反内卷系列二：预期情绪已较为充足，多晶硅或进入平台震荡期lg...

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当前期现价格已初步完成低价治理的政策目标，后续产能出清难度可能加大，综合判断多晶硅处于预期发酵阶段的尾声，对应的看多情绪也已经较为充足，将进入平台震荡期，前期多单可逐步止盈离场。

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行情回顾及政策背景

7月以来，市场对光伏行业“反内卷”预期持续发酵，多晶硅从6月25日的低点30400元/吨，到7月23日的高点53165元/吨，期间最大涨幅达74.88%。

图表1：多晶硅期间最大涨幅达74.88%

数据来源：文华财经，兴业期货投资咨询部

多晶硅环节处于光伏行业上游，近一两年以来，供应过剩压力显著，而集中度仍然较高，因此政策受益确定性强，价格出现大幅上涨。

供给过剩形势严峻：行业自律协议使2025年上半年平均产能利用率暴跌至40%，显著低于2021-2024年间92%的平均水平。结合价格走势来看，上半年产能闲置60%却未引发价格大幅上涨，明确反映出多晶硅行业存在严重产能过剩的问题。因此反内卷“推动落后产能有序退出”是解决过剩、支撑价格的刚性需求。

政策落地预期强：相关政策表述总结来看，对于多晶硅行业，短期政策目标是“治理低价无序竞争”，中长期政策目标是“推动落后产能有序退出”。如果要有效、快速推进政策，则需要行业有较高组织力。从集中度看，多晶硅行业CR4为48%，CR8为70%，HHI指数约10%，均指向本行业是高级集中度行业。行业主体间较易达成共识、协调成本较低，政策执行阻力小、见效可能快。此外从头部企业2024年财务数据看，其现金流能力、举债能力均有利于市场所传头部企业收购非优势产能并闲置的预期。总体而言，多晶硅行业的“反内卷”政策落地预期较强。

图表2：供给过剩形式严峻

图表3：头部企业现金流、举债能力均有利于产能出清预期

数据来源：百川盈孚，ifind，兴业期货投资咨询部

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多晶硅是否已经见顶？

从7月以来上涨75%的绝对价格涨幅来看，多晶硅已经明显完成估值修复，且也已初步完成短期政策目标。

当前期现价格已达到长期利润最大化定价点：据SMM统计当前行业平均可变成本约36000元/吨（即相关原料费用，包含电力、硅粉等）。综合已有的多晶硅成本核算方法，在可变成本基础上，假设应有检修费用500、生产耗材500、零配件费用700、工资及保险1300、折旧5200、2%净税负600、2%资金费用600，则多晶硅含税完全成本应在45000元/吨左右。如果有10%到15%的合理利润率，多晶硅现货价格应达到52000元/吨，但是目前头部企业报价集中在49-50元/千克附近，可见企业定价时所制定的利润率目标不到10%，即合理利润的下方，也是长期利润最大化的定价点。目前多晶硅期货现货价格基本达成相关政策的短期目标，即“治理低价无序竞争”。

图表4：多晶硅含税完全成本应在45000元/吨左右

图表5：目前多晶硅价格已达到企业长期利润定价点

数据来源：SMM，兴业期货投资咨询部

由于低价治理先行完成，后续产能出清难度可能加大：目前市场已通过提价、限价的方式完成第一步低价无序竞争，但结合各地区产能成本分布情况看，45000元/吨的价格就已经覆盖多数地区产能，而当前价格水平下，预计非优势产能已经没有除政策要求以外的动力去推动出清。因此对于价格而言，后续产能出清难度可能加大，则上涨驱动有可能下降。

图表6：当前价格已覆盖多数地区成本

数据来源：百川盈孚，兴业期货投资咨询部

3-5月抢装导致需求前置，三季度需求驱动不足：据国家能源局统计，2025年1-6月，光伏新增装机达到 21221万千瓦（212.21GW）。此前1-5月，国内太阳能发电新增装机容量为197.85GW，而6月光伏新增装机仅14.36GW，同比下降38%，环比下降85%。可见由于前期电价市场化改革方案，6月之前的终端电站更有经济性，因此出现3-5月抢装的行为。这也使下半年、尤其是三季度，不会有额外的需求端上涨驱动。

图表7：6月装机同比下降38%，环比下降85%

数据来源：国家能源局，兴业期货投资咨询部

从政策周期的角度来看，光伏行业多晶硅环节已经完成短期政策目标“治理低价无序竞争”，而从基本面现状看，也未出现超预期的政策落地，综合判断多晶硅目前处于预期发酵阶段的尾声，政策预期对应的市场看多情绪也可能已经见顶。

如果政策明确出台，预期情绪上的驱动会逐步减弱，转而交易政策落地后的弱现实情况。而在限价政策的保护下，多晶硅价格预计不会出现深度回调。

图表8：预期情绪可能已经见顶

数据来源：兴业期货投资咨询部

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策略怎么做？

预计多晶硅价格短期可能见顶，继续上涨的空间、概率已经不大，但在限价政策目标保护下，深度回调概率也比较小，将进入平台震荡期：

单边策略：前期多单可逐步止盈离场。

期权策略：在限价政策目标保护下，企业挺价决心较强，多晶硅价格下方有支撑，可采取卖出看跌期权策略。

联系人：葛子远

期货从业资格证书：F3062781

投资咨询从业编号：Z0019020

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