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2025中报扫描｜猫眼娱乐：多维发展推动营收增长14%，做好全文娱行业“服务生”

型演唱会，以及WTT澳门冠军赛、KPL王者荣耀职业联赛等大型赛事提供票务代理服务。三是内容储备充足支撑长远发展。猫眼主控发行、出品的《刺杀小说家2》《浪浪人生》《千金不换》已分别定档今年国庆档、跨年档及明年五一档；未来待映影片还包括主控发行、出品的《飞驰人生3》《志愿军3》《得闲谨制》《人·鱼》等，以及联合发行、出品的《蛮荒禁地》等。同时，其在电影自主开发与创作上持续突破：主控开发、出品的《熊猫计划2》《匿杀》预计分别于今年国庆档、跨年档上映，《即兴谋杀》《“骗骗”喜欢你2》等其他主控开发、出品影片也将陆续与观众见面。整体来看，猫眼以“电影为核、演出拓展、IP破圈、技术打底”的发展逻辑，在市场波动中通过业务协同、技术创新、内容深耕实现破局，既巩固现有优势，又为长远发展蓄力，持续助力文娱行业高质量前行。

金融界08-26 13:04

斗鱼(DOYU.US)Q2财报现业绩关键拐点：营收利润双增长，毛利率大幅跃升

官方赛事与自制赛事双线布局：一方面覆盖王者荣耀KPL夏季赛、穿越火线CFPL夏季赛等头部版权赛事，满足硬核玩家需求；另一方面推出《云顶之弈双人师徒接力赛》等独创赛事，通过“师徒协作+跨区主播联动+积分赛制革新”提升观赏性与用户黏性。尤其值得关注的是英雄联盟LPL赛事在7月19日的回归，以及十月全球总决赛的排播计划，为主流电竞受众提供了延续性体验。这些举措不仅降低了对单一赛事版权的依赖，更通过差异化内容建立竞争壁垒。这不仅稳住了传统直播业务的流量基本盘，亦使其在发展游戏内容营销、游戏相关服务等方面形成独特优势，更具市场竞争力。在这样的背景下，第二季度斗鱼持续深化与游戏厂商合作，拓展道具售卖、游戏广告和分发服务等业务，促进平台的收入多元化。在道具售卖上，斗鱼创新引入限时折扣、联名周边及PGC节目深度植入等玩法，构建了“内容+消费”的闭环场景。以暑期上线的“海岛之旅”和平精英主题营销活动为例，通过落地三亚打造“户外娱乐+游戏直播”沉浸式场景，联动限定皮肤返场与主播互动，斗鱼显著拉升了用户参与时长与消费意愿。道具售卖收入也会为主播带来新的收入来源，主播也不必过分依赖打赏，这也有效地促进主播生态的良性发展。而依托强大的内容整合能力，斗鱼还通过此类活动为游戏厂商提供了精准营销渠道，满足厂商精准分发需求，也为斗鱼创造了稳定的收入来源，实现了平台、主播、游戏厂商、用户的多方共赢。此外，斗鱼的语音社交业务也成为创新业务的重要增量。二季度，斗鱼该项业务收入同比增长70.8%至2.96亿元，平均月活跃用户46.3万，平均月付费用户达到8.1万，侧面印证了平台在流量分发与产品迭代上的效率优化。游戏会员与语音业务虽分属不同场景，但共同服务于“玩法-社交-消费”三角模型。前者激活游戏内消费需求，后者强化用户社交黏性，最终形成生态内循环。这种以电竞基因为圆心、向外辐射多元服务的模式，正在成为驱动生态正向循环的基础设施，使斗鱼在直播红海竞争中开辟出新增长极。三、构筑可持续发展根基，长期价值锚点清晰结合市场趋势来看，斗鱼的战略转型成果已为其把握游戏产业复苏红利奠定了坚实基础。据《2025年1-6月中国游戏产业报告》显示，2025年上半年，我国游戏市场实际销售收入达1680亿元，同比增长14.08%，用户规模增至6.79亿，双双创下历史新高。与此同时，版号审批进一步回暖。2025年1-7月国产游戏版号发放达884款，其中67款为端游/多端产品，7月单月审批10款（含9款跨端游戏）。这不仅为斗鱼提供了丰富内容弹药，更为其提供了增加其广告和多元化业务收入的新机遇。值得注意的是，近些年来，在政策趋严与存量竞争的双重压力下，游戏行业已经进入“精耕细作”阶段，厂商营销需求发生本质变化，从追求短期曝光转向长期用户运营，从粗放投放转向精准转化，这也就对内容营销有了更多的需求。而从前文中也可以看到，斗鱼能够深度整合平台主播资源与游戏特性，定制化开发营销内容，并能够将活动流量转化为可持续运营的私域阵地，最终实现长尾生态建设，从而形成了针对游戏营销的全周期赋能。这种基于垂直领域深度运营形成的护城河，使其在游戏内容生态中保持着难以替代的平台价值，为斗鱼创新业务的发展提供了持续动力。此外，随着国内直播行业步入存量竞争阶段，政策合规与商业模式可持续性成为决定平台长期价值的关键因素。斗鱼通过主动优化内容生态、强化合规管控，展现出对监管导向的精准把握。其持续开展的“清朗行动”和账号治理机制，不仅降低了政策风险，更建立起用户、内容与商业转化的健康循环系统。此类举措虽短期可能影响部分流量，却显著降低了政策风险，为业务可持续性奠定基础。尤其在国家持续推进网络空间治理的宏观环境下，这种合规先行的战略取向，使平台在行业调整期中获得了相对竞争优势，为创新业务的持续探索争取了宝贵的政策容错空间。四、结语综上所述，在行业整体面临转型压力的背景下，斗鱼本季度所实现的扭亏为盈，不仅是财务层面的阶段性成果，更标志着其战略转向已初见成效。从依赖打赏到构建多元收入生态，从追求用户规模到深耕付费质量，平台的发展逻辑正从“流量优先”转向“价值优先”。这份财报清晰地传递出一个信号：通过精细化运营控制成本，借助游戏衍生服务、语音社交等创新业务打开增长空间，同时坚守合规底线、重塑内容生态，斗鱼正在探索一条更具韧性的发展路径。其转型实践表明，直播平台的核心竞争力，正从过去的主播资源和流量优势，逐渐转向生态构建能力、运营效率及与游戏产业深度融合的服务能力。展望未来，伴随游戏市场的逐步回暖及用户需求的持续演化，真正具备健康商业模式、可持续运营能力和内容创新活力的平台，将有望在下一轮行业竞争中占据先机。斗鱼的这份“成绩单”，既是对自身转型的一次有力验证，也为整个游戏直播行业的未来发展提供了值得观察的实践参照。

格隆汇08-20 10:25

腾讯2025Q2业绩电话会议高管解读财报

老虎证券08-19 17:37

Q2财报发布后，重新审视虎牙(HUYA.US)的增长逻辑与潜力

包括“英雄联盟职业联赛(LPL)”、“王者荣耀职业联赛(KPL)”、“英雄联盟季中邀请赛(MSI)”等海内外的顶级赛事。在此基础上，虎牙撬动丰富的二创和衍生内容，让赛事内容延伸出更丰富的互动内容。同时，虎牙在自制内容领域持续推动多层次的内容布局，第二季度播放超过40档自制电竞赛事和娱乐节目，成功打造“虎牙英雄联盟传奇杯S3”、“虎牙DOTA2不朽杯”等多项热门赛事，进一步完善圈全产业链布局的拼图。其中，经当前最热门游戏之一的《三角洲行动》官方授权，虎牙还主办了“三角洲DDC钻石冠军赛”职业级赛事，完整覆盖“规则制定-技术输出-生态运营”，展现出对构建赛事全产业链的把控力。其三，虎牙推动内容创新性破圈。比如，第二季度虎牙举办首届"虎牙HYPER电竞嘉年华"，创新性地将电竞、音乐、文旅相结合，以及推出台球综艺“清台吧！少女”等原创节目。这也使其扩宽受众群体，增强主播、粉丝及用户的粘性。服务端，得益于虎牙提升对游戏用户的触达能力，以及扩大内容优势，亦使其在发展游戏内容营销、游戏相关服务等方面形成独特优势，更具市场竞争力。在这样的背景下，第二季度虎牙同步拓展游戏分发联运、道具售卖和代理发行等业务。第二季度，虎牙在国内分发联运的游戏数量已增至300余款，并助力《王者荣耀》《和平精英》《天龙八部》和《英雄联盟手游》等腾讯系游戏以及《弓箭传说2》和《仙宫战纪》等来自其他游戏厂商的产品实现亮眼表现。在道具售卖上，虎牙的道具售卖总流水表现强劲，同比增长约90%，成为重要的增长驱动。在游戏发行业务上，虎牙结合《胜利女神：新的希望》的上线尝试全网内容发行，通过头部主播试玩、基于赛事内容的推广、内容创作者视频等多种形式，取得显著成效。反过来看，服务拓展也为用户、内容生态带来更多助力。比如道具售卖收入已逐渐成为其主播更为重要的收入组成，促进主播生态的良性发展。可以说，虎牙已围绕用户、内容、服务形成正向增长飞轮，也正通过其不断放大增长势能。 3、更好地把握市场红利，长期增长潜力可期结合市场趋势来看,虎牙的战略转型亦为下一阶段游戏产业积极发展所带来的直播内容、游戏相关服务等机遇夯实能力，有望更好地把握市场红利。回顾上半年，《2025年1—6月中国游戏产业报告》显示，上半年国内游戏市场实际销售收入1680亿元，同比增长14.08%，国内游戏用户规模达到6.79亿，这两项数据均创下历史新高。 7月，游戏版号发放量维持高位，ChinaJoy盛会亦热度空前，受到游戏爱好者的热烈追捧。这无不释放出游戏市场景气的积极信号。同时，一个不容忽视的趋势是，近年来内容营销在游戏营销体系中的重要性日益增强。内容营销的价值在于，如今互联网注意力愈发稀缺，以单一的渠道很难满足推广的需求，而通过有趣、专业的内容为游戏进行引流，更能形成对游戏的深度认知和高效转化，为游戏开辟一条“精准触达-情感共鸣-行为转化”的高效路径。并且，行业竞争趋于激烈，各游戏厂商追求竞争突围和降本增效，提升内容营销能力及投放效率成为其刚需之一。而结合前文所述，当下的虎牙恰能为游戏厂商提供内容营销的综合解决方案。简要来说，虎牙能够以头部游戏主播资源+多平台生态策略+AI工具及产品等保障内容生产，扩展至更广泛的用户并形成深度链接，同时其已覆盖分发联运、道具售卖和代理发行等多元业务，从而能够形成全周期赋能。即从游戏产品上线初期的流量助推，到生命周期内的用户留存、付费转化，再到长尾阶段的二次传播，持续发挥赋能作用。除了国内市场，我国游戏产业在海外市场也频频取得突破。仍据《2025年1-6月中国游戏产业报告》，上半年中国自研游戏海外市场实际销售收入95.01亿美元，创下近五年新高。在海外市场，原创内容亦成为出海企业差异化表达与竞争的利器。这也意味着国内厂商出海等方面的内容营销需求有望增长。随着虎牙拓宽海外游戏用户覆盖范围和游戏相关服务内容，其海外业务月活用户已达数千万量级。虎牙的海外游戏相关服务亦有望取得进一步发展，带来新的增长动能。 4、结语总的来说，虎牙用这份优异的财报检验了自身战略的正确性。其增长的本质是通过用户、内容、服务的协同升级，成为游戏厂商、主播、用户之间的“重要枢纽”，创造新的价值。展望未来，虎牙的增长动能依然充沛，随着战略转型持续推进，有望不断拓展业务边界，创新服务场景，走出一条“稳扎稳打、生态致胜”的独特路径。当“为整个游戏生态提供价值”成为虎牙最鲜明的标签，这家企业的“服务故事”或许也才刚刚翻到精彩的一页。

格隆汇08-15 10:35

格隆汇公告精选(港股)︱腾讯控股(00700.HK)第二季权益持有人应占盈利增长17%至556亿元微信及WeChat的合并月活跃账户数达14.11亿

经营盈利均取得双位数百分比同比增长。《王者荣耀》及《和平精英》等长青游戏向平台化进化并加大了AI的应用，新游戏如《三角洲行动》亦取得了突破，使得公司的游戏业务在用户及收入侧均表现出色。公司通过升级广告基础模型，提升了公司各个流量平台上的广告效果，持续推动营销服务收入的快速增长。公司致力于通过赋能微信内更多应用场景，推动AI原生应用元宝的使用量，升级公司混元基础模型的能力，为用户及企业带来更进一步的AI增益。【重大事项】首都创投(02324.HK)建议进行股本重组联众(06899.HK)：智力竞技赛事内容登陆优酷获平台S级评定与推荐【财报业绩】电能实业(00006.HK)上半年中期溢利升1%至30.42亿港元中期息每股0.78港元新秀丽(01910.HK)中期经调整EBITDA为2.69亿美元同比减少19.4% 耐世特(01316.HK)中期经调整EBITDA为2.3亿美元同比增加16.8% 来凯医药-B(02105.HK)2025年中期业绩：计划寻求战略合作伙伴，加速候选药物的开发和商业化兖矿能源(01171.HK)预计半年度净利润减少38%左右多点数智(02586.HK)上半年扭亏为盈至6200万元营收超10亿元同比增长15% 康宁杰瑞制药-B(09966.HK)预计中期转亏为盈宜搜科技(02550.HK)预期中期纯利增加约188%至208% 【运营数据】中国太保(02601.HK)：太平洋人寿1至7月累计原保险保费收入1859.62亿元同比增长9.0% 中国中冶(01618.HK)：1-7月新签合同额6113.4亿元同比降低18.5% 【医药创新】恒瑞医药(01276.HK)：注射用SHR-A2102、阿得贝利单抗注射液获批开展临床试验亿胜生物科技(01061.HK)：用以治疗湿性AMD的anti-VEGF眼用注射生物药品(HLX04-O)的生物制品许可申请已获受理荣昌生物(09995.HK)：泰它西普治疗原发性干燥综合征Ⅲ期临床研究达到主要研究终点石四药集团(02005.HK)：氨吡啶已获国家药监局批准登记成为在上市制剂使用的原料药复宏汉霖(02696.HK)：重组抗VEGF人源化单克隆抗体注射液HLX04-O的上市注册申请(NDA)获国家药品监督管理局(NMPA)受理【收购出售】中国大冶有色金属(00661.HK)：中色十五冶将受让大冶有色设计研究院100%股权【股权激励】远东宏信(03360.HK)授出最多3452.1万份期权【回购注销】汇丰控股(00005.HK)8月12日耗资1.3亿港元回购129.8万股美的集团(00300.HK)8月13日耗资4479.37万元回购62.34万股A股渣打集团(02888.HK)8月12日耗资757.38万英镑回购53.44万股贝壳-W(02423.HK)8月12日耗资500万美元回购84.6万股药明康德(02359.HK)8月13日耗资2799.04万元回购29.2万股A股保诚(02378.HK)8月12日耗资294.6万英镑回购30.1万股阿里巴巴-W(09988.HK)8月12日耗资226万美元回购15.2万股恒生银行(00011.HK)8月13日耗资2296万港元回购20万股美高梅中国(02282.HK)8月13日耗资1598万港元回购100万股上海电气(02727.HK)8月13日耗资958.63万元回购111.47万股A股 VITASOY INT'L(00345.HK)8月13日注销1353万股购回股份

格隆汇08-13 23:08

能花更能赚！腾讯的 Meta 时刻要来了？

国内游戏靠新游《三角洲行动》，长青《王者荣耀》、《和平精英》等的增长，抗住了去年的高基数压力。三季度《无畏契约》手游提前上线，有望接力继续保持强劲增势。海外游戏也是主要靠长青游戏发力。除了一贯稳定的《PUBG》，Supercell 旗下《皇室战争》二季度内容更新 + 社区交互，流水创新历史新高。另外二季度发了一款新游《沙丘：觉醒》，也贡献了部分增量。从递延收入看，Q2 虽然季节性环比下滑，但波动幅度小于历史惯常的表现，体现当下（聚焦长青游戏二次开发）流水的稳定性。再加上下季度有了提档的重磅手游《无畏契约》做支撑，因此也无需过多担忧去年因《DNFM》带来的高基数压力了。 2. 广告增长继续领跑：Q2 广告增长近 20%，保持强势。但二季度行业表现其实很一般，618 以及线下消费数据都比较寡淡，因此腾讯的 20% 增速非常有含金量。具体驱动力上，主要还是来源于1）库存的释放，也就是广告加载率的提高，其中小游戏广告、视频号广告应该是增长主力；2）AI对全域生态广告 ROI 的提高。 3. 金科进一步回暖：Q2 金科企服合计增速回升到 10%，市场原本因整体消费环境的低迷而预期不高。海豚君认为，除了视频号电商佣金（5 月微信组建电商产品部，商家入驻加快）、腾讯云（因算力主要对内，因此仅预期 15%-20% 左右的增速）的带动外，占大头的商业支付，二季度已经恢复增长。 4. 无视 AI 成本压力，主业盈利还能改善：因 AI 提高资本开支已一年，市场不乏对腾讯利润率影响顾虑。虽然海豚君认为 AI 革新时期，投入长期成长比维持短期利润更有价值，但实际情况是，腾讯仍然未停止主业盈利能力的提升。尤其是海豚君一直主要关注的指标（剔除了投资收益等非主业项目的影响）——Q2 核心主业的经营利润同比增长 29%，势头进一步增强，利润率为 34.5%，环比继续提升了近 2pct，成本、费用的优化均贡献约 1pct。具体拆分原因，毛利率主要是因为游戏、广告等本身高利润率的业务占比提升，聚焦长青游戏 IP 开发的战略，也使得近两年新游的变现效率高于以往。而费用上，增长主要体现在由 AI 带来的的服务器带宽、设备折旧上，以及研发人员的成本，但整体看均相对可控。二季度 Non-IFRS 净利润同比 10%，增速较核心经营利润增速低不少，主要是因为当期分占联营公司盈利同比下降 42%，这里面有因为 Q1 拼多多利润多估了，实际出来低于预期，Q2 再多退少补调回去。 5. 因短期禁令，资本开支下降：关于现金流和资金配置，海豚君重点看资本投入和回购情况。Q2 仍然因为游戏、广告两个现金奶牛业务增长不错，因此经营性现金净流入继续保持高位 744 亿。二季度 Capex 191 亿，环比下降了 30%，应该主要因为 H20 禁令影响。此前放开 H20 供应，据悉腾讯马上新下了订单，因此预计后续还是会保持投入扩张。二季度回购有所提高，但整体还是在 8、900 亿回购的预算框架之内，随市值波动灵活调整。 7. 财报详细数据一览海豚君观点在庞大的绝对体量上，二季度业绩增长依然强劲。此前市场上部分资金对游戏的高基数压力还有顾虑，但在上周《无畏契约》手游因内测数据不错而宣布提前定档，即有了潜爆品接力后，都基本打消了担忧。当然在传统业务本身周期之外，海豚君最关注的，仍然是 AI 在股王身上的 “化学反应”，二季度我们继续在广告、游戏、腾讯云上看到 AI 的拉动：（1）广告靠 AI 提升了 ROI 获得了逆势高增；（2）游戏靠 AI 生成更多丰富内容，反复刺激长青游戏的用户活跃，在淡季仍然挖掘出了更多的价值潜力和高效率变现能力；（3）腾讯云也因为 AI 获得更多外部需求，尽管当下算力仍以满足内部优先，但 AI 给了近几年大幅调整后的腾讯云未来更多的增长可能。而业务增长之外，Q2 业绩还给我们展示了一个高效管控的庞大组织运转。海豚君认为，除了腾讯自身的经营管理能力外，一如海外大厂，AI 同样能够助力互联网平台运营效率的提升——虽然短期有较高的前置投入，但长期来看能够持续优化基础开发资源成本。估值上看，由于近期降息预期、政策刺激带来的情绪持续回暖，以及昨天两个子公司超预期的利润表现，腾讯股价距离 Q1 财报发布，期间已上涨 17%。但由于游戏、广告的连续超预期表现，再加上《三角洲行动》二季度因地图更新后的亮眼流水、《无畏契约》手游的提档、参照 Meta 腾讯广告还有望受益 AI 的更多拉动，海豚君认为目前市场对于今年游戏增长 15%，总营收增长 10% 的预期显得略微保守。对一致预期稍作上调后（+2%），当下 5.36 万亿 HKD 的市值，对应 25/26 年的税后 Non-IFRS 净利润大约 19x/17x，结合增速来看仍不算太贵。而站在当下节点，海豚君依然看好腾讯能够在 AI 时代，发挥出更多 “超预期” 的增长潜能，这个成长想象力有望带动当下估值继续拉升。以下为详细分析一、微信生态稳步扩张二季度微信用户 14.11 亿，环比净增 900 万，预计主要受视频号、小游戏、微信元宝带动，QQ 则继续环比下滑。上季度全力分发的元宝，在融合进微信之后，独立 app 目前用户增势已经放缓，国内全行业几乎仅豆包一家，绝对规模、增速上同时位居前列。因此对于元宝总体用户活跃，可以关注一下电话会管理层对进展的汇报。关于超级 AI 战略，AI Chatbot 只是其中一种应用方向，从腾讯目前的战略方向来看，整个微信体内，还将结合小程序的调用，推出一个更加智能、以任务结果为导向的 AI Agent。后续推出路径，值得期待和关注。整体生态时长的占比上，腾讯暂时还稳定在 31%。一季度末因为元宝而拉升的占比份额，也在独立 app 增长放缓之后，二季度有所下滑。与之对照的是，字节的份额仍在缓慢提高。二季度增值服务付费用户数环比流失 400 万人，主要流失在腾讯视频端。二季度腾讯视频付费用户 1.14 亿，环比下降 300 万。其他内容付费目前也主要保持费用控制下的高效增长，不会盲目做推广促销。比如腾讯音乐增加 150 万人、阅文相比年初也只是净增加了 10 万人付费。二、长青游戏的价值仍然有的挖二季度网络游戏收入 592 亿，同比增长 22%，其中国内增长 17%，海外增长 35%，超预期主要在海外。（1）本土市场：除了《三角洲行动》新游的贡献，从绝对增量上看，长青游戏再次扛起大旗。海豚君从调研信息获悉，长青游戏《王者荣耀》、《和平精英》分别有 10%、20% 左右的同比增幅。《王者荣耀》主要是 IP 联动，多款新皮肤上线拉动；《和平精英》则主要受益于当下的射击热，作为一款依赖 DAU 的 MOBA 竞技游戏来说，人气是决定因素，而用户活跃除了官方做活动、买量推广外，还非常依赖社交关系，这恰好是腾讯可以发挥的地方。此外，同为射击游戏的《三角洲行动》、《暗区突围：无限》等新品上线，以及 “搜打撤” 新玩法的融入，可能都或多或少的带动了当下射击游戏人气。如下图腾讯旗下四款主要的射击游戏 DAU，在《三角洲行动》彪悍增长的同时，其他三款游戏用户活跃保持稳定，并未出现明显的内部侵蚀问题，说明整体射击游戏市场的用户在破圈。（2）海外市场：Q2 炸裂增长，一方面是老游戏，Supercell 旗下《皇室战争》，以及《PUBG Mobile》的增长带动；另一方面是新游《沙丘：觉醒》的增量。结合递延收入计算的流水指标更能代表真实需求的前瞻性指标。二季度递延收入同比增长 13%，虽然季节性环比下滑，但波动幅度小于历史惯常的表现，体现当下（聚焦长青游戏二次开发）流水的稳定性。再加上下季度有了提档的重磅手游《无畏契约》做支撑，因此也无需过多担忧去年因《DNFM》带来的高基数压力了。三、广告受益库存释放和 AI 提效二季度大环境依旧承压，但腾讯广告仍然保持近 20% 的增速，略超市场一致预期，继续领跑行业。但财报前渠道调研已经有积极反馈，因此预计乐观资金的预期可能也不低。驱动增长直接因素仍然是提高加载率，释放库存，主要体现在视频号、小程序广告，同时 AI 对全域广告的 ROI 也有一定改善。（1）二季度小游戏 IAP 流水增长 20%，表明用户很活跃，因此 IAA 的广告规模增长应该也不会差。（2）五月微信组建电商产品部，商家入驻加快，推动视频号、微信小店为主的电商生态扩大和后续的广告变现。当然，从商家预算分配的角度来看，本质上还是商家对微信生态价值的认可。作为用户粘性最高、规模最大的平台，微信也被商家视为真正意义上的私域流量最后聚集地，是能够帮助自己建立长期口碑的平台。因此微信生态的健康，会自然而然的受到商家的重视和共同努力，在产品质量、品牌影响上都会保持高要求。这有利于微信后续进一步完善电商布局后，生态能够长期保持优质。二季度在外卖战开打初期，对腾讯渠道的广告还有一些小幅利好。但随着二季度末三季度初，补贴对拼加剧，部分营销预算也被挪移到补贴端，因此预计三季度广告增速可能会受到一些影响。好在目前而言，补贴力度边际放缓并逐步趋稳，对腾讯渠道广告影响预计也不会再明显加大了。四、金科已回暖，企服稳健增长二季度金科企服同比增长 10%，环比加速改善。同样因为消费环境，考虑到对商业支付收入的拖累，市场预期不高。拆分来看，占 2/3 的支付收入已经恢复正增长，参考央行收缴的第三方备付金总额变动，同样有逐季改善的趋势，说明主要是环境回暖带动。企业服务（云业务和视频号佣金等）则继续稳健增长，海豚君估算同比增速上升到 21%，较上季度的 15% 有所加速（估算值仅作参考）。对外的企业客户强劲需求也带动一部分增量云收入，包括 GPU 阻力和 API token 使用。不过按照集团战略，腾讯云算力优先满足内部需求，意味着腾讯想要做大云收入的意愿不足，因此这部分收入未来增长预期，也不必过于夸张。五、投资利得：对拼多多利润的预估调节，分占利润同比下降关于投资利得，海豚君基于原指标定义，主要看其他收益净额（包含投资收益），以及分占联营/合营公司盈利两个部分。二季度仍然没有做太多资产处置，因此综合投资收益主要来自于分占盈利、投资资产公允价值增加。不过 Q2 分占盈利同比下滑 40%，环比也未增长，公司提及主要是一个被投联营公司的预估收益下降。海豚君猜测，这个公司可能是拼多多。腾讯财报先于拼多多，因此这部分收益主要靠腾讯自己内部预估，然后再在下个季度对实际情况进行多退少补。Q1 拼多多利润确实大幅 miss 预期，因此 Q2 分占盈利不佳很可能有其中 “调节修正” 的因素。截至二季度末，公司联合/合营资产规模合计 3144 亿，计算得二季度腾讯的投资收益率为 5.7%（年化），环比一季度保持稳定。六、主业盈利潜力还在释放二季度经调整净利润 631 亿，同比增长 10%，仅略微高于市场预期。但从核心主业的经营利润（=毛利 - 经营费用），相当于剔除了分占联营盈利的波动影响，那么实际核心经营利润同比增长 29%，明显超过市场预期，利润率为 35%，同比提升 4 个点。再来看下这么高的利润率怎么来的： 1. 高毛利率的现金奶牛占比提高游戏和广告是毛利率相对比较高的两个业务，因此这两座金矿持续高增长，无论是对毛利率还是现金流都有不错的拉动。二季度毛利率同比提高 3pct 达到 57%，再创历史新高。分业务的毛利率也都齐齐向上，其中增值服务、金科的毛利率都创了新高。（1）增值服务中，因为聚焦长青游戏 IP 开发的战略，使得游戏业务对外部渠道的依赖性降低，减少分发成本。与此同时，5 月 Epic 与苹果基于引入外部支付链接的纠纷有了新的进展，虽然目前只是在北美、欧盟地区适用，但也让游戏业务未来的变现空间带来更多遐想。（2）金科业务的毛利率提升，除了云业务本身毛利率改善外，还有视频号电商佣金、消费贷等高毛利业务扩张的带动。 2. 无惧 AI 增量成本，经营效率保持提升因 AI 提高资本开支已一年，市场不乏对腾讯利润率影响顾虑。虽然海豚君认为 AI 革新时期，投入长期成长比维持短期利润更有价值，但实际情况是，尽管研发增长避无可避，但在整体经营费用投入上依旧可控。二季度研发费用增长 17%，其中人员薪酬增长 8%，主要增幅来源于 AI 服务器带来的摊销成本，同比增长 58%，逐季加速中，预计这个趋势近两年还会持续。二季度管理、销售费用上，效率提高主要体现在销售推广支出上，贴合海豚君前文所讨论的长青游戏战略，对整体游戏变现效率的提升问题。从雇员人数上看，二季度相比一季度末环比增加 1800 人，可能临近毕业季，有季节性的人员招聘带来。同时从人均薪酬来看，说明腾讯对 AI 相关的高薪研发人员需求仍然旺盛。但从研发人员开支来看，研发人员薪酬同比只有 8%，这可能是因为在新招 AI 人才的同时，也存在基础开发人员的优化。结合 Meta 和 Google 的经验，AI 对于综合运营工作、基础代码的编写都能够做多部分替代。因此在腾讯庞大的组织架构上，具备长期优化的空间。 3. 受禁令影响，Capex 短期下降二季度资本开支 191 亿，环比下降了 30%，应该主要是 H20 禁令的影响。前不久放开 H20 供应，据悉腾讯已经下了新订单，预计下季度资本开支会快速反弹，电话会可以关注一下，基于目前的需求和供应变化，腾讯对全年资本开支投入的预算是否有新的调整。七、重回成长有望抵消大股东减持压力最后简单来看下回购与抛售情况。从上次财报披露至今的 3 个月，腾讯总股数净减少 3500 万股。同期，大股东减持力度略微有所减弱，三个月抛售了近 3780 万股，在腾讯中的股权占比降至 22.98%，下降 0.32pct。整体上，还是在 8、900 亿回购的预算框架之内，随市值波动灵活调整。从日均回购规模来看，二季度以来力度减弱，显然不能抵消大股东的抛售影响。但有了成长故事的腾讯，看好资金增加，也不需要完全靠自身回购来支撑大股东的抛盘了。这说明，打铁还需自身硬，主要有成长，不怕个别股东的非正常减持。

海豚投研08-13 22:38

小红书 RED LAND 落幕，二次元有了自己的“迪士尼”

进工业风的“船台公园”区，映入眼帘的是王者荣耀与蛋仔派对的巨型充气玩偶，冒险由此开始。入口处的科目三考场，一场属于“老二次元”的EVA驾驶证考试正在进行。不远处《崩铁》的展台现场，玩家正在万敌和白厄Coser的带领下，轮番给“救世主”雕像献上鲜花；而在隔壁绝区零的展台前，参与问答领取无料的众多玩家，一个个都在紧急突击“展台上所有的邦布分别叫什么名字？” 在旧仓库改造成的展区“重生试炼场”，玩家们聚集在《苏丹的游戏》展台前，围观强尼银手和苏丹斗舞，抽取一张游戏里的折卡，和苏丹王一起合影互动，已经成为这三天最热门的“景点”之一。完成了“试炼”，再去《非人哉》的展台牵走一只哮天犬气球狗，然后加入可达鸭大军，一起踩着哨音跳舞庆祝。 “就像做了一场梦一样。”00后的玩家小林在离场时攥着徽章这样说道。“当我穿着行囊装备穿梭在各个区域之间，我好像真的成为了这个故事的主角。” 人气Coser、电竞选手的“不定时掉落”，也成为玩家冒险路途里的惊喜彩蛋。KPL明星战队南通Hero久竞、济南RW侠以及人气选手花海、九尾陆续现身，顶流Coser卡琳娜带来了又一个经典cos形象：红发樱木花道，吸引众多玩家前来“集邮”，她还现身音乐节，和玩家一起为《极乐净土》打call。在赛博朋克2077的展台，车保罗则以“老爹”造型出现，化身DJ与现场的玩家们来了场音乐狂欢。暮色漫过黄浦江，一场歌单和舞台二次元浓度拉满的室外音乐节开始上演。巨大仓库墙体和夜空都成了天然的投影幕布，三大舞台环绕全场，为观众提供360°的沉浸感官体验。伴随着音乐的响起，一个个“回忆杀”的游戏、动漫名场面也随之呈现。当《残酷天使纲领》唱到情感高潮的瞬间，800架无人机阵列精准配合着舞台上的光电特效，瞬息切换成为EVA初号机的经典轮廓，带来强烈的视觉冲击；在李艺彤演唱《IDOL》时，舞台上的光效描绘了一颗“爱心”从舞台上萌芽、不断生长，在楼宇的边缘由无人机接棒，最终在空中汇聚为一颗巨大有力的心脏。属于二次元自己的“迪士尼” 除了有丰富的IP和沉浸式的游玩体验，有精心装扮的coser和随处可见的二次元元素，这里也有最真实的连接和最简单的快乐。不少玩家表示，RED LAND就像是二次元自己的迪士尼。岛上的30多个“岛民”NPC成为玩家游玩过程中难忘的旅伴。他们不仅会在各个点位为玩家提供线索，还带着极强的信念感介绍自己是“土生土长的岛民”，亲切地称呼玩家为“主角”，用一个拥抱欢迎“主角”回家。短短三天，这些“岛民”NPC和玩家们形成了“双向奔赴”。不仅有玩家为岛民送出自己辛苦获得的徽章，还为他们留下了拍立得照片，保存这一份共同回忆。在小红书上，许多用户也纷纷留言，希望与这些“岛民”们明年再见。更多关于爱和理解的故事也在岛上发生。来自巴西的Ryan和妻子都是Cosplay爱好者，因为喜欢“痛岛”的工业美学感，RED LAND的第一天，两人早早赶到了现场。资深二次元用户“麦麦Muffin“带着父母一起来到了RED LAND。喜欢初音未来的她，给自己的父母穿上了初音未来的“痛衣”，一家三口组成了逛岛cos搭子。82岁的“六六外婆”，最喜欢游戏金铲铲之战，她不仅穿着旗袍一个人勇闯漫展，打卡各个展位，还和众多coser成功集邮。高温天气下，素不相识的玩家组成了互助小组，免费提供各种物料补给，甚至还可以免费补妆和修建假发。而在音乐节《打上花火》的现场，当无人机组成的花火升至上空时，一位玩家现场下跪求婚，在同好们的见证下收获了幸福。某种程度上，这也是小红书社区里的二次元、游戏文化在现实中的投射：人们跨越职业、年龄、地域的差异，因为对虚拟世界纯粹的爱好聚在一起，又在现实世界获得连接与共鸣。 RED LAND 主创团队透露，在小红书过去一年内容发布量增速最快的类目中，二次元内容同比增长175%，游戏同比增长168%，分列一、二名。小红书二次元和游戏内容的全年发布规模已仅次于时尚、美食两大泛生活类目。这些内容中不仅包括做游戏攻略、角色分析、剧情讨论等虚拟内容，新一代的游戏二次元爱好者们还分享如何在游戏里当摄影师拍摄和发布场景图、在现实里给游戏人物过生日、在毕业典礼上穿“痛毕业服”……他们正打破过去对游戏、二次元文化的偏见，将虚拟世界中的审美和情感填充进生活的每个角落，转化为线下生活中的真实连接。 “为新一代游戏二次元人群，打造一个二次元和三次元融合的2.5次元开放世界，也成为 RED LAND的核心概念。”主创团队表示。

金融界08-13 14:18

里昂上调腾讯目标价至710港元：游戏与广告增长势头强劲

戏与新游戏双轮驱动实现增长。经典游戏《王者荣耀》与《和平精英》/《PUBG Mobile》表现稳健，新游戏《三角洲行动》与《胜利女神：妮姬》亦取得良好成绩。此外，备受期待的《无畏契约手游》预计将于8月发布，有望进一步推动下半年业绩。广告业务的增长驱动因素报告预计，腾讯的广告收入将受益于广告技术升级以及视频号、小程序和搜索业务的持续发展。这些平台的用户粘性与流量增长，为广告主提供了更多高转化率的投放场景，从而推动整体广告业务保持高位增长。云业务与人工智能需求带来的机会在云计算领域，腾讯的云业务收入有望恢复双位数增长，主要得益于人工智能（AI）相关需求的强劲反弹。随着企业对AI算力和相关服务的需求增加，腾讯云有望在竞争中占据更有利的位置。目标价上调及投资评级解读基于稳健的游戏和广告增长、新游戏成功推出以及云业务复苏，里昂将腾讯目标价从645港元上调至710港元，并维持“高度确信跑赢大市”评级。这一调整体现了机构对腾讯未来盈利能力与市场竞争力的高度信心。权威点评与总结综合来看，腾讯在核心游戏业务与广告业务的双轮驱动下，收入增长的可持续性较强。新游戏的成功与广告平台生态的完善，为公司中长期增长奠定坚实基础。同时，云计算与AI需求复苏将为腾讯打开新的增长空间。投资者应关注《无畏契约手游》发布后的市场反应以及云业务在AI浪潮中的渗透率。 “腾讯的游戏业务表现依然稳健，新旧产品均能贡献可观收入增长。” —— 里昂证券，2025年8月11日 “广告技术升级与视频号、小程序的快速发展，为腾讯广告业务注入了新的活力。” —— 里昂证券，2025年8月11日 “AI驱动的云业务复苏，将为腾讯打开第二增长曲线。” —— 里昂证券，2025年8月11日常见问题解答问：为什么里昂上调腾讯目标价？答：因为游戏和广告业务保持强劲增长，新游戏表现优异，且云业务在AI需求带动下复苏，提升了盈利预期。问：腾讯第二季度的核心增长来源是什么？答：主要来自经典游戏的稳定表现、新游戏的成功推出，以及广告技术升级带动的广告业务增长。问：《无畏契约手游》对腾讯业绩有何影响？答：作为备受期待的新作，其上线有望显著提升游戏收入，并增强腾讯在移动电竞领域的影响力。问：云业务增长的主要驱动因素是什么？答：企业对人工智能算力和相关云服务的需求增加，推动腾讯云恢复双位数增长。问：投资者应关注哪些风险？答：需关注新游戏上线后的市场反应、广告市场竞争加剧，以及宏观经济对广告和消费支出的潜在影响。来源：今日美股网

今日美股网08-12 00:11

摩根士丹利上调腾讯评级：因《无畏契约》手游预计年收达60亿元

报数据：游戏名称季度收入同比增长王者荣耀 +13% 和平精英 +5% 这表明，腾讯不仅在推出新品方面取得成效，其存量产品的生命力与商业化能力依旧强劲，为整体财报稳定性提供有力支撑。此举对港股市场与腾讯股价影响几何？摩根士丹利的乐观预测，对腾讯股价及整体港股科技板块形成正面支撑。从市场情绪来看，游戏业务是腾讯近两年相对稳定的盈利支柱，而《无畏契约》手游的提前上线，有望在Q3及Q4快速反映在财务报表中。从估值角度出发，若《无畏契约》年收入可实现60亿元人民币，预计可为腾讯2025财年净利润贡献超5%，使得PEG倍数重新具备吸引力。权威点评与总结腾讯控股正在用事实回应市场对其“增长瓶颈”的担忧。此次由摩根士丹利预估的《无畏契约》手游高达60亿元人民币年收入，凸显腾讯在内容创新与运营节奏把控方面的竞争优势。对于投资者而言，这不仅意味着短期业绩改善，更预示着腾讯正逐步开启下一轮内容周期的高增长通道。结合当前估值区间与股价表现，港股市场对腾讯游戏业务的信心正逐步回暖，而摩根士丹利的评级上调，将进一步增强市场预期。《无畏契约》手游是腾讯近年来布局海外电竞市场的关键节点，变现效率与用户粘性令人期待。 —— 摩根士丹利（Morgan Stanley）亚洲科技部，2025年8月5日腾讯在游戏领域的复苏节奏清晰明确，预计Q3将看到强劲收入兑现，建议持续关注。 —— 摩根大通（J.P. Morgan）中国互联网组，2025年8月5日预注册量5000万是一个极具说服力的信号，验证了腾讯强大的游戏产品孵化能力。 —— 花旗银行（Citi）全球游戏产业分析组，2025年8月5日常见问题解答 1. 《无畏契约》手游预计什么时候正式上线？虽然腾讯未公布具体日期，但从预注册节奏与研报内容来看，可能在2025年Q3前上线。 2. 预期收入50至60亿元是否保守？相较于《王者荣耀》《和平精英》等年收入超过百亿元的产品，此预估属于中性偏乐观。 3. 腾讯股价会因此立即上涨吗？股价反应需看市场整体情绪与估值压力，但评级上调通常为中短期利好信号。 4. 《无畏契约》手游属于什么类型？属于第一人称战术射击类（FPS）游戏，强调竞技与团队配合，市场受众广泛。 5. 腾讯其他手游未来还有哪些增长点？除了新作上线外，经典游戏如《王者荣耀》推出IP联动、跨平台版本、电竞生态布局也是重要增长路径。来源：今日美股网

今日美股网08-06 00:11

三个月飙涨超100%，巨人网络(002558.SZ)市值跃升背后的爆款逻辑

持续席卷游戏榜，在iOS免费榜上超过《王者荣耀》《和平精英》，畅销榜更进入前十，推动流水持续创新高。七麦数据预估，该游戏iOS端7月第一周收入环比增长至170万美元。《超自然行动组》的表现，标志着巨人网络在“再造爆款”上的能力依然具备，同时也打破了外界对其“吃老本”的刻板印象，重新定义了这家“老牌公司”的价值预期。战略定力与组织年轻化：爆款背后的底层驱动这款上线仅半年便接连刷新日活、流水、下载等关键指标的“黑马”产品，也让外界开始重估这家游戏公司的战略定力与组织活力。早在创立之初，巨人网络便确立“坚持自主研发、聚焦精品战略”的核心发展理念，并将是否能打造出精品视为验证战略的根本。这种战略定力，构成了巨人穿越周期的关键护城河。在组织层面，巨人内部近年来着力落实史玉柱提倡的“大胆启用年轻人、给年轻人舞台”人才观。公司在各项目关键岗位中任用年轻人才，并设立“破茧计划”立项制度，鼓励年轻团队自下而上孵化新产品。这种激励创新、包容试错的机制，有效保证了公司创新活力的不断涌现和延续。《超自然行动组》的研发团队就是一个例证：这支由95后主导的制作团队脱胎于《太空杀》项目，最初甚至被玩家调侃为“小破游”。但在低压环境中，他们对玩法、社交传播与内容生态的理解，反而带来了极具爆发力的创新成果。值得一提的是，在战略与组织机制发挥成效前，巨人网络也曾为其研发体系交出过昂贵的“学费”。据媒体报道，公司过去20年累计研发投入超百亿元，但相对产出却不尽如人意。这一“高投入低产出”的研发结构性失衡，一度成为资本市场对其估值打压的主要原因。这种失衡也引发了公司内部的深刻反思，并催生出一场由创始人主导的战略再聚焦。创始人归位：史玉柱重回一线后的转折 2022年下半年，史玉柱的回归成为关键转折点。作为巨人网络创始人，史玉柱精力回归研发一线，要求公司坚定坚持自主研发精品战略，驱动公司资源进一步往研发一线倾斜。回归后的第一件事，史玉柱便以监制的身份参与《原始征途》的研发，深度参与了游戏的修改，向研发团队提出对非人民币玩家友好、打磨核心玩法、提升玩家体验等意见。 2024年初，在公司内部会上，史玉柱进一步提出精品游戏“六字诀”——会玩、好玩、耐玩，并强调：“未来能不能成功、能不能辉煌，其实就取决于我们有没有精品。”这一判断，为巨人网络研发团队再次清晰指引了方向，也坚定了信心。据团队透露，他每天工作时间一度超过15小时，这种付出也很快从公司业绩中得到了直观印证。据公司财报披露，2023年巨人网络实现营业收入29.24亿元，同比增长43.50%；净利润达10.86亿元，同比增长27.67%。其中，由史玉柱主导的《原始征途》上线首年流水超15亿元，累计新增用户超过1500万，为公司注入强劲的增长动力。这一成功经历为公司重塑了信心，也为后续产品打下样板。紧接着，《王者征途》以小程序游戏推出，2024年全年新增用户超2500万，贡献流水6亿元。小程序游戏的增长，再次印证了IP价值与研发能力的双重兑现力。到了2025年，《超自然行动组》的爆发式增长，已不仅是一次单品的成功，更是史玉柱回归三年来，在战略方向、组织文化、研发基因三方面深度聚焦的集中体现，或标志着巨人网络迎来实质性的业绩拐点。估值逻辑重构：精品矩阵+AI战略双线并进当前，巨人网络的增长故事远未结束，其增长逻辑正在多重维度展开。核心驱动力之一，是长青IP与新游储备组合驱动的多元精品矩阵。一方面，长青IP《征途》与《球球大作战》的稳健运营为巨人网络提供了坚实的基本盘。财报显示，2025年Q1公司营收达7.24亿元，同比增长3.94%。公司一季度游戏递延收入增长显著，为后续业绩增厚提供支撑。另一方面，在新增长极的开拓上，《超自然行动组》正承担关键角色。当下是暑期流量高峰，该产品有望成为驱动公司Q3营收跃升的核心引擎。更为重要的是，公司涵盖卡牌、SLG、自走棋等多种类型的丰富新品储备，则瞄准广泛的玩家细分市场，清晰勾勒出未来业绩增长路径。与此并行且深度融合的，是巨人网络在AI战略上的前瞻布局。早在2022年成立AI实验室之初，公司便前瞻性地确立了通过AI变革游戏生产和激发创新玩法的目标。经过持续的投入与发展，目前巨人网络已构建了完整的AI工业化管线，覆盖语义、语音、视频等多模态能力，贯穿研发全链条。落地到游戏场景的应用上，扎实的AI技术积累正全面转化为前沿的游戏体验和竞争力。以《太空杀》为例，公司成功推出了“AI推理小剧场”“AI残局挑战”“侦探剧场”“内鬼挑战”等多重AI玩法创新，与阿里通义、腾讯混元、字节豆包三大国产大模型保持紧密合作，进一步拓展了AI在核心玩法设计中的应用边界；而《原始征途》的AI小师妹，则借助大语言模型能力，极大提升了NPC交互的沉浸感与智能化水平。这些探索标志着，AI对游戏行业的改造正在从生产效率转向玩法创新，而巨人网络有望在这一变革中形成先发优势。从产品热度到股价上涨，巨人网络的反弹已不止是市场对爆款游戏的短期反应，更是一次对其中长期能力的重新评估。 2025年上半年以来，华泰金控、东吴证券、申万宏源等多家券商相继上调评级，称《超自然行动组》的高成长性和后续产品储备或带来盈利能力和估值提升的“戴维斯双击”。短期内，《超自然》仍有望继续释放商业化潜力；中长期来看，依托AI技术和持续的自研产品，巨人网络的估值逻辑正在发生”质“的演化。从百亿学费到爆款复苏，巨人网络的转身故事，才刚刚开始。

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