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寒武纪营收暴增43倍，国产算力“奇点时刻”？科创芯片50ETF(588750)早盘异动超2%，连续4日吸金超8亿元！AI+行动计划发布，机构解读
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国盛证券20250827《时代的主角，利润率大超预期》）产业消息面上，8月26日，《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》发布，要求到2027年，率先实现人工智能与6大重点领域广泛深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%。到2030年，我国人工智能全面赋能高质量发展，新一代智能终端、智能体等应用普及率超90%。国盛证券对此指出，预计本轮AI浪潮持续性大超预期，将显著带动算力需求提升，且有关部门于2025年7月31日约谈了英伟达公司，后续我国算力需求国产份额将持续提升。（来源于国盛证券20250827《时代的主角，利润率大超预期》）正值市场大热之际，科创芯片50ETF（588750）基金经理孙浩在直播时分享了科创芯片板块的配置价值与优势：【片作为科创板的核心板块，科创芯片的投资机会怎么看？】芯芯片可谓是科创板中的尖子生，占比近40%，很大程度上影响了科创板的行情。从长期投资价值来看，科创芯片板块具备长期需求增长+国产替代双重逻辑：需求确定性高增长：芯片是科技基石，AI、数据中心、消费电子、智能车等各大领域对芯片的需求持续增长，长期成长逻辑坚韧，且近期AI大模型加速迭代，芯片板块多有催化，短期爆发力强。供给端国产替代加速：半导体自主创新迫在眉睫，当前芯片广义自给率为20-30%，国产替代空间广阔。从短期逻辑来看，科创芯片板块正处景气上行周期。资本开支周期与库存周期同步向好，24年来库存回落，晶圆龙头厂商产能利用率提升，25年Q1不少上市标的业绩改善。【科创芯片和其他芯片指数相比有何特点？】芯片产业链长、覆盖环节多，投资难度高，因此指数化投资是简单高效的投资选择。相比于其他芯片指数，科创芯片指数具备以下特点：科创板是芯片上市公司的主阵地：近3年来超90%的芯片公司选择在科创板上市。核心环节占比高：对芯片核心产业链环节（芯片设计、制造和设备等）覆盖度达90%，同类指数领先（根据申万三级行业统计）。调仓频率快：指数为季度调仓且科创板证券上市满6个月即可纳入指数，能更快反应芯片行业新发展、新趋势。基本面表现更优，成长性更优：科创芯片指数2025年Q1净利润增速高达70%，领先同类。数据来源：Wind 涨跌幅限制为20%，更高弹性：在行情爆发时，20%涨跌幅限制的科创芯片指数向上修复弹性更强！924以来，科创芯片指数累计涨幅达144%，领先其他芯片指数。数据来源：Wind 看好算力底层核心硬科技，聚焦科创芯片！$科创芯片50ETF(588750)跟踪复制科创芯片指数，涨跌幅弹性高达20%，覆盖算力底层核心——尖端芯片产业链，高纯度、高锐度、高弹性！低门槛布局AI算力核心环节，抢反弹快人一步！场外投资者可关注联接基金（A：020628；C：020629），可7*24申赎。风险提示:基金有风险，投资需谨慎。本材料仅为宣传材料，不作为任何法律文件。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。投资有风险，基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。科创芯片50ETF（588750）跟踪上证科创板芯片指数，指数2020-2024年近5年的收益率为58.43%、6.87%、-33.69%、7.26%、34.52%。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。投资人应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》和《产品资料概要》等基金法律文件，基金管理人提醒投资人基金投资的“买者自负”原则。以上基金均属于较高风险等级(R4)产品，适合经客户风险承受等级测评后结果为进取型(C4)及以上的投资者，客户-产品风险等级匹配规则详见汇添富官网。科创板股票竞价交易的价格涨跌幅限制比例为20%，但在首次公开发行上市后的前五个交易日，进入退市整理期的首日以及上交所认定的其他情形下不实行涨跌幅限制。科创板企业业务模式较新，业绩波动可能性较大，不确定性较高，投资者应当关注可能产生的股价波动风险，审慎开展投资。以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。
有连云08-27 10:20
拼多多2025年Q2业绩电话会分析师问答
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。从第二季度的业绩来看，公司的费用率和利润率水平似乎出现了企稳的迹象。我想知道，这是否表明公司的投资周期已经稳定下来了？我们究竟应该如何预期未来的利润率趋势，无论是长期还是短期？我的第二个问题是，最近我们从一些行业数据中看到了一些消费需求改善的迹象。管理层最近是否也观察到了类似的趋势？任何关于消费者情绪或行为的最新信息都将不胜感激。管理层如何看待今年第三季度和第四季度的宏观趋势？刘珺 Joyce，我是Jun。我来回答你的第一个问题。首先，我们第二季度的利润受益于电商的季节性。因此，本季度的盈利可能并不代表未来的盈利。从数据来看，我们第二季度的收入增长进一步放缓至7%，营业利润下降至21%。我们认为造成这种情况的原因有很多。首先，在[音频不清晰]的情况下，平台增加了对商家的支持，这自然会影响盈利能力。其次，行业竞争加剧持续给我们的商家和平台带来挑战。因此，为了帮助商家应对市场周期，平台将继续加大投资力度，以应对第二季度利润水平无法作为未来业绩参考的情况。我们认为本季度的利润水平不可持续——未来几个季度的盈利能力可能会出现波动。正如我们过去所沟通的，在当前的市场环境下，增加平台投资以帮助商家渡过难关是平台能够且必须承担的责任。我们相信，从长远来看，这些投资将创造一个更健康的商家生态系统。我们仍然专注于长期价值创造，而非短期财务业绩，正如雷军和贾振刚才提到的，我们将继续增加我们的[音频不清晰]。赵佳臻我来回答你的第二个问题。中国的消费市场展现出巨大的潜力和韧性，在持续的消费政策推动下，社会消费品零售总额稳步增长，网络零售渗透率持续上升。我们对中国消费市场的整体潜力仍然充满信心。然而，从行业格局来看，我们看到竞争日益激烈，消费者在不同平台之间切换也越来越便捷。竞争格局面临重塑的风险。在这种环境下，平台必须采取更积极主动的策略，加大投入。在第二季度的618购物节期间，我们不仅大力扶持优质农业和民族品牌，还为消费者发放额外优惠券，为消费者年中购物提供更多优惠。活动期间，参与百亿计划的农业和新优质商家数量翻番，助力众多跨品类的中小企业商家创下新高。此外，美妆护肤、母婴和宠物用品等品类也通过此次促销活动实现了良好增长。 2025多多优质农产品计划已覆盖数百个优质农业产区，助力优质农产品快速进入城市消费者市场。例如，广东茂名的水蛭在被纳入百亿计划后，销量迅速突破5万公斤。我们专门的优质商家扶持计划团队也持续与数百个生产地区合作，例如新疆的鞋服产业和广东的相机产业，借助双11购物节的良好势头，帮助大量优质产品快速进入市场。平台的积极投入也得到了消费者和商家的积极反馈。未来，在竞争日益激烈的环境下，我们将继续加大对供需双方的支持力度，并牺牲平台的部分利润来构建更健康、更有活力的生态系统。我们希望通过此举帮助更多中小企业降低成本、促进销售，并为消费者带来更多实实在在的利益。谢谢。 (这份记录可能不是100％的准确率，并且可能包含拼写错误和其他不准确的。提供此记录，没有任何形式的明示或暗示的保证。表达的记录任何意见并不反映老虎的意见)
老虎证券08-27 09:51
拼多多2025年Q2业绩电话会高管解读财报
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以获取更高附加值，帮助农户和种植户提升利润率。除了商家支持外，我们还扩展了消费者回馈计划。除了百亿计划外，我们还推出了新的长期消费者活动，例如百亿优惠券计划。在今年的6·18购物节期间，我们在全国交易计划的基础上提供了额外的优惠券，推动了新鲜农产品、电子产品、应用程序和服装等多个类别的销售创下纪录，为消费者提供了更多价值。与此同时，在我们的全球业务中，商家和我们的平台面临着更加复杂的商业环境。为了应对市场周期的变化，我们正与商家携手探索新的商业模式和新市场，同时提供创新的解决方案来提升效率。作为一个扎根于农业的平台，我们持续投资农业科技，例如举办第五届智慧农业大赛等活动。今年7月举行的预赛吸引了46支来自世界各地的团队参赛，展示了人工智能农业、水培和[音频不清晰]系统等领域的尖端技术。该赛事正逐渐成为农业技术研究和应用的重要平台。在今年的大赛后期，参赛队伍将把他们的技术从实验室带到田间地头，测试其研究成果的商业化应用。展望未来，随着外部环境持续变化和竞争加剧，我们仍将致力于创造长期价值而非短期业绩。我们的团队将优先考虑高质量增长，为商家创造长期机遇并投资于消费者体验。随着我们加大投资力度，盈利能力不可避免地会出现波动，本季度的业绩可能无法代表未来的盈利趋势。现在我将把时间交给赵家珍，让他分享有关我们第二季度业绩的更多细节。赵佳臻谢谢雷总，大家好。我是赵佳臻。感谢您参加我们2025年第二季度财报电话会议。在第二季度，为了帮助商家应对新出现的挑战，我们积极发挥平台作用，承担更多社会责任。我们加快实施千亿扶持计划，这是对高质量发展的重大承诺。这也是首个如此规模的商家扶持计划。这些巨额投资再次影响了我们的季度收入和利润。正如雷军所说，相比短期财务表现，我们更注重能够为平台生态系统带来长期价值的投资。正因如此，我们愿意接受较低的利润，以便长期持续地对平台生态系统进行再投资。上季度，在千亿扶持计划的空前投入下，我们投入大量资源用于百亿手续费减免、物流扶持计划和新优质商户扶持计划等举措。我们持续为数百万商户降本增效，仅服务费减免一项就每年节省数百万元人民币。这些举措为产业升级创造了更多动力和空间。物流扶持计划也有效衔接了供需关系，推动了偏远地区订单量的快速增长，极大地丰富了这些地区消费者的日常生活。在供给侧，千亿扶持计划加大对中小企业、新优商家、品牌商家的支持力度，确保各类商家都能享受到平台的资源支持，助力农业、制造业等区域实现全方位、高质量发展，满足多样化的消费需求。我们的多多优质农产品团队走访了苏州大米、昭通土豆、昆明鲜花、商丘鸡蛋、福州竹笋、汕头和潮汕海鲜以及贵州[音频不清晰]等多个农产品产区，根据当地特色和行业优势提供定制化支持。通过丰富产品种类和门店指标，我们帮助生鲜商家克服季节性缺货，实现可持续增长。例如，在云南昭通，当地土豆味道鲜美，营养丰富，一直是当地农民的主要收入来源。然而，由于地域限制，这些土豆传统上以低附加值的生鲜农产品形式出售。近年来，我们的一位商家建立了自动化生产线，将这些土豆加工成风味薯片。凭借平台的健康理念，该产品在全国范围内广受欢迎，并拥有自己的网络粉丝群。这使得农产品成为当地的支柱产业，为1.1万名当地农民增加了收入。本季度，新优供应团队还走访了义乌小商品、信阳小吃、广元服饰、佛山童装、威海渔具等产业带，深入了解商家的需求和面临的挑战。走访结束后，我们利用平台的数字化能力以及黑标店、多多短视频等推广工具，帮助商家探索新的增长模式。在义乌，经过几十年的发展，当地小商品市场面临着激烈的商品化竞争，众多商家和工厂利润空间相同，进入门槛较低。我们的团队将商家系统与平台后台集成，帮助他们识别爆款产品。加上平台的推荐支持，这显著提高了新品开发的成功率，降低了试错成本。我们的扶持措施为商家创造了创新空间，为当地产业转型注入了新的活力。除了农业区域和产业带商户，千亿扶持计划也赋能消费品牌，尤其是传统民族品牌，应对新的消费趋势。许多传统品牌正面临产品创新不足、增长放缓等挑战。我们的团队凭借对消费者的深刻洞察，与品牌合作伙伴携手，打造涵盖产品规划、市场营销和门店运营的端到端解决方案。这些合作帮助品牌成功触达更年轻、更细分的细分市场，释放新的增长机遇，实现战略转型。我们在供给侧的投入也刺激了消费需求。“6·18”大促期间，数十个品类销售额创下新高。仅超级双倍优惠活动，单日订单量就超过376万单，满足了消费者不断变化的需求。随着电商行业围绕新商业模式的竞争日益激烈，我们始终着眼长远。我们将继续深化千亿扶持计划，投入大量资源，提升用户体验、服务商家、促进产业升级，构建互利共赢的生态体系。我们也希望我们的努力能够引导行业走向更加包容开放的格局，为社会创造更大的价值。现在我将把时间交给 Jun，他将向您提供我们第二季度财务业绩的最新情况。刘珺谢谢赵佳臻。大家好。我先来介绍一下我们截至2025年6月30日的第二季度财务业绩。第二季度的一些报表显示，总收入同比增长7%，达到人民币1040亿元。这得益于在线营销服务和交易服务收入的增长。随着竞争加剧以及我们帮助商家提高效率，收入增长进一步放缓。本季度在线营销服务及其他业务收入为人民币557亿元，较2024年同期增长[音频不清晰]。交易服务收入为人民币483亿元，较去年同期增长1%。再来说说成本和费用。我们的总收入成本从2024年第二季度的人民币337亿元增长36%至本季度的人民币459亿元，主要原因是配送费、带宽和服务器成本以及支付处理费的增加。按美国通用会计准则计算，本季度运营费用从2024年同期的308亿元人民币增长5%至323亿元人民币。按非美国通用会计准则计算，本季度运营亏损从2024年第二季度的284亿元人民币增至34亿元人民币。第二季度，我们投入大量资源推出一系列商户扶持举措。展望未来，我们致力于支持生态系统的活力，并将继续优先考虑长期价值创造而非短期业绩。本季度，我们的非公认会计准则运营费用占总收入的29%，与去年同期持平。具体费用项目如下。本季度，我们非公认会计准则下的销售和营销费用为[[音频不清晰]]，较去年同期增长5%。本季度销售和营销费用占我们收入的26%，与去年同期持平。我们的非公认会计准则下的一般及行政费用为人民币6.67亿元，而2024年同期为人民币5.94亿元。本季度，我们的研发费用（非美国通用会计准则）为人民币31亿元，（美国通用会计准则）为人民币36亿元，同比增长23%。（美国通用会计准则）本季度营业利润为人民币258亿元，（去年同期为人民币258亿元，去年同期为人民币258亿元）。非美国通用会计准则营业利润为人民币277亿元，（去年同期为人民币350亿元）。本季度非公认会计准则营业利润率为21%，低于去年同期的36%。营业利润的同比下降反映了我们持续投资于支持商户和生态系统。本季度归属于普通股股东的净利润为[人民币308亿元]，而去年同期为人民币320亿元，同比下降4%。每股美国存托凭证基本收益为人民币22.01元，每股美国存托凭证稀释收益为人民币20.75元，而2024年同期每股美国存托凭证基本收益为人民币23.14元，每股美国存托凭证稀释收益为人民币21.61元。非美国通用会计准则下，归属于普通股股东的净利润为人民币327亿元，而去年同期为人民币344亿元。2024年第二季度非美国通用会计准则下每股美国存托凭证稀释收益为[人民币22.07元，去年同期为人民币23.24元]。第二季度的净利润受益于电商的季节性，可能并不代表未来盈利。由于我们仍然专注于长期盈利创造，持续的投资可能会继续拖累短期盈利能力。以上是损益表的补充。现在我来谈谈现金流。我们经营活动产生的净现金为人民币216亿元，而去年同期为人民币438亿元。截至2025年6月30日，我们持有现金、现金等价物及短期投资3871亿元。谢谢。准备好的发言到此结束。 (这份记录可能不是100％的准确率，并且可能包含拼写错误和其他不准确的。提供此记录，没有任何形式的明示或暗示的保证。表达的记录任何意见并不反映老虎的意见)
老虎证券08-27 09:41
0825市场综述：投资者的降息兴奋降温，多数股票掉头向下，三大指数小幅下跌
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指数顶端的力量——例如卓越的增长能力、利润率和现金流生成——依然存在。关键在于后续的执行表现。” 现货黄金下跌0.2%至每盎司3,365.38美元。西德克萨斯中质原油价格上涨 1.8%，至每桶 64.78 美元。比特币下跌2%，至110,537.51美元。以太币下跌 7.6%，至 4,421.36 美元。来源：加美财经
加美财经08-27 00:00
贝壳：楼市又转冷，京沪 “放松限购” 能否力挽狂澜？
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强，但存量房业务较弱。但利润上，虽然利润率环比上季度有所改善，但市场预期更高。因毛利率较预期偏低了 1pct，虽然保守的费用支出部分对冲了该影响。最终约 10.6 亿的经营利润还是比预期低了约 3.5%。 2、分板块看，核心中核心的存量房业务，本季 GTV 同比增速明显放缓到仅 2%。不过由于 4 月开始重点城市的二手房成交就开始转弱，市场对此已早有预期，实际表现比预期的近乎零增长还稍好些。营收上，因为加盟门店主导的成交额比重不断提升，本季存量房综合变现率较上季继续下滑了 3bps。导致存量房营收同比负增长 8%，跑输 GTV 增速，表现不佳。 3、相比之下，贝壳在新房市场的表现不错，本季 GTV 同比增长 9%，继续跑赢行业盘，体现出贝壳在新房市场的市占率继续提升。不过对此市场同样对此已有预期。营收上，本季新房业务的综合变现率也环比走低了约 11bps 到 3.4%，同比角度已基本持平。因此新房业务收入同比增长 9%，和 GTV 增速一致。由于本季贝壳自有渠道和加盟渠道在新房上表现接近，因此并非因结构变化导致新房变现率走低，需关注这是不是持续性的。 4、新业务上，二航道本季总收入达到 107 亿，同比增长 32%，维持着不俗的高增长，跑赢市场预期的 28%。其中最重要的家装业务表现不算很好，收入同比增速 13%，虽然符合预期，但绝对增长并不高。看起来，贝壳在这个 “苦业务” 上的进展遇到了明显瓶颈。租赁业务则继续高速增长，本季营收达 56.7 亿，同比继续高增 78%，明显跑赢市场预期。主要归功于“省心租” 模式贝壳管理物业数量的快速增长。 5、分板块的利润表现上，整体来看，主要归功于分佣比例的下降，各项业务的利润率都较上季的低点有所改善，但市场预期更高，具体来看，除了家装业务的贡献利润率环比略降不到 1pct 之外，其他存量房、新房和租赁业务的贡献利润率相比上季都有 1pct~2pct 的改善。 6、本季利润不及预期的主要原因，毛利率虽环比改善了约 1.2pct 到 21.9%（归功于分佣比例下降），但还是低于市场预期的 22.9%。且虽然环比改善，但同比角度，因低毛利率的租赁业务占比明显提速，同时存量房业务的变现率较去年是明显收窄的。公司整体毛利率同比显著收窄了 6pct，毛利润额负增长 13%，确实比较疲软。 7、好在费用层面，本季贝壳三费合计同比仅增长了 3%，并未因门店数量的持续增长而导致费用的明显上升，实际费用支出比预期要少约 2.4 亿，部分对冲了毛利不及预期的影响。最终利润上，趋势上本季的毛利率环比有所改善，费用率也保持在低位，最终经营利润率为 4.1%，较上季度低点的 2.5% 明显改善，经营利润额达 10.6 亿也相比上季接近翻倍。但预期差角度，实际表现还是稍微跑输更高的市场预期约 3%~4%。市场更关注的调整后净利润，本季为 18.2 亿则稍跑赢预期，主要是因本季的税费环比下降超 1 亿，以及确认了略超 1 亿的投资性收入的利好。海豚投研观点：由前文分析可见，本季贝壳业绩的整体表现比较平淡。一航道业务上，无论是存量房业务还是新房业务，都因楼市在上轮政策红利消退后的迅速转冷，成交额增速双双如预期内的明显下滑。虽然相比行业整体仍算坚韧表现（特别是新房业务），但本季度领先行业的幅度看起来并不算大。除了增长都如预期放缓外，本季另一个值得关注的现象是，新房和存量房业务的综合变现率双双环比下降。虽然其中有平台加盟渠道比重不断提升的影响（也是贝壳凭借平台属性对冲自营业务集中于部分高线城市风险的体现），但变现率的持续走低一方面对盈利是压制因素。长期来看，也会让市场不敢预期变现率趋势性走高 -- 这个即便未来楼市成交额遭遇瓶颈后仍能继续驱动公司收入和利润增长的想象空间。利润端，虽然本季通过降低分佣比例和依然优异的费用控制，在增长趋缓 + 门店扩张这个逆风组合下，实现了利润率的边际回升。但由于存量房的变现率是走低的，且当前明显供给过剩、需求不足，成交周期明显拉长的情况，势必会导致中介生意效率和利润率的下降（本季单中介经纪人平均促成的 GTV 同比下降了 18%）。这种底层商业模式上的效率下降，很难单靠控费全部解决。在楼上成交速度不明显改善的情况下，必须要靠变现率提升才能根本性地对冲影响，确保盈利继续增长。但目前这个路径看起来走不通。按 25 年实现约 70~75 亿的调整后净利润，当前贝壳的市值约对应 21x~23x PE 估值，可见虽然目前公司处在不利的逆风周期内，市场对贝壳这类具备绝对行业龙头地位和执行优势的企业还是给了一点的估值溢价和充分的信任。从近期高频数据看，7、8 月份新房和存量房的成交情况较二季度再继续恶化，不过 8 月以来上海和北京这两个重磅城市纷纷宣布放松郊区限购等支持政策，关注新政能不能拉动低迷的楼市有所回暖，是影响公司中短期内走势的关键因素。关注电话会中管理层对此的指引。本季度财报详细解读：一、存量房：楼市转冷，自营疲软、加盟撑场核心中核心的存量房业务，本季 GTV 为 5835 亿，同比增速明显放缓到仅 2%。不过根据高频数据，4 月开始重点城市的二手房成交就开始转弱，市场对此已早有预期，相比彭博一致预期的 0 增长，实际表现还稍好些。不过展望 3 季度，数据显示 7、8 月的成交再进一步恶化，虽然政府近期放松了一线城市中京沪的郊区限购，但是否能有明显的拉动作用仍需观察。不过，本季存量房营收同比负增长 8%，继续跑输 GTV 增速。主要还是因为结构上，加盟门店主导的成交额比重不断提升，而公司在平台业务上的变现率低于自营业务导致。据披露，本季自营存量房 GTV 同比下降近 8%，但加盟店 GTV 则增长了近 10%。因而测算出本季存量房综合变现率为 1.15%，较上季继续下滑了 3bps。二、新房业务继续跑赢市场，但幅度不算惊喜相比之下，整体市场表现更弱的新房市场（30 城新房销售增速 1Q 的 1% vs. 2Q 的-8%），贝壳的表现仍明显优于市场，本季新房 GTV 仍有同比 9% 的增长，体现出贝壳渠道在新房市场的占比和重要性继续提升。不过，对此市场同样也已有预期，实际表现并未跑赢彭博一致预期的 10%。营收上，由于本季新房业务的综合变现率再度环比走低了约 11bps 到 3.4%，同比角度已基本持平。因此新房业务收入同比增长 9%，和 GTV 增速已一致。本季贝壳自营渠道和加盟渠道贡献的新房 GTV 增速大体一致，因此本季新房业务变现率的下滑应当并非因结构原因。在新房业务综合变现率从 22 年的 3% 最高爬升到 3.7% 的高点后，可能确实有回调压力。三、租赁继续高歌猛进，家装遭遇瓶颈？包括家装、租赁、家居服务、金融服务的二航道本季总收入达到 107 亿，同比增长 32%，维持着不俗的高增长，跑赢市场预期的 28%。具体来看，二航道中最重要的家装业务表现仍不算很好，本季收入同比增速 13%，虽然符合预期，但绝对增速并不高。可见在楼市整体景气度不高的情况下，贝壳在家装这个 “苦生意” 上的进展也遇到了明显的瓶颈。租赁业务则继续高速增长，本季营收达 56.7 亿，同比继续高增 78%，明显跑赢市场预期。据公司解释，主要归功于“省心租” 模式贝壳管理物业数量的快速增长。加总所有业务后，贝壳本季的总收入为 260 亿，同比增长 11%，较上季明显放缓，但在市场预期之内。其中新房和租赁业务表现强劲，拉动了表现稍弱的存量房和家装业务。四、分佣比例下降，一航道利润率环比改善由上文可见，本季贝壳营收端表现中规中矩，属于预期内的放缓。那么分板块看，利润表现如何？概况来说，各项业务的利润率都较上季低点有所改善，但相比更高的预期是跑输的，具体来看： 1）虽然本季存量房成交额同比萎缩，且综合变现率环比下降，但存量房业务本季贡献利润率环比上升了约 1.8pct 到近 40%。海豚认为一方面平台加盟业务虽然收入规模低，但利润率反而更高。另一方面，根据新闻报道公司近期下调了对买房中介员工的分佣比例，可以想见本季的综合分佣比例是下降的。 2）类似的，虽然新房业务的变现率本季也环比下降，本季新房业务的贡献利润率也环比走高了 1pct 到 24.4%，由此推测新房业务的分佣比例应当也是下降的。 3）二航道内，家装业务在增长放缓的同时，贡献利润率也环比略有下降（不足 1pct），而租赁业务在收入高速增长的同时，利润率也有明显改善，从上季度的 6.7% 改善到 8.4%。整体上，贝壳本季整体的贡献利润率为 27.1%，环比改善了 1pct。呈现出贝壳典型的在业务高速增长时，利润率一般反会走低，而一旦业务增长出现困难，则会迅速控制成本和支出，反会释放出不错的利润。五、利润率环比有所改善，但较更高预期还是跑输从成本和费用的角度看影响本季利润表现的原因： 1）首先，本季的毛利率为 21.9%，环比改善了约 1.2pct，原因即上文贡献利润率反映出的分佣比例下降。但预期差角度，市场期待的毛利率更高达 22.9%，导致实际毛利润额 57 亿，比市场预期低超 4%。此外从同比角度，因低毛利率的租赁业务占比明显提速，存量房业务的变现率较去年也是明显下降的，导致公司整体毛利率同比显著收窄了 6pct，毛利润额负增长 13%，确实是个比较疲软的表现。不过费用层面，本季贝壳三费合计同比仅增长了 3%，并未因门店数量的持续增长而导致费用的明显上升，实际费用支出比预期要少约 2.4 亿，部分对冲了毛利不及预期的影响。最终在利润上，从趋势上看，本季的毛利率环比略有改善，费用率也保持在低位，因此最终经营利润率为 4.1%，较上季度低点的 2.5% 是有明显改善的。经营利润额 10.6 亿也相比上季接近翻倍。但从预期差看，因市场期待的毛利率更高，经营利润还是稍微跑输市场预期约 3%~4%。市场更关注的调整后净利润，本季为 18.2 亿则稍跑赢预期，不过这主要是因本季的税费环比下降超 1 亿，同时本季也确认了略超 1 亿的投资性收入的利好。
海豚投研08-26 23:20
农夫山泉：绿瓶退场，红瓶上位，“水茅” 卷土重来！
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伴随红瓶水占比的提升，包装水业务的经营利润率重新提升至 35%，基本回到了舆论影响前的水平。 2、茶饮盈利能力创新高：25H1 茶饮业务实现营收 100.9 亿元，同比增长 19.7%，考虑到当前茶饮半年破百亿的体量，相较于前两年爆发式的增长有所放缓也在预期范围内。4 月份开始，公司针对无糖茶大单品东方树叶推出 “一元乐享” 活动，并加大了下沉市场的渗透，在二季度东方树叶在无糖茶中的市占率一度从 70% 提升到 75% 左右。此外，伴随经营杠杆的释放，更为亮眼的地方在于茶饮业务的经营利润率拉高 4pct 达到 48%，创历史新高。 3、功能饮料&果汁加速铺货：受益于高温天气及运动场景需求的高景气度，农夫的电解质水（力量帝）加速铺货，在整个功能性饮料中占比接近 50%。而果汁业务方面，受益于去年年底和山姆渠道达成合作，新品 17.5°NFC 橙汁进驻山姆超市后上半年成为热销单品，有效拓展了家庭场景的消费，表现也超预期。 4、毛利率小幅走高。毛利率上，一方面公司的关键原材料和包材（PET，瓦楞纸）上半年价格下降，叠加红瓶水以及其他高毛利品类（无糖茶、NFC 果汁）占比的提升，25H1 公司毛利率小幅提升 1.5pct 达到 60.3%。 5、费用率明显下降：由于公司上半年明显减少了绿瓶水的补贴，叠加费用投放更加精准，销售费用率下滑 2.8pct 达到 19.6%，管理费用率保持稳定，最终公司实现净利率 29.8%，超出市场预期。 6、财务信息概览：海豚君整体观点：整体来说，上半年公司的业绩基本打消了市场此前对于1）价格战导致包装水竞争格局恶化导致盈利能力下滑 2）“第二增长曲线” 茶饮料在众多新入局者加入下份额流失的两点质疑。首先针对第一点，随着上半年公司重新加大了对红瓶水的推广，取消了对绿瓶水的补贴，包装水业务的经营利润率重新回到价格战前水平，不仅如此，取而代之的是农夫在包装水上更高的市占率，说明农夫自始至终完全掌控了价格战的节奏，而绿瓶水至今基本已经完成了历史使命——打压对手扩张的同时提升自己下沉市场的市占率，后续伴随下半年红瓶水占比的持续提升，可以期待的是包装水业务更高的利润率。而针对第二点，伴随果子熟了、茶小开等新入局者的挑战，农夫通过 “一元乐享”，适当加大优惠力度，带来的效果就是在无糖茶领域市占率从 70% 到 75% 的再度提升，强化了自身统治力的地位。这背后除了东方树叶本身过硬的产品力以及在品类上的先发优势外，实际上这背后反应的其实是公司几十年如一日、通过各种营销活动塑造的健康品牌心智，而这才是农夫真正的壁垒。而 “健康” 的品牌心智本身也强化了农夫后续推出的一系列健康品类包括电解质水、NFC 饮料的背书。最后，从估值上看，假设下半年红瓶水占比进一步提升拉高公司盈利水平，其他业务节奏保持不变，对应全年利润 155 亿元，也就是 31x 左右，基本已经回到了去年 5 月农夫首次推出绿瓶水主动发起价格战之前的水平。说明了当前阶段市场已经 Price in 了价格战对农夫业绩的影响。而事实上，和去年相比，农夫通过绿瓶水虽然牺牲了短期的盈利能力，但带来的是更高的市占率，因此，在包装水业务市占率不变的情况下如果下半年红瓶水占比进一步提升强化盈利能力，估值还会有进一步提升空间。以下为财报详细解读：由于农夫的业绩按包装水、茶饮、功能性饮料、果汁四大品类进行披露，因此后文我们也按照这个顺序逐一分析。一、整体表现：重新步入正轨 25H1 公司共实现营收 256.2 亿元，同比增长 15.6%，净利润 76.2 亿元，同比增长 22.1%，随着上半年舆论影响逐步消退，农夫重新加大了红瓶水的推广力度，并减少了绿瓶水的补贴，带动公司整体业绩全面回暖。另一方面，伴随公司运营能力的提升，经营杠杆释放下茶饮料、功能饮料等品类经营利润率也纷纷创下新高，总的来说是一份非常不错的业绩。二、包装水业务：重新实现正增长 25H1 包装水业务实现营收 94.4 亿元，同比增长 10.7%，经过连续两个财报下滑后重新恢复正增长，虽然仍然没有达到舆论前的体量，但可以确定的是包装水业务正在边际回暖。具体拆分来看，伴随舆论影响的减弱，上半年农夫明显减少了绿瓶水（纯净水）的投放，重新加大红瓶水推广力度，结合调研信息，红瓶水在包装水收入中的比例从 24H2 的约 75% 提升至 25H1 的 78% 以上。具体策略上，一方面农夫大幅减少了绿瓶水的补贴力度（25H1 补贴降至每件 1 元，较 24 年 2 元大幅降低）,虽然目前从渠道利润的角度来看，相较于红瓶水，绿瓶水仍然更高，但二者实际的差距已经大幅收窄。结合终端调研反馈，在绿瓶水补贴放缓的情况下，目前 70% 以上的夫妻店倾向于推红瓶水，核心还是在于消费者对红瓶水的健康标签认可度高，因此复购率要明显强于绿瓶水。另一方面，农夫在 2025 年开始加大力度推广大包装红瓶水（1.5L、2L、4L 等规格）。由于大包装的主要出货渠道为家庭、餐饮，替代自来水用于煮饭、泡茶等高频需求，因此消费者往往更加注重水源的健康性，更加契合红瓶水的定位。此外，伴随红瓶水占比的提升，包装水业务的经营利润率重新提升至 35%，基本回到了舆论影响前的水平。三、茶饮料：盈利能力创新高受益于 4 月份开始公司针对无糖茶大单品东方树叶推出的 “一元乐享” 活动（持续到 9/30 号），有效提升了消费者的复购率，叠加陈皮白茶、菊花普洱等复合新口味的推出，25H1 公司茶饮业务实现营收 100.9 亿元，同比增长 19.7%。超出市场预期（97 亿元）。从市占率角度看，虽然 2024 年无糖茶赛道涌入了大批新进入者，但体量和东方树叶相比完全不在一个档次，根据调研信息，随着 “一元乐享” 活动的推广，东方树叶持续加大了下沉市场的渗透，在二季度市占率一度从 70% 提升到 75% 左右。从盈利能力上看，茶饮料作为农夫山泉各品类里盈利能力最强的品类，虽然一元乐享稀释了部分茶饮的利润空间，但伴随公司不断加大铺货密度，带动规模效应释放，茶饮的经营利润率拉高到 48%，创新高。四、功能性饮料&果汁：加速铺货虽然功能性饮料&果汁这两项业务对于公司来说先发优势不足，相较于包装水&茶饮而言资源投入相对较少，但上半年二者的表现依然非常亮眼。功能饮料（包括尖叫、力量帝等品牌）上半年实现营收 29 亿元，同比增长 13.6%，环比有所提速。结合调研信息，受益于夏季高温及运动场景需求的高景气度，电解质水（力量帝）加速铺货，网点从 2024 年底 120 万家提升至 180 万家，在整个功能性饮料中占比接近 50%。果汁饮料实现营收 25.6 亿元，同比增长 21.3%，其中表现比较亮眼的是 17.5°NFC 橙汁，受益于健康化趋势，公司去年年底和山姆渠道达成合作后 NFC 橙汁进驻山姆超市成为热销单品，有效拓展了家庭场景的消费。四、毛利率小幅提升毛利率上，一方面公司的关键原材料和包材（PET，瓦楞纸）上半年价格下降，叠加红瓶水以及其他高毛利品类（无糖茶、NFC 果汁）占比的提升，25H1 公司毛利率小幅提升 1.5pct 达到 60.3%。五、费用率明显下降销售费用上，一方面由于公司上半年减少了绿瓶纯净水推广费用，转而聚焦高利润率的天然水（红瓶）和无糖茶饮料，另外，由于上半年公司的终端网点持续扩张（目前达到 300 万家），单位配送成本明显下降，销售费用率下降 2.8pct 达到 19.6%，处于近年来最低水平。管理费用率整体保持稳定，最终公司实现净利率 29.8%，超出市场预期。海豚投研「农夫山泉」历史文章：财报季 2025 年 3 月 25 日财报点评《农夫山泉：“大自然的搬运工” 搬不动了？》 2024 年 8 月 27 日财报点评《“暴跌” 农夫山泉：别被吓破胆，首富还是得交棒？》 2024 年 8 月 27 日电话会《农夫山泉纪要：首富轮流砸盘，水茅到底说了啥？ -> 》 2022 年 8 月 25 日财报点评《农夫山泉：茶饮逆势发飙，“水茅” 体质下半年已按捺不住？》 2022 年 8 月 25 日电话会《茶饮料产品成为新的增长点》 2022 年 3 月 30 日电话会《农夫山泉 2021 年度业绩交流会纪要：销售目标基本完成》 2022 年 3 月 28 日财报点评《农夫山泉：“水茅” 王者归来》 2021 年 8 月 25 日财报点评《农夫山泉：“水茅” 王者归来，但估值风险仍不可忽视》 2021 年 3 月 29 日电话会《农夫山泉 2020 业绩电话会纪要》 2021 年 3 月 26 日财报点评《农夫山泉：“水茅” 业绩 “注水” 了吗？》深度 2021 年 7 月 20 日《农夫山泉（下）：“理性” 上涨的空间还有多大？》 2021 年 7 月 14 日《农夫山泉（上）：讲个饮水思 “源” 的故事》本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露
海豚投研08-26 21:20
单季理财赚百亿！“拒不分红” 拼多多要当 “巴菲特”？
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净资产回报率，即使今年上半年因为销售净利润率下滑、没有投入主营业务的现金累计太多拖累了资产周转率和权益乘数，今年上半年仍然有 13.5%（低于去年同期的 27%），远远高于公司 4-5% 的整体闲钱收益率。 13.5% vs 4-5% 的回报差距，在资本配置问题上，摆在拼多多面前的投资优先级非常明显： a. 主营业务要不要加固护城河？答案是 YES，方式是补贴守住全网最低价的心智。 b. 沿着主营业务开拓更多市场，在新市场业务成形后，尽量守住当前主营业务的 ROE？答案是 YES，还在持续投入中。TEMU 在不断调整，国际业务没有放弃，转成半托管和本地货、本地卖的模式。 c. 即使是这两类主营还在持续投入的情况下，每年还是堆积了这么多的账上现金，后续怎么操作？在海豚君看来，其实也就两个选项——要么进一步加大对前两个业务的投入，利润率下杀，结果是杀业绩；要么在增长放缓之后，适度分红和回购。如果两个都不选择，现状持续下去，增长变慢又不回购，大概率会面临现金快速堆积，公司整体 ROE 持续下降，结果就是杀估值。当然这个公司目前看，是一个零市值管理，甚至负市值管理的公司，公司能否找出真正的第二增长曲线，未来拼多多的演绎，海豚君拭目以待。（PS：而以拼多多的风格，不至于拿着海量闲钱，开始转成一个 CVC（corporate venture capital）的投资公司，开始到处乱投，搞产业并购和跨界衍生。海豚君看到的多数这种并购式发展的公司，并购业务最后都是一地鸡毛，远的有英特尔，近的有阿里巴巴，牛如博通这种并购式发展的公司，到现在来看，基本独一份。）
海豚投研08-26 20:00
资金动向 | 北水爆买阿里超13亿港元，连续2日出逃中芯国际！
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10%，2026至2027财年经调整净利润率预测上调0.2及1个百分点，目标价从8港元上调至9港元。因基本面仍然疲软，加上估值较昂贵，高盛仍维持东方甄选的“沽售”评级。泡泡玛特：里昂发布研究报告，维持泡泡玛特“跑赢大市”评级，目标价上调至368港元。此前目标价为318港元。报告指出，泡泡玛特全球布局的发展动能持续向好，在新加坡举行的海外国际潮流玩具展显示，泡泡玛特在全球需求依然强劲。同时，供应链持续改善可支持增长。
格隆汇08-26 19:41
当电商竞逐即时零售，拼多多重金砸向“基础设施”？
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场预期。尤为引人注目的是，拼多多经营利润率从上一季度的17%回升至25%，实现了盈利能力的快速修复。这一数据有力地回应了市场上季度对拼多多利润率可能永久性下滑的担忧。可以说，拼多多Q2业绩呈现出截然不同的两面：一面是营收增速放缓至个位数，另一面是盈利能力回升。这种看似矛盾的现象背后，是拼多多主动选择降速提质的结果。正如拼多多董事长兼联席CEO陈磊在业绩会上强调的：“随着外部环境持续演变、竞争加剧，我们仍将致力于长期价值创造，而非短期业绩。” 二季度，拼多多推出了“千亿扶持”新战略，将高质量发展投入提升到前所未有的量级。这一举措在电商行业首次开启了“千亿级别”的惠商行动，通过减免费用、流量支持和物流补贴等多种方式，切实降低了商家的经营成本。帮商家把生意做好、把平台环境整规范，这件事本来就费钱、费功夫，还急不来。短期内想看到明显效果，基本不太可能，也出不了好看的数据。但对线上平台来说，要想一直走下去、走得稳，这步棋必须走。从春种一粒粟，到秋收万颗子，拼多多的每一步都不是为了一时好看，而是帮商家搭好经营的底子，让消费者买东西更放心。这样做看着慢，却是平台能长期发展的根本。一、短期承压：千亿扶持计划下的利润换增长在过去两年里，拼多多一直保持着超高的营收增速。然而，随着平台整体规模不断扩大、体量持续攀升，继续维持如此高速增长本身已逐渐超出常规企业的发展规律。在这一背景下，对于拼多多营收增速放缓的事实，也更容易被市场所接受。这一点从财报发布当晚的股价中也可以得到证实。财报公布后，拼多多当日股价收于128美元，基本与前一交易日持平，并未出现上次那种因恐慌情绪导致的大幅波动。可见，市场已经逐渐转变对拼多多的估值逻辑，转而以更长期主义的视角看待此次财报，即增速放缓的背后，是以短期利润换取长期壁垒。事实上，从2022年下半年拼多多提出百亿补贴政策开始，拼多多已经开始了以短期利润换取长期生态壁垒的战略布局。进入2025年，拼多多对此进一步升级，推出“千亿扶持”计划，未来三年内拟投入资金、流量等资源超过1000亿元人民币，加码高质量电商生态建设。该计划并非简单的资金投入，而是通过系统性减负、区域性扶持与产业深度赋能，构建一个更具韧性和活力的电商生态系统。在供给侧，“千亿扶持”通过“真金白银”的投入，直接降低了商家的经营成本。此前“百亿减免”政策仅推行一年，平台就为千万商家节省了海量的经营成本，仅推广服务费的退返就达到上百亿，许多商家每年可节省数百万推广费用。而在“千亿扶持”下，拼多多保持了政策的可持续性，这为商家，尤其是中小商家和农产区商家，提供了宝贵的喘息空间和发展动力。值得注意的是，“千亿扶持”并不是简单的费用减免，而是转向对产业转型升级的全面赋能。例如，在素有“中国鞋都”之称晋江，随着市场日趋饱和、竞争白热化，线下渠道成本高企，加之巨头垄断主流赛道，中小商家的生存空间被严重挤压。在拼多多的扶持下，公牛世家、大黄蜂、海峡虎等一批新兴的晋江鞋业品牌聚焦于拖鞋、童鞋、休闲鞋等细分赛道，以“质价比”为核心竞争力，并借助平台的轻运营模式与精准流量扶持迅速崛起，形成了引人注目的“新晋江系”。 ▲在千亿扶持下，晋江童鞋品牌大黄蜂今年的销售额有望过亿（拍摄展钊）由此可见，拼多多的“千亿扶持”已经超越了传统的商业竞争维度。在电商平台纷纷加码即时零售等新业态时，拼多多选择将资源投入到看似“基础”但却至关重要的生态基础设施建设中。其生态价值在于构建了一个“商家健康成长-供应链效率提升-消费潜力释放”的良性循环，尽管“千亿”投入规模影响了拼多多的短期利润，但长期来看，这不仅为平台积累了长期的竞争壁垒，也为电商行业的高质量发展提供了一种值得借鉴的思路。二、深耕农事：田间地头的科技革命拼多多自创立之初便与农产品结下了不解之缘，从田间地头起家的它，始终将“农事”作为平台深耕的重点领域。拼多多于8月22日发布的《2025农产品上行半年报》中显示，在“多多好特产”专项行动的大力扶持下，全国各地农产品加速出村进城，农产品销量同比增长47%。这一数据背后，是无数农户的丰收喜悦，更是拼多多在农产品上行领域持续发力的有力证明。以湖北大米商家毛以唯为例，这位年轻的00后商家借助平台“千亿扶持”的资源倾斜，成功对接“百亿补贴”，店铺主推的湖北梯田米、丝苗米半年内日销突破2000单。不仅如此，毛以唯还在平台的支持下推动产业升级，帮助合作工厂改进技术，将碎米率严格控制在13%以内，提升大米光泽度30%，凭借过硬的品质赢得了高复购率。像毛以唯这样的00后商家在拼多多平台上数量增长超3成，他们正逐渐成为农货上行的“新生力量”。与此同时，“多多好特产”专项行动还深入各地农产区，针对不同地区的商品特点与产业优势实施定制化扶持。据了解，该行动先后走进随州稻米、昭通土豆、昆明鲜花、商丘鸡蛋等农特产区，通过丰富产品、店铺矩阵，有效解决了生鲜商家季节性供给不足的问题，助力其实现长效发展。在昭通，拼多多商家将当地土豆研发出不同口味的薯片，并在平台扶持下成功打开全国市场，初步形成“网红薯片”的品牌效应，带动当地1.1万户农民增产增收，把小小的土豆做成了大产业。 ▲在云南昭通，当地土豆加工的网红薯片让农户丰产增收（闵杉摄）可见，拼多多深谙“授人以鱼不如授人以渔”的道理，因此其投入的不仅仅是资金方面的扶持，更是深入源头进行的一场思维认知的重塑。除了在农产品销售与商家扶持方面，拼多多还积极推动农业技术创新。在第五届“多多农研科技大赛”初赛上，来自全球的46支团队踊跃参赛，带来了AI种植、水培系统、生态育苗等多种前沿技术。 ▲在农研大赛上，参赛团队将在全人工光的植物工厂进行AI草莓种植（韩共摄）当前，这一赛事已成为拼多多推动农业数字化转型与科技普惠的重要抓手，平台通过加大专项资金投入，支持前沿技术创新、应用与推广项目，助力前沿人才跨学科融合，攻坚农业科技商业化难题。可以看到，从农产品销售到技术创新，拼多多正全方位助力农业转型升级，让农户丰产增收的同时，也为农业现代化发展注入新的活力。三、结语回顾拼多多2025年Q2的业绩表现与战略布局，我们看到的是一家电商企业在复杂多变的市场环境中坚守长期主义的执着与担当。通过深耕“农事”，拼多多在惠农助农方面取得了显著成效，不仅带动了农产品销量的大幅增长，助力无数农户增产增收，还推动了农业产业的转型升级，为农业现代化发展注入了科技动力。同时，从更高维度来看，拼多多的一系列举措重构了行业生态，满足了消费者不断升级的消费需求，契合了国家政策导向，创造了积极的社会价值。在电商行业竞争激烈的当下，拼多多没有被短期的业绩波动所左右，而是坚定地推进“千亿扶持”等战略，加大对商家生态、农业技术创新等领域的投入。这种牺牲短期利益、着眼长期发展的战略眼光，不仅为拼多多自身的可持续发展奠定了坚实基础，也为整个电商行业树立了榜样。它让我们看到，在追求商业利益的同时，企业同样可以承担起社会责任，在推动行业进步、社会发展的道路上发挥积极作用。敢于放弃短期高增长、转而追求健康生态和长期壁垒，这不仅需要勇气，更需要一种对商业本质的深刻理解。这条路看似“慢”，却恰恰是通往未来最“快”的道路。
格隆汇08-26 18:33
石头科技：一家“另类”的百亿市值科技公司，做着难而正确的事
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才会重点关注“竞争格局改善是否能够带来利润率提升”。参考白电行业（深渠道、强品牌、上下游深度整合）。成熟期机构会重点跟踪品牌市占率，即竞争格局，同时关注渠道拓展及运营效率。难而正确的事：掌控核心供应链，不追求短期成本最优在公司还未盈利时，石头科技就设立了“研究院”，对于很多大企业而言这都是“奢侈配置”。石头科技总裁全刚此前在接受媒体采访时表示： “公司在100号人马的时候就开始建立研究院，定了流体、光学、机械、电子、人工智能这几个方向去做研究。而且，我们研究和开发是分开的，我们的研究工作都不是马上见效、能见产品销售的，但我们从公司一成立就开始堆积这样的人马。他们都像无名英雄一样，做出来都不是成品，但是前期的技术架构搭建、方案实现、材料成型，全都是他们做的。” 得益于不遗余力的研发投入，石头科技研发成果在业内“遥遥领先”。石头科技于2016年推出PreciSense激光雷达导航系统，根据灼识咨询的数据，这是业界首款量产的LDS激光导航，拥有即时建图、精准定位及手机APP可视化地图显示功能；2020年5月，石头科技推出了自主研发的Reactive AI避障系统，这是业界首创的双目避障技术。Reactive AI避障系统结合了结构光，且石头科技工程师们也利用AI技术，让智能扫地机器人能够检测并导航达108个预编程物体；2024年3月，石头科技推出了业界首款双光源固态激光雷达，利用3D ToF(ToF)技术实现高精度导航。结构紧凑、3D成像、易于使用，加上高精度和高帧率，使得ToF镜头成为广泛应用的理想解决方案。 “逆势而行”很难，智能消费设备核心元器件的供应安全与成本控制，对于任何一家企业而言，同样不简单。石头科技总裁全刚认为，出于战略安全需要，关键元器件（如芯片、传感器、光学器件）的国产替代已成为“必修课”。为此石头科技投入大量资源，联合国内优秀伙伴共同研发替代方案。同时，石头科技采取“多元化布局”作为“安全垫”，核心供应商绝不依赖单一来源，而是在全球范围内优选，并积极培养本土优质供应商。此外，垂直整合是核心竞争力，像高性能电机、核心AI算法等“关键命门”，石头科技坚持深度自研，牢牢掌握在自己手中。半年报显示，仅2025上半年，石头科技研发投入就高达6.85亿元，同比提升67.28%；报告期内的研发成果包括“水平结构光避障模组”，该模组通过QVGA+单线激光极致成本方案实现扫地机避障功能，在低成本背景下提高扫地机智能性；以及主机内排风设计，用来降低清扫噪音，提升用户体验。逆势加大研发投入，对任何企业而言都是一场对战略定力和资金实力的双重考验。尤其是在智能消费设备行业，核心技术迭代快、供应链波动大，选择持续攻坚核心技术，更是一件“很难，却不得不做”的事。石头科技从创业初期就坚定走上自研道路，在尚未盈利时就设立研究院，持续投入流体、光学、AI等基础领域，不是为了短期产品上市，而是着眼于长远的技术架构与核心能力建设。当研发投入达到一定量级后，石头科技的“科技规模优势”就得到充分释放。例如扫地机作为核心基础业务，可为洗地机、割草机等新品类提供技术（如激光导航、算法）、供应链及品牌能力支撑，公司也无需额外拆分扫地机资源投入新品类；同时割草机业务主要依赖内部团队培养，基于扫地机技术外溢逐步发展。这条路投入大、周期长、风险高，但石头科技始终相信：真正构建护城河的，正是这些“难而正确的事”。从激光雷达导航、AI避障系统到固态激光雷达，一次次行业首发的背后，是企业对技术主权和供应链安全的深刻理解。难而正确的事：渠道转型阵痛，换回市场主导权在商业世界中，选择“难而正确”的路，往往意味着放弃短期的顺畅，搏取长远的坚实。就在连续三个季度登顶“全球扫地机第一厂商”、洗地机业务高歌猛进之时，石头科技却主动走出了“舒适区”，做出一项重大战略抉择：重构销售渠道，推动欧洲市场“去代理化”。这意味着，它毅然放弃了曾经助力其快速打开市场、以16%的全球市场份额登上行业出货量榜首的经销商模式，转向了一条更重、更慢但也更可控的品牌直营之路。为什么非要如此？因为依赖代理商的模式日益显露出瓶颈：新品发布受制于渠道库存，终端定价缺乏话语权，用户洞察难以直达。要想真正掌握自己的命运，就必须收回渠道主导权——即便这个过程注定艰难。改革从2023年下半年启动。随之而来的，是不可避免的“阵痛”：运营成本上升，利润空间被挤压。2024年，公司净利率由23.7%降至16.6%，数字背后，是一场彻底的渠道能力重构。但石头科技看得更远：用一时的利润，换回长期的定价权、用户数据和响应速度，值得。正如创始人昌敬所说，转型后公司已实现“全球同步推新”，而市场也给出了积极回应：2024年第四季度起，欧洲市场重拾增长。更令人振奋的是成果正在显现：德国市场市占率从30%回升至40%，实现强势回归；西南欧多国市场突破10%大关，增长潜力加速释放；亚太地区的优势持续巩固，北美线下渠道覆盖率翻倍提升。这一切，都印证了“难而正确”的战略价值：直营模式虽在起步阶段拉低利润率，却为公司奠定了更健康的渠道根基和更可持续的成长动能。石头科技所做的，从来不是在容易和困难之间选择，而是在短期利益和长期价值之间，坚定选择后者。这条路很难，但正因为难，才让后来的壁垒更高，护城河更深。以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。
有连云08-26 17:30

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