年及明年展望是什么？

持续提升海外业务占比是我们长期的目标，站在目前时间点和考虑后续基数的变化，目前的增速水平还没有看到可以完全线性外推的条件。

泉果基金Q20、上半年公司国内市场中网内及网外的情况？上半年新能源抢装以后对下半年的影响？

上半年国内收入同比增长 5%，其中网内保持持续平稳的增长水平，网外工业侧仍存在波动，新能源装机增长较快，但占比较低，影响有限。新能源装机更多是每年提供稳定需求基础而不是提供增速，这是公司一直以来的判断，上半年抢装对全年的影响可能有限。

泉果基金Q21、公司网内外收入占比？

目前网内外已较为接近 1:1，但目前仅掌握了半年度的数据，难以据此对全年趋势做出准确预判。此外近期陆续有很多基建项目在启动，有可能会对网外业务产生一定拉动作用，但目前这些影响都存在不确定性，尚无法提前预期。总体而言，正如公司之前所公告的，可以对今年国内市场的表现更积极一些。

泉果基金Q22、网外新能源的占比？

公司相对来讲处于上游位置，难以准确拆分，但新能源在网外收入占比不高，此外公司产品同新能源装机规模关系不大，主要同电站数量有关，而新能源领域一年开工电站数量相对明确可数，数量确定，所需变压器数量也就基本确定，可以据此判断新能源情况。

泉果基金Q23、国内网外业务有哪些下游需求景气度比较高？

目前可能还没有出现过去像新能源那样的驱动因素，但只要经济在增长，可能各产业都能保持一定投资活跃度，将驱动因素分散开来。只要我们坚信经济能够持续发展，就无需过度担忧目前情况，中国经济具备足够韧性，国家也有能力推动经济稳健前行。在下一个驱动到来之前，我们更要苦练内功，做好产品与服务，积极开拓海外市场，不断提升产品的稳定性水平。

泉果基金Q24、电力工程业务收入下降的原因？下半年怎么看？

电力工程业务按进度确认收入，今年上半年没有工程的项目达到确认收入的条件。目前没办法完全确认下半年的开工及确认节奏。

泉果基金Q25、雅鲁藏布江工程会给公司带来和变压器一起的订单吗？

目前还没有看到相关订单，但从过往经验来看，大型基建项目会对经济杠杆产生一定的正向效益，例如大型基建项目所需的大量钢铁水泥、化工冶炼材料等物资，或许需就近新建产能或者进行维持产能所需的投资。同时，大型机器设备进场施工，耗电量巨大，仅施工阶段的电力消耗就相当可观，这可能会拉动当地产能建设，以及建设过程中的电力和设备需求。建设完成后配套电网建设也会持续性有设备需求。

然而需注意的是：一是此类项目建设周期极长，并非一两年就能完成，更多可能仍然是持续提供需求的基数而非增长的基数，预期对我们业绩短期带来快速提升缺乏依据；二是现在的同样投资规模和多年前显然不是一个概念了，在经济基数如此之大的情况下判断单个项目对我们业绩影响并不客观。

但正如我们所说，对中国经济持续发展应该有信心，这样的大项目启动证明了我们国家经济发展仍有潜力，国家有能力有手段去推动经济发展。

泉果基金Q26、公司特高压产品的进展情况？

去年，我们完成了 2023 年公告订单中 7 台特高压产品的发货，今年上半年该批特高压产品已正式挂网运行。从挂网前后的试验到当前运行情况来看，各方面表现都比较稳定，特高压业务的发展需循序渐进，毕竟我们刚刚踏入这一领域，后续要形成更高规模、获取更多订单，仍需时间积累。

泉果基金Q27、配网有载调压的进展？

目前国内还看不到规模化的定位及确定的需求，海外很多电网架构以分布式为主，电压等级偏低，有可能这类产品率先在海外市场形成突破。

泉果基金Q28、公司上半年检修业务情况？

尽管收入变化不大，但今年上半年检修业务订单增长较好，这几年国内检修业务发展未达预期，但检修业务需求及订单获取水平持续上升，也为后续团队扩张、人员调配及效率提升提供了有力支撑。这一积极信号也验证了公司把检修业务作为未来长期的发力点这一方向是正确的。

泉果基金Q29、除了检修服务以外，从中长期来看公司是否有新品类的进一步规划和发展？

公司目前首要的目标是持续扩大海外市场的份额并且完成持股计划的目标，除了不断完善现有分接开关产品的稳定性及可靠性以外，暂时没有扩展其他新品类的计划。

泉果基金Q30、公司对未来两年的指引有调整吗？

公司上半年发布员工持股计划草案，制定了未来三年归母扣非净利润目标，虽然难度很大，但公司会努力朝着这个目标去努力实现。

泉果基金Q31、公司全年电力设备业务收入增长趋势是否可以维持上半年的水平？

公司订单交付周期较短，目前很难对下半年或者全年有很确定的判断。

泉果基金Q32、公司长期股权投资收益具体是什么？

此前披露过的对英利的投资收益，去年底也有发布公告出售该股权，未来就不会有这块的收益了。

泉果基金Q33、公司分接开关业务毛利率未来怎么看？

毛利率受多种因素影响，折旧、固定支出等成本项目都会对其产生影响，但收入规模能持续增长，公司有信心维持毛利率水平的稳定。

泉果基金Q34、公司分红比例指引是每年不低于可分配利润的60%，上半年没有达到，可以理解下半年会多分吗？未来怎么看？

公司在《2023-2025 股东回报规划》中承诺每年现金分红不低于可分配利润的 60%，这是承诺，不是指引。

60%的分红比例是公司根据年度设定的承诺，并非对半年度、三季度等各期都要按此比例分配，实际也很难达到，同时公司也没有设置分红的上限。公司分红原则始终是在结合资金安排和对经营情况影响最小的基础上，尽可能多的对当期利润进行分配。

今年至今为止，结合去年三季度及去年年度的分红派息，同时还实施了规模超过 2 亿元的股票回购计划，资金支出规模较去年同期大幅增加。公司选择结汇或通过票据贴现获取资金，会产生一定的成本支出，增加贷款也会导致财务成本增加。公司回款主要是票据结算为主，票据在此后一年内会陆续到期托收，届时公司将拥有更充足的现金流入，且无需承担财务成本。本期分红率不能作为未来分红的参考指引。

泉果基金Q35、公司是否有港股上市计划？

从公司自身情况来看，目前现金储备状况良好，资金较为充裕。在此情形下，若再通过港股上市募集大量资金，短期内难以找到合适的投资渠道将资金高效转化为实际收益或业务利润。若募集资金闲置，仅能依靠利息获取收益，这显然无法充分发挥资金的价值，从投资回报角度而言意义不大。

从股东权益角度分析，赴港股发行新股会稀释现有股东的收益。若公司能够顺利达成持股计划的新目标，在此过程中若大量增发股份，从公司收益以及投资视角综合考量，未必能带来显著的积极影响。

就海外业务布局而言，此前我们也进行过沟通，现阶段公司在海外的投资需求有限，实际可投入资金的项目并不多。即便后续考虑在一些地区进行布局，所需资金规模也在可控范围内，并不会耗费巨额资金。基于以上因素，我们认为在现阶段，若没有明确且优质的投资方向或明确的发展需求，进行融资或稀释股权既无必要性，也缺乏合理性。只有当公司具备较好的投资或发展方向时，才会慎重考虑此类涉及股权变动和资金募集的重大决策。

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