港股创新药：盈利周期开启新篇章lg...

根据西南证券的研报和数据统计，2025年上半年，港股医药行业迎来里程碑式转折——创新药板块首次实现归母净利润扭亏为盈，以18亿元盈利正式宣告行业进入盈利期。这一突破不仅是头部企业商业化能力的集中验证，更标志着中国创新药历经十年技术积累后，正式从“研发投入驱动”转向“盈利增长驱动”的新周期。从149家港股医药企业整体表现来看，2025年上半年行业收入总额达8961.2亿元（+1%），归母净利润619.9亿元（+29.7%），而创新药板块以15.8%的收入增速、138.9%的净利润增速，成为拉动行业增长的核心引擎，其基本面拐点已明确显现。

盈利破局：从“烧钱研发”到“现金造血”的关键跨越

创新药板块的盈利突破并非偶然，而是产品商业化、成本控制与全球化布局协同作用的结果。从细分数据来看，36家创新药企业2025年上半年实现收入285亿元，较2024年同期增长15.8%，显著跑赢全行业1%的收入增速；更关键的是，板块归母净利润从2024年的亏损状态跃升至18亿元，实现历史性扭亏。这一转变背后，头部企业的商业化成果尤为突出。

百济神州与信达生物的业绩表现堪称行业标杆。百济神州2025年上半年营业收入达174.3亿元（+44.7%），归母净利润6.8亿元，成功实现扭亏为盈，其核心产品在肿瘤领域的市场渗透率持续提升，叠加海外市场授权收入的稳步增长，成为盈利破局的关键支撑；信达生物同样表现亮眼，上半年收入59.5亿元（+50.6%），归母净利润8.3亿元，旗下PD-1抑制剂等核心产品通过差异化临床定位抢占市场份额，同时医保谈判后的放量效应逐步释放，推动利润端大幅改善。即使是仍处于亏损状态的企业，如荣昌生物，也呈现出明显的减亏趋势，其上半年收入10.9亿元（+47.6%），归母净亏损收窄至4.5亿元（同比减亏42.4%），反映出创新药企业整体盈利质量的提升。

成本端的精细化管控进一步夯实了盈利基础。2025年上半年，港股医药行业整体研发费用同比减少7.8%，销售费用同比减少1.5%，管理费用同比减少7.3%，而创新药板块的费用优化更为显著。以研发投入为例，创新药企业不再追求“广撒网式”的管线布局，而是将资源向核心赛道倾斜，非优先级管线通过对外授权、合作开发等方式降低现金消耗。数据显示，2025年上半年港股18A创新药企业研发投入175亿元（同比-1.16%），但研发效率显著提升，同时现金及等价物规模达844亿元（同比+26.99%），企业“现金造血”能力持续增强，为长期研发与商业化提供了充足弹药。

增长引擎：商业化放量与全球化突破双轮驱动

创新药板块的盈利增长，本质上是“产品力”与“全球化”两大核心能力的集中兑现。从商业化端来看，经过多年临床积累，2025年上半年多款重磅创新药进入放量期，叠加医保政策对创新药的支持力度持续加大，产品销售收入成为盈利的主要支柱。以PD-1/PD-L1抑制剂、ADC（抗体偶联药物）等热门赛道为例，相关产品在肺癌、乳腺癌等大适应症领域的渗透率快速提升，部分企业核心产品单季度销售额突破10亿元，规模化效应下毛利率维持在74%以上的高位，显著高于医药行业平均水平。

与此同时，创新药“出海”进入收获期，License-out（对外授权）不仅成为企业收入增长的重要补充，更推动行业估值逻辑从“中国市场兑现”转向“全球价值认可”。2025年上半年，国产创新药License-out交易金额再创新高，超过20个项目总交易金额超20亿美元，其中不乏里程碑式的大额交易：启德医药将FGFR3ADC及技术平台授权给Biohaven，总交易金额达130亿美元；恒瑞医药与GSK达成合作，以125亿美元授权PDE3/4抑制剂及11个在研项目；科伦药业7个ADC项目以95亿美元授权给Merck。这些交易不仅为企业带来可观的首付款（如三生制药与辉瑞合作获得12.5亿美元首付款），更通过里程碑付款与销售分成构建长期收入流，推动企业盈利模式从“单一产品销售”向“全球权益分享”升级。

值得注意的是，出海产品的技术壁垒持续提升，从早期的仿创药、生物类似药，逐步转向ADC、双抗、小核酸等前沿技术领域。例如，百利天恒的HER3/EGFR双抗ADC（BL-B01D1）以84亿美元授权给BMS，荣昌生物的泰它西普（TACI抑制剂）以42.3亿美元授权给VorBiopharma，反映出国产创新药在高端治疗领域的国际竞争力已得到认可。创新药出海有望成为企业寻求估值溢价的关键破局路径，具备差异化技术平台与全球临床开发能力的企业，将在全球化竞争中占据先机。

板块分化：18A企业成创新主力，头部效应持续凸显

在创新药盈利周期开启的背景下，板块内部分化进一步加剧，港股18A生物科技企业作为创新主力，展现出强劲的增长弹性。50家18A企业2025年上半年实现收入449亿元（+31.48%），归母净利润27.27亿元，较2024年同期实现扭亏为盈（增速128.4%），其中62%的企业实现收入正增长，28%的企业实现利润正增长，显著优于行业平均水平。从市值与研发投入的匹配度来看，头部18A企业已形成“研发-商业化-盈利”的正向循环，百济神州、信达生物、康方生物等企业市值分别达2634亿元、1669亿元、1256亿元，研发费用率维持在23%-60%区间，同时通过产品销售与License-out实现现金流平衡，逐步摆脱对外部融资的依赖。

但需注意的是，18A企业内部仍存在明显分化。具备核心产品商业化能力与全球化布局的企业，如百济神州、信达生物，已进入盈利兑现期；而部分仍处于临床早期、缺乏现金流支撑的企业，面临研发投入收缩与现金压力加大的挑战。数据显示，2025年上半年18A企业研发投入同比减少1.16%，部分企业通过暂缓非核心管线、出售资产等方式优化现金结构，反映出行业从“野蛮生长”向“理性发展”转型。未来，18A企业将呈现“强者恒强”的格局，具备以下特征的企业更具投资价值：一是拥有已上市且销售放量的核心产品，具备持续现金流；二是拥有差异化技术平台（如ADC、双抗、小核酸），能够持续产出创新管线；三是具备全球化临床开发与商业化能力，能够通过License-out实现价值变现。

从子行业对比来看，创新药板块的业绩表现显著优于其他医药细分领域。2025年上半年，化学制剂板块收入同比下降7.1%，原料药板块净利润同比下降22%，医疗服务板块净利润同比下降82.7%，而创新药板块以15.8%的收入增速与138.9%的净利润增速，成为港股医药行业中最具增长活力的细分赛道。

未来展望；长期增长逻辑不变

长期来看，创新药行业的增长逻辑始终未变。一方面，中国人口老龄化加剧、肿瘤等慢性病发病率上升，带来持续增长的医疗需求，为创新药提供广阔市场空间；另一方面，国产创新药在技术研发、临床转化、全球化布局等方面的能力持续提升，十年技术积累已逐步转化为商业成果，行业基本面拐点明确。创新药产业已步入以盈利驱动为主的新周期，未来具备差异化技术、优异商业化能力与全球化布局的企业，将在行业增长中占据主导地位，推动港股创新药板块实现估值与业绩的双重提升。

站在2025年中节点回望，港股创新药的盈利突破不仅是一个季度的业绩亮点，更是中国创新药产业发展的重要里程碑。从“跟跑”到“并跑”再到“领跑”，国产创新药历经十年磨砺，终于在全球医药创新格局中占据一席之地。未来，随着更多创新产品的上市与全球化合作的深化，港股创新药板块有望开启持续盈利增长的新篇章，成为全球医药投资领域的核心赛道之一。

$港股创新药ETF(513120)$