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黄金迎来泡沫破裂还是新一轮突破？“金砖之父”奥尼尔如是说

键位置上艰难平衡。英国著名经济学家、前高盛资产管理董事长兼英国财政部前部长吉姆·奥尼尔（Jim O’Neill）日前警告称，金价的非理性飙升或带有“泡沫迹象”，但全球“去美元化”趋势与央行增持行为仍可能成为长期支撑。在经历10月初创下4360美元/盎司的历史高点后，金价已明显回落，但市场整体情绪依然偏向乐观。多数分析师认为，当前调整属于长期上涨趋势中的健康回调。奥尼尔在为《Project Syndicate》撰写的评论文章中指出，他既能为金价构建看多逻辑，也能提出看空理由——“这轮自8月以来的疯狂上涨，具备典型泡沫特征。” “一旦‘错失恐惧症’（FOMO）蔓延，即便是边缘性或无关紧要的消息也能推高市场热度，”他写道，“问题在于，这些理由是否经得起检验。” 奥尼尔认为，黄金作为传统的抗通胀资产，其强劲表现与当前经济环境并不完全匹配。美国9月通胀率仍为3%，高于美联储2%的目标，但并未出现进一步加速。他指出：“在美元走弱、国债收益率下滑、通胀预期改善的背景下，金价却继续飙升，这显然让泡沫说法更具说服力。” “去美元化”与央行增持——金价的底层支撑尽管如此，奥尼尔也承认，从战略角度看，黄金正重新确立其全球储备货币地位，尤其是在各国加速“去美元化”的背景下。 “我理解为何一些持有大量外汇储备的国家——尤其是中国和俄罗斯——选择战略性增持黄金，并鼓励其他金砖国家效仿。他们的目标从未掩饰——打造一个非美元主导的国际货币体系。”奥尼尔指出。 “金砖国家”（BRICS）一词正是由奥尼尔本人在高盛任职期间提出。目前该组织成员已扩大至南非、沙特阿拉伯、埃及、阿联酋、埃塞俄比亚、印尼及伊朗，影响力显著提升。利率与通胀：金价走势的真正关键奥尼尔强调，决定黄金长期走势的核心仍在于通胀与利率预期之间的互动。 “若市场认为央行会进一步放松货币政策，或至少不会再收紧，而通胀仍维持高位，那么金价的强势将符合历史规律。”他说。他坦言，短期内金价的5%至10%波动方向难以预测，“没有人能确定究竟是多头还是空头占优，但我会持续关注，并保持开放心态。” 市场关注美联储动向近期，金价在美联储主席鲍威尔暗示12月降息“并非板上钉钉”后短线承压。不过，根据CME FedWatch工具显示，市场仍预计美联储下月降息的概率高达71%。黄金市场因此处于“鹰声”与“避险情绪”的拉锯之中，稍有风吹草动，便可能重新点燃波动。

市场焦点昨天08:56

百利天恒(02615.HK)开启招股，11月17日正式上市，有望于上市当日即纳入港股通！

1月14日前(含当日)公布发行价格。高盛(亚洲)有限责任公司、J.P. Morgan Securities (Far East) Limited及中信证券(香港)有限公司为联席保荐人。此次百利天恒H股发行吸引了包括战略合作伙伴百时美施贵宝(BMS)等在内的基石投资者，其中还包括奥博资本(OrbiMed)、德福资本 (GL Capital)、Athos Capital、富国基金 (Fullgoal Fund)多家顶级投资机构，阵容堪称豪华。值得注意的是，百利天恒A股已于上海证券交易所上市，根据《上海证券交易所沪港通业务实施办法》第72条，其H股符合资格调入沪港通的港股通股票的最早可能时间为上市日期。也就是说，百利天恒有望在H股上市当日即纳入港股通。百利天恒是一家聚焦全球生物医药前沿领域，立足于解决未被满足的临床需求，在肿瘤大分子治疗领域(ADC/GNC/ARC)具备全球领先的创新研发能力、全球临床开发和规模化生产供应能力，并将在2029年形成全球商业化能力的综合性生物医药企业。公司秉持"整合北美0-1的生态优势以及中国1-N的生态优势、构建独特核心竞争力、成为跨国药企(MNC)"的成长战略，致力成为在肿瘤用药领域持续保持全球领先地位的跨国药企(MNC)。百利天恒已在美国和中国两地建立研发中心，分别主要负责产品的早期开发和后续临床研发。在国际视野的开发策略下，百利天恒已构建了具有全球权益和完全自主知识产权的全球领先的创新药物研发平台(HIRE-ADC平台)、全球领先创新多特异性抗体药物研发平台(GNC平台)、特异性增强双特异性抗体平台(SEBA平台)以及创新ARC(核药)研发平台(HIRE-ARC平台)。基于上述平台，目前，百利天恒已成功研发3个III期临床资产(其中2个ADC药物和1个双抗药物)、14个早期核心临床资产(其中8个ADC药物、4个GNC药物、1个双抗药物和1个ARC药物和系列临床前在研创新药资产。目前，百利天恒已在全球开展近90项临床试验，其中包括国内开展的15项III期临床研究及在美国开展的10项临床研究。其中，iza-bren(BL-B01D1)是百利天恒自主研发的全球首创(First-in-class)、新概念(New concept)且唯一进入III期临床阶段的EGFR×HER3双抗ADC，具有显著的全球临床价值和市场潜力，有望成为超级重磅炸弹。目前，iza-bren用于治疗末线鼻咽癌III期临床试验(BL-B01D1-303)的期中分析达到主要研究终点，于2025年ESMO入选LBA并发布优异的临床数据。百利天恒已与CDE完成了新药上市申请前会议(Pre-NDA)沟通交流，提交了iza-bren新药上市申请，并于2025年9月被国家药监局(NMPA)纳入了优先审评，预计明年国内商业化落地。此外，iza-bren在中国和美国已开展40余项针对10余种肿瘤类型的临床试验，其中，于美国正在开展3项用于三阴性乳腺癌、EGFR突变非小细胞肺癌和尿路上皮癌的II/III期注册临床试验，以及非小细胞肺癌、晚期实体瘤等2项I/II期临床试验，其中1项适应症被FDA纳入突破性治疗品种名单；以及于中国正在开展11项用于不同适应症治疗的III期临床试验，其中7项适应症被CDE纳入突破性治疗品种名单。Iza-bren的临床试验已覆盖肺癌、乳腺癌、消化道肿瘤、泌尿系统肿瘤、妇科肿瘤和头颈部肿瘤等不同肿瘤适应症，具有成为泛肿瘤治疗基石药物的潜力。 2023年12月，基于iza-bren优异的临床及安全性数据，百利天恒与全球跨国药企BMS达成一项首付款8亿美元、潜在总交易额最高可达84亿美元的战略合作，创下全球ADC领域单个产品交易金额最大的纪录。公司已收到由BMS支付的8亿美元不可退还且不可抵扣的首付款。2025年三季度，公司与BMS合作的顺利推进，全球II/III期关键注册临床试验IZABRIGHT-Breast01里程碑达成，触发合作协议项下第一笔2.5亿美元近期或有付款。百利天恒的另一款重磅在研药物T-Bren是一种靶向HER2的创新型ADC，具有同类最佳(Best-in-class)潜力，已在临床试验中展示出显著的抗肿瘤功效。T-Bren正在国内外开展14项临床试验，包括5个III期、1个II/III期、2个II期、3个I/II期及3个I期临床试验，覆盖一线和二线及以上HER2阳性乳腺癌、HER2阳性乳腺癌术后辅助、HER2阳性乳腺癌新辅助治疗、HER2低表达乳腺癌、HER2阳性胃或胃食管结合部腺癌和HER2突变的非鳞状非小细胞肺癌，以及肺癌、消化道肿瘤、泌尿系统肿瘤和妇科肿瘤等多项适应症。

格隆汇昨天08:55

币圈“寒冬”来袭：比特币“四年周期”尾声遇美国政府关门“双杀”

，向经济中释放数千亿美元的流动性。此前高盛预计，政府停摆最有可能在11月第二周左右结束，关键压力点包括10月28日和11月10日到期的空管和机场安检人员工资——2019年类似的中断最终促成了当时停摆的结束。预测市场显示，政府在11月中旬前重开的概率约为50%，拖过感恩节的可能性低于20%。一旦美国政府重启，积压的流动性释放可能引发对风险资产的大规模抢购。这种流动性释放可能相当于“隐形量化宽松”，类似情景曾在2021年初上演，当时美国财政部现金余额的加速消耗推动了股市的大幅上涨。一旦政府重开，积压的流动性释放恰逢年底，可能推动比特币、小盘股等流动性敏感资产和几乎所有非AI类资产出现弹射式上涨。近期情况越糟，中期释放的储备流动性就越多。目前TGA余额接近1万亿美元，一旦开始消耗，释放的流动性规模将是空前的。这种流动性的突然回流，可能成为比特币等风险资产强劲反弹的催化剂。

金融界昨天08:05

龙虎榜丨陈小群抢入8连板合富中国，多路游资联手潍柴动力，今日68只股票登上龙虎榜

部 12007.98 潍柴动力 14 高盛(中国)证券有限责任公司上海浦东新区世纪大道证券营业部 11674.67 澄星股份、标准股份、安泰集团、统一股份、人民同泰、威高血净、可川科技、超颖电子、亚邦股份、格尔软件、ST起步、联德股份、长光华芯、航天宏图、华盛锂电、源杰科技、禾元生物 15 瑞银证券有限责任公司上海花园石桥路证券营业部 10590.39 安泰集团、保变电气、大连圣亚、超颖电子、格尔软件、联德股份、长光华芯、华盛锂电、源杰科技、禾元生物 16 东方财富证券股份有限公司拉萨团结路第一证券营业部 10438.34 科润智控、格尔软件、海马汽车、大明电子、平潭发展、福龙马、海南发展、粤传媒、大为股份、雪人集团、海峡创新、双杰电气 17 联储证券股份有限公司深圳彩田路证券营业部 10350.22 德明利 18 东方财富证券股份有限公司拉萨东环路第二证券营业部 10142.54 丹娜生物、标准股份、平潭发展、厦门港务、亿能电力、三变科技、灿能电力、大有能源、保变电气、粤传媒、人民同泰、大为股份、威高血净、海峡股份、海峡创新、大明电子、福龙马、汉宇集团、双杰电气、众智科技 19 浙商证券股份有限公司杭州五星路证券营业部 9664.39 潍柴动力 20 中信建投证券股份有限公司安徽分公司 8560.17 太阳电缆、东山精密、雪人集团

金融界11-06 20:05

高盛：对冲基金正加大力度做空小米！

FX168财经报社(亚太)讯据高盛集团称，随着市场在小米公司财报发布前日益谨慎，对冲基金正大幅增加对小米的看空押注。高盛在周三(11月5日)发布的交易部门报告中指出，上周其主经纪业务中的小米空头仓位增长53%。报告称，高盛的机构交易在过去两周内也观察到更多卖出活动，主要来自养老金基金和对冲基金。报告援引对冲基金反馈称，小米目前被视为“短期共识性做空/卖出标的”，原因是缺乏明显的积极催化因素。投资者担忧包括：安全隐患；工厂生产延迟；尽管近期推出促销活动，但电动车（EV）销量仍不及预期。这些因素共同压制了市场情绪。股价大幅回调与今年年初形成鲜明对比，当时市场曾因看好小米进军电动车领域而乐观。然而，小米股价自7月初触及阶段高点后已累计下跌超过25%，尤其在上月发生致命车祸事件后跌势加剧。高盛分析师近日将小米的目标价下调逾10%，理由包括：存储芯片价格上涨导致利润率承压；电动车业务短期盈利贡献有限。据彭博汇编的市场一致预期，小米将于11月18日公布第三季度财报，预计季度营收同比增长约23%。尽管存在短期做空压力，但根据Simply Wall St的数据，小米股价在过去一年中上涨了超过55%，不过在最近一个月下跌了近20%，显示出市场的短期波动。

风起11-06 19:36

“大空头”迈克尔·伯里再出手：做空英伟达与Palantir，AI牛市遭遇理性拷问

多位华尔街高管表达了对估值泡沫的担忧。高盛CEO戴维·所罗门（David Solomon）与摩根士丹利CEO特德·皮克（Ted Pick）均警告称，当前市场估值远高于五年均值，短期内存在调整风险。与此同时，英伟达、微软、谷歌、亚马逊与Meta等巨头正在加大AI资本支出，预计2026年前AI项目总投资将超过4800亿美元。在这一轮支出潮中，英伟达的硬件供应链地位几乎无可替代。分析师指出，若AI基础设施需求持续增长，英伟达短期被做空的风险反而会被需求消化。但对于估值极高的Palantir而言，若市场情绪逆转，其股价波动可能更剧烈。市场观点与专家解读独立金融服务商LPL Financial首席技术策略师亚当·特恩奎斯特（Adam Turnquist）认为，11月至次年4月历来是美股涨势最强的时期，季节性因素与流动性充裕仍支持市场表现。他表示：“尽管AI板块存在高估值隐忧，但当前基本面仍稳健，投资者对盈利增长的预期尚未被证伪。” 与此同时，部分对冲基金经理指出，伯里的空头仓位可能更多是一种风险对冲策略，而非方向性押注。这意味着，尽管AI估值偏高，但市场非理性状态或将持续。编辑总结迈克尔·伯里的再度出击，再次提醒市场警惕“群体非理性”。AI板块的基本面支撑确实存在，但泡沫化迹象也难以忽视。英伟达凭借技术与产业链优势仍具长期竞争力，而Palantir的估值亢奋则可能成为短期风险点。未来数月，美股能否延续强势，取决于AI盈利兑现速度与宏观流动性环境。常见问题解答 Q1：迈克尔·伯里为何选择做空AI板块？A1：伯里认为AI行业存在典型的“非理性繁荣”，估值过高且集中度过强。AI项目融资循环中出现投机成分，尤其是在英伟达和Palantir的股价中体现明显。他通过看跌期权布局，是一种风险对冲或阶段性博弈。 Q2：英伟达是否面临估值泡沫？A2：相较其他科技巨头，英伟达的市盈率约为30倍，仍在合理区间。但因其在AI生态中的主导地位过强，一旦需求增长不及预期，股价调整幅度可能较大。投资者需关注其即将发布的季度财报和AI芯片出货数据。 Q3：Palantir为何成为做空目标？A3：Palantir过去一年上涨超370%，估值显著高于行业均值。尽管财报表现良好，但市场已提前透支其增长预期。伯里认为其当前价格反映的是情绪溢价，而非基本面价值。 Q4：市场整体估值水平是否真的偏高？A4：多家投行CEO警告称，标普500当前估值高于过去五年平均水平约20%。尤其是科技股集中度过高，使得市场波动性潜在风险上升。若宏观流动性收紧，调整压力将首先体现在高估值板块。 Q5：投资者应如何看待伯里的做空行为？A5：伯里的仓位或更多代表一种警示，而非必然预示崩盘。历史经验表明，非理性繁荣可以持续很久，但当市场情绪转向时，调整往往迅速且剧烈。投资者应关注AI企业盈利兑现节奏、估值修复空间与宏观政策变化，以平衡风险与机会。来源：今日美股网

今日美股网11-06 16:11

高盛分析：特朗普关税或被裁违法，但整体贸易影响有限

odayusstock.com 报道，高盛指出，在口头辩论环节，多位美国最高法院大法官对特朗普依据《国际紧急经济权力法》行使关税权力提出质疑。这表明最高法院越来越可能裁定政府使用紧急权力征收关税的行为违宪。目前市场预测维持关税合法性的概率已下降约10个百分点，最终裁决预计将在2025年12月至2026年1月期间公布。市场与贸易局势影响分析高盛认为，即使最高法院裁定特朗普关税违法，整体贸易局势影响仍有限。主要原因包括：政府可能寻找其他法律依据重新实施类似关税，而对欧盟等主要经济体的贸易影响预计不大。下表对比了不同情景下的潜在市场和贸易影响：情景政策措施贸易影响市场波动最高法院否决关税合法性退还部分已征关税有限，仅影响小规模贸易伙伴短期波动增加政府通过其他法律实施关税重新征收类似关税对主要经济体影响不大市场逐步适应维持现有关税无变化保持现有贸易摩擦水平市场稳定关税退还及法律应对措施若最高法院裁定关税违法，政府可能需要数月时间退还已征收约1150亿至1450亿美元关税。高盛分析指出，尽管退税金额巨大，但政府极可能通过寻找新的法律依据重新实施类似关税，以维持整体贸易策略和谈判筹码。这意味着单次裁决不会对长期贸易格局产生根本性变化。短期市场波动风险退税处理和临时关税空缺可能会引发短期市场波动。投资者应关注可能影响跨国企业现金流和供应链安排的消息，同时关注贸易相关股票和指数在裁决前后的价格波动。这一阶段对市场参与者而言，风险管理和资产配置尤为重要。编辑总结整体来看，尽管美国最高法院可能裁定特朗普关税违法，但由于政府可能采取替代法律手段重新实施关税，整体贸易局势的长期影响有限。短期内，关税退还和政策不确定性可能引发市场波动，但对主要经济体的贸易影响不显著。投资者应关注政策动态和短期市场风险，同时保持对长期贸易策略的理性判断。常见问题解答问：为什么市场认为特朗普关税可能被裁违法？答：美国最高法院在口头辩论环节，多位大法官对特朗普依据《国际紧急经济权力法》行使关税权力提出质疑。这显示法院越来越倾向认为政府使用紧急权力征收关税可能违宪，因此市场预测维持关税的概率下降。问：最高法院裁定关税违法会否终止所有关税？答：不会。虽然部分已征关税可能需要退还，但政府很可能寻找其他法律依据重新征收类似关税。因此，整体贸易策略不会因此发生根本性变化。问：退还关税会对市场产生什么影响？答：退税涉及金额巨大（约1150亿至1450亿美元），可能引发短期市场波动，尤其影响跨国公司现金流和供应链安排，但长期对主要经济体贸易影响有限。问：对欧盟等主要经济体有何影响？答：分析显示，任何关税削减措施可能仅适用于规模较小的贸易伙伴，对欧盟等主要经济体影响不大。因此主要经济体的贸易环境预计保持相对稳定。问：投资者应如何应对政策不确定性？答：投资者应关注政策动态和裁决时间表，合理分散投资，控制短期风险。同时，应评估贸易相关股票和跨国企业在关税调整期间的潜在波动，保持长期策略的理性判断。来源：今日美股网

今日美股网11-06 16:11

“冬炒煤，夏炒电”！近1月涨了18%的煤炭板块或成“避险新宠”

利了结的保守心态非常明显。无独有偶，高盛和摩根士丹利的首席执行官相继发出警告，认为未来12-24个月内股市可能出现10%-20%的回调，这影响了市场信心。同时，美联储官员就未来降息路径释放出分歧信号，让投资者担忧货币政策宽松空间可能受限，这对依赖流动性的科技股形成了压力。而在此背景下有一个板块却成为了市场的“孤勇者”，那就是基于价值和红利的代表行业——煤炭。从数据上看，近一个月内诸如钢铁、建筑、银行等红利板块均有不错表现，但其中煤炭以18.4%的涨幅断崖式领先！那么这场突如其来的"煤炭热"从何而来？近一月涨幅靠前的行业（申万一级）数据来源：同花顺iFinD 数据区间：2025.10.05-2025.11.05 供应“紧箍咒”遇上冬储“需求热” 在市场中流传着一句话叫做“冬炒煤，夏炒电”，以往在冬季北方集中供暖需求爆发，而锅炉的运作需要以煤炭为动力，因此冬季对于煤炭的需求会上升，最后也使得煤炭板块上行。而今年的情况更甚。政策面上，受外贸谈判对大宗商品尤其是黑色系的积极信号带动，下游采购意愿有所回暖。加之工业用电需求逐步恢复，推动环渤海港口市场煤价稳步上行。目前，大型煤炭企业外购价格与港口报价均表现坚挺，部分贸易商及站台发货方采购积极性增强，煤矿方面亦维持较强挺价心态，普遍对冬季储备需求抱有乐观预期。从需求侧来看，下游行业逐步复苏，电煤中长期合同履约节奏保持稳定，对市场形成一定支撑。终端电厂仍以执行长协煤拉运为主，到港运煤船只数量维持在较高水平，多数电厂机组负荷处于高位运行。此外，外贸政策环境改善带动订单增长，进一步推升工业用电量。从数据上看，秦皇岛港5500K动力煤价格持续冲高，截至11月5日，秦皇岛港口5500K动力煤报价788元/吨，已突破今年1月8日创下的前期高点，市场看涨情绪依然不减。数据来源：同花顺iFinD 截至：2025.10.30 资金“以息换险”，煤炭或成最佳选择在无风险利率保持低位、债市稳定的背景下，煤炭股当前的分红优势极为突出：2024年行业平均股息率超5%，部分龙头企业甚至达到10%以上，远高于国债收益率和多数红利资产。这使煤炭股天然具备“股息替代”属性。近12个月煤炭行业平均股息率近4% 数据来源：同花顺iFinD 截至：2025.11.05 事实上，过去一周市场整体风格中也出现类似信号：银行股走强、中小市值反弹、港股低波红利上涨，均体现出资金偏好正回归“现金流可见、分红覆盖风险”的防御性逻辑。近期多家券商研报指出，煤炭行业内盈利稳定、分红政策优厚的龙头公司，其股息率普遍处于4%-6% 的较高水平。这个股息率已经接近部分龙头银行股的股息率了。此外，即使近期美联储官员对降息有分歧，但大概率即使12月不降息，明年仍将降息3次。作为大宗商品之一的煤炭，和可能因美联储货币政策宽松而涨价。有哪些指数可以选？别看煤炭如今涨势比较好，但是在市场上煤炭属于比较“冷门”的赛道，跟踪的产品一只手都能数得过来。目前，煤炭产业含量最高的指数是中证煤炭产业指数。该指数选取50只业务涉及煤炭开采、加工、运输、销售以及煤化工产品生产等领域的上市公司证券作为样本，全面覆盖煤炭产业链，煤炭产业相关权重占比高达80.87%，远高于其他行业指数。国泰中证煤炭ETF （515220）作为场内唯一跟踪该指数的ETF，持续吸金，今年来份额增长超300%，当前规模近130亿元。也得成为“百亿俱乐部”的一员，也凸显资金积极布局煤炭的意愿。接着是中证煤炭等权指数指数，选取涉及煤炭开采、煤炭加工等业务的上市公司证券作为指数样本，以反映煤炭类相关上市公司的整体表现。虽然样本均为煤炭相关公司，但采用等权重编制方法，单个公司权重较低，整体煤炭产业含量为100%，但分散度较高。唯一跟踪该标的lof产品，招商中证煤炭等权指数lof，其规模并不大，但胜在产品较为稀缺，近6个月内净值增长超30%。表现要略微好于中证煤炭指数，可作为投资者投资煤炭的第二选择。信达证券认为，当前正处在煤炭经济新一轮周期上行的初期，基本面、政策面共振，现阶段逢低配置煤炭板块正当时。该券商指出，在能源大通胀背景下，未来3—5年煤炭供需偏紧的格局仍未改变，优质煤炭企业依然具有高壁垒、高现金、高分红、高股息的属性，叠加煤价筑底推动板块估值重塑，板块投资攻守兼备且具有高性价比。以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云11-06 15:35

美股观点分化：后市到底是会涨？还是会跌？

与Palantir。同时，摩根斯坦利、高盛等多家华尔街投行也高调唱空，二者在香港峰会上均对美股当前估值表达谨慎态度，并警告市场或面临重大调整。与之相反，德意志银行将标普500指数目标价定为7000点，美国银行看好美股11月的季节性反弹，摩根士丹利则认为其仍存在温和上涨机会。看空者将当前美股类比20世纪90年代末期，指出高估值、高通胀、高科技企业交叉投资是美股后续走势的三大利空。被动型投资者建议减持SPY、QQQ等大盘ETF；主动型投资者需在降低权益类仓位的同时，关注防御性板块 —— 公共事业板块的爱迪生联合电气（ED）、西北天然气（NWN），消费必需品板块的可口可乐（KO）、奥驰亚（MO），以及医疗健康板块的强生（JNJ）、艾伯维（ABBV）。看多者主要从就业市场、预防型降息及企业盈利高增长三个维度，论证美股上涨潜力，建议加仓大盘ETF。主动型看多者可重点关注降息受益显著的板块及个股，例如科技板块的英伟达（NVDA）、微软（MSFT），房地产板块的住宅建商莱纳（LEN）、仓储REITs龙头普洛斯（PLD），以及黄金矿业龙头纽蒙特（NEM）。我们认为当前美股具备较大上涨潜力，但也正视股市可能存在的下跌风险，因此采取多头策略并设置严格止损点位。 2. 看空者的悲观情绪 2.1高估值看空者无一例外都将当前美股与20世纪90年代末期相提并论。最核心的可比点便是高估值。2000年互联网泡沫的核心驱动力，正是 “新经济” 的市场叙事。在那个阶段，公司是否实现盈利并非关键，只要与互联网概念沾边，股价就能飙升，纳斯达克指数的市盈率曾一度攀升至100倍。与互联网泡沫时期相似，当前的AI叙事正大幅推高美股股价，如今纳斯达克指数的市盈率已超过35倍。尽管这一数值尚未达到互联网泡沫顶峰时的100倍，但当前市盈率已远高于5年均值，且与2个标准差水平持平（图2.1）。从金融统计逻辑来看，2个标准差意味着该估值水平已超出95%的历史正常区间，这表明当前美股估值过高已是明确事实。高估值引发美股下跌风险，其核心在于估值与支撑逻辑的失衡。首先，美股尤其是科技巨头估值多依赖AI叙事和流动性推升，企业的未来收益或已被提前透支。其次，若美联储降息力度弱化，无风险收益率（如10年期美债）上升使贴现率提高，大幅压缩成长股估值空间，尤其冲击未盈利的科技企业。再者，估值高位时市场脆弱性加剧，政策扰动、技术竞争等因素易引发信心坍塌，资金踩踏式撤离进一步放大跌幅。图2.1：纳指市盈率来源：World PE Ratio，TradingKey 2.2高通胀导致降息力度弱化当前与上世纪末互联网泡沫形成时期的第二个相似点，是高企的通胀。1998至1999年，原油等大宗商品价格受地缘政治与供需关系影响阶段性飙升，形成供给端冲击；同时，前期为应对 “无就业复苏” 实施的宽松货币政策仍存滞后效应，叠加经济扩张期需求回暖，共同推升了物价。这些因素导致1990年代末期美国通胀高企，而高企的通胀迫使美联储自1999年起持续加息，耗尽市场流动性，最终戳破互联网泡沫。在特朗普关税政策的持续作用、财政赤字与债务累积可能引发的货币供应过剩，以及供应链瓶颈和地缘政治紧张局势的共同影响下，美国通胀自今年4月起持续走高，9月CPI同比上涨3%，显著超出美联储2%的目标（图2.2）。若通胀继续上行，将迫使美联储采取鹰派立场。尽管量化紧缩将于今年12月1日正式终止，但美联储由鸽转鹰，意味着降息力度会减弱、节奏会放缓，届时可能重现2000年初的情景，导致美股崩盘。图2.2：美国CPI（%，同比）来源：路孚特，TradingKey 2.3高科技企业交叉投资 1990年代末互联网泡沫和当前形式的最后一个共同点是，高科技企业间掀起的交叉投资热潮。当年，公司为抢占互联网市场，纷纷入股同行或初创企业，形成复杂股权网络。这种互投推高估值：A公司投资B，B再投C，循环中每笔交易都成“增长证明”，吸引更多资金追捧。风险被掩盖，股价脱离基本面，泡沫急速膨胀。监管松弛、投机情绪主导，任何负面消息即可引发连锁抛售。如今，类似模式重现。高科技巨头与独角兽间频繁换股、战略入股，构建生态联盟。AI、云计算、电动车等领域，一家公司融资常伴多方巨头跟投，估值水涨船高。如NVIDIA和微软对OpenAI的投资、亚马逊和谷歌对Anthropic的投资。互投信号放大市场信心，资金蜂拥而入，推升纳斯达克等指数。企业间“抱团”看似稳固，实则隐藏流动性风险：一旦市场利率上升或盈利不及预期，互持股权贬值，恐触发多米诺效应。总之，交叉投资虽加速创新，却易酿成估值幻象，导致美股泡沫脆弱。 2.4看空者策略：减持SPY、QQQ及投资防御型股票若你持看空立场，被动型投资者应减持SPY、QQQ等大盘ETF；主动型投资者则需在降低权益类仓位的同时，关注防御性板块，包括公共事业板块的爱迪生联合电气（ED）、西北天然气（NWN），消费必需品板块的可口可乐（KO）、奥驰亚（MO），以及医疗健康板块的强生（JNJ）、艾伯维（ABBV）。 3. 看多者的乐观情绪 3.1就业市场疲软强化降息力度看多美股后市者，主要从就业市场、预防型降息及企业盈利高增长三个维度，论证美股的上涨潜力。当前就业市场疲软，看似是经济层面的坏消息，实则对股市而言是利好。尽管美国政府停摆导致多项关键数据延后发布，但从图3.1可见，今年一季度起，大小非农数据呈下降趋势，且已连续数月经历下修；同一时期，失业率则呈上升态势，这些现象均反映出美国就业市场的疲软状态。美国就业市场疲软将成为美联储持续降息核心推力，根源在于其与美联储“双重使命” 及经济循环的深度绑定，可从三方面分析。首先，就业疲软冲击美联储核心使命。其法定职责是平衡物价稳定与充分就业，就业降温会使政策重心向宽松倾斜。其次，就业疲软动摇内需增长根基。美国消费占GDP超三分之二，就业支撑消费能力，虽10月ADP非农数据超预期，但远低于过去12个月均值，会通过收入预期传导至消费端，形成经济收缩循环。最后，降息是对冲就业恶化的有效工具。降息能降企业融资成本、鼓励招聘投资，还可减轻家庭借贷压力、提振消费。2025年9 - 10月美联储两次分别降息25个基点，就是为遏制就业下滑。而持续降息本身是推高美股的原动力。图3.1：美国就业市场来源：路孚特，TradingKey 3.2经济仍显韧性及预防型降息经济增长放缓虽对美股构成压力，但降息政策将形成对冲支撑。降息周期可分为两种类型：纾困型和预防型。在历史上六次降息周期中，有三个是纾困型降息，通常由经济衰退引发。在这些时期，衰退的负面影响往往超过降息的积极效应，导致股市下跌。而另外三个是预防型降息，通常是为应对经济放缓而非衰退。在这些情况下，降息的积极效应大于经济增长放缓的负面影响，从而推动股市上涨（图3.2.1）。从当前美国经济来看，需求端增长依旧显著，零售销售同比增幅在今年5月触底后便持续回升。生产端方面，尽管制造业PMI仍处于50枯荣线以下，但占GDP比重超七成的服务业，已连续5个月处于扩张区间（图3.2.2）。实际年化GDP环比增速也得以大幅改善，从今年一季度的负值转变为二季度的正值。不仅如此，二季度增长的最终值较7月公布的初始值上修0.8个百分点，录得3.8%。综合来看，当前美国经济仍具备韧性，未来实现软着陆的概率较高。由此可见，本轮降息周期属于典型的预防型，会对股市产生净正面影响。而这一效应叠加对内减税政策，将进一步推动美股走高。图3.2.1：标普500在降息周期中的表现来源：路孚特，TradingKey 图3.2.2：美国零售销售与PMI 来源：路孚特，TradingKey 3.3虽然高估值，但高增长看多者还观察到，1990年代末互联网泡沫与当下AI爆发期的企业盈利表现形成鲜明反差。前者的核心特征是 “故事驱动估值”，企业普遍缺乏盈利能力，甚至以亏损换增长。当时市场抛弃传统市盈率估值，转而追捧用户数等虚指标，如1999年Yahoo虽实现6110万美元净利润，但前瞻市盈率高达60倍，而Webvan等企业未盈利却能以80亿美元估值IPO。多数公司依赖外部融资 “烧钱”，资产负债表脆弱，一旦流动性收紧便难以为继。当前AI企业呈现 “盈利驱动增长” 特征，头部企业财务状况明显良好。截至目前，已披露2025年三季度财报的企业中，多数科技巨头营收与利润均超市场普遍预期。例如，亚马逊凭借AWS云业务加速增长、AI投资带来的显著回报及广告业务持续扩张，2025年三季度营收达1802亿美元，同比增长13%；毛利率同比提升1.8个百分点至50.8%，净利润亦增长39%至212亿美元。苹果则受益于iPhone17系列热销、软件服务业务的高盈利能力，以及全球关税战逐步缓和，本季度末总营收增至1024.7亿美元，同比增长7.9%、环比增长9%，超出华尔街分析师此前预期的1021.9亿美元。因此，尽管当前纳指市盈率超35倍、估值处于较高水平，但由于盈利可预测性强，这种 “业绩挂钩” 的增长逻辑，与当年投机性泡沫存在本质差异，这也为美股尤其是科技巨头后续的持续上涨奠定了坚实基础。 3.4看多者策略：加仓SPY、QQQ及投资利率敏感性板块若你属于被动型看多者，且认可上述推动上涨的三大驱动力，建议加仓SPY、QQQ等大盘ETF，借标普500与纳指的上涨获取盈利。在三大驱动力里，降息是我们认定的主动力，因此若你是主动型看多者，需聚焦降息最受益的板块及个股。比如科技板块对流动性最为敏感，英伟达（NVDA）依托AI芯片垄断地位，宽松环境下估值上涨优势显著；微软（MSFT）则得益于云计算投入增长与融资成本下降，盈利、估值双升的逻辑明确。房地产板块迎来需求与融资的共振，住宅建商莱纳（LEN）会受抵押贷款利率下行带动，订单量有望回升；仓储REITs龙头普洛斯（PLD）既能减轻扩张压力，又能凭借稳定股息吸引资金。贵金属板块会因美元与实际利率走低而受益，黄金矿业龙头纽蒙特（NEM）可直接享受金价上涨红利，防御价值十分突出。 4.总结综上所述，看空与看多双方均各有三大利空与利多因素。被动型看空投资者宜减持SPY、QQQ等大盘ETF；主动型看空投资者需降低权益类仓位的同时，关注防御性板块 —— 公共事业板块的爱迪生联合电气（ED）、西北天然气（NWN），消费必需品板块的可口可乐（KO）、奥驰亚（MO），以及医疗健康板块的强生（JNJ）、艾伯维（ABBV）。被动型看多投资者应加仓大盘ETF；主动型看多投资者可重点布局降息受益显著的板块及个股，例如科技板块的英伟达（NVDA）、微软（MSFT），房地产板块的住宅建商莱纳（LEN）、仓储REITs龙头普洛斯（PLD），以及黄金矿业龙头纽蒙特（NEM）。我们认为当前美股具有较大上涨潜力，同时也正视其可能存在的下跌风险，故采取多头策略并设置严格止损点位。原文链接

TradingKey11-06 15:05

【直击亚市】最高法院释放特朗普关税信号！逢低买盘涌入市场，黄金反弹美元走弱

质性行动之前，市场不会有明显反应。” 高盛经济学家Alec Phillips等人在报告中指出，由于该案影响重大，法院可能会在12月至2026年1月间作出裁决，以避免未来更大规模的退税风险。

云涌11-06 14:57

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