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贸易摩擦不确定性增加，高股息配置价值提升

域来看，长三角、珠三角等地区出口金额占GDP比重相对较高，受关税不确定性影响可能较大，出口相关产业链企业外需受冲击可能压制其融资需求，并影响地方就业与居民收入，为当地银行对公和零售信贷以及资产质量带来一定压力。另一方面，关税不确定性加剧全球资产价格波动，催生防御性配置需求，带来银行配置机遇。银行板块分红稳定，且经过一段时期回调后股息率性价比回升，红利价值有望吸引避险资金流入。风险提示：文中提及的指数成份股仅作展示，个股描述不作为任何形式的投资建议。任何在本文出现的信息（包括但不限于个股、评论、预测、图表、指标、理论、任何形式的表述等）均只作为参考，投资人须对任何自主决定的投资行为负责。基金投资有风险，基金的过往业绩并不代表其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，基金投资须谨慎。

金融界10-14 11:01

经济学人：习近平亲自参与中国新的五年规划，而内外专家们正努力提供刺激增长的建议

背景颇为复杂。 2025年上半年，中国GDP同比增长5.3%，主要受制造业投资和出口韧性的支撑。但消费依然疲弱。许多中国人倾向于储蓄，在就业形势不稳和房地产市场持续低迷的情况下，他们变得更加谨慎。国内需求不足导致通缩，8月消费者价格较上年同期下降0.4%。需求疲软也加剧了贸易紧张。中国制造了全球约30%的制成品，却只占全球消费的18%。保护主义情绪正在其他国家抬头。而中美贸易战中脆弱的停火，也取决于美国总统特朗普的态度。五年规划的体量巨大，过程不透明，往往让外界难以理解。但每一次规划，都能让人窥见中国最高决策机制的运作。政府会征求学者、经济学家和专家的意见。据官方媒体报道，这次习近平还在听取网民的意见。外国人士也提出了不少建议。美国财政部长贝森特提出了如何让中国经济向消费倾斜的看法。美国花旗银行提出未来五年总额超过11万亿元人民币（约合1.6万亿美元）的措施，以支持家庭支出，包括扩大免费学前教育和提高医保覆盖水平。瑞银集团则认为，应通过五年规划推动服务业发展，比如养老服务和体育消费。早期的五年规划几乎全部聚焦GDP增长及相关的物质投入。近年来，规划内容日益庞杂（上一个规划甚至取消了五年GDP增长目标，但仍设年度目标）。面对庞大内容，官员往往重点关注具体、量化、或在规划开篇被突出强调的目标。可以确定的是，随着2030年临近，中国将继续强化高端制造业。习近平仍然热衷于他所称的“新质生产力”，但近期他警告地方政府不要都去扶持相同产业，以免重复投资。在电动汽车领域取得主导地位后，中国正把目光投向类人机器人和量子计算等未来产业。为此，规划可能会设定从工业研发投入到工厂自动化的各项目标。规划很可能包括已确定的目标——到2030年把人工智能融入90%的制造环节，以进一步提高生产效率。另一个重点是打破“卡脖子”技术。中国企业正努力减少对国外高端半导体的依赖，也在寻求摆脱对飞机发动机等其他关键部件的依赖。官员认为这些依赖是国家的脆弱点（自2022年起，美国已禁止向中国出口高端芯片）。中国高层官员上月发布的一份报告指出，成为科技强国不仅是经济发展的必然要求，也是应对“美国及其他西方国家遏制和压制”的“根本途径”。刺激消费的努力也将成为新五年规划的重点。上一个规划含糊地提出要“更加依靠强大的国内市场”；再前一个规划则强调消费对经济增长的贡献要提高，但同时呼吁社会“弘扬节俭”。如今，体制内经济学家纷纷呼吁更有力度的目标，比如在规划中设定消费占GDP比重的具体数值。目前这一比例为57%（包括政府在医院等领域的支出），而全球平均水平为73%。北京大学经济学家路风呼吁，到2030年将其提高5至10个百分点。前国家发改委官员彭森也提出类似建议，认为到2035年消费占比可超过70%。今年以来，政府已通过多种方式促进支出，从提供消费信贷补贴，到推行“以旧换新”政策，鼓励家庭更新家电。7月起，政府还开始向每名三岁以下儿童的家长每年发放3600元补贴。但若要真正提振消费，五年规划需要更具雄心的措施——例如大幅增加财政资金投入社会保障体系，让民众，尤其是低收入群体，不再过度担忧养老和疾病负担。相比投资科技产业，党在采纳这些措施时面临更大阻力。负责养老金的地方政府已经财政吃紧。中央虽然允许地方发行新债替换高风险的“隐性债务”，但不愿进一步出手。更重要的是，习近平及党内高层普遍反对他所称的“福利主义”。他在2021年曾警告说，过于慷慨的政府会造就“懒人”，并“不可避免地引发严重的经济和政治问题”。最终的解决方案可能是折中：规划可能提出要提高消费在GDP中的占比，但不会明确目标值；也可能要求居民可支配收入增长“快于”GDP，而不是像以往那样“同步增长”。 “在政治上可行的范围内，他们可用的政策工具其实并不多。”咨询公司Gavekal Dragonomics的贝德尔解释说。无论外部专家的建议多么明智，最终决定下一个五年规划核心目标的，仍是中国领导层的态度。为了保护自己和仕途，官员不会设定没有把握实现的目标。贝德尔的研究显示，近年来的五年规划主要目标几乎都完成了，但“硬”经济目标的数量较上世纪90年代明显减少。政府解释说，这是因为规划的制定更加“科学和规范”。五年规划在时代的交替中，仍是观察中国政策优先方向的重要窗口。来源：加美财经

加美财经10-14 10:00

金价亚洲早盘上涨：货币贬值担忧推动，GCmain涨1.29%

联储因其独立性面临政治审视，而尽管名义GDP创下纪录，发达市场的债务比率仍在持续攀升。” 影响金价的宏观因素金价上涨主要受到以下宏观因素推动：货币贬值担忧：长期财政赤字、政治化的货币政策以及实际收益率下降使法定货币信心受损。债务水平高企：发达市场债务比率持续上升，增加了对黄金作为保值工具的需求。全球经济不确定性：地缘政治风险、通胀压力和利率政策预期都对黄金形成支撑。 Ole Hansen补充说：“贬值这一概念曾经只存在于历史书中，如今随着人们对法定货币信心的削弱，已重新出现在市场词汇中。” 投资者策略与市场启示面对金价上涨和货币贬值风险，投资者可适度配置黄金资产以分散风险。短期来看，亚洲早盘黄金涨幅1.29%提供了避险机会；长期则需关注全球债务水平、通胀走势和主要央行货币政策对金价的持续影响。投资者应结合宏观环境和自身资产配置策略，合理安排黄金仓位。编辑总结综合来看，金价在亚洲早盘上涨，GCmain涨幅1.29%，主要受到货币贬值担忧和全球经济不确定性的支撑。随着发达市场债务水平攀升和实际收益率下降，投资者对法定货币信心减弱，使黄金作为避险和保值资产的吸引力显著提升。短期避险资金流入推动价格上涨，但长期走势仍需关注宏观政策及全球经济动向。常见问题解答 Q1: 为什么金价在亚洲早盘上涨？A1: 金价上涨主要由于投资者对货币贬值的担忧增强，以及全球经济和地缘政治不确定性增加，促使避险资金流入黄金市场。 Q2: GCmain上涨1.29%意味着什么？A2: GCmain上涨1.29%表明短期市场对黄金的需求增加，投资者通过配置黄金规避潜在的货币贬值和金融市场波动风险。 Q3: 货币贬值风险如何影响金价？A3: 当法定货币购买力下降时，投资者倾向购买黄金等保值资产，推高金价。尤其在长期赤字和政治化货币政策背景下，货币贬值预期更加强烈。 Q4: 投资者应如何应对金价波动？A4: 投资者可适度配置黄金资产进行风险分散，关注短期避险机会，同时结合全球债务水平、利率政策和通胀走势判断长期仓位策略。 Q5: 黄金长期走势受哪些因素影响？A5: 黄金长期走势主要受全球宏观经济状况、主要央行货币政策、债务水平、通胀预期以及地缘政治风险影响。投资者需结合多重因素进行判断。来源：今日美股网

今日美股网10-14 00:11

“黑天鹅”再现，是否还能抄底？

员停薪休假，若持续至月底，可能使四季度GDP增速下降0.3个百分点，而永久性裁员将对就业市场造成长期拖累——要知道，美国7月非农新增就业已显著低于预期，失业率升至3.8%，劳动力市场的脆弱性正在显现。更具冲击力的是特朗普团队抛出的对华关税威胁。4月的"对等关税"已导致美国第一季度GDP因企业囤货需求下降而出现萎缩，如今贸易摩擦再度升级，无疑将加剧全球供应链的不确定性。高盛迅速将全球经济增速预期下调0.2个百分点至2.4%。尽管市场将此次下跌与4月行情类比，但数据揭示了本质不同。从跌幅来看，4月上证指数4月7日单日下跌7%，今天跌幅为0.19%，烈度明显降低。美股恐慌指数VIX的表现更能说明问题：4月峰值曾触及35.2，而本次最高仅升至22.6，显示市场并未陷入非理性恐慌。这种差异源于市场心态的变化。 4月"对等关税"首次出台时，投资者面对未知的政策风险选择"先跌为敬"，各类资产呈现无差别抛售。而经过半年的博弈，市场已形成相对成熟的预期框架，普遍认为贸易冲突将呈现"威胁-谈判-妥协"的循环模式。更重要的是，11月APEC峰会的临近成为重要心理支撑，市场预期中美可能借此契机重启经贸对话，这种政策缓冲预期显著抑制了恐慌情绪的蔓延。 02 4月的"黄金坑"为何难以复制？ 4月下跌后，全球资产之所以能走出V型反弹，核心在于"悲观预期修复+政策利好共振"的双重驱动。当时贸易摩擦的反复博弈逐步消化了极端悲观情绪，而后续出台的一系列政策成为反弹引擎：美国《大而美》法案草案释放4万亿美元减税预期，虽最终被国会预算办公室测算将导致十年赤字增加3.4万亿美元，但短期财政扩张预期显著提振了市场信心。英伟达、微软等企业二季度资本开支同比增速均超40%；中国7月前后出台的"反内卷"政策，也为中资资产提供了支撑。但当前市场面临的基本面与4月已不可同日而语。估值方面，截至周五收盘，标普500指数市盈率（TTM）达29.7倍，较4月低点的24.3倍上升22.2%；恒生科技指数市盈率达24.56倍，较4月的18.7倍提升31.3%。 4月的反弹始于估值处于历史低位的安全边际，而当前估值已处于近五年65%分位以上，缺乏估值修复的动力。更关键的是，4月反弹的核心驱动力是政策利好的超预期，而当前无论是美国的财政扩张还是中国“反内卷”政策，均已被市场充分定价，很难再出现增量利好。即将开启的三季度财报季，可能成为检验科技股成色的"试金石"。市场当前对纳斯达克成分股的盈利增速预期为15.2%，若财报未能兑现预期，科技股的估值泡沫将进一步挤压，这也是当前市场最核心的不确定性所在。 02 从"联动上涨"到"内生驱动" 全球视角：无恐惧则无贪婪当前市场的核心特征是"恐慌不足，估值偏高"。VIX指数22.6的水平既低于4月的35.2，也低于2022年地缘冲突时的38.9，显示市场尚未进入极端恐慌状态。但与这种温和情绪形成反差的是，全球主要股指的估值已处于历史相对高位。在这种背景下，投资者应摒弃"逢低抄底"的惯性思维。4月的经验表明，"黄金坑"的形成需要极端恐慌带来的估值回归，以及后续政策利好的接力支撑。而当前既无恐慌情绪的宣泄，也无增量政策的催化，盲目"贪婪"可能面临估值回调的风险。从资产配置角度看，现金与短债等低风险资产的吸引力上升，而风险资产需等待估值与基本面的再平衡。中国资产：寻找内需与政策的确定性中国资产前期的上涨逻辑高度依赖海外流动性宽松与科技股联动，这种模式在此次回调中暴露了脆弱性，因此，A股存在指数层面调整的可能，但幅度可控。相比之下，国内政策与内需见底构成了最确定的主线。"反内卷"政策已从互联网行业延伸至高端制造领域，行业集中度的提升将推动龙头企业盈利改善；内需方面，9月社会消费品零售增速回升至4.2%，显示内需复苏的苗头正在显现。在这些领域中，具备估值优势的消费龙头与政策支持的制造企业，有望成为市场调整中的避风港。中期主线：实物资产与资本回报修复从中期维度看，全球制造业复苏与实物消耗上升的趋势不会改变，这构成了资产配置的核心逻辑。两条主线值得重点关注：其一，非银金融板块将受益于全社会资本回报的见底回升。随着制造业复苏推动企业盈利改善，社会融资需求将逐步回暖，券商的投行与经纪业务、保险的投资收益均有望提升。历史数据显示，当制造业PMI突破荣枯线后，非银金融板块往往能获得15%以上的超额收益。其二，实物资产将成为制造业复苏的直接受益者。上游资源领域，铜、铝等工业金属将直接受益于产能扩张需求，油价则有望在OPEC减产与需求复苏的共振下回升；原材料领域，基础化工品、钢铁等品种的库存已处于历史低位，一旦需求启动，价格弹性将十分显著。从估值看，这些板块的市盈率普遍低于历史中位数，且与PPI增速的相关性高达0.68，具备"估值+盈利"双击的潜力。 03 结语: 在波动中把握切换节奏目前全球资产下跌，本质上是市场对"贸易摩擦升级+估值偏高+基本面分化"三重压力的集中反应。与4月相比，当前市场缺乏极端恐慌带来的"黄金坑"机会，更多是估值消化与动能切换的过程。对于投资者而言，既不必过度恐慌——VIX指数未达极端水平，政策缓冲仍在；也不应盲目乐观——估值与基本面的背离需要时间修正。在这场动能切换中，资产配置的思路需要从"跟随海外流动性"转向"挖掘内生价值"。短期可关注内需复苏与政策红利带来的确定性机会，中期则需锚定全球制造业复苏的主线，布局实物资产与资本回报修复相关板块。正如市场谚语所言："无恐惧，不贪婪"，在当前的市场环境中，保持耐心、聚焦价值，或许才是穿越波动的最佳策略。如果，你对股票投资感到困惑；如果，你对如何应对市场波动感到迷茫；如果，你对接下来应该关注哪些行业方向感到无所适从；那么，请扫码加入我们，获取更详细的产业链分析和投资策略，跟随格隆汇研究院一起，在AI的浪潮中把握确定性机会，分享产业革命的红利吧！注：文中所涉公司仅为案例分析，不构成任何投资推荐。市场有风险，投资需谨慎，决策前请务必结合独立研判。

格隆汇10-13 21:41

AI狂潮变泡沫？IMF警告：全球市场或迎“科技版2000年”崩盘

）预计将维持货币政策不变，并公布三季度GDP预估值。澳大利亚就业数据与韩国、马来西亚贸易报告也将成为本周市场观察的重要窗口欧洲与新兴市场：财政风险与评级焦点在欧洲，欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德（Christine Lagarde）与英国央行行长安德鲁·贝利（Andrew Bailey）的发言备受瞩目。法国新任总理塞巴斯蒂安·勒科努（Sébastien Lecornu）将筹组内阁并提交预算案，投资者密切关注法国债务动态。德国ZEW投资者信心指数与欧元区工业产出数据预计将影响欧元走势。在意大利，晨星DBRS（Morningstar DBRS）可能发布评级上调，这将使意大利获得自2018年以来的最高主权信用评级。英国方面，薪资与GDP数据将验证通胀放缓趋势，为英格兰银行（BOE）提供政策空间。拉美与非洲：通胀降温与货币干预成焦点阿根廷通过与美国财政部（U.S. Treasury）签署200亿美元货币互换协议（swap line）**及干预汇市，暂时缓解金融危机风险，但比索贬值已推高通胀。巴西与秘鲁将公布GDP先行指标，哥伦比亚则延续复苏势头。非洲方面，尼日利亚（Nigeria）通胀或降至20%以下，为央行11月再度降息创造空间。

埃尔瓦10-13 20:30

英国8月GDP：英国经济和资产都将面临奔溃？

TradingKey10-13 19:01

美国银行股Q3财报前瞻：五大银行EPS两位数增长，投行收入创4年最高

济并没有真正走向收缩。尽管美国二季度GDP以3.8%创下两年来强劲增速、标普500指数连续攀新高，但市场对特朗普全球关税战下的美国经济仍保持观望态度，企业盈利的乐观展望仍是美股走高的关键驱动力。 Horizon Investment Services指出，股市很多看涨情绪都是围绕预期的盈利增长而建立的，如果现在开始看到出现裂缝，这对整个市场而言都不利。银行业绩展望整体积极本周二（10月14日），美国最大银行摩根大通将公布2025年Q3业绩，同日公布最新财报的还有高盛、花旗、贝莱德和富国银行。摩根士丹利和美国银行将于周三发布Q3业绩报告，美国合众银行、嘉信理财和纽约梅隆银行将在周四公布，道富银行和Truist Financial则在随后一日公布。分析师对大型银行三季度财务表现的预期较为乐观，六大银行均实现营收和利润的双增长；除了富国银行外，其余五大银行的每股盈利预计均增长10%以上。 2025 Q3营收预测(Billion) 营收年增率 2025 Q3每股盈利预测 EPS年增率摩根大通 45.57 6% 4.87 11% 美国银行 27.38 8% 0.95 17% 花旗 21.16 4% 1.73 15% 富国银行 21.15 3% 1.55 9% 摩根士丹利 16.63 8% 2.10 12% 高盛 14.13 11% 11.10 32% 【美国六大银行2025三季度业绩预测，来源：TradingKey汇集】晨星公司表示，六大银行将在三季度实现收入增长和更强劲的收益，但随着经济不确定性的存在，风险或趋于下行。该机构预计，净利息收入和非利息收入的双增长将驱动Q3大型银行总收入环比增长4.1%、调整后盈利增长13.4%。晨星指出，基于收费的收入有所增长，咨询费和承销费也提高；该季度与交易相关的收入保持较高水平，尽管市场波动加剧使得这些收入增长放缓。三季度交易收入甩开季节性低迷在二季度财报中，美国大型银行以强劲的交易业务增长印证了，在高度金融化的世界中，不确定性往往带来赚钱的机会。这种关税等因素带来的不确定性导致交易活跃的迹象延续至历来不那么活跃的三季度。杰富瑞分析师指出，三季度往往是交易的季节性缓慢时期，但今年三季度可能会“逆势而上”——股票交易强劲、固收、货币和大宗商品的活动也有所增加。分析师预计，摩根大通、美国银行、花旗、高盛和摩根士丹利这五家银行的股票和固收交易收入将年增8%，至310亿美元。投行业务收入反弹至4年最高在监管放松和进一步降息预期提振并购活动的帮助下，这些机构的投行业务也继续恢复活力。据彭博社汇编的数据，五大银行（即排除富国银行）的咨询和股票、债券承销业务的季度营收总和将达到91亿美元，料创2021年以来最高。这一规模较去年同期增长13%，较2023年的低点大幅增长50%，低于2021年四季度的134亿美元。 2022年开始的加息周期令各大银行的投行业务收入大幅下降，拜登政府严格的反垄断政策进一步抑制并购活动。华尔街将这一业务的复苏希望寄托在重返白宫的特朗普身上，但今年早些时候的贸易政策风险和政府缩减支出活动仍给复苏进程带来压力。而随着这些担忧有所降温，投行业务反弹的前景变得清晰。巴克莱指出，有利于增长的环境和放松的监管正在提振市场情绪，AI正在发生的活动，无论是进行投资还是适应调整，也无疑起到了推动作用。据Piper Sandler数据，截至9月中旬的三季度，该机构统计到49笔并购交易，高于二季度的39笔和去年三季度的32笔。需要引起关注的消费业务质量尽管资本市场的情况趋好，但投资人仍放心不下美国借款人的健康状况和消费情况。 Zacks Investment Management的Brian Mulberry指出，虽然投行业务和商业方面没有重大担忧，但在消费者业务方面，存款水平和贷款增长一直保持不变。 Mulberry表示，他仍在寻找消费业务的任何警告信号，他对小公司潜在违约的担忧也越来越大。 RBC Capital Markets分析师Gerard Cassidy指出，消费者肯定会成为一个重要领域，该领域目前出现了很多喜忧参半的趋势。 Baird的David George也同意这一点，并提到近期次级汽车贷款公司Tricolor和汽车零部件公司First Brands的倒闭将引发对信用质量更多的审查和关注。 Gabelli Funds强调，信贷环境的任何变化、就业数据的影响和整体经济前景都将受到很多关注。消费者信心一直在下降，商业信心仍在变化之中，未来将需要密切关注今年早些时候出现的市场动荡是否还遗留了某些担忧因素。原文链接

TradingKey10-13 17:01

极致行情后风格分化有望收敛，价值ETF投资价值备受关注

市场估值情况，通过PE、PB、总市值/GDP等常用估值方法测算，A股估值虽已高于历史中枢，但距离历史高点仍有一定空间。在此背景下，价值ETF所跟踪的国证价值100指数不仅为投资者构建了坚实的投资安全垫，还能帮助投资者把握企业估值修复带来的投资机遇。数据来源：Wind，2015.01.01–2025.09.17 价值ETF跟踪的国证价值100指数采用“低估值+高分红+高自由现金流率”的筛选标准，精准锁定市场中的低估优质企业。当市场沉迷于短期热点时，低估值资产的价值往往被忽视，但历史证明，“被低估却质地优良”的企业，能够在维持“抗风险”基本盘的同时实现估值抬升带来的盈利。国证价值100的历史收益特征表现较好。2013年至今，国证价值100指数获得了17.3%的年化收益率，风险收益比0.81。同期中证红利指数年化收益率11.1%，风险收益比0.55，沪深300年化收益率7.4%，风险收益比0.36。数据来源：Wind，2013.01.01–2025.09.23 在市场风格轮动的关键时刻，易方达价值ETF（基金代码：159263）可以成为投资者抵御波动、捕捉价值回归的利器。以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云10-13 16:51

波动再度放大，如何应对？十大券商一周策略：冲击将小于4.7行情，“转机与机遇”成十月主题词

进一步支撑，而低效的增长带来政府债务/GDP继续扩张。当下当工业品被需求担忧所困扰时，贵金属短期同样需要担心美元指数在衰退预期下调升带来的压力；中期维度来看我们一直认为全球制造业周期在全球降息周期已开启的情况下存在明显向上空间，但开启的时间点当下面对波折。值得关注的是，但考虑到：估值的维度来看，当下全球主要股指的股指水平已来到了较4月更高的水平，在市场本身并不存在过度恐慌带来的下跌需要修正的情况下，全球资产是否需要开始反应美国服务业与科技主导的基本面本已出现的下行是重要问题。就像4月后的反弹创下新高的核心不是TACO，当下也并非冲突缓和就足以支撑继续上行。我们预计全球风险资产调整并不剧烈，但反而需要较长时间消化。动能切换：无恐惧，不贪婪全球来看，当下并未恐慌，但也正是因为并未陷入恐惧，当下比4月更高的估值水平也就意味着没有“贪婪”的必要。对于中国资产而言，过去的上涨更多来自于与海外科技的联动上涨，这在短期构成了A股和港股内部的脆弱点，A股存在指数层面调整的可能，但幅度可控。相比之下，我们建议可从国内政策（“反内卷”）和内需见底的视角出发寻找更多的机会，但是中期看，全球制造业活动回升和实物消耗的上行仍然是最重要主线：第一，内需方向将阶段性获得市场更多关注：食品饮料、航空机场、房地产等；第二，非银金融将受益于全社会资本回报见底回升；第三，制造业活动修复与投资加速的实物资产中期仍然是最占优资产：上游资源（铜、铝、油、金），原材料（基础化工品、钢铁）。风险提示：国内经济修复不及预期，海外经济大幅下行。天风证券：黄金牛与黄金股的关系复盘上一轮黄金牛市，黄金股最具弹性区间往往发生在黄金价格中枢上移趋势的进一步确认之后。2001-2011年的黄金牛市中，黄金股有三个高弹性区间，2007年初美国次贷危机初现，降息预期成为金价上涨的“核心驱动”，黄金价格中枢的进一步上移趋势确认，我国黄金股也迎来了最具弹性的一个区间（2007/1/12-2007/9/28）。美股黄金股也有类似的现象，对于费城金银指数，我们同样可以观察到，在金价上行趋势得到确认后，海外黄金股弹性区间打开。本轮黄金大周期的黄金股最具弹性区间刚刚启动。观察本轮黄金牛市，万得黄金行业指数与金价波动基本一致，且在2024年之前并未展现出较高的弹性。今年2月以来，黄金上涨的动能得到进一步的确认，金价拉升开启的同时，黄金股弹性区间启动，自2025/8/22-2025/9/30，万得黄金行业指数拉升38%。除了时间维度的启动，空间上，本轮黄金股拉升幅度与区间长度远小于上一轮黄金牛市，也远小于费城金银指数的弹性区间。复盘本轮金价上涨导致的黄金股价格短期快速拉升样本，有两点发现：1）黄金股区间涨幅常在现货黄金涨幅的3倍以上（除2020年2月）。2）黄金股与金价共振时，两者趋势往往同步，黄金股不会提前启动，也不会提前结束，但会随着金价的波动而放大自身的波动。估值角度，金价加速上行时市值/产量相比动态或静态PE更适合估值。金价快速上行时，预测EPS随着金价跃升，PE的锚定作用失真。而市值/产量保留对金价敏感度，避免利润表弹性被杠杆式放大。以黄金股龙头山东黄金举例，从市值/产量的角度来看，其估值大约在与2022年最高点齐平，与2001-2011年黄金牛市最高点仍有一定距离（但没有PE差距显得那么大）。风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）政策出台和落地具备不确定性；3）海外流动性超预期收紧。国信证券：黄金配多少，何时抛黄金在资产配置中扮演着重要的多元化与风险对冲角色，踏空追涨和配置比例是市场关心话题。关于黄金的最佳配置比例，瑞·达利欧（Ray Dalio）最近认为合理比例是15%，当前高通胀、高政府债务的经济环境与1970年代相似。在此背景下，持有现金和债券并非有效的财富储存手段，而黄金是独立于信用体系的避险资产，能在货币贬值和地缘政治不确定时期发挥对冲作用。杰弗里·冈拉克（Jeffrey Gundlach）则认为比例可高达25%。基于对美元走弱和通胀压力持续的判断。他将黄金视作一份保险，并预测在负实际利率的环境中，黄金将继续有出色表现。如果按照过去两年黄金走势刻舟求剑式线性外推，则会得出黄金配置比例“多多益善”的结论。未来一旦一旦遇到黄金价格拐点时是非常危险的信号，容易犯保尔森在2013年同样的错误。我们用股债现商四类资产的简单再平衡模型（25±10%，触及15%和35%的下/上限时回归25%平配比例）来构造投资组合，2013年以来净值达到4.14，很难跑赢单一资产黄金同期5.84以上的净值水平，特别是在2023年以来大幅跑输。类似过去3-5年间风险平价策略赋予债券尽可能高权重一样，债券超配只关乎长期债牛行情，一旦遇到跷跷板逆转，中性策略就容易折戟。从确定性出发，结合长期黄金复盘确定配比，比择时找金价顶点更关键。对于居民家庭资产配置，从风险分散角度出发，黄金比例在2-10%较为适宜。如在2005-2019年间，将2%至10%的资产配置在黄金上的全球多资产组合，相较于不含黄金的组合，其累计回报、夏普比率和最大回撤均有所改善。例如，配置10%黄金的组合累计回报达138.50%，夏普比率为0.52，最大回撤为-29.43%，显著优于无黄金配置的组合（累计回报126.10%，夏普比率0.46，最大回撤-33.29%）。这表明黄金在提升组合风险调整后收益和控制下行风险方面具有实质性贡献。对机构资管产品而言，黄金资产配置可以适度提高到10%以上。如果用均值方差优化对传统的60/40股债组合进行分析，则在1972年至2014年间，加入黄金后组合最优配置黄金的比例平均为18%。黄金不仅在不同通胀环境下表现稳健，尤其在年通胀率高于5%时年均回报达16.2%，且在股市、债市和商品市场下跌期间展现出正向或低负相关的回报特性。综合来看，黄金作为非关联性资产，能够有效增强组合韧性，在当今全球高债务、低实际利率和地缘不确定性的环境中，其战略配置价值尤为突出。在长债利率低迷、票息保护不足的情形下，资产配置经历从债券打底的“固收+”到“黄金+”的范式变迁。黄金市场中长期继续维持乐观看法，目前尚难言顶。我们在2023下半年开始持续推荐黄金配置机会，第一配置原则是乌克兰危机爆发后全球避险资产不足，标志是美欧在对俄乌资产的处置上有悖安全资产常识；第二配置原则是市场认为美联储公信力不足，导火索是特朗普施压叠加2025年9月联储“窝囊降息”，前两个原则本质都是美元信用重估下黄金价值提升，至于利率、消费等都是边缘定价因素。黄金第三浪的机会可能触发在海外人工智能科技浪潮筑顶带来的资金再分流，目前看并无征兆。2003-2004年、2006-2007年美国科技股和黄金同涨，再到科技浪潮中止符、黄金超涨都是相同逻辑，避险情绪从地缘端扩散到资金流，目前尚未触发第三阶段信号。浙商证券：战略看慢牛、战术盯金融本周上证升破3900点后回落，市场波动明显。展望后市，双创指数均跌破上升趋势线，若短期不能修复则需周线级调整；上证指数则形成日线5浪结构，有望继续上行。但周五外部冲击骤然而至，短期内走势或偏震荡。当然，综合多方因素考虑，借鉴4月7日走势，我们仍然对系统性“慢”牛保持信心，若有可观回调视为增配机会。配置方面，基于“战略看多A股走势，市场风格或有变化”的判断，我们建议：坚持系统性“慢”牛思维，若外部冲击带来“倒车接人”的机会，继续逢低增配。行业配置方面，建议绝对收益资金重点关注大金融、地产、中字头基建、红利等；相对收益风格应密切关注双创指数上升趋势线和重要均线得失，以此作为操作依据，同时做好板块内的“高切低”，适当控制组合弹性。华西证券：冲击将小于4.7行情，“转机与机遇”成十月主题词短期中美贸易摩擦升温难免导致资本市场波动率放大，但基于资本市场的“学习效应”和中国稳市机制建设的增强，我们判断本次冲击的影响或远低于今年4月水平。十月份，G2大国博弈仍有较大可能出现转机，10月底的APEC峰会将是重要节点。战术上，特朗普加征关税或意在为后续中美谈判增加谈判筹码，“TACO”概率较高；战略上，大国博弈长期化已成为市场共识，对于经济和资本市场而言，其走势最终还是取决于各自的产业链稳定性和经济韧性，贸易摩擦对股市的影响将越来越小。以下几个方面是近期市场关注的重点： 1）中美贸易摩擦升级，短期全球风险资产波动率提升，但市场恐慌情绪可控。从海外市场表现来看，中美贸易摩擦将导致资本市场波动率放大，但本次冲击的影响或远低于今年4月水平。其一，从海外市场表现来看，周五美股主要指数跌幅低于今年4月关税冲击导致的下跌，VIX恐慌指数升至21.66，低于4月高点的60.13，反映市场情绪相对可控；其二，资本市场具有学习效应，经历4.7关税冲击，市场对大国博弈的长期性已有预期，“TACO”交易或重演；其三，10月11日特朗普表示没有取消月底中美会晤，10月12日中国商务部在答记者问中提出“希望美方回到对话协商的正确轨道上来”，因此市场对APEC峰会期间中美元首会晤抱有乐观期待。 2）当前中国资产整体不贵，中央汇金为代表的“国家队”已成为市场稳定器，股市的稳定性好于今年4月。估值层面，经历今年4月以来上涨后，A股、港股主要指数估值明显抬升，但整体仍处于合理区间：A股方面，沪深300指数市盈率位于历史（2010年以来）81%分位，创业板指市盈率位于历史43%分位；港股方面，恒生指数、恒生科技指数市盈率分别位于历史78%、34%分位。稳定机制方面，以中央汇金公司为代表的“国家队”已明确其类“平准基金”定位，并且对黑天鹅冲击的应对愈加成熟，在4.7关税冲击行情中对提振市场信心起到积极作用，成为资本市场强有力的稳定器。 3）战术上，特朗普加征关税或意在为后续中美谈判增加谈判筹码，“TACO”概率较高。9月以来，美国在部分领域对中国再度施压，如将多家中国实体列入出口管制“实体清单”，对中国船舶征收“港口费”等，或是为中美新一轮谈判积累筹码，符合特朗普一贯的谈判策略；关税层面，本次特朗普加征100%关税的生效日定在APEC峰会之后的11月1日，留有了三周的缓冲期，此外特朗普最初表示“没有必要”在APEC峰会期间与中方会晤，但后续又表示“没有取消”中美会晤，表明中美贸易谈判具备较多空间，因此市场重启“TACO”交易的概率较高，月底中美元首会晤是关键节点。 4）战略上，大国博弈长期化已成为市场共识，贸易摩擦对股市的影响将越来越小。特朗普对华的关税博弈在第二任期再度上演，但与特朗普第一任期相比，我国对关税战的应对策略更加主动和成熟，转变为主动塑造博弈格局。10月9日至10日，中国在两天内打出“稀土管制+反垄断调查+实体清单+对等收费”的反制组合拳，展现出对等性和主动性，正如今年4月政治局会议将关税冲击定性为“国际经贸斗争”，对于关税战，中方始终采取“积极应对，敢于斗争”的态度。中长期来看，后续大国博弈仍会泛起波澜，但对于经济和资本市场而言，其走势最终还是取决于各自的产业链稳定性和经济韧性。行业配置上，参考上一轮关税冲击后的行业估值修复表现，反关税、自主可控和稳定类资产或阶段性占优，如：红利、农业、军工、稀土等。中期来看，科技革命仍是最大的主线。慢牛行情中，资金仍有望重新聚焦景气成长和未来产业投资。风险提示：全球经济超预期波动、海外流动性风险，地缘政治风险等。华宝证券：波动再度放大，如何应对？波动加大，短期金融、低波风格或相对占优。节后成长方向冲高，部分资金获利了结，引发市场大幅波动，此外，周五晚特朗普关税政策不确定性风险上升，全球市场普跌，短期内市场波动风险上升，金融、红利等稳定板块或短期相对占优。考虑到10月下旬重磅会议或仍有政策催化，科技成长方向若出现大幅调整，或仍有机会。建议仍可以均衡为基础，主要关注中大盘宽基指数，参考4月行情，若市场短期波动明显加剧，稳定资金有望进场维稳，或无需在超调后过度恐慌。兴业证券：贸易摩擦升级，后续如何应对？相比于4月对等关税时期，积极因素正在增多。若短期情绪释放带来波动，或再一次为中长期布局提供“黄金坑”，后续应对的重点仍应当聚焦于如何利用波动布局。 10月进入三季报披露期、叠加四中全会临近，应对思路仍是以我为主，景气和产业趋势仍是核心。 9月以来盈利预期上修较多的行业主要集中在：AI（游戏、计算机设备、通信设备、元件）、先进制造（摩托车、航空航海装备、家电零部件、电池、医疗服务）、周期（有色、玻璃玻纤、钢铁、农化制品等）、消费（饮料乳品、农业、饰品等）、金融（券商保险、城商行）。短期，结合景气布局内需品种，包括农业、小金属、贵金属、饮料乳品、券商保险等。待情绪修复后，重点布局被错杀的景气成长品种，操作上4月修复节奏可供借鉴。4月7日市场下跌后，4月8日即开启反弹，4月9日科技和出口链亦开始修复。修复节奏上，半导体、军工、计算机等具备内需和自主可控逻辑的科技品种率先修复，但随着关税谈判推进后，中长期修复空间仍由景气优势主导：5月起，具备景气优势的北美算力链、游戏、创新药开始跑赢。当前重视军工、国产算力产业链为代表的自主可控、“十五五”规划受益品种，以及创新药、北美算力链、游戏、电池等三季报景气品种。

金融界10-13 07:40

黄金飙升与美债冷静：贬值交易与政策信任背后的宏观博弈分析

格持续上涨。以数据为例，美国净债务占GDP比重从2020年的96%上升至今年的98%，而日本同期通过通胀成功将净债务占比从162%降至134%，显示市场对美国潜在货币贬值的担忧。债券市场冷静：长期通胀预期稳定尽管黄金市场火热，美国债券市场却保持冷静。五年期、五年远期盈亏平衡通胀率指标稳定在2%左右，表明专业债券投资者并不认为未来会出现失控通胀。同样，欧洲通胀掉期市场也显示投资者对央行控制通胀能力充满信心，即便面临财政困境，市场并未预期大规模通胀干预。美国宏观数据的矛盾信号美国宏观数据呈现复杂矛盾：就业放缓为美联储提供了“预防性降息”的依据，而经济增长强劲及通胀抬头则让部分投资者担心降息可能助长未来通胀。市场核心博弈在于，美联储将如何权衡经济增长与通胀风险——选择降息应对潜在衰退，还是收紧政策压制通胀？市场分裂背后的主要驱动因素市场分裂主要源于不同资产受不同逻辑驱动：股票上涨更多受人工智能(AI)技术革命及经济增长预期推动，而非单纯的通胀对冲；黄金上涨则受贬值交易、央行储备增加、低利率及动量资金等多重因素驱动。长期来看，美国财政轨迹若不改变，债务压力可能引发通胀，但短期市场命运仍掌握在美联储手中。经济持续增长可能迫使美联储放弃降息预期，甚至重回加息通道，从而影响股票、债券及黄金的短期走势。主要资产涨跌对比表资产价格变化逻辑驱动黄金(XAU/USD) +51%，突破4000美元贬值交易、央行储备、低利率、动量资金美元指数 -10% 贬值预期及货币信心下降美国债券(长期利率) 稳定长期通胀预期锚定2%，政策信任票股票市场屡创新高 AI投资热情及经济增长预期编辑总结总体来看，黄金与美债市场正讲述两个不同的宏观故事：黄金反映市场对未来货币信用的不信任，而美债显示市场对政策与通胀控制的信任。短期内，市场走势将受到美联储政策决策和经济增长数据的共同影响。长期而言，美国高企的债务水平可能会在未来引发通胀压力，但当前债市并未定价失控通胀，投资者需谨慎区分短期风险与长期潜在冲击。常见问题解答问1：黄金价格飙升背后的核心逻辑是什么？答：核心逻辑是“贬值交易”，投资者押注政府通过通胀稀释债务负担，因此追捧能够对冲通胀风险的资产，如黄金和硬资产股票。同时，央行增加黄金储备、低利率环境及动量资金推动了价格上涨。问2：为什么美债市场保持冷静？答：美债市场代表对政策信誉的“信任票”。长期通胀预期指标稳定在美联储2%目标附近，表明专业债券投资者相信美联储能有效控制通胀或经济放缓自然抑制物价。问3：美国宏观数据为何让市场出现分裂？答：美国就业放缓为降息提供依据，但经济增长强劲及通胀抬头让部分投资者担忧未来通胀加剧。这种矛盾信号导致市场不同资产呈现分裂走势。问4：股票市场上涨是否与通胀对冲有关？答：股票市场上涨更多由人工智能技术革命和经济增长预期驱动，而非单纯的通胀对冲逻辑。投资者乐观情绪主要源于AI投资带来的潜在回报。问5：短期和长期市场风险有哪些区别？答：短期风险主要受美联储政策决策、经济增长数据及市场情绪影响。长期风险则源于美国高债务水平可能导致通胀压力增加，从而影响黄金、债券及股票的长期表现。来源：今日美股网

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